Blog di Krugman
Tutta la nostra base (monetaria) ci appartiene (per esperti) (14 gennaio 2013)
January 14, 2013, 1:17 pm
All Our Base Are Belong To Us (Wonkish)
Well, almost all, at least in normal times.
Via Mark Thoma, I see that Steve Randy Waldman believes that the distinction between monetary base — the stuff only the central bank can create — and short-term debt in general has disappeared, not just for the moment, but permanently. It’s a point of view I hear fairly often, along with the view that in fact there never was a difference. But it’s a view based, I think, on a slip of the tongue.
What do I mean by that? That people saying these things — you can see it clearly in Waldman’s post — slide much too easily into identifying monetary base with bank reserves. And since bank reserves now pay interest, well, aren’t they just debt?
But bank reserves are just one component of the monetary base — and in normal times, a trivial component. Here (pdf) is a useful table:
Before the crisis, only about 5 percent of the monetary base consisted of bank reserves. The rest was basically currency.
This meant that the simple textbook description of how an open-market operation increases the money supply — a bank lends out 1-r of its new reserves (with r the reserve ratio), which return to the banking system, leading to another round of lending, and eventually the money supply rises by 1/r times the injection — is deeply misleading. What actually limits the growth in the money supply is the fact that a substantial part of each round of lending leaks out of the banking system, getting added to hoards of green paper bearing the faces of dead presidents.
And dead presidents, as you may have noticed, don’t pay interest.
Now, under current conditions that doesn’t matter; dead presidents don’t pay interest, but neither do T-bills, so short term debt and currency form an aggregate (a Hicksian composite commodity, for the serious nerds out there), whose composition doesn’t matter. But interest rates won’t always be zero, and at that point the size of the monetary base — dead presidents plus a sliver of bank reserves that can be converted into dead presidents at will — will matter again.
It’s true that the Fed could sterilize the impact of a rise in the monetary base by raising the interest rate it pays on reserves, thereby keeping that base from turning into currency. But that’s just another form of borrowing; it doesn’t change the result that under non-liquidity trap conditions, printing money and issuing debt are not, in fact, the same thing.
Tutta la nostra base (monetaria) ci appartiene (per esperti)
Quasi tutto bene, almeno in condizioni normali.
Attraverso Mark Thoma, mi accorgo che Steve Randy Waldman crede che la distinzione tra base monetaria – quello che solo la Banca Centrale può creare – e debito a breve termine sia fondamentalmente scomparsa, non solo in questo periodo, ma definitivamente. E’ un punto di vista che ho sentito abbastanza spesso, assieme al punto di vista secondo il quale di fatto non ci sarebbe mai stata differenza. Ma è un punto di vista, credo, basato su un lapsus.
Cosa intendo con ciò? Che le persone che affermano queste cose – lo si vede chiaramente nel post di Waldman – scivolano troppo facilmente nella identificazione della base monetaria con le riserve bancarie. E dal momento che le riserve bancarie ora pagano un interesse, ebbene, non sono esse esattamente un debito?
Ma le riserve bancarie sono solo una componente della basa monetaria – e in tempi normali una componente trascurabile. Ecco (disponibile in pdf) una tabella utile:
Prima della crisi, soltanto circa il 5 per cento della base monetaria consisteva in riserve bancarie. Il resto era fondamentalmente valuta corrente.
Questo significava che la semplice descrizione di un libro di testo su come una operazione a mercato aperto accresce l’offerta di moneta – una banca dà un credito di 1-r delle sue nuove riserve (dove r e il tasso della riserva), che ritorna al sistema bancario portando ad un nuovo giro del credito, e alla fine l’offerta di moneta cresce 1/r volte la aggiunta – è profondamente fuorviante. Quello che effettivamente limita l’offerta di denaro è il fatto che una parte sostanziale di ogni giro del credito fuoriesce dal sistema bancario, andandosi ad aggiungere alle riserve di fogli verdi con sopra le facce dei Presidenti deceduti [1].
Ed i Presidenti morti, come forse avete notato, non pagano interessi.
Ora, nelle attuali condizioni questo non è importante; i Presidenti morti non pagano interessi, ma neppure i buoni del Tesoro, cosicché il debito a breve termine e la valuta corrente formano un aggregato (una hicksiana merce composta, per i seri cultori in circolazione), la cui composizione non è rilevante. Ma i tassi di interesse non saranno sempre a zero, ed a quel punto la dimensione della base monetaria – presidenti deceduti in aggiunta ad un pezzo di riserve bancarie che possono essere convertite in presidenti deceduti a volontà – riprenderanno ad avere importanza.
E’ vero che la Fed potrebbe sterilizzare l’impatto di una crescita della base monetaria aumentando il tasso di interesse che paga sulle riserve, di conseguenza impedendo a quella base di trasformarsi in valuta corrente. Ma quella sarebbe solo un’altra forma di indebitamento; essa non cambierebbe il risultato secondo il quale in condizioni di trappola di liquidità, stampare moneta ed emettere debito non sono, nei fatti, la stessa cosa.
By mm
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