Blog di Krugman
Aspettative sui tassi (per esperti) (4 febbraio 2013)
February 4, 2013, 9:01 am
Rate Expectations (Wonkish)
FT Alphaville links to a puzzling piece by Maasaki Kanno, who argues that the relative success of Abenomics in Japan, so far, reflects a divergence in expectations between the currency and bond markets:
The key to understanding the success of Abenomics is the asymmetric response between the currency and the bond markets, which can be attributable to divergent inflation expectations. In the currency market, inflationary expectations rose among investors, mostly non-Japanese, while on the other hand the JGB market remains dominated by Japanese investors, whose inflation expectations appear more or less unchanged.
OK, I look at the breakeven inflation rate, which is a (rough) measure of bond market inflation expectations, and see a rather dramatic rise in expected inflation — around a percentage point since early last year. True, the rise predated Mr. Abe’s taking office, but it’s not too hard to imagine that markets were anticipating a change in policy. So what is Kanno talking about? Actually, he doesn’t say.
I hope that it’s not the fact that long-term JGB rates haven’t risen. Because you wouldn’t expect those rates to rise. Japanese short-term rates are up against the zero lower bound, and this puts a sort of squishy floor under long rates as well, which are held above zero by option value — short rates can go up, but not down. With long rates up against this constraint, you wouldn’t expect them to rise much as a result of expected inflation, and in fact they might even fall slightly if the Bank of Japan gets perceived as less ready to raise rates in future.
As I see it, there’s no puzzle at all here: the perception that the BoJ is going to be an easy-money institution in the future has raised expected inflation, reduced real rates, and depreciated the yen. And it’s all good news for Japan.
Aspettative sui tassi (per esperti)
FT Alphaville si connette con un pezzo sconcertante di Maasaki Kanno [1], il quale sostiene che il successo relativo della politica economica di Abe in Giappone, sino a questo punto, riflette una diversità delle aspettative tra il mercato valutario e quello dei bonds:
“La chiave per comprendere il successo dell’economia di Abe è la risposta asimmetrica tra il mercato valutario e quello dei bonds, che può essere attribuita ad aspettative di inflazione divergenti. Nel mercato valutario, le aspettative di inflazione sono cresciute tra gli investitori, principalmente non-giapponesi, mentre su un altro fronte il mercato dei Japanese Government Bond resta dominato da investitori giapponesi, le cui aspettative di inflazione sembrano più o meno immutate.”
Orbene, io guardo al tasso di “breakeven” dell’inflazione [2], che è la misurazione sommaria delle aspettative di inflazione dei mercati dei bonds, e noto una crescita abbastanza spettacolare della inflazione attesa – circa un punto percentuale a partire dagli inizi dell’anno passato. E’ vero, la crescita è stata precedente all’entrata in carica del signor Abe, ma non è così difficile immaginare che i mercati stessero immaginando un cambiamento di politica. Dunque, di cosa sta parlando Kanno? In effetti, non lo spiega.
Io spero che non dipenda dal fatto che i tassi dei bonds statali giapponesi non sono cresciuti. Perché non ci si dovrebbe aspettare che quei tassi crescano. I tassi giapponesi a breve termine fronteggiano il limite inferiore dello zero, e questo determina una sorta di terreno vischioso anche sotto i tassi a lungo termine, che sono tenuti sopra lo zero dal cosiddetto “valore di scelta (soggettivo) [3] – i tassi di interesse possono salire, ma non scendere. Con i tassi a lungo termine che fronteggiano questo limite, non ci si dovrebbe aspettare che essi crescano granché come un effetto dell’inflazione attesa, e nei fatti essi potrebbero persino leggermente calare se la Banca del Giappone viene percepita almeno pronta ad innalzare i tassi in futuro.
Per come la vedo, qua non c’è alcun mistero: la percezione che la Banca del Giappone si indirizzi ad essere una istituzione dalla moneta facile nel futuro, ha innalzato le attese di inflazione, ridotto i tassi reali, e deprezzato li yen. E per il Giappone sono tutte buone notizie.
[1] Maasaki Kanno è un economista della JPMorgan del Giappone. L’articolo in questione è uscito sul blog del Financial Times.
[2] “Breakeven” significa “pareggio”. Con il termine “tasso di breakeven” si intende i intende la differenza dei rendimenti tra le obbligazioni sul debito a valore nominale e quelle indicizzate dall’inflazione, e tale differenza è indicativa della inflazione attesa dagli operatori.
[3] Letteralmente “option value” (“valore di scelta/valore soggettivo”) significa, in termini generali, un riconoscimento che anche un privato può offrire in un prezzo di qualcosa che preserva un bene di interesse generale, ancorché non ne farà un uso diretto, come ad esempio una risorsa naturale da preservare per il futuro. Nel caso in questione il significato è piuttosto connesso con il fatto che il bene in questione ha la caratteristica intrinseca di non poter scendere sotto il valore dello zero (se potesse accadere la gente non investirebbe nei bonds, ma si terrebbe i soldi sotto il cuscino).
By mm
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