Bernanke, fabbricatore di bolle? Di Paul Krugman

New York Times 9 maggio 2013

Le bolle possono far danni alla salute delle vostre finanze e farne anche alla salute dell’economia. La bolla delle aziende di servizi che operano su Internet della fine degli anni ’90 si lasciò alle spalle molti capannoni vuoti e ancor più sogni infranti. Quando la bolla immobiliare del passato decennio scoppiò, il risultato fu la più grande crisi economica dagli anni Trenta – una crisi dalla quale dobbiamo ancora venir fuori.

Dunque, quando le persone parlano di bolle, si dovrebbe ascoltarle con attenzione e valutare i loro argomenti – non liquidarli in modo sprezzante, che è il modo in cui molti sedicenti esperti reagirono a quella delle abitazioni.

E in questo momento c’è una quantità di bolle delle quali si parla. In gran parte si tratta di una pretesa bolla delle obbligazioni che si suppone tenga i prezzi dei bonds irrealisticamente elevati ed i tassi di interesse – che si muovono nella direzione opposta dei prezzi dei bonds – irrealisticamente bassi. Ma il crescente indice del Dow [1] ha accresciuto le paure anche per una bolla dei valori azionari.

Abbiamo dunque bolle importanti nei casi dei bonds e/o delle azioni? Sui bonds direi no, con certezza. Sulle azioni, probabilmente no, sebbene non ne sia sicuro.

Che cos’è una bolla, in ogni caso? Sorprendentemente, non esiste una definizione standard. Ma la definirei una situazione nella quale i prezzi dei beni appaiono essere basati su punti di vista sul futuro non plausibili o inconsistenti. I prezzi delle aziende di servizi che facevano affari attraverso Internet negli anni ’90 avevano senso se credevate che molte imprese si sarebbero tutte rivelate pari a Microsoft; i prezzi delle abitazioni nel 2006 avevano senso solo se credevate che i prezzi della casa avrebbero continuato a crescere molto più velocemente dei redditi degli acquirenti, negli anni avvenire.

Sta accadendo qualcosa di simile nell’odierno mercato dei bonds? Ebbene, il tasso di interesse sui bonds a lungo termine dipende principalmente dall’andamento atteso dei tassi di interesse a breve termine, che sono controllati dalla Federal Reserve. Non dovete acquistare un bond decennale a meno del 2 per cento, il tasso che attualmente è in vigore, se credete che la Fed aumenterà i tassi a breve termine sino al 4, 5 per cento in un futuro non lontano.

Ma perché dovreste mai credere una cosa del genere? La Fed normalmente taglia i tassi quando la disoccupazione è elevata e l’inflazione è bassa – che è la situazione odierna. E’ vero, essa non può tagliare i tassi ulteriormente perché sono già vicini allo zero e non possono scendere ancora (altrimenti gli investitori si terrebbero i soldi in mano). Ma è difficile capire perché la Fed dovrebbe alzare i tassi finché la disoccupazione non cala di molto e/o l’inflazione non si impenna, e non c’è segno nelle statistiche che accadrà qualcosa del genere nei prossimi anni.

Perché, dunque, parlano tutti della bolla dei bonds? In parte questo riflette l’osservazione corretta secondo la quale i tassi di interesse sono molto bassi rispetto alle serie storiche. Quello che si deve tenere a mente, tuttavia, è che anche l’economia è in una condizione terribile rispetto alle serie storiche –  terribile come accade una volta ogni tre generazioni. Le normali regole su quello che costituisce un livello ragionevole di tassi di interesse non si applicano.

C’è anche, va detto, un po’ di confusione tra ragionamenti e desideri, in questo caso. Per una qualche ragione, molte persone nel sistema finanziario hanno concepito un odio profondo per Ben Bernanke, il Presidente della Fed, e per tutto quello che fa; vogliono che le sue politiche del denaro-facile finiscano, vogliono anche vedere quelle politiche fallire in qualche maniera spettacolare. Tuttavia, come si scopre, l’avversione verso i barbuti professori di Princeton non è una buona base per le strategie di investimento.

E neppure si dovrebbe dimenticare l’esempio del Giappone, dove le scommesse contro i bonds statali – giustificate più o meno con gli stessi argomenti oggi allestiti per giustificare le pretese di una bolla dei bonds statunitensi – hanno finito col fare danni così spesso che si è arrivati a definire l’intero mercato obbligazionario come un “produttore di vedove”. A questo punto, il debito del Giappone è ben superiore del doppio del PIL, il suo deficit di bilancio resta ampio e il tasso di interesse sui bonds decennali è lo 0,6 per cento. E non si tratta di un errore di stampa.

Detto questo, che cosa aggiungere sulle azioni? I principali indici azionari sono oggi più alti di quello che erano alla fine degli anni ’90, la qualcosa può sembrare di cattivo augurio. Appare meno minacciosa, tuttavia, quando si apprende che i profitti di impresa – che sono, dopo tutto, quello che le azioni rappresentano in parte – sono più di due volte e mezzo più elevati di quanto erano quando scoppiò la bolla degli anni ’90. Inoltre, con i rendimenti dei bonds così bassi, ci si aspetterebbe che gli investitori si spostino sulle azioni, spingendo i loro prezzi in alto.

Nel complesso, la possibilità di bolle significative nel caso delle azioni o, in particolare, delle obbligazioni è debole. E si tratta di una conclusione importante sia per la politica che per gli investimenti.

Perché un significato sottointeso di tutta la recente retorica sulla bolla è la richiesta che il signor Bernanke ed i suoi collaboratori smettano di cercare di contrastare la disoccupazione di massa, che essi cessino e desistano dai loro sforzi di incoraggiare l’economia, o ne verranno terribili conseguenze. Di fatto, tuttavia, non c’è alcuna ragione per credere che siamo di fronte al problema generale di una bolla, ammesso che le preoccupazioni su ipotetiche bolle debbano aver la precedenza sul compito di riportare gli americani al lavoro. Bernanke dovrebbe trascurare le chiacchiere dei baroni delle bolle, e andare avanti con il suo lavoro.