Commento all’articolo di Reinhart e Rogoff sul Financial Times

di Jonathan Portes

Dalla mia lettera al Financial Times che risponde ad un articolo di commento di Ken Rogoff e Carmen Reinhart (2 maggio):

“Nel loro articolo (“L’austerità non è la sola risposta a un problema di debito”), Ken Rogoff e Carmen Reinhart sostengono:

“la discussione deve essere riconnessa ai fatti. Ci sia consentito di cominciare da uno: le percentuali del debito sul Prodotto Interno Lordo sono a livelli storicamente alti in molti paesi, in molti in crescita sopra i precedenti massimi dei tempi di guerra.”

Nel tentativo di riconnettermi ai fatti, ho consultato lo stesso database di Rogoff e Reinhart. Su sette paesi del G7, la loro affermazione è falsa per la Gran Bretagna, gli Stati Uniti, il Canada, la Francia e l’Italia. Non forniscono alcun dato per il livello massimo della II Guerra Mondiale, nel caso della Germania e del Giappone. Più importante, il modo in cui questi altissimi debiti furono ridotti fu principalmente con la crescita, non attraverso il rapido consolidamento della finanza pubblica in un tempo di debole domanda privata.

Ciononostante, la loro presa di posizione per un maggiore indebitamento in investimenti in infrastrutture pubbliche, ed il loro riconoscimento che tale indebitamento può rendere le finanze pubbliche più, e non meno, sostenibili, è benvenuto. Molti di noi, incluso ovviamente Martin Wolf sulle vostre colonne, stanno sostenendo da un po’ di tempo che in Inghilterra, con una domanda debole, con tassi di interesse a livelli straordinariamente bassi e con un’eredità di investimenti insufficienti, questa sia macroeconomia elementare e semplice senso comune. Il sostegno dei professori Reinhart e Rogoff è benvenuto.

Sfortunatamente, il Governo britannico sembra non dare ascolto al loro consiglio; a dispetto delle tanto strombazzate, ma assai modeste, aggiunte di spesa pubblica in cinto capitale annunciate di recente, l’investimento netto del settore pubblico nei prossimi cinque anni è programmato ad una media di circa l’1,5 per cento del PIL. Tre anni fa era più del doppio. Sinora, gran parte della riduzione del deficit in Inghilterra è stata ottenuta con il taglio degli investimenti pubblici. Questo è stato un errore che dovrebbe essere cancellato.”

La lettera si concentra deliberatamente sulla ipotesi di indebitarsi adesso per finanziare investimenti, per la quale Reinhart e Rogoff sono tardivamente pervenuti ad un crescente consenso. Per brevità e per concentrazione, avevo omesso un paio di punti sui quali il loro articolo è semplicemente incoerente, che voglio avanzare qua. In particolare, essi sostengono che dovremmo essere cauti nell’indebitamento perché i tassi di interesse potrebbero crescere:

“Sfortunatamente, gli ultra-keynesiani sono troppo semplicistici sul rischio di una crescita dei tassi di interesse reali. Nessuno comprende pienamente perché i tassi (di interesse reali) siano così tanto scesi e in così breve tempo, e di conseguenza nessuno può essere sicuro per quanto tempo si manterrà il loro attuale basso livello … Semplicemente gli economisti hanno poche idee su quanto tempo ci vorrà perché i tassi comincino a crescere. Se uno accetta la possibilità, solo la possibilità, di una significativa crescita nei tassi di interesse nel prossimo decennio, allora i piani per una crescita illimitata del debito dovrebbero avere una pausa.”

Lasciamo da parte questo sciocco diversivo (ripetuto in continuazione) secondo il quale gli “ultra-keynesiani” vorrebbero “una crescita senza limiti di quantità e di tempo nel debito” Chi sono questi “ultras”? Non Martin Wolf e Simon Wren-Lewis in Inghilterra, o Paul Krugman e Brad DeLong negli USA. E, come Reinhart e Rogoff sanno perfettamente, naturalmente noi pensiamo (e speriamo) che i tassi di interesse reali ad una certo momento cresceranno, quando la domanda e la fiducia riprenderanno e il settore privato vorrà investire. Anticipare quel tempo è esattamente  l’obbiettivo delle politiche che sosteniamo.

Il punto più generale è che Reinhart e Rogoff sembrano avere una loro logica completamente all’inverso. In questo momento l’Inghilterra (e gli USA) possono indebitarsi nel lunghissimo termine a tassi di interesse reali molto bassi o  persino negativi: i bonds indicizzati inglesi [1] che vanno a maturazione nel 2055 hanno un rendimento inferiore allo zero. Dunque, quello che Reinhart e Rogoff stanno sostenendo è che non dovremmo rinchiuderci in questo momento in un debito a lungo termine a tassi di interesse reali bassissimi, perché i tassi di interesse reali potrebbero risalire. E’ sufficiente dire che il vostro consulente finanziario vi dicesse di non richiedere in questo momento un mutuo a lungo termine a tasso di interesse fisso perché i tassi di interesse potrebbero salire, a buon diritto dubitereste della sua competenza.

Per quanto riguarda il riferimento a Keynes:

“John Maynard Keynes stesso scrisse nel 1940 ‘Come finanziare la guerra’ precisamente perché non si faceva illusioni sui grandi deficit – persino a sostegno di una causa così nobile come una guerra di sopravvivenza.”

Mi chiedo davvero cosa intendano cercare di dire con tutto questo. Naturalmente Keynes era preoccupato dell’effetto inflazionistico degli alti deficit durante la guerra, quando la domanda (sia per i fucili che per il burro) era effettivamente illimitata, ed obbligata dall’offerta (con la piena occupazione e con molta forza lavoro allontanata sui fronti di battaglia). Per dire il minimo, quella non è la situazione di oggi. E’ sempre un po’ stupido speculare su quello che le persone decedute farebbero oggi, ma non è per davvero difficile immaginarsi quale sarebbe il consiglio di Keynes con una disoccupazione così tanto elevata ed investimenti così bassi.