Il Comitato per la politica monetaria [1] alzerà i tassi di interesse nel 2014?

Chris Giles pensa che lo faranno. Il suo ragionamento è lineare: la crescita economica continuerà ad essere più veloce della crescita della produttività, e ciò comporterà che la disoccupazione cadrà sotto la soglia del 7% ed il Comitato si preoccuperà che l’inflazione cominci a salire.

Mentre cerco di evitare di fare previsioni (si veda in questa connessione la mia riposta al questionario del Financial Times), vorrei essere d’accordo che la forte crescita nel 2014 superiore a quanto possibile. Il tasso di risparmio continuerà a scendere, gli scambi netti continueranno a riprendersi e gli investimenti nel settore non-abitativo  potranno cominciare a crescere. Sarebbe una cattiva notizia se tutto questo fosse accompagnato dalla prosecuzione di una crescita della produttività vicina allo zero, ma dato che non conosciamo le ragioni per le quali la crescita della produttività nel Regno Unito si è fermata, non possiamo escluderlo.

Tuttavia, se i tassi di interesse, in conseguenza di ciò, salissero sarebbe straordinario. Per capire perché, è sufficiente confrontare il Regno Unito con gli Stati Uniti. Il PIL degli Stati Uniti ha cominciato a crescere fortemente alla fine del 2009. Dunque il Regno Unito è indietro da tre anni interi. Tuttavia gli Stati Uniti hanno tassi di interesse al loro limite inferiore di zero, quattro anni dopo che la loro ripresa è cominciata, ed hanno appena cominciato soltanto a ridurre gli incrementi nel loro programma di ‘facilitazione quantitativa’ [2]. Se dunque andassimo dietro agli Stati Uniti non ci sarebbero dubbi sulla opportunità di innalzare i tassi quest’anno.

Il Regno Unito è stato in passato diverso dagli altri a causa dell’inflazione. Mentre l’inflazione degli Stati Uniti è stata al pari o al di sotto dell’obbiettivo nell’anno e mezzo passato, nel Regno Unito è stata sopra l’obbiettivo per quattro anni. Tuttavia l’inflazione nel Regno Unito è adesso scesa al 2,1%, nonostante la ripresa della produzione. Dunque, sembra sempre di più che l’alta inflazione del passato fosse dovuta ad un certo numero di fattori temporanei, che il Comitato giustamente ha ignorato. Questo è coerente con altre misurazioni sulla inflazione nel Regno Unito, che sono risultate completamente più basse.

Ora, naturalmente se l’inflazione realmente sembrasse decollare nel 2014, il Comitato alzerà i tassi. Ma che cosa significherebbe precisamente tale “decollo”? [3] Dato che il Comitato si concentra su una inflazione per circa due anni al di sotto del livello, penso che dovrebbe significare una restrizione improvvisa del mercato del lavoro. Dato che la disoccupazione è attualmente attorno al 7,4%, ed è stata in media al 5,25% dal 2000 al 2008, e la crescita degli stipendi sta procedendo ad uno 0,9% in termini nominali (!), sembra che abbiamo molta strada da fare prima di potere sostenere che il mercato del lavoro stia per iniziare una spirale prezzi/salari.

Diciamolo diversamente. Il PIL del Regno Unito è attualmente tra il 15 ed il 20% al di sotto di dove dovrebbe essere se avesse proseguito le tendenze del passato e non ci fosse stata alcuna recessione. Le tendenze del passato comportavano tassi di crescita medi almeno del 2%. Con quel differenziale che non ha precedenti storici, se l’uno o due per cento di due anni di crescita del PIL rispetto alla media passata significasse che la politica monetaria deve essere raffreddata, significherebbe prendere atto che qualche cosa di catastrofico e di irrimediabile  è avvenuta nell’economia del Regno Unito. Quella è la ragione per la quale una crescita del tasso quest’anno sarebbe straordinaria.

Ora, si potrebbe sostenere che una piccola crescita nei tassi di interesse a breve termine del Regno Unito significherebbe ancora che la politica monetaria resti agevolata, soltanto un po’ meno di oggi, e dunque una modesta crescita del tasso non sarebbe un grande affare. La Resolution Foundation [4] sarebbe in completo disaccordo. In un recente rapporto, essi hanno osservato lo scenario che vari diversi tassi di interesse avrebbero sulle famiglie. La Tabella successiva indica l’aspetto cruciale.

Il riquadro di sinistra mostra la proporzione tra le famiglie che spendono più del 25% del reddito disponibile nella restituzione di debiti (rosa leggero), e quelle che spendono più del 50% (rosa scuro). L’aspetto fondamentale è questo: le proporzioni nel 2011 non sono molto diverse da quelle della media dei due precedenti decenni, nonostante che i tassi di interesse fossero molto più bassi. In altre parole, non abbiamo visto un ondata di fallimenti e di pignoramenti che ha fatto seguito alla recessione perché il Comitato ha ridotto all’osso i tassi. Se i tassi di interesse salissero ma non salissero i salari (perché la crescita della produttività seguita a ristagnare), allora in fin dei conti quell’ondata ci potrebbe essere (vedi il riquadro sulla destra [5]).

Di conseguenza, anche un piccolo incremento nei tassi di interesse è probabile che abbia un largo impatto almeno su alcune aree dell’economia del Regno Unito. La Banca è ben consapevole di questo (vedi l’articolo in connessione sul blog Pieria), dunque i membri del Comitato non dovrebbero prendere questa decisione  a cuor leggero. Come ho sostenuto in precedenza, dati i rischi e le incertezze associate alla attuale condizione dell’economia, ha molto più senso prendere rischi sul lato dell’inflazione che prenderli con il rischio di bloccare la ripresa. Ma lo pensavo anche nel 2011, quando la crescita del PIL era piatta, ed un terzo del Comitato non era d’accordo [6], quindi niente è sicuro.

Possiamo almeno felicitarci che le decisioni in materia di tassi di interesse non siano assunte dal cosiddetto “Comitato Ombra per la Politica Monetaria”, un gruppo insediato dallo Institute of Economic Affairs [7]. E’ da febbraio del 2013 che costoro fanno voti per un innalzamento dei tassi di interesse! Come si può esprimersi per tassi più alti dopo che è partita una ripresa, quando è evidente che si è in presenza di una disoccupazione involontaria e di una sottoccupazione su ampia scala? Ebbene, negli anni ’40 Michal Kalecki aveva una teoria al proposito [8], ma era un immigrante polacco!