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Tre costosi millesimi di secondo, di Paul Krugman (New York Times 13 aprile 2014)
Three Expensive Milliseconds
APRIL 13, 2014 Paul Krugman
Four years ago Chris Christie, the governor of New Jersey, abruptly canceled America’s biggest and arguably most important infrastructure project, a desperately needed new rail tunnel under the Hudson River. Count me among those who blame his presidential ambitions, and believe that he was trying to curry favor with the government- and public-transit-hating Republican base.
Even as one tunnel was being canceled, however, another was nearing completion, as Spread Networks finished boring its way through the Allegheny Mountains of Pennsylvania. Spread’s tunnel was not, however, intended to carry passengers, or even freight; it was for a fiber-optic cable that would shave three milliseconds — three-thousandths of a second — off communication time between the futures markets of Chicago and the stock markets of New York. And the fact that this tunnel was built while the rail tunnel wasn’t tells you a lot about what’s wrong with America today.
Who cares about three milliseconds? The answer is, high-frequency traders, who make money by buying or selling stock a tiny fraction of a second faster than other players. Not surprisingly, Michael Lewis starts his best-selling new book “Flash Boys,” a polemic against high-frequency trading, with the story of the Spread Networks tunnel. But the real moral of the tunnel tale is independent of Mr. Lewis’s polemic.
Think about it. You may or may not buy Mr. Lewis’s depiction of the high-frequency types as villains and those trying to thwart them as heroes. (If you ask me, there are no good guys in this story.) But either way, spending hundreds of millions of dollars to save three milliseconds looks like a huge waste. And that’s part of a much broader picture, in which society is devoting an ever-growing share of its resources to financial wheeling and dealing, while getting little or nothing in return.
How much waste are we talking about? A paper by Thomas Philippon of New York University puts it at several hundred billion dollars a year.
Mr. Philippon starts with the familiar observation that finance has grown much faster than the economy as a whole. Specifically, the share of G.D.P. accruing to bankers, traders, and so on has nearly doubled since 1980, when we started dismantling the system of financial regulation created as a response to the Great Depression.
What are we getting in return for all that money? Not much, as far as anyone can tell. Mr. Philippon shows that the financial industry has grown much faster than either the flow of savings it channels or the assets it manages. Defenders of modern finance like to argue that it does the economy a great service by allocating capital to its most productive uses — but that’s a hard argument to sustain after a decade in which Wall Street’s crowning achievement involved directing hundreds of billions of dollars into subprime mortgages.
Wall Street’s friends also used to claim that the proliferation of complex financial instruments was reducing risk and increasing the system’s stability, so that financial crises were a thing of the past. No, really.
But if our supersized financial sector isn’t making us either safer or more productive, what is it doing? One answer is that it’s playing small investors for suckers, causing them to waste huge sums in a vain effort to beat the market. Don’t take my word for it — that’s what the president of the American Finance Association declared in 2008. Another answer is that a lot of money is going to speculative activities that are privately profitable but socially unproductive.
You may object that this can’t be right, that the invisible hand of the market ensures that private returns and social returns coincide. Economists have, however, known for a long time that when it comes to speculation, that proposition just isn’t true. Back in 1815 Baron Rothschild made a killing because he knew the outcome of the Battle of Waterloo a few hours before everyone else; it’s hard to see how that knowledge made Britain as a whole richer. It’s even harder to see how the three-millisecond advantage conveyed by the Spread Networks tunnel makes modern America richer; yet that advantage was clearly worth it to the speculators.
In short, we’re giving huge sums to the financial industry while receiving little or nothing — maybe less than nothing — in return. Mr. Philippon puts the waste at 2 percent of G.D.P. Yet even that figure, I’d argue, understates the true cost of our bloated financial industry. For there is a clear correlation between the rise of modern finance and America’s return to Gilded Age levels of inequality.
So never mind the debate about exactly how much damage high-frequency trading does. It’s the whole financial industry, not just that piece, that’s undermining our economy and our society.
Tre costosi millesimi di secondo, di Paul Krugman
New York Times 13 aprile 2014
Quattro anni orsono Chris Christie, il Governatore del New Jersey, improvvisamente cancellò il più grande e probabilmente il più importante progetto infrastrutturale degli Stati Uniti, un nuovo, disperatamente necessario, tunnel ferroviario sotto il fiume Hudson. Io sono tra quelli che danno la colpa di ciò alle sue ambizioni presidenziali, e credo che egli stesse cercando di ingraziarsi la base repubblicana, il suo odio per la cosa pubblica e in particolare per il trasporto pubblico.
Anche se un tunnel veniva cancellato, tuttavia, un altro era vicino al compimento, dato che lo Spread Networks aveva finito con l’annoiare col suo viaggio attraverso i monti Allegani della Pennsylvania. Il tunnel dello Spread non era, tuttavia, dedicato al trasporto di passeggeri, e neanche di merci; era per un cavo di fibre ottiche che avrebbe ridotto di tre millisecondi – tre millesimi di secondo – i tempi delle comunicazioni tra i mercati dei futures [1] di Chicago ed i mercati azionari di New York. E il fatto che questo tunnel sia stato realizzato, al contrario del tunnel ferroviario, la dice lunga su cosa c’è di sbagliato nell’America di oggi.
Chi si preoccupa di tre millisecondi? La risposta è, gli operatori finanziari ad alta frequenza, che fanno soldi acquistando o vendendo titoli una minuscola frazione di secondo più rapidamente di altri soggetti. Non a caso, Michael Lewis prende le mosse nel suo nuovo libro di grande successo “Ragazzi fulmine” – una polemica contro il commercio ad alta frequenza – dalla storia del tunnel dello Spread Networks. Ma la vera morale della storia del tunnel è indipendente dalla polemica del signor Lewis.
Considerate la cosa nel modo seguente. Potete credere o non credere alla descrizione da parte di Lewis dei soggetti dell’alta frequenza come ‘cattivi soggetti’, oppure a quelle descrizioni che cercano di farli passare come eroi (se volete la mia opinione, in questa storia non ci sono persone perbene). Ma in ogni caso, spendere centinaia di milioni di dollari per risparmiare tre millisecondi sembra un grande spreco. Ed è parte di una rappresentazione assai più ampia, nella quale la società dedica una quota in continua crescita delle proprie risorse a intrallazzi finanziari, dai quali ottiene rendimenti scarsi o nulli.
Quanto sono grandi gli sprechi di cui stiamo parlando? Un saggio di Thomas Philippon lo indica in svariate centinaia di miliardi di dollari all’anno.
Philippon parte dalla osservazione consueta secondo la quale la finanza è cresciuta molto più rapidamente dell’economia nel suo complesso. In particolare, la quota del PIL maturata a favore di banchieri, di operatori di borsa e simili è quasi raddoppiata a partire dal 1980, quando si cominciò a smantellare il sistema di regole finanziarie creato per rispondere alla Grande Depressione.
Cosa stiamo ottenendo in cambio di tutto quel denaro? Non molto, stando a quello che tutti dicono. Philippon mostra che il settore finanziario è cresciuto molto più velocemente sia dei flussi di risparmi che esso veicola che degli assets che gestisce. Ai sostenitori della finanza moderna piace sostenere che essa rende un grande servizio all’economia, allocando il capitale verso i suoi usi più produttivi – ma quella è una tesi difficile da sostenere dopo un decennio nel quale il risultato principe di Wall Street è stato indirizzare centinaia di miliardi di dollari sui mutui subprime.
Gli amici di Wall Street sono anche soliti sostenere che la proliferazione di complessi strumenti finanziari è venuta riducendo in rischio ed incrementando la stabilità del sistema, cosicché le crisi finanziarie sono una cosa del passato. No, non è proprio il caso.
Ma se il superdimensionato settore finanziario non ci sta rendendo né più sicuri né più produttivi, cosa sta facendo? Una risposta è che sta prendendosi gioco della dabbenaggine dei piccoli investitori, facendo loro sprecare vaste somme nel vano sforzo di averla vinta con i mercati. Non dovete credere alla mia parola – è quello che il Presidente della American Finance Association dichiarò nel 2008. Un’altra risposta è che una quantità di denaro se ne va in attività speculative che sono privatamente profittevoli ma socialmente improduttive.
Si può obiettare che questo non può essere giusto, che la mano invisibile del mercato garantisce che i rendimenti privati ed i rendimenti sociali coincidano. Tuttavia, gli economisti sanno da lungo tempo che quando si passa alla speculazione, quel concetto proprio non è veritiero. Nel passato 1815 il Barone Rothschild commise un omicidio perché seppe dell’esito della battaglia di Waterloo poche ore prima di chiunque altro [2]; è difficile capire come quella conoscenza rese più ricca l’Inghilterra nel suo complesso. E’ persino più difficile capire come un vantaggio di tre millesimi di secondo reso possibile dal tunnel di Spread Networks renda l’America contemporanea più ricca (anche se quel primo vantaggio valse chiaramente la pena per gli speculatori).
In breve, stiamo concedendo ampi finanziamenti al settore finanziario, nel mentre riceviamo in cambio poco o niente – forse meno di niente. Philippon colloca lo spreco al 2 per cento del PIL. Tuttavia, direi che anche quella tabella sottostima il costo effettivo del nostro borioso sistema finanziario. Perché c’è una chiara correlazione tra l’ascesa della finanza moderna ed il ritorno dell’America ai livelli di ineguaglianza dell’Età dell’Oro.
Dunque, non è importante la discussione su quanto danno effettivo comportino gli scambi ad alta frequenza. E’ l’intero settore finanziario, non solo quell’episodio, che mette a repentaglio la nostra economia e la nostra società.
[1] I futures sono strumenti molto standardizzati: ogni elemento del contratto è definito in un contratto standard, e le controparti non possono modificarlo. Acquistare futures significa impegnarsi ad acquistare alla scadenza ed al prezzo prefissati l’attività sottostante. Questa può essere sia un’attività reale, ad esempio una commodity (grano, oro, metalli, caffè, ecc.) sia un’attività finanziaria. In quest’ultimo caso si parla di financial futures, i cui sottostanti possono essere ad esempio una valuta (currency futures) od un indice borsistico. (Wikipedia)
[2] E’ abbastanza noto che la rete di agenti, corrieri e spedizionieri della famiglia Rothschild consentì a Nathan Rothschild di conoscere con un giorno di anticipo su tutti gli altri la notizia della vittoria di Wellington nella battaglia di Waterloo. Si sa, peraltro, che i Rothschild curarono di trarre vantaggio immediato da quella notizia, e si guardarono dal comunicarla immediatamente al Governo. Ma la base per la mossa proficua più redditizia dei Rothschild fu fatta dopo che la notizia della vittoria britannica era stata resa pubblica. Nathan Rothschild calcolò che la futura riduzione dell’indebitamento pubblico causata dalla pace avrebbe creato un rimbalzo in titoli di Stato inglesi dopo una stabilizzazione di due anni. Nathan acquistò immediatamente il mercato dei titoli di Stato, per quello che al momento sembrava un prezzo troppo alto, prima di aspettare due anni, poi vendette quei titoli nel 1817 per un profitto del 40%. Data la potenza della leva finanziaria che la famiglia Rothschild aveva a sua disposizione, questo profitto fu una somma enorme. Invece non sono riuscito a trovare la notizia dell’omicidio commesso.
By mm
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