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Riavviare la Cina, di Michael Spence (da Project Syndicate, 19 giugno 2014)
Michael Spence
JUN 19, 2014
Rebooting China
MILAN – Despite China’s widely discussed economic slowdown, annual GDP growth remains above 7%, implying little cause for alarm – at least for now. The question is whether the government’s efforts to implement structural reforms and transform the economy’s growth model are working – that is, whether internal imbalances continue to threaten long-term economic performance. Given that China remains the global economy’s most important growth engine, the answer matters to everyone.
Assessing China’s economic stability requires considering the conflicts and tensions affecting the country – none of which advances the cause of growth. For starters, China’s territorial disputes with many of its neighbors, including Japan, Vietnam, and the Philippines, are undermining regional peace, not to mention economic integration.
Moreover, China’s relationship with the United States is deteriorating, owing to conflict over America’s foreign-policy “pivot” toward Asia and disputes over cyber security. China has already restricted access to its market for some US-based technology firms, and more such actions may follow.
Meanwhile, China’s domestic political system is being shaken up by President Xi Jinping’s anti-corruption campaign – an effort that is essential to boosting the government’s accountability and legitimacy as it pursues deep systemic reforms. But, at a time of rising international tension, there is a risk that Xi’s campaign could mutate into a broader assault on political dissent attributed to “corrupt” foreign influences.
Since China launched its process of “reform and opening up” more than three decades ago, it has benefited from its willingness to consider – if not adapt – foreign ideas. In many areas – economic policy in a market economy, business management, technology, energy, the environment, and health care, to name a few – selective learning has accelerated China’s development (and benefited the countries that have learned from Chinese experience). Lumping outside influences together with a legitimate anti-corruption campaign would undermine this positive dynamic, with potentially serious consequences for China’s quest to transform its growth model and achieve high-income status.
The good news is that the data – while incomplete – show progress in China’s economic transformation. Weak growth in China’s major export markets (particularly in Europe, North America, and Japan), together with rapidly rising domestic wages and incomes, is driving the tradable part of the economy toward higher-value components in global supply chains. Meanwhile, inflation, rising wages, and the renminbi’s nominal appreciation have driven up the real effective exchange rate, though this trend has been tempered, to some extent, by the euro’s persistently high value. How businesses handle this transition – which is already contributing to China’s growth slowdown – will determine the transformation’s progress.
China has no choice but to change its growth model. Its share in global markets is now so large that the economy could be demand-constrained for the first time in four decades. The only way to avoid this outcome is by pursuing a balanced program comprising high-return investment, high-value government services, and a higher level of household consumption.
Public and private investment – which has served as a key driver of China’s growth over the last four decades – can play a central role in expanding domestic demand, but only if returns are high. While low-return investments generate aggregate demand, they do not increase future income or productive potential, and thus do not foster sustainable growth.
Given this, China’s leaders must use a combination of financial-sector reforms and improved public-sector incentives to increase access to capital in sectors with high potential rates of return. In fact, this process is underway with the licensing of new private banks and the development of China’s shadow banking system.
Given the limited capacity of investment demand to drive growth, high-value government services and increased household consumption are also needed. As it stands, private consumption accounts for an unusually small share of China’s GDP. But rising wages – partly the result of mandated minimum-wage increases in some regions – are boosting household incomes, and there is already some evidence that the downward trend in consumption’s share of GDP has reversed.
Consider the telecommunications-equipment industry, which has been growing at more than 15% annually in the past couple of years. Gross merchandise volume in online retail sales is approaching CN¥2 trillion ($316 billion), and growing at a rate of 40-60% annually. Many other industry segments serving domestic demand are also growing at double-digit rates, suggesting that domestic consumption is already making a more significant contribution to China’s GDP growth.
But there remains the question of whether consumption share growth is sustainable – that is, whether it is the result of income share growth or rising leverage. If it is supported by excessive leverage, effectively shifting future consumption to the present, China could face a significant slowdown – or even a major crisis.
Leverage has undoubtedly increased at unsustainable rates in recent years. But, given that debt growth began from a low base, it will not necessarily lead to a crisis – as long as appropriate risk management is in place. Most important, shadow banks’ activities must be regulated in a way that enhances transparency and deters excessive risk-taking, while allowing the sector to continue to contribute to financial-sector development by providing savings options to households and credit to small and medium-size firms.
As for the official banking sector, liberalization of interest rates on deposits, scheduled for 2016, will reduce financial repression and implicit investment subsidies. That, in turn, should help to rebalance the demand side of the growth pattern.
Such complex structural changes cannot be perfectly synchronized and thus are likely to be accompanied by a dip in growth rates. The government has expressed a willingness to accept somewhat slower growth in pursuit of a more stable, sustainable economy. But whether a slowdown is the start of a trend or a temporary part of a complex transition, will not be apparent from the start. Ensuring that it is the latter will require the patience and discipline – in both domestic and foreign policy – befitting the major transformation now underway.
Riavviare la Cina
di Michael Spence
MILANO – Nonostante il tanto discusso rallentamento economico della Cina, la crescita annuale del PIL resta superiore al 7%, il che costituisce un piccolo motivo di allarme – almeno per il momento. La domanda è se gli sforzi del Governo per mettere in atto riforme strutturali e trasformare il modello di crescita dell’economia stiano funzionando – vale a dire, se gli squilibri interni continuino a minacciare le prestazioni economiche di lungo periodo. Dato che la Cina resta il motore di crescita dell’economia globale più importante, la risposta è importante per tutti.
Per stimare la stabilità economica della Cina è necessario considerare i conflitti e le tensioni che interessano il paese – nessuna delle quali è un fattore di progresso per la causa della crescita. Per cominciare, le dispute territoriali della Cina con molti dei suoi vicini, compreso il Giappone, il Vietnam e le Filippine, indeboliscono la pace nella regione, per non parlare della integrazione economica.
Inoltre, le relazioni della Cina con gli Stati Uniti si stanno deteriorando, a seguito del conflitto sullo spostamento dell’asse della politica estera dell’America verso l’Asia e dei contrasti sulla sicurezza cibernetica. La Cina ha già ristretto l’accesso ai suoi mercati ad alcune imprese di tecnologia che hanno sede negli Stati Uniti, e potrebbero aggiungersi altre iniziative del genere.
Nel frattempo, il sistema politico interno è stato scosso dalla campagna contro la corruzione del Presidente Xi Jinping – uno sforzo che è essenziale per sostenere la responsabilità e la legittimazione del Governo nel perseguire riforme di sistema profonde. Ma, in un tempo di crescente tensione internazionale, c’è il rischio che la campagna di Xi possa trasformarsi in un più generale attacco al dissenso politico attribuito alle “corrotte” influenze esterne.
Dal momento in cui la Cina ha lanciato il suo processo di “riforma e di apertura” più di tre decenni fa, essa ha tratto beneficio dalla sua disponibilità a prendere in considerazione, se non ad adattarsi, ad idee straniere. In molte aree – la politica economica in una economia di mercato, la gestione degli affari, la tecnologia, l’energia, l’ambiente, la assistenza sanitaria, per indicarne alcune – un apprendimento selettivo ha accelerato lo sviluppo della Cina (ed ha recato benefici ai paesi che hanno imparato dall’esperienza cinese). Mettendo sullo stesso piano le esperienze esterne con una legittima campagna contro la corruzione, si metterebbe a repentaglio questa dinamica positiva, con conseguenze potenzialmente serie per il tentativo cinese di trasformare il modello di sviluppo e raggiungere uno status di nazione ad alto reddito.
Le buone notizie sono che i dati – per quanto incompleti – mostrano un progresso nella trasformazione economica della Cina. Una crescita debole su importanti mercati dell’export cinese (in particolare l’Europa, il Nord America ed il Giappone), assieme a salari e redditi in rapida crescita, sta indirizzando la parte dell’economia disponibile per il commercio internazionale verso componenti di valore più elevato nelle catene mondiali dell’offerta. A seconda di come le imprese gestiranno questa transizione – che sta già contribuendo ad un rallentamento della crescita della Cina – essa sarà determinante per il progresso della trasformazione.
La Cina non ha altra scelta se non cambiare il suo modello di crescita. La sua quota nei mercati globali è oggi così ampia che l’economia, per la prima volta in quarant’anni, potrebbe risultare condizionata dalla domanda. Il solo modo per evitare questo risultato è perseguire un programma equilibrato comprensivo di investimenti ad alto rendimento, di servizi statali di elevato valore e di un più alto livello dei consumi familiari.
L’investimento pubblico e privato – che è stato una chiave nel guidare la crescita della Cina nei quarant’anni passati – può giocare un ruolo centrale nella espansione della domanda interna, ma solo se i rendimenti saranno elevati. Mentre investimenti con bassi rendimenti generano domanda aggregata, essi non accrescono i redditi futuri o il potenziale produttivo, e quindi non incoraggiano una crescita sostenibile.
Ciò considerato, i dirigenti cinesi devono utilizzare una combinazione di riforme nel settore finanziario e di migliori incentivi del settore pubblico per incrementare l’accesso ai capitali nei settori con elevati tassi potenziali di rendimento. Di fatto, questo processo è in atto con le autorizzazioni a nuove banche private e con lo sviluppo del sistema bancario ‘ombra’ della Cina.
Data la limitata capacità della domanda di investimenti di guidare la crescita, i servizi pubblici di elevato valore ed un accresciuto consumo da parte delle famiglie sono anch’essi necessari. Nella situazione attuale, il consumo privato realizza una quota inusualmente modesta del PIL della Cina. Ma i salari crescenti – in parte conseguenza degli incrementi obbligatori dei minimi salariali in alcune regioni – stanno sostenendo i redditi delle famiglie, e ci sono già alcune prove che la tendenza al ribasso nella quota del PIL destinata al consumo si sta invertendo.
Si consideri l’industria dei dispositivi delle telecomunicazioni, che è cresciuta a più del 15% all’anno nei due anni passati. Il volume lordo delle merci nelle vendite on-line al dettaglio si sta avvicinando ai 2 mila miliardi di yen (316 miliardi di dollari), e cresce ad un ritmo del 40-60% all’anno. Anche molti altri segmenti di industria al servizio della domanda interna stanno crescendo con percentuali di due cifre, indicando che il consumo interno sta già fornendo un contributo più significativo alla crescita del PIL cinese.
Ma resta la domanda se la crescita della quota dei consumi sia sostenibile – ovvero, se essa sia il risultato di una crescita della quota del reddito o di un crescente indebitamento. Se essa fosse sostenuta da un eccessivo indebitamento, in sostanza spostando i consumi futuri al presente, la Cina potrebbe fare i conti con un significativo rallentamento – o persino con una importante crisi.
Negli anni recenti, il rapporto di indebitamento è indubitabilmente cresciuto a ritmi insostenibili. Ma, considerato che la crescita del debito è partita da una base modesta, ciò non porterà necessariamente ad una crisi – nella misura in cui si metterà in atto una gestione appropriata del rischio. Ancora più importante, le attività delle banche ombra possono essere regolate in modo da accrescere la trasparenza e scoraggiare la eccessiva assunzione di rischi, nel mentre si permette al settore di proseguire nel contributo allo sviluppo del settore finanziario, fornendo opzioni di risparmio alle famiglie e credito alle piccole e medie imprese.
Per quanto riguarda il settore bancario ufficiale, la liberalizzazione dei tassi di interesse sui depositi, programmata per il 2016, ridurrà la repressione finanziaria [1] ed i sussidi impliciti agli investimenti. Questo, a sua volta, dovrebbe contribuire a riequilibrare la componente della domanda nel modello di crescita.
Tali complessi cambiamenti strutturali non possono essere perfettamente sincronizzati e quindi è probabile siano accompagnati da una flessione nei tassi di crescita. Il Governo ha espresso la disponibilità ad accettare un qualche rallentamento nella crescita per perseguire un assetto economico più stabile e sostenibile. Ma se un rallentamento sarà l’avvio di una tendenza o una componente temporanea di una transizione complessa, non sarà evidente sin dall’inizio. Assicurare che si tratti della seconda possibilità richiederà pazienza e disciplina – sia nella politica interna che estera – come si conviene alla rilevante trasformazione che oggi è in cantiere.
[1] Per ‘repressione finanziaria’ si intende la fissazione di limiti alla crescita del credito all’economia. In un regime di r. f. lo Stato decide chi deve concedere credito, a chi e a che prezzo, creando distorsioni nei criteri di mercato circa l’allocazione ottimale delle risorse. Nel periodo successivo alla Seconda guerra mondiale e fino alla liberalizzazione nei movimenti di capitale alla fine degli anni 1980, la r. f. si è realizzata in molti Paesi avanzati, tra cui l’Italia, per impedire che eccessi nella sua erogazione si traducessero, tramite una maggiore domanda aggregata , in disavanzi della bilancia dei pagamenti. (Treccani)
By mm
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