Lo scandalo dell’eurozona

di Simon Wren-Lewis

Immaginate che si venga a conoscenza che il 10% del bilancio dell’Unione Europea (i soldi che vanno dal centro dell’unione a finanziare la politica agricola comune e gli altri ampi progetti dell’UE) è andato completamente sprecato come risultato delle azioni degli operatori politici europei. Per sprecato non intendo speso per cose sulle quali forse non doveva essere speso (ricchi agricoltori, agricoltori inefficienti, progetti di infrastrutture i cui costi eccedono i benefici etc.), ma letteralmente soldi che se ne sono andati in fumo. Immaginate lo scandalo. Sarebbero cadute delle teste, e qualcuno si sarebbe potuto ritrovare in galera.

Il 10% del bilancio dell’UE è circa lo 0,1% del PIL europeo. Eppure, somme pari ad almeno dieci volte quella vengono attualmente sprecate nell’eurozona, in conseguenza delle azioni degli uomini politici. Ecco l’ultima stima dell’OCSE sul differenziale di produzione [1] negli undici paesi dell’eurozona, sia nel 2013 (blu) che nel 2014 (rosso):

Un differenziale negativo di produzione significa che la produzione potrebbe essere più elevata per una quantità pari al differenziale senza incrementare l’inflazione sopra l’obbiettivo programmato. Naturalmente la Grecia è un incubo, e le cose negli altri paesi cosiddetti PIIGS sono davvero negative, ma il differenziale di produzione è circa il 3% in Olanda, superiore al 2% in Francia e persino in Germania supera l’1%. Stimare i differenziali di produzione è una scienza imprecisa, ma differenziali di almeno questa ampiezza sono coerenti con un’inflazione ben al di sotto dell’obbiettivo (attualmente dello 0,3% inferiore). Dunque il differenziale potrebbe essere almeno dell’1% più elevato nell’eurozona senza effetti dannosi. Questo è l’equivalente dell’intero bilancio dell’UE che se ne va in fumo.

Talvolta i differenziali negativi sono la conseguenza di shock che non sono stati previsti dagli operatori politici (come la crisi finanziaria). Talvolta sono architettati dagli operatori politici per spingere l’inflazione in basso. Che accadano cose del genere è una sfortuna, ma ci sono sempre state. Tuttavia i differenziali di produzione che abbiamo oggi nell’eurozona non sono di questa natura. Piuttosto essi sono stati creati dagli operatori politici senza alcuna buona ragione. Questo è il motivo per il quale possono essere definiti uno scandalo.

A questo punto potreste pensare che io sia ingiusto. Tutto questo certamente riguarda una politica di restrizione delle finanze pubbliche richiesta per abbassare il debito pubblico. Concordo che il tutto sia relativo alla politica della finanza pubblica, e in particolare alle pazzesche regole finanziarie imposte all’interno dell’eurozona. Tuttavia, dov’è l’urgente bisogno di abbassare il debito al di fuori della periferia? L’OCSE stima che l’equilibrio primario strutturale del bilancio nell’eurozona avrà un avanzo attorno all’1% del PIL nel 2014, a confronto di un deficit nell’OCSE nel suo complesso appena superiore all’1%. Dunque, persino se si pensa che abbiamo bisogno di una austerità che abbatta rapidamente i deficit – cosa che io non penso – perché gli operatori politici dell’eurozona dovrebbero farlo così più rapidamente che non in Inghilterra, negli Stati Uniti o nel Giappone? Per ottenere questo obbiettivo essi stanno sprecando risorse in una dimensione colossale.

Se pensate che qualcosa sia cambiato a seguito del programma di investimenti di Juncker denominato “E315bn”, dovreste leggere questo post in connessione di Frances Coppola. In quella proposta, come ella chiarisce, non c’è un penny di nuovo denaro da parte dell’UE. Invece, denaro destinato per progetti esistenti viene usato per fornire assicurazione all’investimento del settore privato (che può o meno aver luogo). Con misure di sostegno di questo genere ci sono una quantità di problemi. Oltre a quelle avanzate da Frances, c’è anche la questione di come impedire che le imprese ottengano facilmente assicurazione per programmi che in ogni modo avrebbero intrapreso, nonché come esattamente la Commissione farà la selezione su dove collocare la propria assicurazione. Coloro che hanno convincimenti liberisti e pensano che i Governi siano di per sé una cosa negativa, non possono non sentirsi a disagio con un Governo che seleziona quali progetti del settore privato sostenere. Tuttavia, uno schema di questo genere non sorprenderà chi come George Monbiot, pensa che gli Stati vengano utilizzati in modo crescente al servizio di finalità societarie.

Egualmente coinvolti in questo scandalo sono coloro che prendono decisioni di politica monetaria presso la BCE. In questo caso posso semplicemente rinviare al post eccellente di Ashoka Mody. In particolare, egli mette in evidenza come sia fuorviante guardare semplicemente agli equilibri patrimoniali della BCE come un indicatore della energia di una politica monetaria non convenzionale. C’è una differenza importante tra il creare moneta, come la BCE ha fatto, per salvare le banche dal fallimento, e creare moneta per acquistare bond in modo da costringere ad una discesa dei tassi di interesse a lungo termine, come accade con la ‘facilitazione quantitativa’ (QE). Egli sostiene che la “BCE è regolata in modo da rimanere – di gran lunga – la banca centrale con una politica monetaria la più restrittiva e la più conservatrice tra le banche centrali principali”. Ho pensato di citare per esteso il paragrafo seguente, per ragioni che risulteranno chiare a coloro che leggono regolarmente questo blog.

“Altri giocano secondo le regole di una cornice di conoscenze. Quindi, nonostante le serie preoccupazioni per le misure del 5 giugno – scrupolosamente documentate dai miei colleghi di Bruegel – i giornalisti non hanno alcun interesse a chiede ai dirigenti della BCE: ‘Che cosa stiamo esattamente aspettando?’ I mercati finanziari non hanno alcun interesse nella politica pubblica: una volta che le regole sono fissate, essi cercano opportunità per le scommesse a breve termine. Il 9 di luglio, il Comitato Esecutivo del Fondo Monetario Internazionale si è concluso con una affermazione rispetto alla quale si resta in qualche modo allibiti: ‘I direttori hanno salutato le misure assunte di recente dalla Banca Centrale Europea (BCE) per affrontare la bassa inflazione e rafforzare la domanda, così come per l’intenzione, se necessario, di utilizzare ulteriori strumenti non convenzionali’. In ritardo, il 25 novembre, l’OCSE si è adeguata ad un’unica voce ufficiale che chiede passi più urgenti.”

Io nutro molta simpatia per coloro che sostengono che la ‘facilitazione quantitativa’ rispetto a come ha operato presso la Banca di Inghilterra o la Fed, avrebbe avuto una efficacia limitata nell’eurozona. Tuttavia, c’è un modo relativamente semplice per rendere la QE molto più efficace e prevedibile, ed è che le banche centrali non creino moneta per acquistare asset finanziari ma per trasferirla direttamente ai cittadini, quello che Friedman chiamò la ‘distribuzione di soldi dagli elicotteri’. John Muellbauer la chiama la ‘facilitazione quantitativa per la gente’. La QE convenzionale prevede l’acquisto di grandi quantità di asset con perdite potenziali della banca centrale (se il prezzo degli asset scende), ma con effetti incerti sulla domanda. I ‘soldi dall’elicottero’ riguardano piccoli trasferimenti con una perdita certa per le banche centrali, ma effetti positivi molto più prevedibili sulla domanda (1).

Come innovazione istituzionale, i ‘soldi dall’elicottero’ hanno due importanti inconvenienti per i paesi con una banca centrale (2). Il primo, perché innovare quando si può mettere in atto la stessa politica con modalità esistenti? In termini macroeconomici i ‘soldi dall’elicottero’ sono equivalenti alla QE in aggiunta a sgravi fiscali, quando si abbia l’inflazione al suo obbiettivo programmato. Il secondo, uno stimolo della finanza pubblica nella forma di una spesa pubblica aggiuntiva è probabile sia più prevedibile nel suo impatto che non i trasferimenti o gli sgravi fiscali, perché si elimina l’incertezza provocata da quanto verrà speso di quel trasferimento o di quegli sgravi.

Ma se una politica della finanza pubblica contro ciclica è effettivamente illegale nell’eurozona, queste obiezioni sono improprie. La ‘facilitazione quantitativa per la gente’ può avere, all’interno dell’eurozona, meriti legali aggiuntivi. La BCE è in una (incerta) misura limitata nella sua possibilità di acquisto di debito pubblico. Ma, come indica John Muellbauer, spedire un assegno a tutti i cittadini dell’eurozona utilizzando i registri elettorali sembrerebbe come eludere queste difficoltà legali.

Una obiezione a che la BCE si imbarchi nella “facilitazione quantitativa per la gente’ è che essa va ben oltre le competenze di una banca centrale (3). Tuttavia la BCE non sembra avere alcuno scrupolo su quel punto: ben oltre i riferimenti di routine al bisogno di un consolidamento delle finanze pubbliche e di una ‘riforma strutturale’, la lettera discussa da Paul De Grauwe in questo post in connessione ci mostra la BCE che richiede mutamenti dettagliati alle regole ed agli istituti del mercato del lavoro in Spagna. Dunque ci si deve chiedere per quale ragione sia corretto che la banca centrale scavalchi in questo modo il processo democratico, e invece dare denaro direttamente alle persone sarebbe oltrepassare il limite.

Se state pensando che spedire un assegno ad ogni elettore dell’eurozona come alternativa alla prosecuzione della recessione sia troppo bello per essere vero, allora dovete proprio tornare a scoprire perché le recessioni provocate da un difetto della domanda quando l’inflazione sia al di sotto dell’obbiettivo siano un tale spreco scandaloso. Si tratta di un problema che può essere facilmente risolto, con una gran quantità di vincitori e nessun perdente. La sola ragione per la quale questo non risulta evidente ad un numero maggiore di persone è che abbiamo creato un divorzio tra politica monetaria e politica della finanza pubblica che oscura quella verità. E’ stato un divorzio che ha svolto una funzione ragionevole nell’indirizzare l’economia in tempi normali, e potrebbe scoraggiare comportamenti di finanza pubblica dissipatori quando la domanda è forte, ma a partire del 2010 ha portato ad una paralisi scandalosa nell’eurozona.

(1)   Queste perdite sono solo apparenti, dato che la missione di una banca centrale non consiste nel fare soldi. Sono importanti solo se compromettono la capacità della banca centrale di fare il proprio lavoro di controllo delle inflazione nel futuro. Ci sono vari modi nei quali tale pericolo può essere evitato, ma la mia opinione in questo caso è che possono presentarsi costi per la banca centrale con ogni forma di facilitazione quantitativa.

(2)   Normalmente le banche centrali trasferiscono i profitti che fanno (attraverso il cosiddetto ‘signoraggio’) ai governi. Dunque l’innovazione sarebbe che la banca centrale, anziché il Governo, deciderebbe come distribuire questo denaro.

(3)   Un’altra obiezione è che, poiché la BCE è libera di definire i propri obbiettivi, modificare lo schema di politica monetaria per concentrarsi sul livello di PIL nominale, sarebbe una innovazione migliore. Io concordo che sarebbe una innovazione utile. Direi che sarebbe meglio tuttavia consentire una politica della finanza pubblica controciclica, perché solo in questo modo ci si può misurare con i traumi specifici del paese. Ma se, per qualsiasi ragione, questi cambiamenti sono esclusi, allora si dovrebbe mettere in atto una ‘distribuzione dall’elicottero’. Se si è monetaristi di mercato, la si pensi come una forma di politica assicurativa.