Blog di Krugman
La camicia di forza del NAIRU e la regola di Cromwell (6 marzo 2015)
Mar 6 10:34 am
The NAIRU Straitjacket and Cromwell’s Rule
Today’s employment report continued the pattern we’ve been seeing for a while. Unemployment is falling, and is now very close to previous estimates of the NAIRU, the unemployment rate at which inflation begins accelerating. But inflation isn’t accelerating; in particular, there is still no hint of wage pressure in the data. So what should the Fed do?
My answer is, apply Cromwell’s rule:
I beseech you, in the bowels of Christ, think it possible that you may be mistaken.
OK, maybe skip the bowels part.
The NAIRU is, I’d still argue, a useful concept, mainly because it’s a caution against expecting too much from monetary policy in the long run. Much as I want full employment, there is some lower bound on the unemployment rate, a rate that you just can’t achieve on a sustained basis with demand-side policies. But it’s not very useful as a guide to short- and medium-term policy, because we do not have any good idea of where that lower bound lies.
I very much hope that Fed staff remembers the 1990s. Circa 1994 it was widely believed, based on seemingly solid research, that the NAIRU was around 6 percent; but Greenspan and company decided to wait for actual evidence of rising inflation, and the result was a long run of job growth that brought unemployment below 4 percent without any kind of inflationary explosion. Suppose they had targeted the presumed NAIRU instead; they would have sacrificed trillions in foregone output, plus all the good things that come from a tight labor market.
This time around there is even more reason not to assume that we know where the NAIRU is, because we now know that premature rate hikes can all too easily land you in a low-inflation trap that’s very hard to escape. Think Japan 2000 (an incident I think many people have forgotten), the ECB 2011, Sweden after 2010.
Maybe full employment really is 5.3 percent unemployment, and by the time that’s clear the inflation rate will have ticked up a bit above the Fed’s target. But that would not be a large cost, whereas sliding back into the liquidity trap would be very, very costly. So please, Janet, Stan, and company, think it possible that you may be mistaken.
La camicia di forza del NAIRU e la regola di Cromwell
Il rapporto odierno sull’occupazione conferma lo schema che stiamo osservando da un po’. La disoccupazione sta scendendo, ed è ora assai vicina alle precedenti stime del NAIRU, il tasso di disoccupazione al quale l’inflazione comincia ad accelerare. Ma l’inflazione non sta accelerando; in particolare non c’è alcun segno nei dati di una spinta salariale. Dunque, cosa dovrebbe fare la Fed?
La mia risposta è, applicare la regola di Cromwell:
“Vi supplico, per le viscere di Cristo, pensate alla possibilità che potreste sbagliarvi.” [1]
Va bene, potete lasciar stare la parte sulle viscere.
Io direi che il NAIRU è un concetto utile, principalmente perché è un avvertimento contro l’aspettarsi troppo dalla politica monetaria nel lungo periodo. Per quanto io voglia la piena occupazione, c’è un qualche limite inferiore al tasso di disoccupazione, un tasso che non si può proprio realizzare per tempi prolungati con politiche dal lato della domanda. Ma esso non è molto utile come guida alla politica di breve e medio termine, perché non abbiamo alcuna apprezzabile idea di dove si collochi tale limite inferiore.
Io spero tanto che il gruppo dirigente della Fed si ricordi degli anni ’90. Attorno al 1994 si riteneva diffusamente, basandosi su ricerche apparentemente solide, che il NAIRU fosse circa al 6 per cento; ma Greenspan e colleghi decisero di aspettare prove effettive di una inflazione in salita, e il risultato fu un lungo periodo di crescita dei posti di lavoro che portò la disoccupazione sotto il 4 per cento senza esplosioni inflazionistiche di alcun genere. Supponiamo che invece avessero fissato l’obbiettivo del presunto NAIRU; avrebbero sacrificato migliaia di miliardi di produzione prevedibile, in aggiunta alle cose positive che derivano da un mercato del lavoro rigido [2].
In questa occasione ci sono persino maggiori ragioni per non presupporre di conoscere dove il NAIRU si collochi, perché oggi sappiamo che prematuri rialzi dei tassi possono anche troppo facilmente scaricarci in una trappola di bassa inflazione dalla quale è molto difficile venir fuori. Si pensi al Giappone del 2000 (un incidente che penso in molti abbiano dimenticato), alla BCE nel 2011, alla Svezia dopo il 2010 [3].
Forse la piena occupazione è davvero al 5,3 per cento della disoccupazione, e a quel punto sarà chiaro che il tasso di inflazione avrà avuto una certa variazione sopra l’obbiettivo della Fed. Ma non sarebbe un prezzo elevato, mentre scivolare nella trappola di liquidità sarebbe molto, molto costoso. Dunque per piacere, Janet, Stan e compagnia [4], pensate alla possibilità che potreste sbagliarvi.
[1] Cromwell scrisse questa frase in una lettera inviata nel 1650 alla Chiesa di Scozia.
[2] In questo caso “tight” (“stretto”) significa con pochi margini, compatto, senza smagliature. E probabilmente, tra le cose positive, c’è un andamento espansivo dei salari, che naturalmente è facilitato da alti livelli di occupazione che rafforzano il potere contrattuale dei lavoratori.
[3] L’ultima connessione relativa alla Svezia rimanda ad un articolo di Lars Svensson che è qua tradotto (“Deflazione in Svezia: domande e risposte”, di Lars Svensson, 14 aprile 2014).
[4] Rispettivamente: Janet Yellow, Presidentessa della Fed, e Stan Fischer, Vicepresidente.
By mm
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