Gli ultimi sette anni sono un argomento contro gli obbiettivi di inflazione,

di Simon Wren-Lewis

La grande controversia da quando è iniziata la Grande Recessione ha riguardato la politica della finanza pubblica: la spesa pubblica, le tasse e il deficit di bilancio. Al contrario, la politica monetaria non è finita altrettanto sulle prime pagine dei giornali. Questo è comprensibile: mentre la politica della finanza pubblica ha oscillato dalle misure di sostegno nel 2009 all’austerità nel 2010, una volta che la recessione è diventata chiara (ad alcuni prima che ad altri) la politica monetaria nel Regno Unito, negli Stati Uniti e nel Giappone pare sia stata inequivocamente espansiva, con i tassi di interesse che sono rimasti ai minimi storici. La BCE è l’eccezione, con il rialzo dei tassi proprio prima della seconda recessione dell’Eurozona.

Si guardino le cose un po’ più da vicino, tuttavia, e si scopre qualcosa che è abbastanza più preoccupante. La maggioranza delle persone che basano il loro punto di vista sull’economia anziché sulla politica, considerano deludente la ripresa dalla Grande Recessione. Abbiamo in particolare avuto buone ragioni per essere delusi nel Regno Unito, ma molti economisti pensano che anche gli USA e il Giappone potevano aver avuto migliori risultati nel ridurre la disoccupazione più rapidamente. Più preoccupante ancora, la recessione e la lenta ripresa possono aver provocato un danno permanente (si veda in questa connessione Antonio Fatas nel suo lavoro con Larry Summers). Nel Regno Unito in particolare sembra si sia perso in modo permanente, durante la recessione, un cospicuo 15% di reddito. Una perdita di questo genere in un periodo di sette anni è completamente senza precedenti, in tempi di pace.

Ci sono meccanismi ben noti per effetto dei quali le perdite a breve termine nella produzione possono portare ad una riduzione permanente della capacità produttiva, noti nella comunità degli economisti come meccanismi di isteresi. Quanto essi siano permanenti varia a seconda della tipologia, ma tutti comportano costi reali in termini di produzione perduta. Un aspetto che mi preoccupa molto riguarda il modo in cui le aspettative sulla produzione tendenziale subiscono una riduzione, la qualcosa può diventare per un qualche tempo un meccanismo che si autoavvera.

Le persone il cui lavoro consiste nel garantire che le recessioni siano di breve durata e che meccanismi di questo genere non prendano piede, operano nelle banche centrali. Se chiedete agli operatori della politica monetaria cosa pensino dei sette anni passati, non chineranno il capo in segno di vergogna. Non vi diranno che è stato un disastro, vi diranno: che cosa si sarebbe potuto fare di più? Non vi diranno che, con i tassi di interesse vicini allo zero, non avevano il potere di fare molto, giacché politiche non convenzionali come la Facilitazione Quantitativa erano strumenti modesti e la politiche governativa della finanza pubblica andava nella direzione sbagliata. Vi diranno invece che gli ultimi sette anni non sono stati poi così tanto negativi. Questi differenti punti di vista appaiono sia bizzarri che preoccupanti.

C’è tuttavia una spiegazione semplice. Gli operatori della politica monetaria o considerano che il loro obbiettivo primario è quello dell’inflazione, oppure viene loro esplicitamente detto che l’inflazione dovrebbe essere il loro obbiettivo prioritario. Mentre adesso l’inflazione è al di sotto dell’obbiettivo, essa è stata al di sopra nel 2011 e nel 2012, cosicché a conti fatti forse questa prestazione non è stata così negativa. Dunque, in relazione a quello che gli viene chiesto di fare, gli operatori della politica monetaria sentono pochi rimorsi.

Nel Regno Unito, questo si può esprimere in un modo abbastanza sorprendente. Si immagini che qualcuno nel 2011 avesse scoperto una nuovo magico strumento della politica che garantiva lo stimolo dell’economia, e l’avesse regalato alla Banca di Inghilterra. Per quattro mesi nel 2011 tre componenti del Comitato per la Politica Monetaria (MPC) votarono per alzare i tassi di interesse. Ci furono solo due componenti del MPC che presero le distanze dal seguire il disastroso percorso della BCE. Solo perché evitammo per un soffio quella calamità, non dovremmo fingere che non sia accaduto.

Tutto questo ricade su quello che gli economisti hanno chiamato “la divina coincidenza”. Questa è l’idea per la quale non c’è bisogno di obbiettivi distinti per la produzione e per l’inflazione. Se ci si assicura che l’inflazione resti sull’obbiettivo in modo ponderato (ad esempio, osservando l’inflazione nei due anni precedenti), si stabilizzerà anche la produzione. Mentre la banca centrale degli Stati Uniti ha un duplice mandato (in sostanza, sia l’inflazione che la produzione), le banche centrali che sono state rese indipendenti più tardi (come la Banca di Inghilterra) hanno l’inflazione come loro obbiettivo primario. Una delle principali ragioni di questo è stata, prima della Grande Recessione, la crescente convinzione che la ‘divina coincidenza’ avrebbe retto. Stabilite l’obbiettivo di inflazione e la produzione verrà di conseguenza.

L’idea della ‘divina coincidenza’ non ha permesso una buona recessione! Come ho spiegato in uno dei miei post migliori [1], se la ‘divina coincidenza’ avesse fatto operare una banca centrale in un universo parallelo che aveva fissato l’obbiettivo del differenziale di produzione anziché l’inflazione, si sarebbero avute esattamente le stesse sensazioni sui sette anni passati di quelle che hanno avuto i nostri programmatori degli obbiettivi di inflazione. Tuttavia, come avevo spiegato in quel post e qua sopra, essi avrebbero avuto di che vergognarsi e si sarebbero sentiti frustrati. Sappiamo che ci sono buone ragioni empiriche per le quali la ‘divina coincidenza’ può andare in crisi quando l’inflazione è bassa: la resistenza ai tagli ai salari nominali comporterà che la fissazione dell’obbiettivo di inflazione in una recessione da parte degli operatori della politica monetaria sovrastimerà gli shock di inflazione positiva come gli aumenti dei prezzi del petrolio e sottostimerà una inflazione al di sotto dell’obbiettivo. Aggiungete l’isteresi e potete avere un danno duraturo.

Dunque, una lezione degli ultimi 7 anni deve essere che basarsi sulla ‘divina coincidenza’ è un errore. Scopo primario della banca centrale è porre termine alla recessione rapidamente, e affidare ad essa il solo obbiettivo primario dell’inflazione può distrarre la sua attenzione da quello scopo. Un miglioramento ovvio sarebbe dare alla banca centrale un mandato duplice, sebbene non sia chiaro in quale modo ottimale specificarlo. Un’altra possibilità sarebbe quella di combinare in un unico obbiettivo inflazione e produzione; un’altra ancora sarebbe accrescere l’obbiettivo di inflazione ad un livello al quale la ‘divina coincidenza’ possa ancora funzionare. Fortunatamente per me ho già riflettuto un bel po’ su tali domande, ma nei prossimi mesi potrei aver bisogno di saltare alcuni ostacoli residui.