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Le colombe globali (dal blog di Krugman, 13 ottobre 2015)
Oct 13 12:48 pm
Global Dovishness
Tim Duy points us to a striking speech by Lael Brainard, who recently joined the Fed Board of Governors, which takes a notably more dovish line than we’ve been hearing from Yellen and Fischer. Basically, Brainard comes down on the Summers/DeLong/Krugman precautionary principle side of the debate, arguing that given uncertainty about the path of the natural rate of interest, and great asymmetry in the consequences of moving too soon versus too late, rate hikes should be put on hold until you see the whites of inflation’s eyes.
Why does she sound so different from Fischer and Yellen? Duy argues that it is in part a generational thing:
I think these three players are all products of their experience. Yellen received her Ph.D in 1971. Fischer in 1969. Both experienced the Great Inflation first hand. Brainard earned her Ph.D in 1989. Her professional experience is dominated by the Great Moderation.
Maybe, but it’s also worth noting the difference in perspective that comes from having your original intellectual home in international versus domestic macroeconomics. I would say that Brainard’s experience is dominated not so much by the Great Moderation as by the Asian financial crisis and Japan’s stagnation; internationally oriented macro types were aware earlier than most that Depression-type issues never went away. And if you read Brainard’s argument carefully, she devotes a lot of it to the drag America may be facing from weakness abroad and the stronger dollar, which acts as de facto monetary tightening:
There is a risk that the intensification of international cross currents could weigh more heavily on U.S. demand directly, or that the anticipation of a sharper divergence in U.S. policy could impose restraint through additional tightening of financial conditions. For these reasons, I view the risks to the economic outlook as tilted to the downside. The downside risks make a strong case for continuing to carefully nurture the U.S. recovery–and argue against prematurely taking away the support that has been so critical to its vitality.
So does her speech matter? She is, as I indicated, pretty much saying what some of us on the outside have been saying, although she does it very clearly and well; but does it make a difference that someone on the inside is laying down a marker warning that raising rates could be a big mistake? I guess we’ll see.
Le colombe globali
Tim Duy ci indirizza a un impressionante discorso di Lael Brainard [2], che di recente è diventato membro del Consiglio dei Governatori della Fed, che assume una linea notevolmente più morbida [3] di quella che sentiamo annunciare dalla Yellen e da Fischer. Fondamentalmente, Brainard ricade nello schieramento del principio precauzionale di Summers/DeLong/Krugman, che sostiene che data l’incertezza dell’indirizzo del tasso naturale di interesse, e la grande asimmetria tra il muoversi troppo presto e il muoversi troppo tardi, i rialzi dei tassi dovrebbero essere sospesi sinché non si vede l’inflazione ‘nelle palle degli occhi’.
Perché ella appare così diversa da Fischer e dalla Yellen? Duy sostiene che in parte si tratta di una faccenda generazionale:
“Io penso che questi tre protagonisti sono tutti il prodotto delle loro esperienze. La Yellen ha ricevuto il suo dottorato nel 1971. Fischer nel 1969. La Brainard si è guadagnata il suo nel 1989. La sua esperienza professionale è dominata dalla Grande Moderazione”.
Forse, ma è anche il caso di notare la differenza in prospettiva che deriva dall’avere il proprio originale domicilio intellettuale nella macroeconomia internazionale anziché in quella nazionale. Direi che l’esperienza della Brainard è dominata non tanto dalla Grande Moderazione, quanto dalla crisi finanziaria asiatica e dalla stagnazione del Giappone; gli individui orientati alla macroeconomia internazionale erano consapevoli in anticipo che gran parte del temi depressionari non erano mai scomparsi. E se leggete attentamente l’argomentazione della Brainard, essa la dedica molto all’effetto di trascinamento che l’America si può trovare ad affrontare per la debolezza all’estero e per il dollaro più forte, che agisce di fatto come una restrizione monetaria:
“C’è il rischio che l’intensificazione delle correnti avverse internazionali possa gravare più pesantemente in modo diretto sulla domanda degli Stati Uniti, o che l’anticipazione di una divergenza più netta nella politica degli Stati Uniti possa imporre un vincolo attraverso la restrizione aggiuntiva delle condizioni finanziarie. Per queste ragioni, io considero che i rischi della prospettiva economica tendano verso il lato negativo. I rischi di una congiuntura negativa costituiscono un forte argomento per proseguire ad alimentare in modo scrupoloso la ripresa degli Stati Uniti – e un argomento contrario al togliere prematuramente quel sostegno che è stato così fondamentale per la sua vitalità”.
É dunque importante il suo discorso? Ella, come ho indicato, sta grosso modo dicendo quello che dicono alcuni di noi dall’esterno, sebbene lo dica molto chiaramente e bene; ma fa differenza il fatto che qualcuno dall’interno avanzi un segnale di ammonimento secondo il quale elevare i tassi potrebbe essere un grande errore? Penso che lo vedremo.
[1] La tabella mostra l’andamento del tasso di cambio effettivo degli Stati Uniti che, come si nota, a partire dalla metà del 2014 è sensibilmente cresciuto, con un danno potenziale per la competitività americana che è uno degli argomenti per i quali la Brainard ha assunto una aperta posizione sfavorevole al rialzo dei tassi di interesse.
Krugman definisce “impressionante” il suo discorso, probabilmente, oltre che la fondatezza degli argomenti usati, anche per la chiarezza con la quale ella si è riferita a “due posizioni” all’interno della Fed.
Il titolo del post, che traduciamo con “Le colombe globali”, indica non tanto l’esistenza di uno schieramento globale di colombe, quanto il fatto che quelle posizioni si reggano in buona misura anche su considerazioni sugli andamenti globali dell’economia (debolezza europea e difficoltà della Cina).
[2] Lael Brainard era stata Sottosegretaria al Tesoro per gli Affari Internazionali nella Amministrazione Obama, prima di entrare a far parte del Consiglio dei Governatori della Fed.
Per leggere una sua intervista recente sull’argomento dei tassi di interesse, si vada al sito “Wall Street Italia”.
[3] I termini “falco” e “colomba”, che si usano frequentemente in politica, hanno un significato anche in termini di politica monetaria; normalmente si riferiscono proprio alla politica sui tassi di interesse (favorevoli a tassi più bassi ed ad una politica “morbida” le colombe, favorevoli a tassi più alti, e dunque ad una politica di restrizione monetaria, i falchi).
By mm
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