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Il futuro dell’economia non è più quello che era un tempo (per esperti) (dal blog di Paul Krugman, 30 settembre 2018)
Sept. 30, 2018
The Economic Future Isn’t What It Used to Be (Wonkish)
By Paul Krugman
Lehman failed ten years and two weeks ago; this coming Wednesday will be the 10th anniversary of the enactment of the Troubled Asset Relief Program, aka the bailout. In honor of the anniversary, there have been approximately 1,000,000,000 pieces reflecting on the 2008 financial crisis and its effects. Many have suggested, rightly, that the political fallout continues to shape our world today. But as far as I can tell, surprisingly few have focused on the long-run economic effects.
What’s odd about this relative neglect is that even a cursory look at the data suggests that these effects were huge. It’s true that U.S. unemployment is back below what it was before the crisis; although it’s not widely realized, euro area unemployment is also way down, not quite to eve-of-crisis levels but well below its pre-crisis average. But in both cases we’ve returned to sort-of full employment at a much lower level of real GDP than informed people projected we’d reach before the crisis struck.
I am, of course, not the first or only person to make this observation. Antonio Fatás and Larry Summers have been banging on this drum for years, as has Larry Ball. But it seems worth pointing out to a (slightly, maybe) larger audience the sheer extent to which the future is not what it used to be, speculating a bit about why and how that may have happened, and talking about its implications for future policy.
- From the Great Recession to the Great Shortfall
Economists use the term “potential output” to refer to the maximum amount an economy can produce without inflationary overheating. This concept plays a central role in monetary policy, and some role in fiscal policy too. As I’ll explain in a bit, the theoretical underpinnings of the concept look weaker now, in the light of post-crisis experience, than they used to. But for now, let’s just note that a number of agencies, from the U.S. Congressional Budget Office to the International Monetary Fund, routinely produce estimates of current potential output and projections of future potential output.
To be clear, these are model-based estimates, not actual data. And one possible story is that the models are all wrong, that we’re looking at a construct that has nothing to do with reality. But as I said, these models matter for policy. So what do we find if we compare pre-crisis projections of potential output over the decade ahead to current estimates? The answer is, a huge downgrading of estimates of economic capacity on both sides of the Atlantic.
Figure 1 compares CBO’s 10-year projection of potential U.S. real GDP as of January 2008 with what it now thinks happened. The downgrading of the estimate is huge – more than 11 percent as of 2018. One way to say this is that the U.S. economy is as far below pre-crisis expectations now as it was in the depths of the Great Recession, even though we have supposedly recovered from the crisis.
Figure 1 Federal Reserve of St. Louis
Figure 2 shows comparable estimates for the euro area, from Fatás. We see a similar downgrading of prospects, but even bigger.
Figure 2 Antonio Fatas
This massive decline in GDP from what we used to expect, a full decade after the financial crisis, is a huge story – call it the Great Shortfall — that gets overlooked in the usual focus on short-term growth rates. What might explain it?
- Three stories about the shortfall: happenstance, hypochondria, and hysteresis
One possible story about the way the Great Shortfall followed the Great Recession is that post hoc wasn’t propter hoc: the economy’s potential is far less than people expected it to be a decade ago, but the reasons for the downward bend in the long-run growth curve have little to do with the financial crisis – they just happened to kick in roughly at the same time. That is, the roots of the growth slowdown lie in things like technological disappointment (there’s a new iPhone; who cares?) and social change leading to a lower share of the population participating in labor markets (opioids or video games, take your pick) that would have happened even if there had been no Great Recession.
This story is in effect, though not explicitly, the narrative underlying actual economic policy: the Fed and other central banks, which are the real actors in macroeconomic policy under current conditions, don’t act as if they’re very worried that a future recession might depress the economy not just in the short run but permanently. Fiscal authorities, to the extent that they think coherently about these issues at all – i.e., outside the current U.S. administration – also take the path of future economic potential mostly as a given.
To be fair, CBO’s projections try to take the incentive effects of tax policy and the effects of deficits on investment into account, but these are small change compared with what you would need to link the Great Recession to the massive downgrading of long-run growth projections.
What’s the evidence against this view? The most compelling evidence, cited by both Fatás/Summers and Ball, is that the size of the Great Shortfall varies a lot between countries – and the countries whose estimated economic potential has taken the biggest hit are precisely the countries that had the biggest slumps in the economic crisis. Indeed, the relationship between output decline in the crisis and the fall in long-run potential GDP is pretty much one-for-one.
Figure 3 shows the most extreme case, Greece, comparing actual and potential GDP as estimated by the IMF. As everyone knows, Greece has suffered a huge, Depression-level slump. According to the IMF, however, around half that slump is a decline in capacity rather than reduced utilization of capacity.
Figure 3 International Monetary Fund
And even this understates the change in projections, because it’s not just the future that isn’t what it used to be, but the past. In Figure 3, Greece is shown as having had a drastically overheated economy, operating far above sustainable levels, in 2007 and 2008. But few people said that at the time. In fact, the IMF’s own estimate as of early 2008 was that in 2007 Greece was operating only 2.5 percent above potential, compared with its current estimate of 10.7 percent for the same year.
What’s going on? The IMF’s method for calculating potential GDP basically reads any sustained slump as a decline in potential output relative to previous expectations, and this interpretation of decline affects both its projections of the future and its interpretation of the past: if it concludes that potential output in 2010 was really low, the IMF marks down its estimates of potential in previous years too.
Which brings me to a second possible explanation of the Great Shortfall: maybe it exists only in the minds and models of policymakers (or, actually, their technical experts), and isn’t a real thing at all. That is, the belief that our economic potential has fallen far below previous expectations doesn’t represent an actual economic ailment, but instead reflects policymakers’ hypochondria.
After all, how is potential output calculated? The details are complex, but basically such calculations rely on one or both of two theories: that slumps and booms are always short-lived, and/or that inflation is an “accelerationist” process.
Suppose, first, that you start from the assumption that deviations of actual GDP from potential GDP tend to be eliminated over the course of a few years at most, with the economy surging after slumps and stagnating or shrinking after booms. In that case, you believe that the average difference between actual and potential GDP will be roughly zero over any extended period, which means that you can get an estimate of potential GDP by taking actual GDP and applying some kind of statistical method that smooths out the fluctuations.
Suppose, alternatively, that you believe – as most mainstream economists did not long ago – in some version of Milton Friedman’s “natural rate” hypothesis. According to this hypothesis, an economy running above potential output will experience not just inflation but accelerating inflation, while an economy with persistent slack will experience ongoing disinflation, with the inflation rate falling continuously and eventually turning into accelerating deflation. If this hypothesis is true, you can in effect infer where we are relative to potential by asking what’s happening to inflation: if it’s stable, the economy is producing roughly at potential.
In the light of post-2008 experience, however, it’s clear that both of these theories are wrong. When interest rates hit zero, it’s far from clear why or how the economy will quickly recover, since the usual way we bounce back from a slump – the central bank cuts interest rates, boosting spending – can’t happen. Meanwhile, thanks in part to the reluctance of employers to cut wages even in the face of high unemployment, even obviously depressed economies seem at worst to experience low inflation, not an ongoing slide into accelerating deflation.
Given these realities, consider how estimates of potential output will respond if an economy suffers a big decline in overall demand that persists for a number of years. Because the economy remains depressed for a long time, statistical methods that don’t allow for this possibility will falsely interpret a sustained slump as a fall in potential GDP. Because inflation, while it may decline a bit at first in a slump, typically remains stable thereafter, models that try to infer potential output from changes in inflation will also conclude wrongly that the economy is operating near potential.
So is the Great Shortfall something that exists only in policymakers’ minds, when the real story is that there’s still a huge amount of excess capacity? It’s certainly a possibility worth considering. And I’m reasonably sure that when it comes to Greece in particular, the huge decline in estimated potential output is exaggerated. I simply don’t believe that after a 25 percent decline in real GDP, almost none of it made up by recent growth, and with 20 percent unemployment even now, Greece is only 2 percent below potential – which is the IMF’s estimate.
But this is a harder story to tell for the U.S. or the euro area as a whole. The simple version of the hypochondria hypothesis would be that officials misinterpret high unemployment as a structural problem when it’s actually a demand problem. But at this point neither the U.S. nor the euro area has high unemployment by historical standards. Everyone knows the U.S. story; Figure 4 shows the euro area unemployment rate, which while higher than the U.S. rate is also now low compared with pre-crisis norms.
Figure 4 Federal Reserve of St. Louis
It’s true that many people argue that the unemployment rate has become a misleading measure of labor market slack, that the job market isn’t as good as the standard measure indicates. But as Figure 5 shows, even broader measures like labor-force participation of prime-age adults aren’t down all that much, and they were on a declining trend even before the crisis. So even a “hidden unemployment” story won’t explain the hugeness of the Great Shortfall – that is, it’s not enough to make what we see consistent with a story that claims that it’s all, still, about massively inadequate demand.
Figure 5 Federal Reserve of St. Louis
Which brings us to the third story, which is that the Great Recession itself damaged potential output, largely by reducing productivity.
The idea that recessions cause “hysteresis,” permanently or quasi-permanently reducing the economy’s capacity, has been around at least since a famous 1986 paper by Olivier Blanchard and Larry Summers. Blanchard and Summers were thinking in terms of unemployment: their claim was that slumps in Europe had permanently raised the unemployment rate consistent with stable inflation. But you can come up with various stories about how a big slump could hurt long-run prospects in other ways, for example by depressing business investment, including spending on R&D.
If that sounds a little vague, that’s because it is. Fatás, Summers, and others argue that there has been a lot of hysteresis, and my instinct is to agree with them; but I’m not aware of work that pins down the channels through which this is supposed to have happened with any precision. We really need people to do this work, because if hysteresis is the real story, if the Great Recession caused the Great Shortfall, it has huge implications for the future.
- Why the Great Shortfall matters
Nobody wants to go through a repeat of the Great Recession, which is a reason to pursue policies that both reduce the likelihood of another financial crisis and increase our ability to respond if one happens. Hence financial regulation, expanded ability to seize troubled financial institutions (so as to be able prop them up without bailing out stockholders and executives), and so on. Some of us have also argued for a higher inflation target, which would leave more room to cut real interest rates when the next slump comes.
If the Great Recession really did cause the Great Shortfall, the urgency of such measures is much greater. Using conventional measures, the Great Recession and the depressed economy that lingered for years thereafter cost the U.S. something like 15 percent of a year’s GDP. If the decline in long-term economic prospects was also caused by the slump, this cost rises to something much bigger – possibly more than 70 percent of a year’s GDP so far, and much more to come.
Beyond that, as Fatás and others have argued, a link between short-run economic weakness and long-run prospects makes a huge difference to our assessment of policies in response to crisis. If monetary policy has run out of room, the case for fiscal stimulus becomes much stronger. And the argument against the austerity policies that many countries adopted instead when interest rates were still near zero and unemployment very high becomes overwhelming.
In fact, as Fatás says, an austerity mindset risks creating a “doom loop,” in which fiscal contraction leads to a decline in economic prospects, worsening the budget outlook, leading to even more contraction. Greece has slashed spending, at huge social cost, but been rewarded – at least according to the official estimates – with a drastic decline in future prospects, so that its debt outlook looks barely better than it did before the cuts.
So the Great Shortfall – the long-term shadow on the economy apparently cast by the Great Recession – is a huge issue. It deserves more attention, with maybe less focus on the few months of credit crunch after Lehman fell.
Il futuro dell’economia non è più quello che era un tempo (per esperti)
Di Paul Krugman
La Lehman fallì dieci anni e due mesi orsono; il prossimo mercoledì sarà il decimo anniversario della approvazione del Programma di Aiuto per i Cespiti Instabili, ovvero del salvataggio. Per la celebrazione dell’anniversario, ci sono stati grosso modo un miliardo di articoli di riflessione sulla crisi finanziaria e sui suoi effetti. Molti hanno suggerito, giustamente, che le negative conseguenze politiche continuano a caratterizzare il nostro mondo di oggi. Ma, da quello che posso dire, sorprendentemente in pochi si sono concentrati sugli effetti di lungo termine sull’economia.
Quello che è strano in questa relativa trascuratezza è che persino un’occhiata superficiale ai dati suggerisce che questi effetti sono stati vasti. È vero che la disoccupazione degli Stati Uniti è tornata inferiore a quello che era prima della crisi; sebbene non lo si comprenda diffusamente, anche la disoccupazione nell’area euro è scesa, non proprio ai livelli della vigilia della crisi ma ben al di sotto della sua media precedente alla crisi. Ma in entrambi i casi siamo tornati ad una sorta di piena occupazione ad un livello molto più basso del PIL reale rispetto a quello che le persone informate prevedevano avremmo raggiunto, prima che la crisi colpisse.
Non sono ovviamente la prima o l’unica persona ad avanzare una osservazione del genere. Antonio Fatàs e Larry Summers per anni hanno picchiato su questo tamburo, come Larry Ball. Ma sembra sia il caso di segnalare a un pubblico, forse leggermente più ampio, la pura e semplice misura nella quale il futuro non è più quello che un tempo ci si aspettava, riflettendo un po’ sulle ragioni e sui modi nei quali questo è accaduto, e parlando delle sue implicazioni per la politica futura.
1 Dalla Grande Recessione al Grande Disavanzo
Gli economisti usano il termine “produzione potenziale” per riferirsi alla massima quantità che un’economia può produrre senza un surriscaldamento inflazionistico. Questo concetto gioca un ruolo centrale nella politica monetaria, e un qualche ruolo anche nella politica della finanza pubblica. Come spiegherò tra poco, le implicazioni teoriche del concetto appaiono oggi più deboli, alla luce dell’esperienza successiva alla crisi, di quanto erano un tempo. Ma per adesso limitiamoci ad osservare che un certo numero di Agenzie, dall’Ufficio Congressuale del Bilancio degli Stati Uniti al Fondo Monetario Internazionale, producono ordinariamente stime della produzione potenziale attuale e previsioni sulla produzione potenziale futura.
Per chiarezza, queste sono stime basate su modelli, non su dati effettivi. E una possibile spiegazione è che i modelli siano tutti sbagliati, che stiamo osservando una costruzione che non ha niente a che fare con la realtà. Ma, come ho detto, questi modelli sono importanti per la politica. Dunque, cosa troviamo se confrontiamo le previsioni della produzione potenziale nel corso del decennio precedente con le stime attuali? La risposta è: una ampia regressione delle stime sulla capacità economica su entrambe le sponde dell’Atlantico.
Il Diagramma 1 confronta la previsione del PIL potenziale reale degli Stati Uniti del gennaio 2008 con quello che ora si pensa sia successo. Il calo della stima è ampio – più dell’11 per cento nell’ultima rilevazione del 2018. Si può dire che l’economia degli Stati Uniti è adesso molto al di sotto delle aspettative precedenti alla crisi, di quanto non fosse nel pieno della Grande Recessione, anche se si suppone che ci siamo ripresi dalla crisi.
Diagramma 1. Federal Reserve di St. Louis
Il Diagramma 2 mostra stime paragonabili per l’area euro, a cura di Fatàs. Osserviamo una regressione simile delle prospettive, ma persino maggiore.
Diagramma 2. Antonio Fatas.
Un decennio intero dopo la crisi finanziaria, questo declino massiccio del PIL rispetto a quello che eravamo abituati ad aspettarci, è una storia importante – chiamiamolo il Grande Disavanzo – che comporta la sovrastima della normale attenzione ai tassi a breve termine della crescita. Cosa potrebbe spiegarlo?
2 Tre spiegazioni del disavanzo: un evento fortuito, un caso di ipocondria e l’isteresi [1]
Una spiegazione possibile del modo in cui il Grande Disavanzo ha fatto seguito alla Grande Recessione, è che l’evento successivo non sia stato provocato da quello precedente: il potenziale dell’economia è assai inferiore a quello che ci si attendeva un decennio orsono, ma le ragioni della regressione che fanno una curva nella crescita di lungo periodo hanno poco a che fare con la crisi finanziaria – semplicemente accade che si siano manifestate grosso modo nello stesso periodo. Ovvero, le radici del rallentamento della crescita risiedono in cose come la delusione tecnologica (c’è un nuovo iPhone; chi se ne cura?) e il cambiamento sociale che conduce ad una quota inferiore di popolazione che interviene sui mercati del lavoro (per via degli oppioidi o dei videogames, scegliete voi), che sarebbe avvenuta anche se non ci fosse stata alcuna Grande Recessione.
Questa spiegazione, in effetti, è la narrazione implicita nella attuale politica economica: la Fed e le altre banche centrali, che nelle attuali condizioni sono i protagonisti nella politica economica, non agiscono come se fossero davvero preoccupate che una recessione futura possa deprimere l’economia non solo nel breve periodo ma in permanenza. Le autorità della finanza pubblica, nella misura in cui davvero riflettono su questi temi con qualche coerenza – ovvero, prescindendo dalla attuale Amministrazione americana – considerano anche, nella maggioranza dei casi, l’indirizzo del futuro potenziale economico come qualcosa di dato.
Ad esser giusti, le previsioni del CBO [2] cercano di mettere nel conto gli effetti di incentivazione della politica fiscale e gli effetti del deficit degli investimenti, ma questi sono piccoli cambiamenti a confronto con quello che sarebbe necessario per connettere la Grande Recessione alla cospicua regressione delle prospettive di lungo termine della crescita.
Quali sono le prove contro questo punto di vista? Le prova più stringente, citata da Fatàs/Summers e da Ball, è che la dimensione del Grande Disavanzo varia molto tra i paesi – e i paesi la cui stima del potenziale economico ha preso il colpo più grande sono precisamente i paesi che hanno subito la maggiore recessione nella crisi economica. Infatti, la relazione tra declino della produzione nella crisi e caduta del PIL potenziale nel lungo periodo è praticamente di uno a uno.
Il Diagramma 3 mostra il caso più estremo, la Grecia, confrontando il PIL attuale e quello potenziale, come stimato dal FMI. Come tutti sanno, la Grecia ha sofferto una vasta recessione, al livello di una depressione. Secondo il FMI, tuttavia, quasi la metà di quella recessione è un declino della capacità produttiva, anziché derivare da una ridotta utilizzazione della capacità produttiva stessa.
Diagramma 3. Fondo Monetario Internazionale
E anche in questo modo si sottovaluta il mutamento nelle previsioni, perché non solo il futuro non è più quello che era un tempo, ma anche il passato. Nel Diagramma 3 la Grecia viene mostrata come se avesse avuto nel 2007 e nel 2008 una economia drasticamente surriscaldata, che operava di gran lunga oltre i livelli sostenibili. Ma in pochi a quel tempo lo sostenevano. Di fatto, la stessa stima del FMI degli inizi del 2008 era che nel 2007 la Grecia stava operando soltanto del 2,5 per cento al di sopra del potenziale, a confronto con la stima attuale del 10,7 per cento per quell’anno medesimo.
Cosa è accaduto? Il metodo del FMI per calcolare il PIL potenziale fondamentalmente interpreta ogni recessione prolungata come un declino della produzione potenziale in rapporto alle aspettative precedenti, e questa interpretazione del declino influenza sia le sue previsioni del futuro che le sue interpretazioni del passato: se arriva alla conclusione che il prodotto potenziale nel 2010 era davvero basso, il FMI abbassa le sue stime del potenziale anche negli anni precedenti.
La qual cosa mi porta ad una seconda possibile spiegazione del Grande Disavanzo: forse esso esiste solo nelle menti e nei modelli delle autorità economiche (o, in effetti, dei loro esperti tecnici), e non è affatto una cosa reale. Ovvero, la convinzione che il nostro potenziale economico è caduto molto al di sotto delle aspettative precedenti non rappresenta un effettivo malanno dell’economia, ma riflette piuttosto l’ipocondria delle autorità.
Dopo tutto, come si calcola il potenziale della produzione? I dettagli sono complicati, ma fondamentalmente tali calcoli si basano su una o su tutte e due queste teorie: che le recessioni e le espansioni sono sempre di breve durata, e/o che l’inflazione è un processo “accelerativo”.
Supponiamo anzitutto che si parta dall’assunto che le deviazioni del PIL effettivo dal PIL potenziale tendano ad essere eliminate al massimo nel corso di pochi anni, con l’economia che sale dopo le recessioni o stagna e si riduce dopo le espansioni. In quel caso, si crede che la differenza media tra il PIL attuale e quello potenziale sia, in un periodo prolungato, all’incirca pari a zero, il che significa che si può ottenere una stima del PIL potenziale utilizzando il PIL effettivo e applicando un qualche genere di metodo statistico che appiani le fluttuazioni.
Supponiamo, in alternativa, che si creda – come la maggioranza degli economisti più accreditati faceva non molto tempo fa – in qualche versione della ipotesi del “tasso naturale” di Milton Friedman. Secondo questa ipotesi, una economia che corre al di sopra del suo prodotto potenziale farà i conti non solo con l’inflazione, ma con una inflazione in crescita, mentre un’economia con perdurante fiacchezza conoscerà una continua disinflazione, con un tasso di inflazione che cade in continuazione e alla fine si trasforma in una deflazione crescente. Se questa ipotesi è vera, in effetti se ne può dedurre a che punto siamo rispetto al potenziale chiedendosi cosa sta accadendo all’inflazione: se essa è stabile, l’economia sta producendo grosso modo al suo potenziale.
Alla luce dell’esperienza successiva al 2008, tuttavia, è chiaro che entrambe queste teorie sono sbagliate. Quando i tassi di interesse toccano il livello di zero, non è affatto chiaro perché o come l’economia si riprenderà rapidamente, dato che il modo consueto con il quale rimbalziamo da una recessione – i tagli dei tassi di interesse da parte della banca centrale e l’incoraggiamento della spesa – non possono aver luogo. Nel frattempo, in parte grazie alla riluttanza dei datori di lavoro a tagliare i salari anche di fonte ad una disoccupazione elevata, economie persino evidentemente depresse sembrano nel peggiore dei casi misurarsi con la bassa inflazione, non con uno scivolamento continuo verso una deflazione crescente.
Date queste realtà, si consideri come le stime della produzione potenziale risponderanno se un’economia soffre di una grande declino nella domanda complessiva che perdura per un certo numero di anni. Dato che l’economia resta depressa per un tempo lungo, i metodi statistici che non ammettono questa possibilità interpreteranno in modo distorto una recessione duratura alla stregua di una caduta del PIL potenziale. Dato che l’inflazione, che può avere un po’ di declino agli inizi di una recessione, normalmente resta stabile in seguito, i modelli che cercano di dedurre la produzione potenziale dai mutamenti nell’inflazione porteranno anch’essi a concludere che l’economia sta operando nei pressi del potenziale.
Dunque, il Grande Disavanzo è qualcosa che esiste solo nelle menti delle autorità economiche, mentre la storia vera è che c’è ancora una grande quantità di capacità produttiva in eccesso? È certamente una possibilità che vale la pena di considerare. E io sono ragionevolmente certo che quando si passa in particolare al caso della Grecia, il vasto declino nella produzione potenziale stimata sia esagerato. Semplicemente io non credo che, dopo un calo del 25 per cento nel PIL reale, esso non sia risalito quasi per niente con la crescita recente. E anche adesso, con una disoccupazione al 20 per cento, la Grecia sia solo del 2 per cento al di sotto del suo potenziale – come stima il FMI.
Ma questa è una spiegazione più difficile da raccontare per gli Stati Uniti o per l’area euro nel suo complesso. La semplice versione dell’ipotesi dell’ipocondria sarebbe che i dirigenti fraintendono l’elevata disoccupazione come un problema strutturale, mentre è effettivamente un problema di domanda. Ma al momento attuale né gli Stati Uniti né l’area euro hanno una disoccupazione elevata per i precedenti storici. Tutti conoscono la storia degli Stati Uniti, il Diagramma 4 mostra il tasso di disoccupazione dell’area euro, che mentre è più elevato di quello degli Stati Uniti, è oggi basso a confronto con le abitudini precedenti alla crisi.
Diagramma 4. Federal Reserve
É vero che molti sostengono che il tasso di disoccupazione è diventato una misura fuorviante della fiacchezza del mercato del lavoro, che il mercato dei posti di lavoro non funziona così bene come indicano le misurazioni consuete. Ma, come mostra il Diagramma 5, anche misure più generali come la partecipazione alla forza lavoro degli adulti della principale età lavorativa non sono tutte scese così tanto, ed erano su una tendenza di declino anche prima della crisi. Dunque anche una narrazione del tipo della “disoccupazione nascosta” non spiegherebbero la vastità del Grande Disavanzo – ovvero, non sarebbe sufficiente rendere quello che osserviamo coerente con una spiegazione che pretenda che tutto si riduca a ciò, a fronte, ancora, di una domanda massicciamente inadeguata.
Diagramma 5. Federal Reserve di St. Louis
Il che ci porta alla terza spiegazione, secondo la quale la Grande Recessione ha danneggiato essa stessa la produzione potenziale, in gran parte a seguito della riduzione della produttività.
L’idea che le recessioni provochino l’“isteresi”, riducendo permanentemente o quasi permanentemente la capacità produttiva di un’economia, ha circolato almeno da un famoso saggio di Olivier Blanchard e Larry Summers del 1986. Blanchard e Summers ragionavano in termini di disoccupazione: il loro argomento era che le recessioni in Europa avevano elevato permanentemente il tasso di disoccupazione coerente con una inflazione stabile. Ma si possono inventare vari racconti su come una grande recessione potrebbe danneggiare in altri modi le prospettive di lungo termine, ad esempio deprimendo gli investimenti di impresa, compresa la spesa sulla Ricerca&Sviluppo.
Se questo sembra un po’ vago, è perché lo è. Fatàs, Summers e altri sostengono che ci sono state una grande quantità di isteresi, ed io d’istinto sono d’accordo con loro; ma non sono consapevole del lavoro che determina con una qualche precisione i canali attraverso i quali si suppone che questo sia accaduto. In realtà abbiamo bisogno di persone che facciano questo lavoro, perché se l’isteresi è la vera spiegazione, se la Grande Recessione ha provocato il Grande Disavanzo, questo ha grandi implicazioni per il futuro.
- Perché il Grande Disavanzo è importante
Nessuno vuol passare attraverso una ripetizione della Grande Recessione, e questa è una ragione per perseguire politiche che riducano la probabilità di un’altra crisi finanziaria e che aumentino la nostra capacità di risposta, se ne accade una. Da qui i regolamenti finanziari, l’accresciuta capacità di mettere sotto sequestro istituti finanziari turbolenti (così come di essere capaci di sorreggerli senza salvataggi di azionisti e di dirigenti), e via di seguito. Alcuni di noi hanno anche sostenuto la tesi di un obbiettivo di inflazione più elevato, che lascerebbe più spazio per tagliare i tassi di interesse reali quando si manifestasse la prossima recessione.
Se la Grande Recessione ha davvero provocato il Grande Disavanzo, l’urgenza di tali misure è molto più grande. Utilizzando misurazioni convenzionali, la Grande Recessione e l’economia depressa che si è protratta per anni in seguito costano agli Stati Uniti qualcosa come il 15 per cento del PIL di un anno. Se il declino nelle prospettive economiche di lungo termine fosse anch’esso provocato dalla recessione, il costo salirebbe di molto – probabilmente più del 70 per cento del PIL di un anno sino ad ora, e ancora di più nel futuro.
Oltre a ciò, come Fatàs e altri hanno sostenuto, una connessione tra debolezza economica nel breve termine e prospettive nel lungo termine fa una grande differenza per la nostra valutazione di politiche in risposta alla crisi. Se la politica monetaria ha esaurito il suo spazio, l’argomento di uno stimolo della finanza pubblica diventa molto più forte. E l’argomento contro le politiche di austerità che invece molti paesi hanno adottato quando i tassi di interesse erano prossimi allo zero e la disoccupazione era molto alta diverrebbe schiacciante.
Di fatto, come sostiene Fatàs, una mentalità da austerità rischia di determinare un “circuito perverso”, nel quale la contrazione della finanza pubblica porta a un declino delle prospettive economiche, peggiorando le previsioni del bilancio, che portano ad una contrazione persino superiore. La Grecia ha abbattuto la spesa, con un vasto costo sociale, ma è stata premiata – almeno secondo le stime ufficiali – con un drastico declino delle prospettive future, cosicché le sue previsioni del debito appaiono appena migliori di quelle che erano prima dei tagli.
Così il Grande Disavanzo – l’ombra a lungo termine sull’economia che in apparenza è stata proiettata dalla Grande Recessione – è un grande tema. Merita più attenzione, forse con una concentrazione minore sui pochi mesi di stretta creditizia che seguirono alla caduta della Lehman.
[1] L’isteresi è un fenomeno per cui il valore assunto da una grandezza dipendente da altre è determinato, oltre che dai valori istantanei di queste ultime, anche dai valori che avevano assunto in precedenza; ovvero, in altre parole, l’isteresi è la caratteristica di un sistema di reagire in ritardo alle sollecitazioni applicate e in dipendenza dello stato precedente. (Wikipedia)
[2] D’ora in poi, CBO è l’acronimo americano per Ufficio Congressuale sul Bilancio.
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