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La sindrome di squilibrio mentale per il debito, di J. Bradford DeLong (da Project Syndicate, 7 febbraio 2019)
Feb 7, 2019
Debt Derangement Syndrome
BERKELEY – For the past decade, politics in the Global North has been in a state of high madness owing to excessive fear of government debts and deficits. But two recent straws in the wind suggest that this may at long last be changing.
Earlier this month, I read a Brexit-related column in The Sunday Times of London by the eminent and highly knowledgeable Ken Rogoff. He is perhaps best known for his declarations early in this decade that governments should not let their debt-to-GDP ratios rise above 90%. But here, Rogoff mused that it had “never been remotely obvious to [him] why the UK should be worrying about reducing its debt-GDP burden [currently 84%], given modest growth, high inequality and the … decline in … interest rates …”
This followed a Financial Times article late last month by the journalist Brendan Greeley, who reported receiving what he called “a panicked email” from the Committee for a Responsible Federal Budget (CRFB), a US think tank that once gave a fiscal responsibility award to Paul Ryan, the then-chair of the US House of Representatives Budget Committee. In its email, the CRFB warned against “mischaracterizations” of an address by my old teacher Olivier Blanchard to the American Economic Association, in which Blanchard essentially said that public debt is a tool governments should use when they need to.
What Rogoff and Blanchard are saying today is standard policy economics. In fact, I always found it hard to believe – and still do – that anybody can take exception to it. Whenever the private sector stops spending enough to keep unemployment low and jobs easy to find, the public sector needs to fill the gap in aggregate demand.
The normal way to do this is for the central bank to buy bonds for cash, inducing those who then have the extra cash to boost their spending. But if and when interest rates approach rock bottom, the private sector’s desire to spend extra cash rather than hold it ebbs. In that situation, monetary stimulus should be aided by fiscal stimulus: in other words, the government directly buys stuff.
This may lead to fears that public debt would rise “too high,” so that issuing more debt to finance additional government purchases would represent a bad deal, even if it boosted employment. But the deal would be bad only if the government had to borrow at a high interest rate, as was the case at the start of the 1990s. And the deal would be risky only to the extent that the government might have to roll over its debt at a high interest rate. Thus, the bond market would signal when the deficit needed to be cut, and the debt-to-GDP ratio placed on a downward trajectory.
The principle that the cost of debt is measured by the interest rate charged would seem simple and obvious. And yet for the past decade – until now – public debate in the Global North has regarded this as a fringe, “ultra-Keynesian” belief.
I date the full flowering of this affliction to January 27, 2010. That evening, in his State of the Union Address, then-US President Barack Obama announced that it was time for the government to tighten its belt, that he was going to freeze government spending, and that he would veto bills passed by the then-majority-Democratic Congress that overstepped his red line. At the time, my first reaction was that issuing a veto threat against his two chief lieutenants, House Speaker Nancy Pelosi and Senate Majority Leader Harry Reid, was a unique way of building intra-party comity, and a previously unheard-of way of maintaining a functioning governing coalition.
Obama’s former economic-policy staffers say that he was the Global North’s most rational and best-behaved ruling politician in the first half of this decade. And they are right. But it is a powerful indicator of those debt-fearing times that Obama’s address – delivered when the US unemployment rate was still 9.7% – went against John Maynard Keynes’s 1937 observation that “the boom, not the slump, is the right time for austerity at the Treasury.”
It is still not clear to me why the Global North fell into this fit of denial of basic economic principles. Clearly, the interest rate is a measure of the cost of debt and deficits. Equally clearly, austerity is inappropriate when unemployment is high. But with the likes of Rogoff and Blanchard weighing in, I now have hope that future economists will remember the sorry history of this past decade and prevent it from being repeated.
La sindrome di squilibrio mentale per il debito,
di J. Bradford DeLong
BERKELEY – Nel decennio passato, la politica nel Nord del mondo è stata in una condizione di acuta demenza a seguito della paura esagerata per i debiti e i deficit dei Governi. Ma due recenti indizi indicano che questo finalmente sta per cambiare.
Agli inizi di questo mese, ho letto un articolo sulla Brexit su The Sunday Times di Londra, a cura dell’eminente e competente Ken Rogoff. Egli è forse meglio noto per le sue dichiarazioni agli inizi di questo decennio secondo le quali i Governi non dovrebbero consentire che i loro rapporti tra debito e PIL crescano sopra il 90%. Ma in questo caso Rogoff considerava che non gli era mai stato “nemmeno lontanamente chiaro perché il Regno Unito dovrebbe preoccuparsi di ridurre il peso del suo rapporto debito-PIL [attualmente all’84%], considerata la crescita modesta, le elevate ineguaglianze e il … declino … nei tassi di interesse …”.
Questo faceva seguito ad un articolo del Financial Times del mese scorso del giornalista Brendan Greeley, che informava di aver ricevuto “una mail terrorizzata” da parte del Comitato per un Bilancio Federale Responsabile (CFRB), un gruppo di ricerca degli Stati Uniti che un tempo diede un premio per la sua responsabilità in meteria di finanza pubblica a Paul Ryan, allora Presidente del Comitato per il Bilancio della Camera dei Rappresentanti degli Stati Uniti. Nella sua mail il CFRB metteva in guardia dalle “rappresentazionio fuorvianti” di un discorso del mio professore di un tempo Olivier Blanchard, nel quale in sostanza Blanchard diceva che il debito è uno strumento che i governi dovrebbero usare quando ne hanno bisogno.
Quello che stanno dicend oggi Rogoff e Blanchard è economia politica ordinaria. Di fatto, ho sempre trovato difficile credere – e lo faccio ancora – che qualcuno possa prescindere da essa. Ogni volta che il settore privato smette di spendere abbastanza da mantenere la disoccupazione bassa e i posti di lavoro facili da trovare, il settore pubblico ha bisogno di riempire il divario nella domanda aggregata.
Per la banca centrale, il modo normale di farlo è di acquistare obbligazioni in cambio di contante, inducendo coloro che di conseguenza hanno contante aggiuntivo a rilanciare le loro spese. Ma se e quando i tassi di interesse si avvicinano al punto più basso, il desiderio del settore privato di spendere il contante aggiuntivo anziché tenerselo, declina. In quella situazione, lo stimolo monetario dovrebbe essere corroborato da uno stimolo della finanza pubblica: in altre parole, le merci le acquista direttamente il Governo.
Questo può portare ai timori che il debito pubblico salga “troppo in alto”, cosicché emettere più obbligazioni sul debito per finanziare acquisti aggiuntivi da parte del Governo rappresenterebbe un cattivo affare, anche se sostenesse l’occupazione. Ma l’affare sarebbe cattivo solo se il Governo dovesse indebitarsi ad un tasso di interesse elevato, come avvenne agli inizi degli anni ’90. E l’affare sarebbe rischioso solo nella misura nella quale il Governo potrebbe dover cedere le sue obbligazioni sul debito ad un tasso di interesse elevato. A quel punto, il mercato obbligazionario segnalerebbe quando il deficit ha bisogno di essere tagliato, e il rapporto debito/PIL debba essere collocato in una traiettoria verso il basso.
Il principio secondo il quale il costo del debito è misurato dal tasso di interesse che viene applicato sembrerebbe semplice ed ovvio. E tuttavia nel decennio passato – sino ad oggi – il dibattito pubblico nel Nord del mondo lo ha considerato come un convincimento estremista, “ultra Keynesiano”.
Faccio risalire il pieno dispiegarsi di questa malattia al 27 gennaio del 2010. Quel pomeriggio, nel suo discorso sullo Stato dell’Unione, l’allora Presidente degli Stati Uniti Barack Obama annunciò che era venuto il momento per il Governo di stringere la sua cintola, che egli si stava indirizzando verso un congelamento della spesa pubblica, e che avrebbe messo il veto alle proposte di legge approvate dalla allora maggioranza democratica al Congresso, che avessero superato quella linea rossa. All’epoca, la mia prima reazione fu che la minaccia di mettere un veto rivolta ai suoi due assistenti in capo, la Presidentessa della Camera Nancy Peolosi e il leader della maggioranza del Senato Harry Reid, fosse il solo modo per realizzare il rispetto reciproco tra i partiti, nonché un modo mai sentito prima per mantenere una funzionante coalizione di governo.
I passati collaboratori della politica economica di Obama dicono che egli sia stato il più razionale, e il più distinto per le buone maniere, uomo politico al governo nella prima metà di questo decennio. Ed hanno ragione. Ma è un indicatore potente di quei tempi di paure per il debito il fatto che il discorso di Obama – pronunciato quando il tasso di disoccupazione degli Stati Uniti era ancora al 9,7% – andasse nella direzione opposta della osservazione di John Maynard Keynes del 1937, secondo la quale “l’espansione, non la recessione, è il tempo giusto per l’austerità al Tesoro”.
Non mi è ancora chiaro perché il Nord del mondo cadde in questa convulsione di negazionismo dei principi fondamentali dell’economia. È evidente che il tasso di interesse è una misura del costo del debito e dei deficit. Ed è egualmente chiaro che l’austerità è inappropriata quando la disoccupazione è alta. Ma con le prese di posizione di individui come Rogoff e Blanchard, ho ora la speranza che gli economisti del futuro ricorderanno la spiacevole storia di questo passato decennio e ne impediranno una ripetizione.
By mm
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