Il gioco della manipolazione valutaria,

di Jeffrey Frankel

CAMBRIDGE – La guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina si sta nuovamente surriscaldando, con il Presidente degli Stati Uniti Donald Trump che annuncia all’improvviso piani per imporre una tariffa del 10% su importazioni dalla Cina del valore di 300 miliardi di dollari, che sinora aveva lasciato intatte. Le autorità cinesi hanno allora permesso alla loro valuta, il renmimbi, di scendere al di sotto della simbolica soglia di 7 yuan cinesi per dollaro statunitense. L’Amministrazione Trump ha subito risposto definendo la Cina un “manipolatore valutario” – è la prima volta che gli Stati Uniti lo fanno verso alcun paese da 25 anni. I commentatori hanno proclamato una guerra valutaria, e gli investitori hanno immediatamente spedito in basso i mercati azionari globali.

L’asserzione statunitense secondo la quale il deprezzamento del renmimbi corrisponde ad una manipolazione valutaria non è vera. Sarebbe più corretto dire che le autorità cinesi hanno ceduto alle pressioni del mercato – la diretta fonte delle quali è stata niente altro che l’annuncio di Trump delle nuove tariffe.

La teoria economica dice che le tariffe non migliorano la bilancia commerciale di un paese nel modo in cui i loro proponenti pensano che facciano. Quando un tasso di cambio è determinato dal mercato, esso si muove automaticamente per controbilanciare la tariffa. Come è intuitivo, se le tariffe scoraggiano i consumatori americani dall’acquistare prodotti cinesi importati, allora la domanda di renmimbi si indebolisce, e il valore della valuta scende.

Il compito di valutare se partner commerciali dell’America stiano manipolando le loro valute è attribuito al Dipartimento deel Tesoro degli Stati Uniti, che utilizza tre criteri. Due dei tre criteri coincidono con i parametri concordati per la manipolazione sulla base degli articoli dell’Accordo del Fondo Monetario Internazionale: un prolungato intervento unilterale per abbassare il valore di una moneta da parte di un paese, e un ampio avanzo di conto corrente. Nessuno di questi si applica alla Cina odierna.

Dal momento in cui il Congresso statunitense assegnò questo compito al Tesoro nel 1988, quest’ultimo ha corrisposto al suo mandato in modo professionale, senza riguardo di chi fosse alla Casa Bianca. La decisione improvvisa di etichettare la Cina come manipolatore valutario, nonostante che essa non corrisponda a tali criteri, è tuttavia un altro caso della gestione aggressiva e priva di scrupoli delle norme stabilite, della competenza professionale, della credibilità a lungo termine delle istituzioni statunitensi, e persino del significato inequivocabile della legge, da parte di Trump.

Di sicuro, c’è stato un tempo nel quale la Cina ha davvero agito per mantenere il renmimbi sostanzialmente sottovalutato. Dal 2004 alla metà del 2014, e in particolare nel periodo dal 2004 al 2008, le autorità cinesi intervennero pesantemente per rallentare l’apprezzamento della valuta guidato dal mercato. Nel corso di questi dieci anni, tuttavia, il renmimbi è stato comunque rivalutato di un 30% rispetto al dollaro, con un picco nel 2014.

Poi il vento è cambiato, e la sensibilità del mercato si è rivolta contro il renmimbi. Negli ultimi cinque anni, contrariamente a quanto Trump e alcuni altri politici statunitensi spesso sostengono, le autorità cinesi sono intervenute per rallentare la svalutazione della moneta. Nel 2015 e nel 2016, la Banca del Popolo della Cina h speso mille miliardi di dollari di riserve in valuta straniera (su un totale di 4 mila miliardi di dollari) nello sforzo di sostenere il tasso di cambio – di gran lunga il più ampio intervento a sostegno del valore di una moneta nella storia.

La recente decisione delle autorità cinesi di permettere che il renmimbi superi la soglia dei 7 dollari statunitensi può certamente essere stata una deliberata risposta all’ultima offensiva tariffaria di Trump. Tuttavia, nello stesso tempo, la Cina resta preoccupata che la sua valuta possa scivolare troppo lontano troppo rapidamente e destabilizzare i mercati finanziari.

Intanto Trump è un maestro nell’accusare gli altri delle trasgressioni che lui stesso ha commesso o sta valutando. Mentre accusa la Cina di manipolazione valutaria, lui vuole fare lo stesso con il dollaro. Non contento delle pressioni verso la Federal Reserve statunitense per tagliare i tassi di interesse, Trump ha esplicitamente tentato di trattare con leggerezza la valuta. Chiaramente, egli considera il mondo come un gioco di svalutazione competitiva.

L’Amministrazione Trump ha persino considerato la possibilità di intervenire direttamente sul mercato di cambio con l’estero per indebolire il dollaro (“Potrei farlo in due secondi, se volessi”, ha detto Trump il 26 di luglio).

Tuttavia, una mossa del genere sembra improbabile. L’ultimo sforzo di svalutare il dollaro a fronte di altre valute, il Plaza Accord del 1985 [1], aveva funzionato solo perché faceva parte di una iniziativa coordinata del G7 per correggere un riconosciuto disallineamento del tasso di cambio.

Se l’America adesso si impegnasse in una vera e propria guerra valutaria contro la Cina, si ritroverebbe spiazzata, perché il Tesoro statunitense ha solo una frazione della potenza di fuoco a disposizione delle autorità cinesi per interventi sul mercato dei cambi. Inoltre, a prescindere da quanto arrivi ad essere pazzesca la politica statunitense, gli investitori rispondono ad ogni rialzo nell’incertezza globale accumulando dollari, la valuta-rifugio più sicura al mondo. Paradossalmente, dunque, la volatilità trumpiana può spedire il dollaro in alto, anziché in basso.

Più in generale, Governi importanti si sono sinora attenuti ad un accordo del 2013 per astenersi dalla svalutazione competitiva, nel senso fondamentale di parlare superficialmente delle valute o di intervenire sui mercati di cambio stranieri. Ma se le guerre valutarie vengono definite molto più in generale sino ad includere le decisioni delle banche centrali per facilitare la politica monetaria con l’effetto colleterale di svalutare le loro valute, allora i mulini a vento che Trump attacca come un novello Don Chisciotte possono non essere del tutto immaginari. Ad esempio, la Banca d’Inghilterra ha risposto al referendum sulla Brexit con uno stimolo monetario che ha svalutato la sterlina. Più di recente, la Banca Centrale Europea ha annunciato una ulteriore facilitazione della politica monetaria in risposta ad una crescita dell’eurozona più lenta.

Le paure delle guerre valutarie (o della svalutazione competitiva) sono sempre andate mano nella mano con il desiderio di evitare le guerre commerciali. Entrambe le preoccupazioni sono basate sulle politiche dell’”impoverire il tuo vicino” della Grande Depressione, quando i paesi cercarono di ottenere un vantaggio competitivo nei confronti dei loro partner commerciali in un esercizio collettivamente futile.

Tuttavia, per la verità, le guerre valutarie sono meno dannose delle guerre commerciali. Mentre una guerra valutaria è probabile si concluda con una politica monetaria globale più permissiva, una aperta guerra commerciale potrebbe far deragliare l’economia globale e i mercati finanziari.

Il reale significato della decisione statunitense di etichettare la Cina come manipolatore valutario, di conseguenza, è che essa rappresenta una ulteriore escalation nella evitabile guerra commerciale tra i due paesi. E, purtroppo, i tagli del tasso di interesse della Fed possono dare ai politici l’impressione che la politica monetaria possa riparare i danni provocati dai loro stessi errori di politica commerciale.