La croce d’oro di Trump, [1]

di Barry Eichengreen

SINGAPORE – C’è adesso un gran quantità di sforzi di psicoanalizzare la nomina di Judy Shelton alla Federal Reserve da parte del Presidente Donald Trump [2]. Alcuni mettono l’accento sulla fedeltà della Shelton come iniziale consigliera della campagna elettorale di Trump. Altri indicano la sua trasformazione come “persona favorevole a un basso tasso di interesse”. Altri ancora mettono in luce la sua difesa del gold standard al fine di isolare la politica monetaria statunitense da una Fed inaffidabile.

A tutte queste interpretazioni sfugge il punto che la stessa Shelton è una sostenitrice di tassi di cambio fissi. La sua fede nei tassi fissi è come una calamita [3] per una Amministrazione che considera la manipolazione valutaria come una minaccia alle sue possibilità di vincere la sua guerra commerciale.

La squadra di Trump vuole comprimere il deficit commerciale degli Stati Uniti ed aumentare la competitività delle manifatture nazionali utilizzando le tariffe per accrescere il prezzo dei beni importati. Ma una tariffa del 10% che è compensata da una svalutazione del 10% delle valute straniere nei confonti del dollaro, lascia immutati i prezzi relativi delle importazioni statunitensi.

I paesi che cercano di mantenere la competitività delle loro esportazioni hanno un interesse evidente nell’incoraggiare tali aggiustamenti delle valute, o almeno nel non opporsi ad essi. Di fatto, in realtà essi non devono far niente perché le loro valute cadano quando gli Stati Uniti applicano le tariffe. Il deficit di conto corrente è solo la differenza tra gli investimenti e i risparmi statunitensi, che le tariffe non possono modificare. Se il conto corrente non cambia, allora neppure possono cambiare i prezzi relativi dei prodotti nazionali o stranieri. Dunque il tasso di cambio deve muoversi per suo conto per compensare le tariffe.

Quindi la sfida per la squadra di Trump è di convincre gli altri paesi a cambiare le loro politiche per impedire che le loro valute si muovano. È questo a cui si riferisce la richiesta di tassi di cambio stabili e di porre fine alla “manipolazione valutaria”.

Si consideri la richiesta della Shelton dell’anno passato di un nuovo sistema di Bretton Woods. L’obbiettivo, per come lo aveva descritto, sarebbe stato stabilire “un meccanismo coerente di mantenimento della stabilità del tasso di cambio tra le valute nazionali”, lo stesso obbiettivo di quello che fu stabilito alla originaria Conferenza di Bretton Woods del 1944.

Ma in assenza di una conferenza globale – qualcosa che per Trump sarebbe una bestemmia – il modo di arrivarci sarebbe lo stesso che sotto il gold standard del diciannovesimo secolo. Allora la potenza guida, la Gran Bretagna, stabilì in modo unilaterale il prezzo in oro della valuta nazionale. Altri paesi, osservando i vantaggi che ne derivavano per l’Inghilterra, seguirono il suo esempio. Una volta che vari paesi ebbero ancorato il valore nazionale all’oro, i tassi di cambio tra le loro valute furono efficacemente fissati. Oggi l’idea è evidentemente che se gli Stati Uniti si muovono per primi, “preventivamente” come si esprime la Shelton, gli altri paesi li seguiranno.

Tuttavia, dietro questa presunzione, si collocano un certo numero di incoerenze logiche. La prima, gli altri paesi non mostrano un gran desiderio di stabilizzare i loro tassi di cambio, che sia restaurato o meno il gold standard. Essi capiscono che differenti condizioni economiche giustificano differenti politiche monetarie, il che a sua volta richiede che i tassi di cambio si muovano.

La seconda, il gold standard non è un ancoraggio stabile. Il prezzo in oro del dollaro ha fluttuato dai 900 dollari nel 2009 ai 1.900 dollari nel 2011, per tornare ai 1.500 dollari di oggi. Ancorare da parte della Fed il prezzo dell’oro in dollari non comporterebbe affatto ancorare il suo prezzo relativo – ovvero, il prezzo dell’oro in rapporto ai prezzi degli altri beni e servizi. Perché il prezzo relativo dell’oro raddoppiasse, i prezzi al consumo avrebbero dovuto dimezzarsi, in una deflazione catastrofica.

Il prezzo dell’oro in relazione alla inflazione dei prezzi al consumo nel diciannovesimo secolo era meno volatile, ma questo rifletteva l’importanza della estrazione dell’oro. Quando il prezzo dell’oro cresceva in relazione ai prezzi delle altre materie prime, venivano allocate più risorse nella attività estrattiva. Di conseguenza veniva estratto più oro, provocando la caduta del suo prezzo relativo. Più precisamente, gli altri prezzi salivano, al momento in cui l’oro aggiuntivo sosteneva un incremento inflazionistico nell’offerta di moneta.

Oggi, dopo un aumento secolare nella produzione di altri beni e servizi, l’estrazione dell’oro vale una quota molto minore del PIL globale. La capacità di stabilizzazione dell’industria mineraria è più debole, il che rende il prezzo dell’oro più volatile.

Si potrebbe sostenere che la volatilità del prezzo dell’oro riflette l’instabilità finanziaria, che induce gli investitori a precipitarsi sull’oro come bene rifugio, e che il gold standard produrrebbe un contesto finanziario più stabile. Ma non c’è alcun fondamento storico per un’idea del genere. Le crisi finanziarie erano un fenomeno ricorrente con il gold standard. Questo non per cause misteriose: il dover stabilizzare il prezzo dell’oro limitava gravemente la possibilità delle banche centrali di agire come prestatrici di ultima istanza per sistemi finanziari arretrati. L’instabilità era una conseguenza regolare.

In breve, gli argomenti a favore del gold standard e di tassi di cambio ancorati sono profondamente difettosi. Ma c’è, per così dire, un rivolto postivo: niente del genere è destinato ad accadere, che lo voglia o no la Governatrice Shelton.