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Banche Centrali di nuovo modello, di Barry Eichengreen (da Project Syndicate, 9 febbraio 2021)
Feb 9, 2021
New-Model Central Banks
BERKELEY – We are used to thinking about the remit of central banks as focusing narrowly on price stability, or at most as targeting inflation while ensuring the smooth operation of the payment system. But with the global financial crisis of 2008 and now COVID-19, we have seen central banks intervening to support a growing range of markets and activities, using instruments that extend well beyond interest rates and open market operations.
An example is the US Federal Reserve’s Paycheck Protection Program Liquidity Facility, under which the Fed provides liquidity to lenders who extend loans to small businesses in pandemic-related distress. This, clearly, is not your mother’s central bank.
Now we hear calls to broaden this ambit still further. European Central Bank President Christine Lagarde and Fed board member Lael Brainard have each urged central banks to tackle climate change. Against the backdrop of the Black Lives Matter movement, US Representative Maxine Waters of California has pushed Fed Chair Jerome Powell to do more about inequality, including specifically racial inequality.
Such calls horrify central-banking purists, who warn that charging central banks with these additional responsibilities risks diverting them and their policy instruments from their primary objective of inflation control. They caution that monetary policy is a blunt instrument for tackling climate change and inequality, which can be more effectively addressed by taxing carbon emissions or strengthening equal housing laws.
Above all, the critics worry that pursuing these other objectives will jeopardize central banks’ independence. Central banks enjoy operational independence in order to pursue a specific mandate, because there is a consensus that the mandated objectives are best taken out of elected officials’ hands. But independence does not mean central bankers are unaccountable to politicians and public opinion. They must justify their actions and explain how their policy decisions advance the mandated objectives. Their success or failure can be judged by whether or not the central bank achieves its independently verifiable targets.
With a greatly expanded mandate, the relationship between policy instruments and targets would become more complex. Justifications for policy decisions would be harder to communicate. Success or failure would be more difficult to judge. Indeed, insofar as monetary policy has only limited influence over climate change or inequality, targeting such variables would be setting up the central bank to fail. And frustration over failure might lead politicians to rethink the central bank’s operational independence.
These arguments are not without merit. At the same time, central bankers cannot snooze quietly in their bunks in the face of an all-hands-on-deck emergency. Calls for central banks to address climate change and inequality reflect an awareness that these problems have risen to the level of existential crises. If central bankers ignored them, or said, “These urgent problems are best addressed by someone else,” their response would be seen as a haughty and perilous display of indifference. At that point, their independence would truly be at risk.
So, what to do? Central banks as regulators have tools with which to address climate change, and their responsibility for ensuring the integrity and stability of the financial system gives policymakers the mandate to use them. They can require more extensive climate-related financial disclosures. They can impose stricter capital and liquidity requirements on financial institutions whose asset portfolios expose them to climate risk. Such tools will discourage the financial system from underwriting brown investments.
The challenge of understanding the risks to financial stability from climate change is that climate events are irregular and nonlinear. When modeling them, it will be important for central banks to avoid the mistakes they made in modeling COVID-19. Those problems arose because economists and epidemiologists worked in their separate silos. So, one might ask advocates like Lagarde and Brainard: How many climate scientists have central banks hired? When will they start?
When it comes to inequality, some central banks already have the relevant mandate. In the United States, the Community Reinvestment Act of 1977 tasks regulators, including the Fed, with ensuring that low- and moderate-income families have adequate access to credit. The Fed has delegated this responsibility to its 12 regional reserve banks, each of which fulfills it in different ways. Stronger guidance from the Federal Reserve Board on exactly how to ensure equal access to credit, with explicit attention to racial disparities, would reinforce existing efforts.
It would be a departure for other central banks, such as the ECB, to address the credit access of minority and underprivileged groups. But the European Parliament can so instruct it. And the ECB Board can work with the national institutions that make up the European System of Central Banks in meeting that call.
Monetary policy has implications for issues beyond inflation and payments, including climate change and inequality. It would be disingenuous, even dangerous, for central bankers to deny those connections, or to insist that they are someone else’s problem. The best way forward for central bankers is to use monetary policy to target inflation, while directing their regulatory powers at other pressing concerns.
Banche Centrali di nuovo modello,
di Barry Eichengreen
BERKELEY – Eravamo soliti pensare al compito di una banca centrale come il concentrarsi in senso stretto sulla stabilità dei prezzi, o al massimo avere un obbiettivo di inflazione nel mentre si garantiscono le operazioni del sistema dei pagamenti. Ma con la crisi finanziaria del 2008 e adesso con il Covid-19, abbiamo visto le banche centrali intervenire a sostegno di una gamma crescente di mercati e di attività, utilizzando strumenti che vanno ben oltre i tassi di interesse e le operazioni a mercati aperti.
Un esempio è lo Strumento di Liquidità del Programma di Protezione degli Stipendi, con il quale la Fed fornisce liquidità a chi ampia i prestiti alle piccole imprese in difficoltà in dipendenza dalla pandemia. Questa, chiaramente, non è la banca centrale della vostra mamma. [1]
Ora sentiamo parlare di ampliare ancora di più questo ambito. La Presidente della Banca Centrale Europea Christine Lagard e il componente del consiglio della Fed Lael Brainard hanno entrambi sollecitato le banche centrali a misurarsi con il cambiamento climatico. Nel contesto del movimento Black Lives Matter, la congressista statunitense della California Maxine Waters ha sollecitato il Presidente della Fed Jerome Powell e fare di più sull’ineguaglianza, compresa in particolare l’ineguaglianza razziale.
Tali prese di posizione scandalizzano i puristi delle banche centrali, che mettono in guardia dal rischio che caricare gli istituti con responsabilità aggiuntive distolga essi e i loro strumenti operativi dal loro obbiettivo primario del controllo dell’inflazione. Essi avvertono che la politica monetaria è uno strumento spuntato per misurarsi con il cambiamento climatico e l’ineguaglianza, che possono essere più efficacemente affrontati tassando le emissioni di anidride carbonica o rafforzando le leggi per alloggi giusti.
Soprattutto, i critici si preoccupano che perseguire questi diversi obbiettivi metterà a rischio l’indipendenza delle banche centrali. Queste godono di una indipendenza operativa allo scopo di perseguire un mandato preciso, giacché c’è un ampio consenso che gli obbiettivi delegati siano meglio corrisposti fuori dalle mani delle autorità elettive. Ma l’indipendenza non comporta che i banchieri centrali non debbano rendere conto ai politici ed alla opinione pubblica. Essi debbono giustificare le proprie iniziative e spiegare come le loro decisioni politiche facciano progredire gli obbiettivi delegati. Il loro successo o fallimento può essere giudicato dal fatto che la banca centrale realizzi o no i suoi obbiettivi indipendentemente verificabili.
Con un mandato grandemente ampliato, la relazione tra strumenti politici ed obbiettivi diventerebbe più complessa. Le giustificazioni per le decisioni politiche diverrebbero più difficili da comunicare. Il successo o il fallimento sarebbero più difficili da giudicare. In effetti, per quanto la politica monetaria abbia una influenza solo limitata sul cambiamento climatico o sull’ineguaglianza, darsi obbiettivi su tali variabili disporrebbe la banca centrale a possibili insuccessi. E la frustrazione per tali insuccessi potrebbe portare gli uomini politici a ripensare all’indipendenza operativa della banca.
Questi argomenti non sono senza fondamento. Nello stesso tempo, i banchieri centrali, a fronte di una emergenza nella quale c’è bisogno dell’aiuto di tutti, non possono dormicchiare pacificamente nelle loro cucce. Le richieste che le banche centrali affrontino i cambiamenti climatici e l’ineguaglianza riflettono una consapevolezza secondo la quale questi problemi sono cresciuti sino a divenire crisi esistenziali. Se i banchieri centrali li ignorassero, o se dicessero “Questi problemi urgenti possono essere meglio affrontati da qualcun altro”, la loro risposta sarebbe considerata una altezzosa e pericolosa manifestazione di indifferenza. A quel punto, la loro indipendenza sarebbe effettivamente a rischio.
Cosa fare, dunque? Le banche centrali nelle loro funzioni regolatrici hanno strumenti con i quali affrontare il cambiamento climatico e la responsabilità di garantire la integrità e la stabilità del sistema finanziario dà alle autorità il potere di usarli. Esse possono chiedere più estese informazioni finanziarie connesse col clima. Possono imporre requisiti più severi di capitali e di liquidità alle istituzioni finanziarie i cui asset di portafoglio espongano al rischio climatico. Tali strumenti scoraggeranno il sistema finanziario dal sottoscrivere investimenti con impatti negativi sull’ambiente.
La difficoltà nel comprendere i rischi per la stabilità finanziaria derivanti dal cambiamento climatico è che gli eventi climatici sono irregolari e non lineari. Nel modellarli, sarà importante per le banche evitare gli errori che hanno fatto nel modellare il Covid-19. Quei problemi sono sorti perché gli economisti e gli epidemiologi hanno lavorato nei loro comparti separati. Si potrebbe dunque chiedere ai sostenitori di quella tesi come Lagarde e Brainard: quanti scienziati del clima hanno assunto le banche centrali? Quando cominceranno ad assumerli?
Quando si passa all’ineguaglianza, alcune banche centrali hanno già un mandato considerevole. Negli Stati Uniti, la Legge sul Reinvestimento sulla Comunità del 1977 affida ai regolatori, compresa la Fed, il compito di assicurare che le famiglie con basso e moderato reddito abbiano adeguato accesso al credito. La Fed ha delegato la responsabilità alle sue 12 banche di riserva regionali, ciascuna delle quali lo adempie in modi diversi. Un indirizzo più forte da parte del Consiglio della Federal Reserve su come assicurare con precisione un eguale accesso al credito, con una attenzione particolare alle differenze di razza, rafforzerebbe gli sforzi in atto.
Per altre banche centrali, come la BCE, misurarsi con l’accesso al credito delle minoranze e di gruppi emarginati sarebbe una novità. Ma pure il Parlamento Europeo potrebbe dare indirizzi. E il Consiglio della BCE può lavorare con le istituzioni nazionali che compongono il Sistema Europeo delle Banche Centrali per soddisfare quella richiesta.
La politica monetaria ha implicazioni per le tematiche che vanno oltre l’inflazione ed i pagamenti, inclusi il cambiamento climatico e l’ineguaglianza. Negare queste connessioni da parte dei banchieri centrali sarebbe ingenuo, persino pericoloso, così come insistere che essi siano problemi di qualcun altro. Per i banchieri centrali il modo migliore e avanzato è usare la politica monetaria per gli obbiettivi di inflazione, nel mentre indirizzano il loro potere regolatorio verso altre pressanti preoccupazioni.
[1] Non so se sia un modo di dire americano; noi, abituati a tempi più lenti, diremmo forse “dei nostri nonni”.
By mm
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