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Perchè il mandato di Trump è stato un tale fallimento? (per esperti) Di Paul Krugman (dal blog di Krugman, 9 aprile 2021)
April 9, 2021
Why Was Trump’s Signature Policy Such a Flop? (Wonkish)
By Paul Krugman
Today’s column is about the Biden administration’s proposal for corporate tax reform — a term I use advisedly. For this isn’t just about raising the tax rate, although that’s part of it. It’s also an attempt to crack down on tax avoidance, in particular the strategies multinational corporations use to shift reported profits to low-tax jurisdictions.
Will this happen? Probably, although it will be tricky keeping the Democratic caucus in line (there won’t be any Republican votes). But it wouldn’t be happening if the 2017 Trump tax cut for corporations hadn’t been such a complete flop, hadn’t failed so completely to deliver the promised surge in business investment.
So what I want to talk about here is why even many critics, myself included, thought the Trump tax cut was less bad than the usual Republican tax plan, followed by three reasons we were, it turned out, too kind.
The least bad idea?
Republican tax cuts are usually concentrated on high-income individuals, and are justified with the claim that cutting marginal tax rates will lead to an explosion in individual effort, entrepreneurship, and so on.
There have been many debunkings of this claim. Here’s another: I happen to be familiar with the taxes facing fairly high-income individuals in New York City — specifically, people who rely on earned income, not income that, like the income of fund managers and so on, can be engineered to face low taxation. Think of this category as the figure in one of my favorite lines from the movie Wall Street: “A $400,000 a year working Wall Street stiff, flying first class and being comfortable.”
Here’s my estimate of the marginal tax rate — the share of an additional $1 in income that goes to government — facing a guy like that in New York City:
Pity the $400K a year working stiff. Credit…Author’s calculations
It’s pretty high! My point, however, is that even with a marginal tax rate close to 60 percent, high-earning New Yorkers are not exactly noted for being slow-moving and lazy. So the claim that personal taxes are a major disincentive to work and productivity never made much sense.
The rationale for the corporate tax cut was, however, quite different. It wasn’t about individual work effort; instead, it was about incentives to invest in the United States as opposed to other nations. That’s clearly a real issue in a world of mobile capital. And the tax cut’s advocates argued that lower profit taxes would bring higher investment here, leading over time to faster growth and higher wages.
At the time I accepted this logic, at least as a qualitative matter. I still thought the tax cut was a bad idea, but that was because I believed that the inflow of capital would be smaller and take much longer than the plan’s advocates claimed, and as a result wouldn’t be enough to compensate for the loss of revenue.
But I was, it turned out, being too generous. As a 2019 analysis by the International Monetary Fund found, the Tax Cuts and Jobs Act ended up having no visible effect at all on business investment, which rose no more than you would have expected given the growth in demand. Here’s a quick way to see that, namely business investment as a share of G.D.P.:
Where’s my investment surge?Credit…FRED
How can we understand this abject failure? I see three reasons, one of which I missed completely back in 2017, two of which I knew about but didn’t give sufficient weight. Let’s run through them.
A tax on profits isn’t a tax on capital
I’ve been spending some time talking to tax policy experts inside and outside the Biden administration, and one point they make is that what might seem obvious — taxing profits deters corporations from investments they might otherwise make — isn’t obvious at all.
Imagine a company considering whether to borrow money to invest in some new project. If there were no profits tax, it would proceed if and only if it expected the rate of return on the project to exceed the interest rate on the loan. Now suppose that there is, say, a 35 percent tax on profits. How does this change the company’s decision? It doesn’t.
Why? Because interest on the loan is tax-deductible. If investment is financed with debt, profit taxes only fall on returns over and above the interest rate, which means that they shouldn’t affect investment choices.
OK, not all investment is debt-financed, although that itself poses a puzzle: There’s a clear tax advantage to issuing debt rather than selling stock, and the question of why companies don’t use more leverage is subtle and hard. The immediate point, however, is that the corporate profits tax isn’t a tax on capital, it’s a tax on a particular aspect of corporate financial structure. Analyses — mine included! — that treat it simply as raising the cost of capital are being far too generous to tax cutters.
Business investment isn’t that sensitive to the cost of capital, anyway
Suppose we ignore the deductibility of interest for a moment, and consider a company that for some reason finances all its investment with equity. Imagine also that investors know they can earn a rate of return r in the global marketplace. In that case they’ll require that the company earn r/ (1-t) on its investments, where t is the rate of profit taxes. This is how advocates of the Trump tax cut looked at the world in 2017.
Under these conditions, cutting t, by reducing the required rate of return — in effect, by cutting the cost of capital — should induce corporations to increase the U.S. capital stock. For example, the Tax Foundation predicted that the capital stock would rise by 9.9 percent, or more than $6 trillion.
But these predictions missed a key point: most business assets are fairly short-lived. Equipment and software aren’t like houses, which have a useful life measured in decades if not generations. They’re more like cars, which generally get replaced after a few years — in fact, most business investment is even less durable than cars, generally wearing out or becoming obsolete quite fast.
And demand for short-lived assets isn’t very sensitive to the cost of capital. The demand for houses depends hugely on the interest rate borrowers have to pay; the demand for cars only depends a bit on the interest rate charged on car loans. That’s why monetary policy mainly works through housing. And the short lives of business assets dilute the already weak effect of taxes on investment decisions.
Monopoly
Financial industry types often talk about the FAANGs: Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Google — tech companies that loom large in the stock market. These companies look very different from past market leaders like General Motors in its heyday; it’s much harder to link their value to the tangible assets they own.
True, there are more of those assets than are visible to the naked eye. For example, Amazon’s warehouses employ a vast number of workers. Still, the value of these companies mainly reflects their market power, the quasi-monopoly positions they’ve established in their respective domains.
There are many issues relating to this market power, but in the current context what matters is that taxes on monopoly profits are as close as you can get to revenue-raising without side effects. They certainly don’t deter investment, because monopoly profits aren’t a return on capital.
And the profit tax is at this point largely a tax on monopoly or quasi-monopoly profits. Officials I’ve spoken to cite estimates that around 75 percent of the tax base consists of “excess” returns, over and above the normal return on capital, and that this percentage has been rising over time. Loosely speaking, this means that most of a corporate tax cut just goes to swelling monopoly profits, with any incentive effects limited to the shrinking fraction of corporate income that actually reflects returns on investment. That I.M.F. study of the Trump tax cut suggested that rising monopoly power might help explain its lack of impact.
Maybe the way to think about all this is to say that naïve calculations of the effect of tax cuts on business investment have to be “geared down” in multiple ways. Debt-financed investment shouldn’t be affected; the cost of capital has a limited effect on investment in any case because of short asset lives; and a lot of any tax cut goes to monopolists whose behavior won’t be affected. Even with all of this, there should be some effect from lower taxes, but it could easily be small enough to vanish in the statistical noise.
But why did anyone ever believe that corporate tax cuts would do great things for the economy?
Leprechauns
The big argument for cutting corporate taxes has long been that if we don’t, corporations will move capital and jobs to lower-tax nations. And a casual look at the data suggests that this actually happens. U.S. corporations have a lot of overseas assets, and seem to favor countries with low tax rates.
What we’ve learned over the past 7 or 8 years, however, is that we’re mainly looking at accounting tricks rather than real capital flight to avoid taxes. There are multiple ways to make this point; in my column on the subject I used “leprechaun economics,” the crazy swings in Irish growth that demonstrate the fictitious nature of corporate investment in Ireland’s economy. Another way to make the point is to note that most — most! — overseas profits reported by U.S. corporations are in tiny tax havens that can’t realistically be major profit centers. Here’s a chart from the Biden administration’s fact sheet on its tax plan:
Leprechauns rule. Credit…U.S. Treasury department
So one way to think about the failure of the Trump tax cut is that it didn’t reverse capital flight because the capital flight never happened in the first place. In effect, the U.S. government gave up hundreds of billions of dollars to fix a nonexistent problem.
Now the Biden administration wants to go after the real problem, which was always tax avoidance, not loss of jobs to foreigners. Will they manage to pass the necessary legislation? We’ll just have to wait and see.
Perchè il mandato di Trump è stato un tale fallimento? (per esperti)
Di Paul Krugman [1]
L’articolo di oggi [era] sulla proposta della Amministrazione Biden di una riforma fiscale per le società – un termine che uso non a caso. Perché non si tratta soltanto di aumentare l’aliquota fiscale, sebbene quella sia una componente. È anche un tentativo per abbattere l’evasione fiscale, in particolare le strategie che le società multinazionali adoperano per denunciare i profitti nelle giurisdizioni con tasse basse.
Tutto questo accadrà? È probabile, sebbene sarà complicato tenere allineato il raggruppamento democratico (non ci sarà alcun voto da parte dei repubblicani). Ma poteva non avvenire se il taglio delle tasse di Trump sulle società non fosse stato un fallimento così completo, non essendo riuscito per niente a provocare la crescita promessa negli investimenti delle imprese.
Dunque, quello di cui vorrei ragionare qua è la ragione per la quale persino molti critici, incluso il sottoscritto, pensassero che il taglio delle tasse di Trump fosse meno negativo dei consueti programmi fiscali repubblicani, seguito dalle tre ragioni per le quali, si è scoperto, eravamo troppo generosi.
L’idea meno cattiva?
I tagli delle tasse dei repubblicani sono di solito concentrati sugli individui con redditi elevati, e sono giustificati dalla pretesa che tagliare le aliquote fiscali marginali porterà ad une esplosione di sforzi individuali, di spirito imprenditoriale, e via dicendo.
Ci sono state molte demistificazioni di questa pretesa. Eccone un’altra: si dà il caso che io abbia familiarità con le tasse con cui fanno i conti le persone di New York City con redditi abbastanza elevati – in particolare quelle che si basano su redditi da lavoro e non sui redditi che, come quelli dei gestori di fondi o cose del genere, che possono essere congegnati per ottenere una tassazione bassa. Si pensi a tale categoria come il personaggio di una delle mie preferite frasi del film Wall Street: “Un impiego di circa 400.000 dollari all’anno a Wall Street, che ti fa viaggiare il prima classe ed avere una vita agiata”.
Ecco la mia stima della aliquota fiscale marginale – la quota di un dollaro aggiuntivo di reddito che va alle amministrazioni [2] – con la quale si misura un soggetto come quello di New York City:
Compassione per un impiego da 400 mila dollari all’anno. Fonte … calcoli dell’autore
È piuttosto alta! La mia osservazione, tuttavia, è che persino con una aliquota fiscale marginale vicina al 60 per cento, i newyorkesi con elevati guadagni non sono precisamente famosi per essere lenti e starsene con le mani in mano. Dunque, la pretesa che le tasse personali siano un importante disincentivo al lavoro ed alla produttività non ha mai avuto molto senso.
Tuttavia, la logica del taglio alle tasse delle società era piuttosto differente. Essa non riguardava l’impegno individuale nel lavoro; riguardava invece gli incentivi ad investire negli Stati Uniti anziché in altre nazioni. In un mondo di mobilità dei capitali, quello è chiaramente un tema reale. E i difensori del taglio delle tasse sostenevano che tasse più basse sui profitti avrebbero in questo caso portato in alto gli investimenti, nel corso del tempo provocando una crescita più veloce e salari più elevati.
A quel tempo accettai questa logica [4], almeno da un punto di vista concettuale. Pensavo ancora che il taglio delle tasse fosse una cattiva idea, ma lo pensavo perché credevo che il flusso di capitali sarebbe stato più piccolo e avrebbe preso molto più lungo tempo di quanto sostenevano i difensori del piani, e di conseguenza non sarebbe stato sufficiente a compensare la perdita delle entrate.
Ma ero, come si dimostrò, troppo generoso. Come scoprì una analisi del Fondo Monetario Internazionale del 2019, la Legge sul Taglio delle Tasse e sui Posti di Lavoro finì col non avere alcun effetto visibile sugli investimenti delle imprese, che non crebbero di più di quello che ci si sarebbe aspettati considerata la crescita della domanda. Nella tabella qua sotto un modo rapido per constatarlo, ovvero gli investimenti delle imprese come percentuale del PIL:
Dove è finita la crescita degli investimenti? Fonte … Fed di St. Louis
Come possiamo interpretare questo misero fallimento? Considero tre ragioni, una delle quali non la vidi affatto nel 2017, mentre le altre due le conoscevo ma non diedi loro peso sufficiente. Proviamo a ripassarle.
Una tassa sui profitti non è una tassa sul capitale
Ho trascorso un po’ di tempo parlando con esperti di politica fiscale della Amministrazione Biden, e un argomento che essi avanzano è che quello che sembrerebbe evidente – tassare i profitti impedisce alle società di fare investimenti che altrimenti farebbero – non è affatto evidente.
Si immagini una società che sta riflettendo se prendere soldi in prestito per investire in nuovi progetti. Se non ci fossero tasse sui profitti, essa andrebbe avanti se e soltanto se si aspettasse che il tasso di rendimento del progetto ecceda il tasso di interesse del prestito. Ora supponiamo che ci sia, ad esempio, una tassa sui profitti del 35 per cento. Quanto questa influirà sulla decisione della società? Non avrà influenza.
Perché? Perché l’interesse sul prestito è deducibile dalle tasse. Se un investimento è finanziato in debito, le tasse sui profitti ricadono soltanto sui rendimenti oltre il tasso di interesse, il che significa che esse non dovrebbero influenzare le scelte di investimento.
È vero, non l’intero investimento viene finanziato col debito, sebbene anche questo costituisca un enigma: c’è un chiaro vantaggio fiscale a emettere debito piuttosto che a vendere azioni, e la domanda sul perché le società non usano ua superiore leva finanziaria è sottile e difficile. L’aspetto immediato, tuttavia, è che la tassa sui profitti delle società non è una tassa sul capitale, è una tassa su un aspetto particolare della struttura finanziarie delle società. Le analisi – incluse le mie! – che la considerano semplicemente come qualcosa che accresce il costo del capitale si mostrano anche troppo generose verso i sostenitori dei tagli delle tasse.
In ogni caso, gli investimenti delle imprese non sono così sensibili al costo del capitale
Supponiamo per un momento di non considerare la deducibilità degli interessi, e consideriamo una società che per qualche ragione finanzi tutti i suoi investimenti con le azioni. Immaginiamo anche che gli investitori sappiano di poter guadagnare un tasso di rendimento “r” sui mercati globali. In quel caso essi vorranno che la società guadagno sui suoi investimenti “r/(1-t)”, dove “t” sono le tasse sul tasso di profitto. Questo è il modo in cui i sostenitori del taglio delle tasse di Trump consideravano il mondo nel 2017.
A queste condizioni, tagliando “t”, riducendo il tasso di rendimento desiderato – in effetti, tagliando il costo del capitale – si dovrebbero indurre le società ad aumentare il capitale azionario degli Stati Uniti. Ad esempio, Tax Foundation prevedeva che il capitale azionario sarebbe cresciuto del 9,9 per cento, ovvero più di 6 mila miliardi di dollari.
Ma queste previsioni trascuravano un punto cruciale: che la maggior parte degli asset delle imprese sono piuttosto di breve durata. Le attrezzature e il software non sono come le case, che hanno una vita utile misurata in decenni se non in generazioni. Sono più come le automobili, che in genere vengono sostituite dopo pochi anni – di fatto, la maggior parte degli investimenti delle imprese sono ancor meno duraturi che le automobili, in genere consumandosi o diventando obsoleti abbastanza velocemente.
E la domanda per gli asset di breve durata non è particolarmente sensibile al costo del capitale. La domanda per le case dipende molto dal tasso di interesse che coloro che prendono i soldi a prestito devono pagare; la domanda delle macchine dipende solo un po’ dal tasso di interesse sui prestiti. Questa è la ragione per la quale la politica monetaria principalmente opera attraverso le abitazioni, non attraverso i beni di consumo durevoli o gli investimenti aziendali. E le brevi vite degli asset di impresa diluiscono i già deboli effetti delle tasse sulle decisioni di investimento.
Monopolio
I soggetti del settore finanziario parlano spesso dei FAANG: Facebook, Apple, Amazon, Netfix, Google – le società tecnologiche che dominano il mercato azionario. Queste società sembrano molto diverse dai passati leader di mercato come General Motors nel suo pieno fulgore; è molto più difficile connettere il loro valore agli asset tangibili che possiedono.
È vero, gli asset sono più numerosi di quelli che sono visibili ad occhio nudo. I magazzini di Amazon, ad esempio, occupano un largo numero di lavoratori. Eppure, il valore di queste società principalmente riflette il loro potere di mercato, le posizioni di quasi monopolio che esse hanno stabilito nei loro rispettivi settori.
Ci sono molti temi relativi a questo potere di mercato, ma nel contesto presente quello che conta è che le tasse sui profitti di monopolio sono il più vicino possibile a quello che si può ottenere per un aumento delle entrate senza effetti collaterali. Esse certamente non scoraggiano gli investimenti, perché i profitti di monopolio non sono un rendimento sul capitale.
E le tasse sui profitti sono a questo punto in buona parte tasse sui profitti dei monopoli o dei quasi-monopoli. Per citare le stime dei dirigenti con cui ho parlato circa il 75 per cento della base fiscale consiste in rendimenti “in eccesso”, ben oltre il normale rendimento del capitale, e questa percentuale sta crescendo col tempo. Parlando genericamente, questo significa che la maggioranza degli sgravi fiscali sulle società va precisamente a rigonfiare i profitti di monopolio, con qualche effetto di incentivazione limitato alla riduzione della frazione di reddito societario che effettivamente riflette i rendimenti sull’investimento. Quello studio del FMI sul taglio delle tasse di Trump suggeriva che il crescente potere di monopolio potrebbe contribuire a spiegare la mancanza del suo impatto.
Forse il modo di riflettere su tutto questo è dire che i calcoli semplicistici sugli effetti dei tagli delle tasse sugli investimenti delle imprese devono essere “scalati” in vari modi. Gli investimenti finanziati col debito non dovrebbero essere influenzati; il costo del capitale ha in ogni caso un effetto limitato sugli investimenti per la vita breve degli asset; e una gran parte di qualsiasi taglio delle tasse va a monopolisti il cui comportamento non ne sarà influenzato. Persino con tutto questo, ci dovrebbe essere un qualche effetto da tasse più basse, ma sarebbe tanto piccolo da scomparire nel frastuono delle statistiche.
Ma perché mai qualcuno credeva che il taglio delle tasse sulle società avrebbe provocato grandi effetti sull’economia?
I folletti
Il grande argomento per il taglio delle tasse sulle società è stato per lungo tempo che se non lo facevamo, le imprese avrebbero spostato capitali e posti di lavoro verso le nazioni con tasse più basse. E una occhiata fugace ai dati indica che è questo che in effetti accade. Le società statunitensi hanno molti asset oltreoceano, e sembrano favorire i paesi con basse aliquote fiscali.
Quello che abbiamo imparato nel corso di 7 o 8 anni, tuttavia, è che stiamo principalmente osservando trucchi contabili piuttosto che veri capitali che scappano per evitare le tasse. Ci sono molti modi per spiegare questo aspetto; nel mio articolo sul tema ho utilizzato “l’economia dei folletti”, le pazzesche oscillazioni nella crescita dell’Irlanda che dimostrano la natura fittizzia degli investimenti delle società nell’economia irlandese. Un altro modo è osservare che la maggioranza – la maggioranza! – dei profitti all’estero rendicontati dalle società statunitensi sono in minuscoli paradisi fiscali che realisticamente non possono essere importanti centri di profitto. Ecco una tabella dal fogli informativo della Amministrazione Biden allegata al suo piano fiscale:
Il Governo dei folletti. Fonte … Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti
Dunque un modo per riflettere sul fallimento del taglio delle tasse di Trump è che esso non ha rovesciato la fuga dei capitali perché, anzitutto, la fuga dei capitali non esisteva. In sostanza, il Governo statunitense ha sborsato centinaia di miliardi di dollari per rimediare ad un problema inesistente.
Ora l’Amministrazione Biden vuole perseguire il problema vero, che è sempre stato l’evasione fiscale, non la perdita di posti di lavoro per gli stranieri. Riusciranno ad approvare la legislazione necessaria? Per vederlo dobbiamo solo aspettare.
[1] In questi anni Krugman ha varie volte cambiato le sedi nelle quali pubblicava i suoi post. Vari anni fa, egli aveva un blog distinto dal New York Times, negli anni nei quali era il riferimento mondiale nella lotta contro le politiche dell’austerità e veniva insignito del Premio Nobel. Negli anni più recenti, invece, per dire così, ‘coabitava’ sul blog del NYT, pur avendo uno spazio, naturalmente, personale e utilizzato solo per i suoi scritti. Di recente aveva annunciato la decisione di riaprire un blog personale dove pubblicare i suoi post più ‘tecnici’, considerato che la sede del suo blog presso il New York Times non gli sembrava soddisfacente per la difficoltà – per i lettori – a distinguere i suoi due articoli settimanali sul giornale dai post (e dunque la loro sorpresa di trovarsi talora dinanzi a scritti assai più complicati). Peraltro, da vari mesi aveva inaugurato una “newsletter” nella quale pubblicava – spedendola via mail agli interessati – commenti di approfondimento sugli stessi temi degli articoli sul giornale.
Con il post di oggi, pare che egli abbia nuovamente cambiato idea e sia tornato a pubblicare tutti i suoi post nel blog sul NYT (se ben capisco, assieme alle newsletter). In una lettera si lettori – che trascuro di tradurre – egli spiega la novità.
Ma ai lettori di tali materiali su “FataTurchina” queste peregrinazioni sono state risparmiate, dato che gli articoli sul NYT compaiono da sempre in una rubrica sulla sinistra della pagina, mentre i post o le newsletter sono sempre apparse in una rubrica distinta (“Blog di Krugman”) sulla destra della pagina e di solito anche nella rubrica che appare sulla destra della pagina (“Selezione della settimana”). Altri scritti più lunghi e impegnativi – come discorsi in occasioni straordinarie o recensioni di libri – si trovano invece nella rubrica in fonda a destra della pagina, dal titolo: “Saggi, articoli su riviste di Krugman ed altri”.
Per chi invece fosse interessato ai post più antichi – ovvero alla serie storica qua tradotta da circa un decennio di tutti i suoi interventi – sarà sufficiente cliccare sulla mascherina in alto che distingue tutte le varie rubriche, nello spazio “Blog di Krugman”. Si apriranno due opzioni, e si dovrà cliccare su quella che reca: “Archivio posts”; in quel modo si troveranno, scorrendo retrospettivamente, tutti gli interventi dal 2012.
[2] La aliquota fiscal marginale è l’aliquota fiscale che si paga per un dollaro aggiuntivo di reddito. Negli Stati Uniti l’aliquota fiscale marginale per le persone cresce al salire dei loro redditi. Questo metodo di tassazione, noto come tassazione progressiva, ha l’obbiettivo di tassare le persone basandosi sui loro guadagni. Coloro che guadagnano di meno hanno una aliquota più bassa dei percettori di redditi elevati.
[3] Considerato che FICA sta per Federal Insurance Contributions Act (Legge Federale sui Contributi Assicurativi), l’aliquota fiscale marginale se ne va per circa il 60% in tasse, delle quali meno di un 10% sono imposte sugli acquisti, ovvero tasse sul valore aggiunto (sales). Tutte le altre voci sono tasse locali, statali, federali o contributi assicurativi.
[4] La connessione è con il testo di un intervento di Krugman del 21 ottobre 2017, qua tradotto con il titolo: “Un po’ di fuorviante geometria sulle tasse delle società (per esperti)”.
[5] La tabella è realmente impressionante. Essa mostra la parte del reddito delle società multinazionali americane nei “Sette Grandi Paradisi Fiscali”, sul lato sinistro come percentuale del reddito all’estero totale di quelle società, su quello destro come percentuale del PIL statunitense. Come si vede, il reddito in quei paesi minuscoli (non solo Irlanda, ma Bermuda, Isole Cayman etc.) era poco superiore al 10% del reddito totale all’estro nell’anno 2000 e nel 2019 è diventato pari a circa il 60%. Inoltre esso si è quadruplicato in un ventennio, passando dallo 0,4% all’1,6% del PIL americano.
By mm
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