Il dollaro comanda. E dunque?

Di Paul Krugman

Si supponeva che le criptovalute sostituissero nella nostra vita quotidiana la valuta cartacea emessa dal Governo. Così non è stato. Ma una cosa che continuo a sentir dire dai credenti nelle criptovalute è che il Bitocoin, o l’Ethereum, o forse qualche cripto asset inventato dai cinesi, presto sostituirà il dollaro come prescelta valuta globale.

Questo è peraltro molto improbabile che accada, dato che è molto difficile che una valuta funzioni come moneta globale se essa non funziona anzitutto come una ordinaria moneta. Eppure, è assolutamente concepibile che uno di questi giorni qualcosa sostituisca il dollaro nel suo attuale dominio. Pensavo un tempo che l’euro avrebbe potuto essere un contendente, sebbene i guai dell’Europa la rendano adesso una prospettiva distante. Eppure, niente in materia monetaria è definitivo.

Ma è importante? Il mio vecchio docente Charles Kindleberger era solito dire che chiunque perda molto tempo a pensare alla valuta internazionale diventa un po’ matto. Intendeva dire, penso, che una cosa come il dominio del dollaro sembra debba essere molto importante – un pilastro del potere dell’America nel mondo. Cosicché è molto difficile per la gente – specialmente per le persone che non sono specialisti della disciplina – capacitarsi del dato di fatto per il quale esso è una questione discretamente banale.

Ma partiamo dall’inizio: il dominio del dollaro è vero. Di questi tempi l’America totalizza, a prezzi di mercato, meno di un quarto del PIL mondiale; meno ancora se si correggono le differenze nazionali nel costo della vita. Tuttavia il dollaro domina i commerci valutari: quando una banca vuole scambiare ringgit [1] malesi con sol [2] peruviani, essa normalmente scambia ringgit in dollari e poi dollari in sol. Anche una gran parte del commercio mondiale viene espressa in dollari – ovvero i contratti sono espressi in dollari ed anche le liquidazioni vengono fatte in dollari. E i dollari totalizzano circa il 60 per cento delle riserve ufficiali di valuta estera: asset in valute estere che i Governi detengono principalmente perché, se necessario, possono intervenire per stabilizzare i mercati.

Come ho detto, questa sembra essere una cosa molto importante. In un certo senso, il dollaro è la moneta del mondo, ed è naturale assumere che questo dia agli Stati Uniti quello che una volta un ministro della finanze francese chiamò il “privilegio esorbitante” – la possibilità di acquistare oggetti semplicemente stampando i dollari che il mondo deve acquisire. Di tanto in tanto leggo notiziari secondo i quali il ruolo speciale del dollaro dà all’America la capacità unica di gestire anno dopo anno deficit commerciali, una possibilità negata ad altre nazioni.

Sennonché questo non è proprio vero. Qua sono rappresentati gli equilibri di conto corrente – le bilance commerciali, secondo una definizione generale – di alcuni paesi di lingua inglese nel corso degli anni, misurati come percentuali dei loro PIL:

Non siamo i re dei deficit. Fonte: Fondo Monetario Internazionale

È vero, l’America ha avuto regolarmente deficit commerciali. L’Australia ha gestito regolarmente deficit persino maggiori; il Regno Unito ha avuto fluttuazioni, ma ha anch’esso gestito in media grandi deficit. Sotto questo aspetto, non siamo speciali.

Eppure, non è forse vero che possiamo prendere a prestito soldi più convenientemente perché il dollaro è quello che comanda? Se così fosse, sarebbe un effetto piuttosto sottile. Nel mentre scrivo, i bond decennali statunitensi stanno rendendo l’1,6 per cento; quelli inglesi lo 0,8 per cento; quelli giapponesi lo 0,07 per cento. Una grande quantità di fattori influenzano i costi di indebitamento, ma non è così evidente dai dati il fatto che né la sterlina né lo yen abbiano un onere importante per non essere principali valute globali.

Ora, la sterlina un tempo era una principale valuta internazionale. Venne sostituita dal dollaro come valuta di riserva dal 1955. Restò un protagonista importante sino alla fine degli anni ’60. Ma allora il suo ruolo rapidamente svanì. Col 1975 la sterlina era fondamentalmente una normale valuta di un paese avanzato, utilizzata internamente ma non all’esterno del paese.

Dunque il valore della sterlina subì un gran colpo quando tutto ciò accadde? No. Ecco il reale tasso di cambio sterlina-dollaro – il numero di dollari per sterlina, corretto per il differenziale di inflazione – a partire dai primi anni ’60:

La sterlina è morta, lunga vita alla sterlina. Fonte: FRED

Ci sono state alcune grandi fluttuazioni nel corso del tempo, che riflettevano episodi come la politica di restrizione monetaria d Margaret Thatcher o il misto di restrizione monetaria e di spesa in deficit di Ronald Reagan. Ma in generale la sterlina è stata molto più forte dopo che si interruppe la sua funzione come valuta globale che non prima. Né si tratta di un grande mistero: esso probabilmente riflette il perdurante ruolo di Londra come centro finanziario globale in un’epoca di globalizzazione finanziaria. Ma ancora, è difficile vedere prove che la perdita di status valutario globale abbia fatto molta differenza.

Dunque, lo status del dollaro è completamente irrilevante? No. La popolarità del dollaro dà in effetti all’America un settore di esportazione unico – vale a dire, i dollari stessi. O più precisamente, i Benjamins – i biglietti da 100 dollari, che recano il ritratto di Benjamin Franklin.

Di questi tempi, gli affari ordinari della vita sono in gran parte digitali: molti americani usano raramente il contante. Persino nei chioschi di frutta e verdura sui marciapiedi di New York spesso si accetta Venmo [3].  Data questa realtà vissuta, fa impressione apprendere quanta valuta sia esattamente in circolazione: più di 2 mila miliardi di dollari, ovvero più di 6.000 dollari per ogni residente degli Stati Uniti.

Per cosa viene utilizzato tutto questo contante? Un indizio importante è la denominazione di queste banconote in circolazione:

Sono per davvero tutti ‘Benjamins’. Fonte: Federal Reserve  

È così, sono principalmente ‘benjamins’, che in linea di massima non possono neppure essere utilizzati nei negozi. Vengono usati per i pagamenti a persone che non vogliono essere facilmente tracciate, di solito perché stanno facendo qualcosa di illecito.

Ed ecco dove il dollaro gioca un ruolo speciale: in rapporto alle dimensioni della nostra economia, noi abbiamo molte più banconote di grosso taglio in circolazione rispetto agli altri paesi. Nel 2016, il valore delle banconote di grosso taglio in circolazione negli Stati Uniti era più del 6 per cento del PIL; il corrispondente dato del Canada era soltanto un terzo. La principale ragione della differenza, quasi sicuramente, è che molte delle banconote da 100 dollari vengono utilizzate fuori dagli Stati Uniti.

In effetti, la propensione degli stranieri a detenere contante americano comporta che il mondo ha prestato agli Stati Uniti una sostanziale quantità di moneta – forse nell’ordine di mille miliardi di dollari – ad interesse zero. Questo non è un grand’affare quando i tassi di interesse sono bassi come sono oggi, ma in passato ha avuto un valore maggiore – sino ad un quarto per cento del PIL.

Dunque, l’America ha in effetti qualche vantaggio dal ruolo speciale del dollaro. Ma esso difficilmente può essere considerato un pilastro della potenza statunitense. Ed essendo la principale fornitura di asset del mondo utilizzata in attività illegali, non è precisamente un ruolo ricoperto con gloria.

Dunque è possibile che il dollaro alla fine perda il suo dominio? Sì. Sarà importante? Non più di tanto.