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Il rischio di inflazione è reale, di Lawrence H. Summers (da Washington Post, 24 maggio 2021)
May 24, 2021
The inflation risk is real
The covid-19 chapter in U.S. economic history is coming to a close more rapidly than almost anyone expected, including me. Within weeks, gross domestic product will reach a new peak, and it is likely to exceed its pre-covid trend line before year’s end, as the economy enjoys its fastest year of growth in decades. Job openings are at record levels, and unemployment may well fall below 4 percent in the next 12 months. Wages and productivity growth are increasing.
This is both very good news and a tribute to the aggressive covid-19 containment policies of recent months, as well as to strong fiscal and monetary policies since the onset of the pandemic. Our economy has outperformed those of other industrial countries. U.S. policymakers can take satisfaction from that.
But new conditions require new approaches. Now, the primary risk to the U.S. economy is overheating — and inflation.
Even six months ago, it was reasonable to regard slow growth, high unemployment and deflationary pressures as the predominant risk to the economy. Today, while continuing relief efforts are essential, the focus of our macroeconomic policy needs to change.
Inflationary pressures are mounting from the boost in demand created by the $2 trillion-plus in savings that Americans have accumulated during the pandemic; from large-scale Federal Reserve debt purchases, along with Fed forecasts of essentially zero interest rates into 2024; from roughly $3 trillion in fiscal stimulus passed by Congress; and from soaring stock and real estate prices.
This is not just conjecture. The consumer price index rose at a 7.5 percent annual rate in the first quarter, and inflation expectations jumped at the fastest rate since inflation indexed bonds were introduced a generation ago. Already, consumer prices have risen almost as much as the Fed predicted for the whole year.
“We are seeing very substantial inflation,” Warren Buffett recently observed in remarks typical of business leaders throughout the country. “We are raising prices. People are raising prices to us, and it’s being accepted.”
Fed and Biden administration officials are entirely correct in pointing out that some of that inflation, such as last month’s run-up in used-car prices, is transitory. But not everything we are seeing is likely to be temporary. A variety of factors suggests that inflation may yet accelerate — including further price pressures as demand growth outstrips supply growth; rising materials costs and diminished inventories; higher home prices that have so far not been reflected at all in official price indexes; and the impact of inflation expectations on purchasing behavior.
Higher minimum wages, strengthened unions, increased employee benefits and strengthened regulation are all desirable, but they, too, all push up business costs and prices.
It is possible that the Fed could contain inflationary pressures by raising interest rates without damaging the economy. But in the current environment, where markets around the world have been primed to believe that rates will remain very low for the foreseeable future, that will be very difficult, especially given the Fed’s new commitment to wait until sustained inflation is apparent before acting. The history here is not encouraging. Every time the Fed has hit the brakes hard enough to slow growth meaningfully, the economy has gone into recession.
How much does it matter whether inflation accelerates? In general, increases in inflation disproportionately hurt the poor and are associated with reductions in trust in government. Progressives might consider the role that inflation played in electing Richard M. Nixon in 1968 and Ronald Reagan in 1980.
Jason Furman, chairman of President Barack Obama’s Council of Economic Advisers, recently said that the American Rescue Plan is definitely “too big for the moment,” stating: “I don’t know of any economist that was recommending something the size of what was done.” Excessive stimulus driven by political considerations was a consequential policy error that would be tragically compounded if valid concerns about the economy overheating prevented Congress from making the types of necessary public investments that are the focus of President Biden’s Jobs and Families Plans.
So how best can we contain overheating risks and promote sustainable growth while also making necessary investments in infrastructure, greening the economy and helping low- and middle-income families?
First, starting at the Fed, policymakers need to help contain inflation expectations and reduce the risk of a major contractionary shock by explicitly recognizing that overheating, and not excessive slack, is the predominant near-term risk for the economy. Tightening is likely to be necessary, and it is critical to set the stage for that delicate process. Meanwhile, the administration needs to continue to respect the independence of the Fed as it changes course. Clear statements that the United States desires a strong dollar will also be helpful in anchoring inflation expectations.
Second, policies toward workers should be aimed at the labor shortage that is our current reality. Unemployment benefits enabling workers to earn more by not working than working should surely be allowed to run out in September; in some parts of the country they should end sooner. Re-employment bonuses should be considered, and a major focus should be on promoting mobility and training workers for occupations where labor is short. Where “made-in-America” requirements exacerbate labor shortages and raise prices, they should be reconsidered.
Third, it is essential to make long-term public investments to increase productivity and enable more people to work. It would be a grave error to cut back excessively on public-investment ambitions out of inflation concerns. That is not because of the immediate jobs they create, but because of the long-term increases they generate in productive potential, sustainability and inclusivity. But where possible, infrastructure investments should be financed by reprogramming of Rescue Plan funds, such as those now being used by some states to finance tax cuts. Additionally, current spending financed by future taxes might further stimulate an already overheated economy. The opposite — revenue increases ahead of spending, or at least parallel to spending — can ensure more sustainable growth.
The winding down of the covid-19 crisis provides a historic opportunity for taking the next step toward providing for all Americans in an ever more effective and inclusive way. But to avoid squandering the opportunity, policymakers need to accept economic reality. The moment has come to move past emergency policies and fight for our country’s long-term future.
Il rischio di inflazione è reale,
di Lawrence H. Summers
Il capitolo della storia economica degli Stati Uniti del Covid-19 sta arrivando al termine più rapidamente di quanto si aspettavano quasi tutti, compreso il sottoscritto. Entro alcune settimane, il prodotto interno lordo raggiungerà un nuovo picco, ed è probabile che superi la sua lineadi tendenza precedente al Covid prima della fine dell’anno, quando l’economia godrà la sua più veloce crescita annuale da decenni. I posti di lavoro disponibili sono ad un livello record, e la disoccupazione potrebbe ben scendere sotto il 4 per cento nei prossimi 12 mesi. I salari e la crescita della produttività sono in aumento.
Queste sono entrambe buone notizie e un riconoscimento alle politiche di aggressivo contenimento del Covid-19 dei mesi recenti, così come alle forti politiche di finanza pubblica e monetarie dal momento della comparsa della pandemia. La nostra economia ha superato quelle degli altri paesi industriali. Da ciò le autorità statunitensi possono trarre soddisfazione.
Ancora sei mesi fa, era ragionevole considerare la lenta crescita, l’alta disoccupazione e le spinte deflazionistiche come il rischio predominante per l’economia. Oggi, mentre le prosecuzione degli sforzi degli aiuti è essenziale, il fulcro della politica macroeconomica è necessario che cambi.
Le spinte inflazionistiche stanno crescendo per il sostegno alla domanda da parte di più dei 2 mila miliardi di dollari di risparmi che gli americani hanno accumulato durante la pandemia; degli acquisti delle obbligazioni sul debito da parte della Federal Reserve, assieme alle previsioni della Fed di tassi di interesse sostanzialmente a zero sino al 2024; dei circa 3 mila miliardi di dollari di stimolo della finanza pubblica approvati dal Congresso: e dai prezzi delle azioni e delle proprietà immobiliari che salgono alle stelle.
Queste non sono semplici congetture. L’indice dei prezzi al consumo è salito nel primo trimestre ad un tasso annuale del 7,5 per cento, e le aspettative di inflazione sono balzate al tasso più veloce da quando le obbligazioni indicizzate per l’inflazione vennero introdotte, una generazione orsono. I prezzi al consumo sono già cresciuti quasi quanto le Fed aveva previsto per l’intero anno.
“Stiamo osservando una inflazione molto sostanziale”, ha di recente commentato Warren Buffet con considerazioni tipiche dei dirigenti di impresa in tutto il paese. “Noi stiamo alzando i prezzi. La gente sta alzando i prezzi verso di noi, e questo viene accettato”. La Fed ed i dirigenti della Amministrazione Biden hanno interamente ragione nell’indicare che una parte di inflazione, come la crescita dei prezzi delle auto usate del mese scorso, è transitoria. Ma non tutto quello cui stiamo assistendo è probabile sia temporaneo. Vari fattori suggeriscono che l’inflazione possa ancora accelerare – incluse ulteriori spinte sui prezzi allorché la crescita della domanda sia più veloce della crescita dell’offerta; i crescenti costi dei materiali e le scorte in diminuzione; i maggiori prezzi delle abitazioni che sinora non si sono riflessi affatto negli indici ufficiali dei prezzi, nonché l’impatto delle aspettative di inflazione nei comportamenti sugli acquisti.
I più alti salari minimi, i sindacati più forti, i maggiori sussidi agli occupati e le regolamentazioni rafforzate sono tutte cose desiderabili, ma anch’essi spingono in alto i costi per le imprese e i prezzi.
È possibile che la Fed possa contenere le spinte inflazionistiche elevando i tassi di interesse senza danneggiare l’economia. Ma nel contesto attuale, nel quale i mercati in tutto il mondo sono stati preparati a credere che i tassi rimarranno molto bassi nel futuro prevedibile, ciò sarà molto difficile, in particolare considerato il nuovo impegno delle Fed ad attendere ad agire prima che una sostanziale inflazione sia evidente. La storia in questo caso non è incoraggiante. Ogni volta che la Fed ha tirato i freni con energia sufficiente a rallentare la crescita in modo significativo, l’economia è andata in recessione.
Quanto questo è importante, se l’inflazione accelera? In generale, gli incrementi nell’inflazione colpiscono in modo sproporzionato i poveri e vengono associati a cali della fiducia al Governo. I progressisti potrebbero considerare il ruolo che l’inflazione giocò nell’eleggere Richard M. Nixon nel 1968 e Ronald Reagan nel 1980.
Jason Furman, a capo del Comitato dei Consiglieri economici del Presidente Barack Obama, di recente ha detto che il Piano di Aiuti Americano è “al momento troppo grande”, affermando “Non so se ci sia stata da parte di qualche economista qualche raccomandazione sulle dimensioni di quello che si stava facendo”. Uno stimolo eccessivo guidato da considerazioni politiche è stato un errore politico rilevante, che si aggraverebbe in modo tragico se valide preoccupazioni sul surriscaldamento dell’economia impedissero al Congresso di realizzare il genere di investimenti pubblici necessari che sono al centro dei programmi del Presidente Biden sui posti di lavoro e sulle famiglie.
Dunque, come possiamo nel migliore dei modi contenere i rischi di surriscaldamento e promuovere una crescita sostenibile nel mentre si fanno gli investimenti necessari nelle infrastrutture, nel miglioramento ambientale dell’economia e nell’aiutare le famiglie a basso e medio reddito?
Anzitutto, partendo dalla Fed, le autorità hanno bisogno di contenere le aspettative inflazionistiche e di ridurre il rischio di un importante shock restrittivo riconoscendo che il surriscaldamento, e non l’eccessiva fiacchezza, è il rischio predominante a breve termine per l’economia. Restringere è probabile che sia necessario, ed è fondamentale stabilire il grado di quel delicato processo. Nel frattempo, l’Amministrazione deve continuare a rispettare l’indipendenza della Fed nel mentre essa cambia indirizzo. Anche dichiarazioni chiare secondo le quali gli Stati Uniti desiderano un dollaro forte saranno utili nell’ancorare le aspettative di inflazione.
In secondo luogo, le politiche verso i lavoratori dovrebbero essere rivolte alla scarsità di forza lavoro che è attualmente la nostra realtà. I sussidi alla disoccupazione che permettono ai lavoratori di guadagnare di più non lavorando anziché lavorando, dovrebbero certamente essere sospesi a settembre; in alcune parti del paese dovrebbero terminare anche prima. Dovrebbero essere considerati i sussidi per la rioccupazione e ci dovrebbe essere una importante concentrazione sul promuovere la mobilità e la formazione dei lavoratori per occupazioni dove difetta la forza di lavoro. Dove i requisiti del “made-in-America” esacerbano la mancanza di forza lavoro ed alzano i prezzi, essi dovrebbero essere riconsiderati.
In terzo luogo, è essenziale fare in modo che gli investimenti pubblici a lungo termine accrescano la mobilità e consentano di mettere più persone al lavoro. Sarebbe un grave errore tornare a tagliare eccessivamente le ambizioni dell’investimento pubblico, al di là delle preoccupazioni per l’inflazione. Questo non per gli immediati posti di lavoro che essi generano, ma per gli incrementi a lungo termine che producono nel potenziale produttivo, nella sostenibilità e nella inclusività. Ma dove possibile, gli investimenti nelle infrastrutture dovrebbero essere finanziati riprogrammando i fondi del Piano di Salvataggio, nello stesso modo nel quale vengono adesso utilizzati da alcuni Stati per finanziare i tagli delle tasse. In aggiunta, la spesa attuale finanziata con tasse future potrebbe ulteriormente stimolare un’economia già surriscaldata. La strada opposta – aumenti delle entrate prima di spendere, o almeno in parallelo alla spesa – possono garantire una crescita più sostenibile.
L’esaurimento della crisi del Covid-19 offre una opportunità storica per fare il passo successivo nel fornire a tutti gli americani un percorso sempre più efficace e inclusivo. Ma per evitare di sperperare quella opportunità, le autorità debbono accettare la realtà economica. È venuto il momento di muoversi oltre le politiche dell’emergenza e di combattere per il futuro a lungo termine del nostro paese.
By mm
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