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L’economia del Giappone è più forte di quello che in tanti pensano. Ma potrebbe andar meglio. (un resoconto di The Economist dell’11 dicembre a cura di Noah Sneider)
Dec 11th 2021
Japan’s economy is stronger than many realize. Not bad, but could be better
Noah Sneider
“The most decisive mark of the prosperity of any country is the increase of the number of its inhabitants,” wrote Adam Smith in “The Wealth of Nations” in 1776. Later David Ricardo and Thomas Malthus traded barbs over whether the food supply would keep up. By 1937 John Maynard Keynes was warning of future population decline, with deleterious economic effects.
Japan is the canary in this coal-mine. In the 1980s its booming economy struck fear in the world. After the bubble burst in the 1990s, public debt ballooned and deflation set in. Many in the West said Japan’s debt was unsustainable and the Bank of Japan (boj) should do more to boost inflation. In 2013 the boj’s governor, Kuroda Haruhiko, embarked on dramatic monetary easing. The debt hovered around 230% of gdp. A strange thing ensued: no fiscal crisis struck, nor did inflation come near the 2% target. “The standard textbook on macroeconomics needs an additional few chapters—it doesn’t capture the problems Japan faced,” says Shirakawa Masaaki, Mr Kuroda’s predecessor.
Many rich countries now face similar “secular stagnation”: low inflation, low interest rates and low growth. Although higher inflation has emerged recently, financial markets suggest secular stagnation will return soon. Demography is a big factor; Japan simply started ageing and shrinking earlier. As Japan has adapted and others have become more like it, some economists are seeing its economy in a new light.
Debt has not turned out to be such a problem. “What we thought used to be fiscal limits are no longer fiscal limits,” argues Adam Posen, of the Peterson Institute for International Economics (piie) think-tank. “[Japan] has forced people to confront reality: the interest rate can stay below the growth rate for very long periods.” The public debt has been above 100% of gdp for almost 25 years without causing a crisis.
It helps that the country borrows in its own currency, the government has big financial assets and the boj holds a big share of the debt. But as David Weinstein of Columbia University argues, Japan has also managed to contain spending. Since 2000, he writes in a paper with Mark Greenan, spending per head on the elderly has actually fallen. “There’s a quiet functionality that people miss,” says Mr Weinstein. “Markets are sanguine because Japan has a rare ability to adjust.” With low marginal tax rates, there is also room to raise revenues.
Some still fear what would happen if interest rates were to go up. The argument that Japan need not worry about its debt because it can respond by levying taxes is “too academic”, says Yoshikawa Hiroshi, president of Rissho University. Raising consumption taxes is a political loser. Policymakers are also haunted by the spectre of external shocks that create new fiscal needs. Recently Yano Koji, a vice-minister of finance, caused a stir with a column comparing the country’s fiscal situation to the Titanic.
Seeking fiscal space
Yet some reckon fiscal policy ought to be used more forcefully. Many now regret two ill-timed consumption-tax increases in 2014 and 2019. Mr Abe’s preferred candidate in the recent ldp leadership race called for postponing the government’s primary-balance target until the boj hits its inflation target. In late November Mr Kishida’s government announced a huge fiscal stimulus worth ¥55.7trn ($483bn).
Getting inflation up has not proved easy. Under Mr Kuroda, the boj expanded quantitative easing, adopted inflation targeting, and purchased a wider variety of assets. That helped pull the country out of its mild deflation, but only barely. “We misunderstood the inflation issue,” says Mr Posen. “It turns out that secular stagnation is far more real and persistent than we thought.”
Once inflation expectations are anchored around zero, raising them is hard. Moreover wages have not risen much, despite a tight labour market. Unions prefer stability of employment to wage rises, reckons Nakaso Hiroshi, a former deputy governor of the boj. Companies have gradually taken on more “non-regular” workers on part-time contracts; they account for 40% of the labour force, twice as much as in 1990. Perverse incentives may help depress their wages: many women limit their hours or incomes to secure a tax deduction for married couples earning below a threshold.
Ageing, shrinking populations may also be weighing on demand and thus inflation. For Mr Shirakawa, that is a vindication of sorts. He argued at the boj that deflation was more a symptom of factors causing low growth, not the cause. In a new book, “Tumultuous Times”, Mr Shirakawa says the impact of demographic change on growth “is still under-appreciated”.
Overall growth has remained sluggish, but growth per head has recently been comparable with others in the g7. Unemployment has been minimal, longevity has increased and inequality has stayed relatively low. “Maybe Western economists who were so critical of Japan circa 2000, myself included, should go to Tokyo and apologise to the emperor,” Paul Krugman, an economist, tweeted in 2020. “Not that they did great; but we did much worse.”
Yet Japan could still do better. Public spending should be aimed more at improving long-term growth. Economists in Tokyo fret that the government has wasted its pandemic stimulus on handouts: a study by Hoshi Takeo of the University of Tokyo finds that fiscal support in 2020 was more likely to go to companies that were already struggling before covid-19.
Boosting productivity could help to offset the impact of the shrinking population. Mr Yoshikawa reckons that innovation is key to growth, and that ageing creates new problems that entrepreneurs can solve. Generational shifts may help. While many still prefer stable sarariman (salaryman) jobs in big firms, some of today’s brightest graduates go into startups. “There is a burgeoning wave—they are a different species,” says Mr Niinami. But structural reforms are necessary too, particularly to the inflexible labour market. It should be easier for workers to move between firms and industries, and harder for firms to exploit non-regular workers.
Yet pressure for reforms is lacking, partly due to resistance from vested interests, but also because life remains comfortable enough. “It’s not an acute disease, it’s chronic,” says Mr Nakaso. “You don’t really feel the pain, but it impacts your health in the long-term.” This could be treated. As Mr Posen puts it, “There are 10,000 yen notes lying on the ground waiting to be picked up.” Will Japan’s leaders grab them?
L’economia del Giappone è più forte di quello che in tanti pensano- Ma potrebbe andar meglio.
(un resoconto di The Economist a cura di Noah Sneider)
“Il segnale più caratteristico della prosperità in ogni paese è la crescita del numero dei suoi abitanti”, scriveva nel 1976 Adam Smith nella “Ricchezza delle Nazioni”. Più tardi, David Ricardo e Thomas Malthus si scambiarono delle frecciate a proposito dell’offerta di cibo, se essa sarebbe stata al passo. Col 1937 John Maynard Keynes metteva in guardia dal futuro declino della popolazione, con effetti economici deleteri.
Il Giappone è il canarino in questa miniera di carbone. Negli anni ’80 del secolo scorso, la sua economia in forte espansione metteva paura al mondo. Poi scoppiò la bolla degli anni ’90, il debito pubblico crebbe a vista d’occhio e mise radici la deflazione. Molti in Occidente dissero che il debito pubblico del Giappone era insostenibile e che la Banca del Giappone (Boj) avrebbe dovuto far di più per incoraggiare l’inflazione. Nel 2013 il Governatore della Boj, Kuroda Haruhiko, si avventurò in una spettacolare facilitazione monetaria. Il debito si elevò attorno al 230% del PIL. Ne seguì una cosa strana: non intervenne nessuna crisi della finanza pubblica e neppure l’inflazione si avvicinò all’obbiettivo del 2%. “I comuni libri di testo di macroeconomia hanno bisogno di alcuni capitoli aggiuntivi – essi non contemplano i problemi che si sono posti al Giappone”, disse Shirikawa Masaaki, predecessore di Kuroda.
Oggi molti paesi ricchi affrontano una simile “stagnazione secolare”: bassa inflazione, bassi tassi di interesse e lenta crescita. Sebbene di recente si sia manifestata una inflazione più elevata, i mercati finanziari suggeriscono che a stagnazione secolare tornerà presto. Da quando il Giappone si è adattato ed altri paesi sono diventati simili ad esso, alcuni economisti stanno considerando la sua economia in una nuova luce.
S è scoperto che il debito non è un problema così grande. “Quelli che eravamo soliti considerare i condizionamenti della finanza pubblica non sono condizionamenti della finanza pubblica”, sostiene Adam Posen, del gruppo di ricerca dell’Istituto di Economia Internazionale Peterson (PIIE). “[Il Giappone] ha costretto le persone a misurarsi con la realtà: i tassi di interesse possono stare al di sotto del tasso di crescita per periodi molto lunghi”. Per quasi 25 anni il debito pubblico è stato al di sopra del 100% del PIL senza provocare una crisi.
Un contributo viene dal fatto che il paese si indebita nella sua propria valuta, che il Governo ha grandi asset finanziari e che la Boj detiene una grande quota del debito. Ma, come sostiene David Weinstein della Università della Columbia, il Giappone ha anche operato per il contenimento della spesa. A partire dagli anni 2000, egli scrive in un saggio assieme a Mark Greenan, la spesa procapite sugli anziani è effettivamente calata. “C’è una tranquilla funzionalità che sfugge a tanti”, dice Weinstein. “I mercati sono ottimisti perché il Giappone ha una insolita capacità di correggersi”. Con basse aliquote fiscali marginali, c’è anche spazio per aumentare le entrate.
Alcuni hanno ancora il timore per quello che accadrebbe se i tassi di interesse salissero. L’argomento secondo il quale il Giappone non avrebbe bisogno di preoccuparsi per il suo debito perché può rispondere istituendo tasse è “troppo accademico”, dice Yoshikawa Hiroshi, Presidente dell’Università Rissho. Aumentare le tasse sui consumi è una mossa politica perdente. Le autorità sono anche inquiete per lo spettro di shock esterni che creino nuovi bisogni di finanza pubblica. Recentemente Yano Koji, un Viceministro delle finanze, ha provocato un trambusto con un articolo che paragonava la situazione della finanza pubblica del paese al Titanic.
Alla ricerca di spazio per la finanza pubblica
Eppure alcuni sostengono che la politica della finanza pubblica dovrebbe essere utilizzata con maggiore energia. Molti adesso si rammaricano per due aumenti delle tasse sui consumi nel 2014 e nel 2019. Nella recente competizione per la guida del Partito Liberal Democratico, il candidato preferito di Abe [2] si è pronunciato per un rinvio dell’obbiettivo del bilancio primario finché la Boj non raggiunga il suo obbiettivo di inflazione. Nello scorso novembre il Governo Kishida ha annunciato un grande stimolo della finanza pubblica per un valore di 55.700 miliardi di yen (483 miliardi di dollari).
Portare l’inflazione in alto non si è dimostrato semplice. Con Kuroda, la Boj ha ampliato la ‘facilitazione quantitativa’, ha adottato un obbiettivo di inflazione ed ha acquistato una varietà più ampia di asset. Ciò ha contribuito a far uscire il paese dalla sua modesta deflazione, ma solo in modesta misura. “Noi fraintendiamo il tema dell’inflazione”, sostiene Posen. “Si scopre che la stagnazione secolare è assai più concreta e persistente di quello che pensavamo”.
[3]
Una volta che le aspettative di inflazione sono ancorate attorno allo zero, elevarle è difficile. Inoltre i salari non sono cresciuti molto, nonostante un mercato del lavoro rigido. I sindacati preferiscono la stabilità dell’occupazione alla crescita salariale, pensa Nakaso Hiroshi, un passato vicegovernatore della Boj. Le società hanno gradualmente assunto una quota maggiore di lavoratori “non regolari” con contratti a tempo parziale; essi oggi pesano per il 40% della forza lavoro, il doppio degli anni ’90. Incentivi perversi possono contribuire a deprimere i loro salari: molte donne limitano i loro orari o i loro redditi per assicurarsi le deduzioni fiscali per le coppie sposate che guadagnano al di sotto di una certa soglia.
Anche l’invecchiamento, restringendo la popolazione, può pesare sulla domanda e quindi sull’inflazione. Per Shirikawa [4] questa è una sorta di risarcimento. Egli sostenne alla Boj che la deflazione era più un sintomo dei fattori che provocano una bassa crescita, che non una causa. In un nuovo libro, “Tempi tumultuosi”, Shirikawa afferma che l’impatto del mutamento demografico sulla crescita “è ancora sottovalutato”.
La crescita complessiva è rimasta fiacca, ma la crescita procapite recentemente è divenuta comparabile con gli altri paesi del G7. La disoccupazione stata molto bassa, la longevità è aumentata e la diseguaglianza è rimasta relativamente bassa. “Forse gli economisti occidentali che erano così critici sul Giappone attorno al 2000, dovrebbero andare a Tokyo e scusarsi con l’Imperatore”, scrisse su Twitter nel 2020 l’economista Paul Krugman. “Non che abbiano fatto grandi cose; ma noi abbiamo fatto molto peggio”.
Tuttavia il Giappone potrebbe fare ancora meglio. Gli economisti a Tokyo si preoccupano perché il Governo ha sprecato il suo stimolo per la pandemia in mance: uno studio a cura di Hoshi Takeo dell’Università di Tokyo ha scoperto che del sostegno della spesa pubblica nel 2020 ne hanno maggiormente beneficiato le società che erano già nei guai prima del Covid-19.
Incoraggiare la produttività potrebbe contribuire a bilanciare l’impatto di una popolazione che diminuisce. Yoishikawa pensa che l’innovazione sia una chiave della crescita e che l’invecchiamento crei nuovi problemi che gli imprenditori possono risolvere. Mentre molti ancora preferiscono essere impiegati (sarariman) in posti di lavoro presso grandi imprese, alcuni degli odierni laureati più brillanti vanno nelle startup. “C’è un’ondata promettente – sono individui di una specie diversa”, dice Niinami. Ma sono necessarie anche riforme strutturali, in particolare verso il mercato del lavoro molto rigido. Dovrebbe essere più facile per i lavoratori spostarsi da una impresa e da un settore industriale all’altro, e più difficile per le imprese sfruttare i lavoratori non regolari.
Tuttavia la spinta per le riforme lascia a desiderare, in parte a seguito della resistenza degli interessi costituiti, ma anche perché la vita resta abbastanza confortevole. “Non è una malattia acuta, è una malattia cronica”, dice Nakaso. “Non si prova dolore, ma impatta sulla salute a lungo termine”. Questo potrebbe essere curato. “Ci sono banconote da 10.000 yen finite per terra che aspettano di essere raccolte”. I leader del Giappone le raccoglieranno?
[1] La tabella mostra gli andamenti dei rendimenti decennali dei titoli pubblici dal 1992 ai nostri giorni. Come si vede, il Giappone (linea marrone in basso) si è caratterizzato per rendimenti molto bassi; negli anni 2000 poco superiori allo zero o pari allo zero. Gli altri paesi, partiti da livelli assai più elevati, in pochi decenni sono pervenuti a rendimenti simili al Giappone. Ovviamente i bassi rendimenti sono anche un indicatore di bassa inflazione: il debito pubblico viene coperto con obbligazioni sempre meno costose. Fa un po’ di eccezione l’Italia, in particolare in alcuni anni successivi alla crisi finanziaria del 2008.
[2] Shinzo Abe è stato sino a non molto tempo fa Primo Ministro del Giappone, poi dimessosi per motivi di salute.
[3] A proposito di ‘stagnazione secolare’, la tabella mostra gli andamenti dell’aumento medio annuale, in percentuale, del PIL procapite in tre periodi: negli anni ’90, nel primo decennio degli anni 2000 e nel secondo decennio degli anni 2000. In quasi tutti i paesi gli incrementi furono più forti nel periodo 1990-99 (in modo particolarmente evidente in Italia); si dimezzarono nel decennio 2000-09 (in Italia si ridussero di una decina di volte) e, pur crescendo nel periodo 2010-19, sono rimasti assai al di sotto degli anni ’90. Il Giappone è stato l’unico paese nel quale il PIL procapite è invece cresciuto maggiormente nell’ultimo decenni rispetto agli anni ’90.
[4] Come abbiamo visto, un passato Governatore della Boj.
By mm
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