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Tesoro, mi si è ristretta la capacità produttiva, di Paul Krugman (dal blog di Krugman, 21 gennaio 2022)
Jan. 21, 2022
Honey, I Shrank the Economy’s Capacity
By Paul Krugman
Back in 2010 a group of conservative academics, economists and money managers signed an open letter warning that the efforts of the Federal Reserve to support the economy would be dangerously inflationary. But the inflation never came. So four years later Bloomberg reached out to as many of the signatories as they could, to ask what happened.
Not one was willing to admit having been wrong.
I don’t want to be like those guys. So I’m currently spending a fair bit of time trying to understand why my relaxed view of inflation early last year has been refuted by events. What I want to do today is share where I am now on that topic, and what my current take says about future policy.
Last spring the debate was focused on the American Rescue Plan, the Biden administration’s large spending package. A number of economists, including Larry Summers, Olivier Blanchard, and Jason Furman, warned that this package would overstimulate the economy — that output and employment would soar to levels that would create a lot of inflationary pressure.
Those of us on the other side argued that the risks of excess spending were much less than they warned — that large parts of the Biden package, like aid to state and local governments, would end up being disbursed gradually over time and therefore not have that much of an inflationary impact. To use the jargon, I argued that the A.R.P. would have a low “multiplier.”
So here’s the funny thing: The multiplier does indeed seem to have been low. The economy has expanded fast, but it started in a deep hole, and at this point is still if anything a bit below its prepandemic trend.
Here, for example, is real gross domestic product:
Still not back to trend.Credit…FRED, author’s estimate
The Congressional Budget Office regularly publishes projections of “potential” G.D.P. — the level of output consistent with stable inflation. So far the official numbers through the third quarter of 2021, extended by private estimates of growth in the fourth quarter, still put us slightly below what we thought the economy’s potential was going to be.
Here’s another number, the employment rate of prime-age adults, which has generally been a good indicator of the state of the labor market (probably better than the unemployment rate):
Where have all the workers gone?Credit…FRED
We’ve seen a strong recovery in employment, but we’re still significantly below prepandemic levels.
The point is that if you had told me a year ago that this is what current output and employment numbers would be, I wouldn’t have predicted soaring inflation. To put it another way, my expectations of a relatively muted effect of government outlays on demand were more or less vindicated. But of course my expectations of moderate inflation weren’t. So what happened?
Part of the answer lies in supply-chain issues. Overall demand hasn’t grown all that fast, but fear of face-to-face interactions has skewed demand away from services toward goods, overstraining shipping and in some cases manufacturing capacity. These issues account for a lot of recent inflation, but in a way they don’t worry me too much: The private sector has huge incentives to get stuff moving, so sooner or later supply-chain issues will fade away.
However, it’s not just the supply chain; it’s obvious that we’re now experiencing widespread labor shortages even though employment is still below its prepandemic trend.
I mentioned that the employed percentage of prime age adults has generally been a good indicator of the state of the labor market. Another good indicator is the rate at which workers are quitting their jobs: Quits are high when people believe that new jobs are easy to find. Normally these two measures move in tandem; but something has changed.
Here’s a scatter plot of the prime-age employment rate against the quit rate since 2001; the blue dots represent the prepandemic era, the red dots the era since early 2020:
A nation of quitters? …Credit…FRED
You can see the close relationship between the two measures before 2020. Since then, however, the relationship seems to have shifted, so that a labor market that seems only OK judging by the employment rate looks extremely tight judging by the number of people who are quitting. And wages are rising rapidly, which suggests that quits are telling the real story.
What we’re seeing, of course, is the Great Resignation — which is also, to an important extent, a Great Retirement. A recent blog post from the International Monetary Fund shows that there has been a surge in the number of older Americans (and Britons) choosing not to be in the labor force. (Memo to the IMF: That’s a rather unfortunate acronym you’ve chosen there.)
… I, however, am still at it.Credit…International Monetary Fund
Now, a labor market in which jobs are easy to find and workers can bargain for higher wages is a good thing. But the fact that labor markets are so tight even though employment and real G.D.P. are below prepandemic projections suggests that we can’t rely on those projections to assess the economy’s productive capacity. For whatever reason or reasons — presumably reasons linked to Covid — the U.S. economy apparently can’t sustainably produce as much as we expected.
Tesoro, mi si è ristretta la capacità produttiva, [1]
di Paul Krugman
Nel passato 2010 un gruppo di accademici conservatori, di economisti e di operatori finanziari sottoscrisse una lettera aperta che metteva in guardia che gli sforzi della Federal Reserve per sostenere l’economia sarebbero stati pericolosamente inflazionistici. Ma non ci fu traccia di inflazione. Così, quattro anni dopo, Bloomberg raggiunse quanti sottoscrittori riuscì a contattare per chiedere cosa fosse avvenuto.
Nessuno fu disponibile ad ammettere di aver avuto torto.
Io non vorrei finire come quegli individui. Dunque, attualmente sto spendendo un bel po’ di tempo cercando di capire perché il mio rilassato punto di vista sull’inflazione agli inizi dell’anno passato sia stato smentito dagli eventi. Quello che voglio fare oggi è condividere il punto in cui sono adesso su quel tema e cosa dice sulla politica del futuro la mia attuale posizione.
La scorsa primavera il dibattito era concentrato sul Programma Americano di Salvataggio, l’ampio pacchetto di spesa della Amministrazione Biden. Un certo numero di economisti, compresi Larry Summers, Olivier Blanchard e Jason Furman, mettevano in guardia che questo pacchetto avrebbe stimolato in eccesso l’economia – che la produzione e l’occupazione sarebbero schizzate a livelli che avrebbero prodotto molta spinta inflazionistica.
Quelli di noi che erano nell’altro schieramento sostenevano che la spesa in eccesso era molto minore di quanto veniva ammonito – che larga parte del pacchetto di Biden, come gli aiuti agli Stati ed ai governi locali, sarebbe finita con l’essere spesa gradualmente nel tempo e di conseguenza non avrebbe avrebbe avuto un tale impatto inflazionistico. Per dirla in gergo, io sostenevo che il programma avrebbe avuto un “moltiplicatore” basso.
Ebbene, ecco la cosa curiosa: il moltiplicatore sembra in effetti essere stato basso. L’economia si è espansa rapidamente, ma partiva da un buco profondo e a questo punto è semmai ancora un po’ al di sotto del suo livello prepandemico.
Ecco, ad esempio, il prodotto interno lordo reale:
Ancora non siamo tornati alla tendenza. Fonte: FRED e stime dell’autore
L’Ufficio Congressuale del Bilancio pubblica regolarmente proiezioni del PIL “potenziale” – ovvero il livello di produzione coerente con una inflazione stabile. Sinora i dati ufficiali sino al terzo trimestre del 2021, ampliati da stime private di crescita nel quarto trimestre, ancora ci collocano leggermente al di sotto di quanto pensavamo il potenziale dell’economia fosse destinato ad essere.
Ecco un altro dato, il tasso di occupazione degli adulti nella principale età lavorativa [2], che in generale è stato un buon indicatore della condizione del mercato del lavoro (probabilmente migliore del tasso di disoccupazione):
Dove sono andati tutti i lavoratori? Fonte_ FRED
Abbiamo visto una forte ripresa nell’occupazione, ma siamo ancora significativamente al di sotto dei livelli prepandemici.
Il punto è che se un anno fa mi aveste detto che questi sarebbero stati i dati attuali della produzione e dell’occupazione, io non avrei previsto alcuna inflazione in forte crescita. Per dirla diversamente, le mie aspettative su un effetto relativamente attenuato delle spese pubbliche sulla domanda erano più o meno confermate. Ma naturalmente non lo sono state le mie aspettative di moderata inflazione. Dunque, cosa è avvenuto?
In parte la risposta consiste nei temi delle catene dell’offerta. La domanda complessiva non è cresciuta tutta così velocemente, ma il timore delle relazioni dirette (tra le persone nella pandemia) ha spostato la domanda dai servizi ai prodotti, gravando in eccesso sulle spedizioni navali e in alcuni casi sulla capacità manifatturiera. Questi aspetti pesano per una buona parte dell’inflazione recente, ma in un modo che non mi preoccupa molto: il settore privato ha incentivi molto grandi per far muovere gli oggetti, dunque presto o tardi i problemi delle catene dell’offerta svaniranno.
Tuttavia, non si tratta solo delle catene dell’offerta; è evidente che adesso stiamo conoscendo scarsità generalizzate di lavoro anche se l’occupazione è ancora al di sotto della sua tendenza prepandemica.
Ho detto prima che la percentuale degli occupati tra gli adulti della principale età lavorativa è stata generalmente un buon indicatore delle condizioni del mercato del lavoro. Un altro buon indicatore è il tasso al quale i lavoratori lasciano il loro posto di lavoro: gli abbandoni sono elevati quando le persone credono che sia facile trovare nuovi posti di lavoro. Normalmente queste due misure si muovono in tandem; ma qualcosa è cambiato.
Ecco un ‘grafico a dispersione’ del tasso di occupazione nella principale età lavorativa in rapporto al tasso di abbandoni dal 2001; i punti blu si riferiscono all’epoca prepandemica, quelli rossi all’epoca a partire dal 2020:
Una nazione di lavoratori che lasciano il posto di lavoro? Fonte: FRED [3]
Potete notare la stretta relazione tra le due misurazioni prima del 2020. Da allora, tuttavia, la relazione sembra essersi spostata, cosicché un mercato del lavoro che sembra sostanzialmente positivo a giudicare dal tasso di occupazione appare estremamente rigido a giudicare dal numero delle persone che stanno lasciando. E i salari stanno crescendo rapidamente, il che indica che gli abbandoni stanno raccontando la storia reale [4].
Come si sa, quello che stiamo osservando è la cosiddetta Grande Dismissione che, in misura importante, è un grande ricorso al pensionamento. Un recente post sul blog del Fondo Monetario Internazionale misura che c’è stato un picco degli americani (e degli inglesi) più anziani che scelgono di non restare nella forza lavoro (promemoria per il FMI: avete scelto un acronimo un po’ infelice in questo caso [5]).
… io, tuttavia, sono ancora al lavoro. Fonte: Fondo Monetario Internazionale [6]
Ora, un mercato del lavoro nel quale i posti di lavoro sono facili da trovare e i lavoratori possono contrattare salari più alti è una buona cosa. Ma il fatto che i mercati del lavoro siano così rigidi anche se l’occupazione e il PIL reale sono ancora al di sotto delle previsioni indica che non possiamo basarci su quelle previsioni per stimare la capacità produttiva dell’economia. Per qualche ragione o per più ragioni – presumibilmente ragioni collegate al Covid – l’economia statunitense in apparenza non può sostenibilmente produrre quanto ci aspettavamo.
[1] Titolo un po’ stravagante, desunto dal famoso film “Tesoro, mi si è ristretto il bambino!”.
[2] Per tasso di occupazione degli adulti nella principale età lavorativa si intende riferirsi alla popolazione tra i 25 ed i 64 anni (ma talora, mi pare, si parte da una età più giovane).
[3] Provo a capire. Un ‘grafico a dispersione’ è un grafico il cui effetto si basa sulla collocazione di un numero anche vasto di risultati singoli – ad esempio quelli relativi ai vari rilevamenti annuali o trimestrali. Il diverso raggruppamento (la ‘dispersione’) dei punti in epoche diverse segnala che si è modificato qualcosa nei comportamenti. Grafici del genere possono inoltre riferirsi a più aspetti interrelati. In questo caso l’asse orizzontale mostra il tasso di occupazione e quello verticale il tasso di abbandoni. Ogni pallino indica contemporaneamente un valore relativo alle due scale di misurazione, e quindi indica la relazione tra i due valori.
In questo caso i punti blu di quasi un ventennio – quelli prepandemici – si collocavano abbastanza omogeneamente concentrati tra il 75 e l’82 per cento di occupati su tutti gli adulti nell’età tra 25 e 64 anni, e ad un tasso di abbandoni tra un livello superiore all’1 ed uno quasi al 2,5 per cento. Nel periodo della pandemia – puntini rossi – la ‘dispersione’ appare superiore: si va dal 70 al 78 per cento del tasso di occupazione e dall’1,5 al 3 per cento nel tassso di abbandoni. Ovvero: un tasso di occupazione che – comprensibilmente – è inferiore, assieme ad un tasso di abbandoni che è sorprendentemente maggiore.
[4] La rigidità (letteralmente, ristrettezza) del mercato del lavoro è quella nella quale la domanda di lavoro è almeno altrettanto forte dell’offerta, ovvero quella di un mercato del lavoro nel quale i datori di lavoro sono in competizione nella ricerca di lavoratori. Il che di solito comporta un potere contrattuale dei lavoratori maggiore e salari in crescita. Comporta anche una maggiore disponibilità dei lavoratori a lasciare i posti che occupavano in passato, per una fondata fiducia di trovarne di nuovi e di migliori. In questo senso il fenomeno del “quitting” – dell’abbandonare i posti di lavoro precedenti, è normalmente considerato dagli economisti un indicatore positivo.
[5] Altra ironia nello stile dell’autore: la tabella del Fondo attribuisce alle persone che scelgono di non tornare al lavoro il nomignolo acronimo ‘nilf’, che però nel gergo giovanile americano sta a significare individui con una attività sessuale piuttosto intensa (da UrbanDictionary).
[6] La tabella mostra, negli anni dal 2015 ad oggi, la quota dei lavoratori più anziani – tra i 55 ed i 74 anni – che non sono più tra la forza lavoro. In termini relativi i numeri sembrano bassi, ma si deve considerare che si riferiscono non solo alle persone davvero anziane (74 anni), ma anche a quelle relativamente meno anziane (da 54 anni) e dunque ad una platea piuttosto vasta. La linea celeste riguarda il Regno Unito, quella blu gli Stati Uniti. Gli anni della pandemia segnalano un netto incremento di ritiri-pensionamenti rispetto alle tendenze prepandemiche indicate dalle linee a trattini.
By mm
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