L’inflazione non così grande dell’America,

di Barry Eichengreen

BERKELEY – E’ diventato del tutto evidente che gli Stati Uniti hanno un problema di inflazione. Quello che non è ancora chiaro è quanto il problema risulterà grande e quanto a lungo durerà.

Osservatori allarmati indicano somiglianze con gli anni ’70, quando i prezzi delle materie prime si impennarono, la Federal Reserve non fu all’altezza dell’evento e le aspettative di inflazione andarono per conto loro. I consumatori, i produttori ed i lavoratori si aspettavano tutti che i prezzi continuassero a crescere con lo stesso ritmo e anche più velocemente. Di conseguenza, le famiglie corressero le loro spese, i sindacati le loro richieste salariali e le imprese i loro prezzi, innescando una spirale inflazionistica.

Oggi, al contrario, le aspettative di inflazione restano saldamente ancorate. Il Sondaggio Michigan dei Consumatori  mostra che gli intervistati si aspettano che l’inflazione raggiunga il 5% in quest’anno, per poi scendere appena sopra il 2% nei quattro anni successivi. Il tasso di inflazione implicito nel prezzo dei buoni del Tesoro quinquennali indicizzati per l’inflazione mostra fondamentalmente la stessa cosa: una inflazione media del 2,8% nei prossimi cinque anni. Possiamo dedurne che l’inflazione attesa per gli anni dal 2023 al 2026 sia al di sotto di questa media dei cinque anni, considerata l’aspettativa del 5% per il 2022. In altre parole, non c’è alcune segno che la nave stia levando le ancore.

Naturalmente, le cose potrebbero cambiare. La domanda è se le aspettative di inflazione, per quanto stabili possano essere al momento, rimarranno egualmente ben ancorate nel futuro, o se perderanno gli ormeggi, come fecero negli anni ’70.

Per rispondere a tale domanda è necessario accertare che le condizioni che portarono alla “Grande Inflazione” degli anni ’70 siano davvero finite nel bidone dei rifiuti della storia. Nel 1973, quando il costo dell’inflazione per i consumatori raggiunse il 6%, in modo significativo fu del tutto razionale per i consumatori, per i produttori e per i lavoratori dedurne il tasso per il futuro. Essi erano giustificati nel pensare che l’inflazione avrebbe persistito, giacché non c’era assolutamente alcuna base per credere che la Federal Reserve l’avrebbe spinta in basso.

La Fed, o almeno coloro che erano responsabili delle sue politiche, neanche possedevano un modello delle connessioni tra la politica della Banca Centrale e l’inflazione. Per tale politica, la cosa più vicina ad un ancoraggio negli anni ’50 e nei primi anni ’60 era il sistema monetario internazionale di Bretton Woods. Sotto Bretton Woods, gli Stati Uniti fissavano il dollaro all’oro a 35 dollari all’oncia, e le Banche Centrali ed i Governi stranieri potevano riscattare i loro dollari in oro, a semplice richiesta.

Una eccessiva inflazione e una politica della Banca Centrale lassista poteva mettere a rischio questo impegno. Se i tassi di interesse degli Stati Uniti fossero stati troppo bassi, i capitali sarebbero fuggiti dal paese, sarebbe stato perso oro e, in risposta, la Fed sarebbe stata costretta ad alzare i tassi. Se la spesa fosse stata troppo forte, le importazioni sarebbero cresciute, l’oro sarebbe stato perso anche in quel caso e la Fed avrebbe dovuto frenare la domanda. La Fed non aveva un obbiettivo di inflazione, né stava cercando di minimizzare la disoccupazione. La sua missione era conservare le riserve di oro statunitensi e difendere l’ancoraggio del dollaro al sistema di Bretton Woods.

È un luogo comune attribuire la Grande Inflazione al collasso di Bretton Woods nel 1971-73.  Di fatto, Bretton Woods aveva già perso la sua presa e l’inflazione aveva cominciato ad accelerare nella seconda metà degli anni ’60. Gli Stati Uniti adottarono politiche, come la Tassa sulla Perequazione dell’Interesse sugli investimenti finanziari americano all’estero, che attenuarono il nesso tra inflazione e perdite dell’oro. Il Dipartimento del Tesoro stabilì come sua responsabilità la gestione del mercato dei cambi con l’estero, consentendo alla Fed di considerare le perdite di oro e la debolezza del dollaro come un problema di altri. Come risultato, l’inflazione statunitense raggiunse già nel 1970 il 6%, persino prima del collasso di Bretton Woods.

La scomparsa di Bretton Woods non sarebbe stata importante se la Fed avesse posseduto un teoria coerente sulla connessione tra politica monetaria e inflazione. Al posto di quella, il punto di vista del Presidente Arthur Burns era che la politica monetaria non era importante. Burns credeva che l’inflazione fosse provocata dalle eccessive richieste salariali dei sindacati, dall’incremento dei prezzi da parte delle imprese per effetto del potere di mercato,  dai raccolti modesti, dagli alti prezzi del petrolio e dalla eccessiva spesa pubblica. Il suo successore, G. William Miller, non aveva le credenziali accademiche di Burns e non era incline a mettere in dubbio i punti di vista del suo illustre predecessore. Paul Volcker, alla fine, avrebbe potuto avere qualcosa da dire su tutto questo, ma non lo fece finché non divenne Presidente della Fed nel 1979.

Le circostanze odierne non potrebbero essere più diverse. I dirigenti della Fed capiscono che, in tutte le circostanze tranne che in quelle più eccezionali, la politica monetaria e l’inflazione sono interconnesse. Hanno un modello di politica coerente, un obbiettivo medio di inflazione, ai quali sono obbligati. Coloro che partecipano ai mercati finanziari e quelli che sono intervistati nei sondaggi mostrano con evidenza di credere a loro.

Ciononostante, la Fed è dinanzi ad una strada difficoltosa. Il rialzo dei tassi di interesse può irritare i mercati finanziari e provocare fuoriuscite di capitali e difficoltà per il debito nelle economie emergenti. Quelle sono le conseguenze del non riuscire a stare al passo con gli eventi. Ma, all’opposto degli anni ’70, la Fed sa qual è la posta in gioco. Non essendo riuscita a stare al passo, adesso è fermamente impegnata a recuperare.