Buone notizie sull’inflazione dal mercato delle obbligazioni,

di J. Bradford DeLong

BERKELEY – Il venerdì 6 maggio, il mercato delle obbligazioni si aspettava che l’inflazione dei prezzi al consumo negli Stati Uniti si collocasse su una media del 2,5% tra i cinque e i dieci anni a partire da adesso. Quello è il tasso di inflazione per mettere in pari i rendimenti dei titoli del Tesoro statunitense indicizzati e non indicizzati dall’inflazione. E dato che l’inflazione secondo l’indice dei prezzi al consumo (CPI) si è collocata più in alto rispetto al tasso associato al deflatore implicito del prezzo per le spese per i consumi personali [1],  io considero che il tasso del 2,5% tra cinque anni e nei cinque anni successivi, raggiunga l’obbiettivo di inflazione del deflatore del prezzo del 2% fissato dalla Federal Reserve.

Cosa ci vorrebbe, dunque, per riportare l’economia all’obbiettivo di tasso di inflazione della Fed? Dal momento che il tasso a pareggio [2] in cinque anni alla chiusura del 6 maggio era il 3,22%, la aspettativa implicita è che l’inflazione corra nei prossimi cinque anni per un totale cumulativo di 3,6 punti percentuali superiore all’obbiettivo della Fed. Se ciò non facesse venir meno l’ancoraggio dell’inflazione nell’economia, una deviazione di quelle dimensioni sarebbe un prezzo eccezionalmente basso per la rapida ripresa dalla recessione indotta dalla pandemia. Se la ripresa fornisse la trasformazione economica strutturale di cui abbiamo bisogno, l’inflazione più alta che avremmo sperimentato sarebbe stata ben conveniente.

Di conseguenza, a me parrebbe che la Fed dovrebbe essersi aggiudicata un giro vittorioso. Essa ha fatto precisamente ciò che ci si aspettava facesse, permettendo all’economia americana, con prezzi, con salari e con un debito vischiosi, di tornare rapidamente non solo alla piena occupazione, ma alla versione giusta della piena occupazione – quella che vede, dopo uno shock, i lavoratori lavorare in settori che realizzano prodotti per i quali c’è una domanda fondamentale reale. E lo avrebbe fatto senza interrompere la fiducia nel sistema monetario e nella sua stabilità.

Perché dunque il molto acuto Kenneth Rogoff della Harvard University sostiene che “le cose sono fuori controllo?” Se sei stato deviato dalla tua traiettoria desiderata, e ti ritrovi su un sentiero dove puoi aspettarti di di ricongiungerti ad essa, penserei che l’unico modo per descrivere la situazione sia definirla come un caso di “controllo”.

Rogoff chiarisce che c’è una “grande quantità di incertezza” e che egli “non sta dicendo di conoscere esattamente cosa si debba fare”. Ma la sua osservazione secondo la quale l’inflazione è “fuori controllo” avrebbe senso solo nella misura in cui fosse disponibile a dichiarare che il mercato delle obbligazioni e le sue aspettative implicite sbagliano. Soltanto allora l’evoluzione attesa della politica della Fed porterebbe ad una inflazione significativamente più alta del 3,22% nei prossimi cinque anni, e ad una inflazione media significativamente superiore al 2,5% tra i cinque e i dieci anni da adesso.

Di sicuro, questo potrebbe accadere. L’economia è un luogo sorprendente, e i nostri modelli e le nostre aspettative sono in ultima analisi appena delle congetture modestamente informate. La Fed potrebbe cambiare indirizzo in modo sostanziale. Potrebbe dover spedire l’economia statunitense in una effettiva recessione con tassi di interesse significativamente più elevati di quelli attesi, allo scopo di riportare l’inflazione al suo obbiettivo nel corso del medio periodo, dai cinque ai dieci anni.

Perché la stessa prospettiva implicita di Rogoff si materializzi, i lavoratori ed i loro datori di lavoro [3] dovrebbero raggiungere accordi salariali che assumano una inflazione ben al di sopra del 3,2% nei prossimi cinque anni e ben al di sopra del 2,5% nei cinque anni successivi. Inoltre, questi accordi salariali inflazionistici dovrebbero essere messi in atto attraverso contratti e soluzioni istituzionali che renderebbero difficile rivederli verso il basso, se si dovesse scoprire di aver esagerato l’inflazione effettiva. Perché i lavoratori e i datori di lavoro facciano ciò, essi dovrebbero essere abbastanza convinti che gli operatori finanziari siano irrazionalmente panglossiani [4] – che siano colombe dell’inflazione nonostante l’evidenza del contrario.

C’è qualche ragione per pensare che gli operatori finanziari siano irrazionali colombe panglossiane dell’inflazione? C’è qualche ragione per pensare che i lavoratori ed i datori di lavoro credano che gli operatori finanziari siano irrazionali colombe panglossiane dell’inflazione?

Io non ne vedo nessuna.

Nella nostra economia moderna, un’ondata di inflazione è un peculiare processo guidato dalle aspettative. Essa richiede un circolo vizioso nel quale le aspettative di alta inflazione guidano le azioni che poi convalidano tali aspettative – con i salari più alti che portano a più alti prezzi al consumo che a loro volta portano alle richieste di salari più elevati, all’infinito. Perché questo accada, la aspettativa di una inflazione elevata deve venire da qualche parte, e al momento non ce ne è traccia.

È vero, nel nostro futuro potrebbero esserci ulteriori shock negativi dal lato dell’offerta. Il virus del Covid-19 ha il potenziale di mutare e di sfidarci con pericolose, dirompenti nuove forme. Ulteriori turbamenti potrebbero derivare da un allargamento della guerra del Presidente russo Vladimir Putin in Ucraina, oppure da una interazione economicamente catastrofica di nuove varianti del virus e della politica ‘zero-Covid’ della Cina. Sviluppi di questo genere potrebbero spingere l’inflazione fuori controllo.

Ma il fatto che tali rischi esistano non comporta che dovremmo vivere come se si fossero già materializzati, e quindi che si debba ignorare il mondo per come esso si presenta adesso.