Siamo al ritorno della stagflazione?

Di Paul Krugman

Quando di questi tempi parlo a gruppi di imprese, la domanda che viene più frequentemente posta è: “Andiamo verso la stagflazione?” Sono quasi certo che costoro trovino la mia risposta insoddisfacente, perché dico loro che ciò dipende dalla loro definizione del termine.

Se essi lo intendono nel senso di un periodo di disoccupazione crescente combinata con un’inflazione ancora troppo alta, la risposta è che c’è una ottima possibilità che soffriremo di questa malattia almeno per pochi mesi. Ma se si riferiscono a qualcosa di simile alla sofferenza estrema che patimmo per venire fuori dagli anni ‘70, ciò appare improbabile.

Per spiegare la differenza, si considerino due episodi storici.

Per il primo, si guardi al periodo tra il 1979 e il 1980, che illustra quello che io sospetto le persone abbiano in mente quando parlano di stagflazione. Agli inizi del 1979 gli Stati Uniti avevano già una inflazione annuale del 9 per cento; la crescita dei prezzi del petrolio dopo la rivoluzione iraniana spedì l’inflazione ad un valore di due cifre. La Federal Reserve, sotto Paul Volcker, rispose con una drastica restrizione della politica monetaria, portando ad una recessione e ad una brusca crescita della disoccupazione:

La stagflazione che ricordiamo. Fonte: FRED [1]

La recessione abbatté l’inflazione ma non a sufficienza, cosicché la Fed strinse le viti ulteriormente, spedendo l’economia in una recessione a due cifre (dalla tabella, non si vede). Questo finalmente fece calare l’inflazione a circa il 4 per cento, a quei tempi considerato accettabile, ma con un costo immenso: la disoccupazione arrivò ad un massimo del 10,8 per cento nel 1982 e non tornò ai livelli del 1979 fino al 1987.

Ora si osservi il periodo tra il 2007 e l’autunno del 2008, appena prima della caduta della Lehman Brothers. In apparenza, sembra qualcosa di simile, con una inflazione  sgradevolmente elevata, provocata dai prezzi crescenti del petrolio e di altre materie prime, e con una disoccupazione in crescita:

Questa volta è stato diverso. Fonte.FRED

E un discreto numero di persone influenti si preoccupavano più dei prezzi fuori controllo che della recessione. Secondo il verbale dell’incontro dell’agosto 2008 della Commissione Federale a Mercato Aperto [della Fed], che stabilisce la politica monetaria, ci furono 322 menzioni del tema dell’inflazione e soltanto 28 di quello della disoccupazione.

Tuttavia, l’inflazione recedette in modo rapido. E mentre ci fu una grave recessione – ancora generalmente conosciuta come la Grande Recessione – essa non ebbe niente a che fare con il cacciar fuori l’inflazione dall’economia ed ebbe molto a che fare con le ricadute di una grave crisi finanziaria.

Quale fu la differenza tra quei due episodi? Agli inizi degli anni ’80 l’inflazione era profondamente radicata nell’economia, nel senso che ognuno si aspettava una inflazione elevata non solo nel breve termine, ma anche in un futuro prevedibile; le società fissavano prezzi e negoziavano accordi salariali sull’assunto della prosecuzione di un’inflazione elevata, creando un spirale inflazionistica che si auto avverava. Per rompere quella spirale, ci volle un grande, sostenuto aumento della disoccupazione.

All’opposto, nel 2008, mentre le persone si aspettavano nel prossimo futuro una inflazione elevata – probabilmente perché la deducevano dai prezzi più alti della benzina – le loro aspettative a medio-lungo termine sull’inflazione rimasero abbastanza basse:

Una inflazione che non mette radici. Fonte: Università del Michigan [2]

Dunque, non ci fu alcuna spirale inflazionistica da interrompere.

A che punto siamo oggi? Come mostra l’ultima tabella, le aspettative di inflazione al consumo oggi appaiono molto simili a quelle del 2008 e per niente simili a quelle del 1979-1980: l’opinione pubblica oggi si aspetta alta inflazione nel breve termine ma, dopo quella, un ritorno ad una inflazione normale. I mercati finanziari, dove si possono dedurre le aspettative implicite di inflazione dalla differenza nei rendimenti sulle obbligazioni che sono o non sono indicizzate ai prezzi al consumo, raccontano a stessa storia: inflazione per l’oggi ma non altrettanto per domani.

In breve, l’inflazione non sembra radicata: il 2022 non è il 1980.

Ciononostante, mi aspetto in effetti di vedere una qualche crescita nella disoccupazione. Mentre non sembra siamo in una spirale inflazionistica, molti indicatori indicano che l’economia è attualmente troppo surriscaldata per essere compatibile con una stabilità dei prezzi. I salari più alti sono una cosa positiva, ma essi sembrano crescere ad un ritmo insostenibile; diversamente dal 2008, l’inflazione non è confinata a pochi settori, cosicché anche le misurazioni che escludono i dati estremi stanno correndo in alto.

Dunque, la Fed deve fare quello che sta facendo, elevare i tassi di interesse per raffreddare la situazione, ed è difficile vedere come quel raffreddamento possa avvenire senza almeno un qualche incremento del tasso di disoccupazione. Il rallentamento sarà talmente brusco da essere considerato [3] una recessione? Non lo so, e la verità è che non lo sa nessuno. Ma in realtà non è importante. Probabilmente ci stiamo indirizzando verso un periodo di indebolimento dei mercati del lavoro con l’inflazione che resta elevata, e molti commentatori di sicuro proclameranno che stiamo facendo i conti con la stagflazione.

Ma tali proclami, se anche tecnicamente veri, saranno fuorvianti. Quando le persone sentono parlare di “stagflazione”, la maggioranza pensa agli ultimi anno 70 ed ai primi anni ’80 – ma non c’è alcuna prova che adesso siamo di fronte a niente di paragonabile.