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Seguendo la tempesta economica in arrivo, di Paul Krugman (New York Times, 6 ottobre 2022)

 

Oct. 6, 2022

Tracking the Coming Economic Storm

By Paul Krugman

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Meteorologists tell us that global warming has created new problems for forecasters. Not only are hurricanes getting stronger, they’re also intensifying more rapidly than they used to, making it difficult to issue early warnings for communities in their path. Notably, officials in Florida’s Lee County waited for definitive evidence that they would be hit hard by Hurricane Ian before ordering evacuations — and by then it was too late for many people.

Is something similar happening with economic policy? Recently I wrote about the growing buzz from economists and businesspeople to the effect that the Federal Reserve, which has been trying to slow the economy to fight inflation, is braking too hard. Since then the buzz has intensified. And I’m increasingly convinced that, despite a disappointing inflation report and what still looks by some measures like a robust job market, the Fed is getting behind the curve.

We are, I’d now argue, just starting to see the effects of the interest rate hikes the Fed has been making since early this year. Never mind what inflation and jobs data are saying right now; there’s a lot of reduction in inflationary pressures — and a lot of drag on output and employment — already in the pipeline. The economy, as some business analysts like to say, may well be “rolling over.”

And the risks a hard-money policy poses to financial stability and the world economy in general are looming larger.

Part of the problem is that the Fed hasn’t done what it’s doing now — drastically tightening money to fight inflation — for a long time, indeed since the early 1980s. And some analysts, perhaps including people at the Fed, may have forgotten one important lesson from monetary policy in the bad old days. Namely, it takes a significant amount of time before higher interest rates translate into either an economic slowdown or a drop in the inflation rate.

Consider how Fed policy affects the real economy. One of the main channels is through housing. Higher interest rates lead to reduced demand for houses, which leads to a fall in construction; as incomes earned in housing construction slide, this leads to reduced demand for other goods, and the effects spill over to the economy at large.

But all of this takes a while. The Fed’s rate hikes have indeed led to a sharp fall in applications for building permits. However, construction employment hasn’t yet even begun to decline, presumably because many workers are still busy finishing houses started when rates were lower. And the wider economic effects of the coming housing slump are still many months away.

The other major channel through which the Fed affects the economy is via the value of the dollar. A strong dollar makes U.S. products less competitive on world markets; falling exports and rising imports will eventually be a major economic drag. But it takes time to shift to new suppliers, so this effect won’t really happen until next year.

In short, current inflation and employment are basically telling us about the past; we need to look at other data for a glimpse of the future.

For example, a new report shows that unfilled job offerings fell sharply in August. Why is this important? Many economists — especially economists who have been warning about persistent inflation — argue that the tightness of the labor market is better measured by the ratio of job vacancies to unemployment than by the unemployment rate itself. But this ratio, while still elevated, has already dropped substantially; as Goldman Sachs puts it, almost half of the gap between jobs and workers has been eliminated over the past few months.

Another new report shows that demand for apartments has stalled, which will eventually translate into a decline in rent growth — which basically drives official estimates of the cost of shelter, a key component of most measures of underlying inflation.

Oh, and remember all those supply-chain problems that disrupted the economy and raised inflation some months back? Well, the cost of shipping a container across the Pacific, which was $20,586 in September 2021, is now $2,265.

I’d argue that these indicators tell us that the Fed has already done enough to ensure a big decline in inflation — but also, all too possibly, a recession.

Am I completely sure about this? No, of course not. But policy always involves a trade-off between risks. And the risk that the Fed is doing too little seems to be rapidly receding, while the risk that it’s doing too much is rising.

And add in the risk of financial crisis. Britain’s recent bond-market mess was homegrown, but it may nonetheless be a harbinger of the potential mayhem from rapidly rising interest rates (and the rising dollar, which is causing stress around the world). We don’t want to let financial markets dictate the Fed’s policy, but that doesn’t mean it should ignore financial dangers.

Again, I can’t offer any certainty about what’s coming. But we really, really don’t want the Fed to do a Lee County, and refuse to act on warnings of an economic storm until all the uncertainty is gone. By then it will be too late to avoid the worst.

 

Seguendo la tempesta economica in arrivo,

di Paul Krugman

 

I meteorologi ci dicono che il riscaldamento globale ha creato nuovi problemi per i previsori. Non solo gli uragani diventano più forti, essi si intensificano anche più rapidamente di un tempo, rendendo difficile emettere tempestivi avvisi alle comunità durante il loro transito. In particolare, i dirigenti nella Contea di Lee in Florida hanno atteso la prova definitiva che sarebbero stati colpiti duramente dall’uragano Ian prima di ordinare le evacuazioni – e a quel punto per molte persone è stato troppo tardi.

Qualcosa di simile sta accadendo per la politica economica? Di recente ho scritto sul crescente fermento tra gli economisti e gli uomini delle imprese a proposito della Federal Reserve, che è venuta cercando di rallentare l’economia per combattere l’inflazione e sta tirando i freni in ritardo. Da allora quel fermento si è intensificato. Sono sempre più persuaso che, nonostante un rapporto deludente sull’inflazione e quello che ancora appare secondo alcune misurazioni un mercato del lavoro solido, la Fed  stia agendo in ritardo.

Direi che stiamo appena cominciando a vedere gli effetti dei rialzi dei tassi di interesse che la Fed è venuta adottando dagli inizi di quest’anno. Non è importante quello che dicono i dati sull’inflazione e sui posti di lavoro in questo momento; è già in corso una grande riduzione nelle spinte inflazionistiche – e un grande effetto di trascinamento sulla produzione e sull’occupazione. L’economia, come si esprimono alcuni analisti delle imprese, può darsi davvero che “stia rotolando”.

E i rischi costituiti da una politica di restrizione monetaria alla stabilità finanziaria e all’economia mondiale in generale si profilano più ampi.

Il problema in parte è che la Fed non ha fatto per lungo tempo quello che sta facendo adesso per combattere l’inflazione – restringere la moneta per combattere l’inflazione –  in effetti a partire dai primi anni ’80. Ed alcuni analisti, comprese forse alcune persone alla Fed, potrebbero aver dimenticato una importante lezione della politica monetaria nei vecchi tempi andati. Precisamente, ci vuole una significativa quantità di tempo prima che i più alti tassi di interesse si traducano o in un rallentamento economico o in una caduta del tasso di inflazione.

Si consideri come la politica della Fed influenza l’economia reale. Uno dei canali principali è il settore abitativo. Più alti tassi di interesse portano ad una domanda ridotta di alloggi, che porta ad una caduta nelle costruzioni; quando i redditi guadagnati nella costruzione delle abitazioni calano, questo porta ad una domanda ridotta per altri beni, e l’effetto si riversa in generale sull’economia.

Ma tutto questo richiede un certo tempo. I rialzi del tassi di interesse della Fed hanno in effetti provocato una brusca caduta  nella messa in atto dei permessi di costruzione. Tuttavia, l’occupazione nell’edilizia non ha ancora neppure cominciato a scendere, presumibilmente perché molti lavoratori sono ancora occupati a terminare le abitazioni partite quando i tassi erano più bassi. E gli effetti economici più generali del prossimo calo nelle costruzioni sono ancora lontani di molti mesi.

L’altro importante canale attraverso il quale la Fed influenza l’economia è attraverso il valore del dollaro. Un dollaro forte rende i prodotti statunitensi meno competitivi sui mercati mondiali; la caduta delle esportazioni e la crescita delle importazioni alla fine saranno una importante  conseguenza economica. Ma ci vuole tempo per spostarsi verso nuovi offerenti, cosicché l’effetto in realtà non avverrà fino al prossimo anno.

In breve, l’attuale inflazione e occupazione fondamentalmente ci stanno parlando del passato; abbiamo bisogno di altri dati per avere un sentore del futuro.

Ad esempio, un nuovo rapporto mostra che le offerte di posti di lavoro rimasti vacanti sono bruscamente cadute in agosto. Perché questo è importante? Molti economisti – specialmente economisti che avevano messo in guardia su una inflazione persistente – sostengono che la rigidità del mercato del lavoro è meglio stimata dal rapporto tra posti di lavoro abbandonati ed occupazione che non dal tasso di disoccupazione stesso. Ma questo rapporto, per quanto ancora elevato, è già caduto sostanzialmente; come afferma Goldman Sachs, nei mesi passati quasi la metà del divario tra posti di lavoro e lavoratori è stata eliminata.

Un altro nuovo rapporto mostra che la domanda di appartamenti ha ristagnato, il che alla fine si tradurrà in un calo nell’incremento degli affitti – il che fondamentalmente guida le stime sul costo degli alloggi, una componente principale della maggioranza delle misurazioni sulla inflazione sostanziale.

Infine, ci ricordiamo di tutti quei problemi  delle catene dell’offerta che hanno bloccato l’economia e accresciuto l’inflazione nei mesi passati? Ebbene, il costo della spedizione di un container nel Pacifico, che era 20.586 dollari a settembre, adesso è 2.265 dollari.

Direi che tutti questi indicatori ci mostrano che la Fed ha già fatto abbastanza per garantire un grande calo nell’inflazione – ma pure, anche troppo probabilmente, una recessione.

Di questo sono completamente sicuro? No, ovviamente no. Ma la politica riguarda sempre una comparazione di rischi. E il rischio che la Fed stia facendo troppo poco sembra stia rapidamente diminuendo, mentre il rischio che stia facendo troppo è crescente.

E aggiungiamo il rischio di una crisi finanziaria. Il recente disordine sul mercato delle obbligazioni in Inghilterra è stato di origini domestiche, ma esso può nondimeno essere un presagio del caos potenziale dei tassi di interesse in crescita (e del dollaro in crescita, che sta provocando tensioni in tutto il mondo). Noi non vogliamo che i mercati finanziari dettino la politica della Fed, ma questo non significa che dovremmo ignorare i pericoli finanziari.

Lo ripeto, non posso offrire alcuna certezza su quello che è in arrivo. Ma davvero, non vogliamo proprio che la Fed si comporti come nella Contea di Lee, e rifiuti di reagire agli ammonimenti di una tempesta economica finché non è scomparso ogni dubbio. A quel punto, sarà troppo tardi per evitare il peggio.

 

 

 

 

 

 

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