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La Germania lascia il ‘freno del debito’. Comincia una rivoluzione della finanza pubblica, di Peter Bofinger (da Social Europe, 21 marzo 2025)
21st March 2025
Germany Ditches Debt Brake. A Fiscal Revolution Begins
For many years, Germany’s so-called “debt brake” has acted as a constraint on the economy. Since its primary function has been to prevent the state from financing investment through borrowing—contrary to the principles of the golden rule of fiscal policy—it would be more accurately described as an investment brake. The consequences are evident in Germany’s crumbling infrastructure, with dilapidated bridges, neglected school buildings, and an often dysfunctional railway system. Additionally, a growing housing shortage in major cities reflects inadequate support for social housing.
It took the decisive moments of recent weeks to overcome Germany’s deeply ingrained aversion to public debt and, in effect, suspend the debt brake by amending the constitution. Two key developments drove this shift. First, the new US administration made it unmistakably clear that it would no longer take primary responsibility for European security. Second, the outcome of Germany’s federal election meant that the centrist parties—the CDU/CSU, SPD, and Greens—would no longer command the two-thirds majority required to amend the constitution in the new Bundestag. This created urgency, as the constitutional change had to be enacted before the current parliament dissolves on 23 March.
Paradoxically, it was the conservative Chancellor-designate Friedrich Merz (CDU) who ultimately played a key role in dismantling the debt brake. What is striking is that the reform represents a significant leap forward, going well beyond what economists and policymakers had been advocating in recent months.
- A special fund of 500 billion euros will be established to finance additional investment in infrastructure, climate protection, and the green transformation of the economy. The funds will be allocated over a twelve-year period.
- The federal states will be granted an annual borrowing margin of 0.35 percent of gross domestic product (GDP), a flexibility that had previously applied only to the federal government under the existing debt brake rules.
- Defence expenditure exceeding 1 percent of GDP may now be financed through borrowing without restriction.
Persistent Concerns Over National Debt and Inflation
Predictably, the German media has responded to this reform with considerable scepticism, with little discussion of the economic opportunities it presents. Instead, the focus has been on concerns about rising national debt, which is indeed substantial in absolute euro terms. However, the more relevant economic question—how this affects the debt-to-GDP ratio—has largely been overlooked.
Assuming defence spending reaches 3 percent of GDP, projections for the debt-to-GDP ratio vary depending on nominal economic growth:
- If nominal GDP grows by 2.5 percent annually—comprising 2 percent inflation and 0.5 percent real growth—the debt-to-GDP ratio will rise from 63 percent in 2025 to 81 percent in 2035. This level corresponds to Germany’s previous peak in 2010 following the global financial crisis.
- If the reform generates additional economic momentum, leading to 3.5 percent nominal GDP growth, the debt ratio would increase to just 73 percent.
source: own calculations
There is, therefore, little justification for warnings of a “debt collapse,” as expressed by Handelsblatt, especially since Germany’s debt levels would remain well below those of other G7 countries.
Source: IMF, World Economic Outlook Database, October 2024
Concerns about inflation also feature prominently in the debate, with fears that such a large, debt-financed spending programme will drive up prices.
However, this perspective ignores key mitigating factors. A significant proportion of military equipment will need to be imported in the coming years, and Germany continues to run a current account surplus of around 6 percent of GDP. This limits the classic trade-off between “guns and butter,” a concept coined by Nobel laureate Paul Samuelson.
Labour availability is another central concern. In the construction sector, demand has declined sharply in recent years, creating substantial spare capacity. The government’s investment programme is therefore well-timed, not least in preventing an exodus of skilled workers.
Meanwhile, the defence sector could absorb workers from Germany’s automotive industry, which is experiencing profound structural upheaval. Increased defence spending also presents new business opportunities for firms in this sector.
Potential for Innovation and Growth
While fears over debt and inflation dominate public discourse, the economic potential of loosening the debt brake has received little attention. With real GDP currently no higher than in 2019 and a negative output gap of 1 percent, a boost to government demand appears well justified. Improved infrastructure will enhance productivity and competitiveness, while higher defence spending is expected to drive technological advancements in artificial intelligence, satellite technology, drones, and quantum computing. Given Germany’s relative weakness in these fields, the reform offers a rare opportunity to escape what some have termed its “mid-technology trap.”
The implications also extend beyond Germany. Whereas the previous government, under Finance Minister Christian Lindner, rigidly enforced adherence to the Stability and Growth Pact, there were no German objections when the European Commission proposed invoking the pact’s national escape clause.
Unintended Consequences for Financing Conditions
Despite the broadly positive assessment of the reform, one notable issue remains. The decision by the incoming CDU/CSU-SPD coalition has triggered an unusual surge in government bond yields, despite the European Central Bank (ECB) continuing to lower its key interest rates. If this trend persists, it could undermine the ECB’s objective of easing monetary conditions—an issue President Christine Lagarde highlighted on 6 March 2025 when she stated that “our monetary policy is becoming meaningfully less restrictive.”
One argument in favour of higher yields is that increased defence spending constitutes a significant demand shock, necessitating a more accommodative monetary stance. However, the timeline for increased defence expenditure to translate into higher demand across the euro area remains uncertain. Additionally, since 80 percent of European defence equipment is imported from outside the EU, the inflationary impulse is likely to be contained.
Furthermore, the European automotive industry suffers from substantial overcapacity, which could facilitate its transition towards defence manufacturing. Nevertheless, tighter credit conditions could temporarily slow economic activity in the euro area, hampering investment in much-needed technological renewal.
While it is too early to fully assess these effects, the ECB should monitor disruptions closely and, if necessary, activate its Transmission Protection Instrument (TPI). As the ECB itself has stated:
“The TPI will be an addition to our toolkit and can be activated to counter unwarranted, disorderly market dynamics that pose a serious threat to the transmission of monetary policy across the euro area. By safeguarding the transmission mechanism, the TPI will allow the Governing Council to more effectively deliver on its price stability mandate.”
Another key question is how increased defence spending will affect eurozone member states already burdened with high debt. As defence is a public good, a joint financing approach—modelled on NextGenerationEU—would be economically justified. A larger pool of jointly issued bonds would also enhance progress towards a Capital Markets Union by improving bond market liquidity.
A Pivotal Shift in Fiscal Policy
Germany has now undergone a paradigm shift that, until recently, seemed unimaginable. This transformation presents a significant opportunity, not only for Germany but for Europe as a whole, to strengthen security, foster innovation, and advance climate policy—without necessitating severe cuts to social spending. The success of the new government in capitalising on this potential will be critical. Failure to do so could risk the Alternative für Deutschland (AfD) emerging as the strongest party in the next general election.
La Germania lascia il ‘freno del debito’. Comincia una rivoluzione della finanza pubblica,
di Peter Bofinger
Per molti anni, il cosiddetto “freno del debito” ha agito come una costante nell’economia. Dal momento che la sua funzione primaria è stata impedire che lo stato finanziasse gli investimenti indebitandosi – al contrario dei princìpi della regola aurea della politica della finanza pubblica – sarebbe più preciso descriverlo come un freno agli investimenti. Le conseguenze sono evidenti nelle fatiscenti infrastrutture della Germania, con ponti pericolanti, edifici scolastici trascurati e un sistema ferroviario spesso disfunzionale. In aggiunta, una crescente scarsità di abitazioni nelle principali città riflette un sostegno inadeguato all’edilizia sociale.
Ci sono voluti i passaggi decisivi delle recenti settimane per superare l’avversione profondamente radicata della Germania al debito pubblico e, in sostanza, sospendere il freno del debito emendando la Costituzione. Due sviluppi principali hanno guidato questa svolta. Il primo, la nuova amministrazione statunitense ha chiarito in modo inequivocabile che non si sarebbe più assunta la responsabilità primaria della sicurezza europea. Il secondo, il risultato delle elezioni federali tedesche ha comportato che i partiti centristi – la CDU/CSU, lo SPD ed i Verdi – non avrebbero più disposto della maggioranza richiesta dei due terzi per emendare la Costituzione nel nuovo Bundestag. Questo ha determinato l’urgenza, dato che il mutamento costituzionale doveva essere varato prima che l’attuale Parlamento si dissolvesse, il 23 marzo.
Paradossalmente, alla fine è stato il Cancelliere designato Friedrich Merz (CDU) che ha giocato il ruolo principale nello smantellare il freno del debito. Quello che è impressionante è che la riforma rappresenta un significativo balzo in avanti, andando ben oltre quello che gli economisti ed i politici erano venuti sostenendo nei mesi recenti.
- Sarà istituito un fondo speciale di 500 miliardi di euro per finanziare investimenti aggiuntivi in infrastrutture, nella protezione del clima e nella trasformazione ambientalista dell’economia. I finanziamenti saranno allocati in un periodo di dodici anni.
- Agli Stati federali sarà garantito un margine di indebitamento dello 0,35 per cento del prodotto interno lordo (PIL), una flessibilità che in precedenza era stata applicata, sotto le regole esistenti del freno del debito, solo al governo federale.
- Le spese per la difesa eccedenti l’1 per cento del PIL possono adesso essere finanziate tramite l’indebitamento, senza restrizioni.
Preoccupazioni persistenti sul debito nazionale e l’inflazione
Come era prevedibile, i media tedeschi hanno risposto a questa riforma con considerevole scetticismo, con scarsa discussione sulle opportunità economiche che essa presenta. Piuttosto, ci si è concentrati sulle preoccupazioni della crescita del debito nazionale, che in termini assoluti di euro è in effetti sostanziale. Tuttavia, la questione economica più rilevante – come questo influenzi il rapporto debito-PIL – è stata in buona parte trascurata.
Considerando che la spesa per la difesa raggiunga il 3 per cento del PIL, le proiezioni sul rapporto debito-PIL variano a seconda della crescita economica nominale:
- Se il PIL nominale cresce annualmente del 2,5 per cento – comprensivo del 2 per cento di inflazione e dello 0,5 per cento di crescita reale – il rapporto debito-PIL salirà dal 63 per cento nel 2025 all’81 per cento nel 2035. Questo livello corrisponde al precedente picco della Germania a seguito della crisi finanziaria globale.
- Se la riforma genera uno slancio economico aggiuntivo, portando al 3,5 per cento la crescita nominale del PIL, il rapporto col debito crescerebbe solo sino al 73 per cento.
Fonte: nostri calcoli
Di conseguenza ci sono poche giustificazioni per le messe in guardia su un “collasso del debito” come espresso da Handelsblatt, particolarmente considerato che i livelli del debito resterebbero ben al di sotto di quelli degli altri paesi del G7.
Fonte: FMI, World Economic Outlook Database, October 2024
Anche le preoccupazioni sull’inflazione caratterizzano in modo preminente il dibattito, con i timori che un tale ampio programma di spesa finanziato col debito spinga in alto i prezzi.
Tuttavia, questa prospettiva ignora fondamentali fattori mitiganti. Una proporzione significativa dell’equipaggiamento militare nei prossimi anni avrà bisogno di essere importata, e la Germania continua a gestire un surplus di conto corrente di circa il 6 per cento del PIL. Questo limita il classico scambio tra “armi e burro”, un concetto che venne coniato dal premio Nobel Paul Samuelson.
La disponibilità del lavoro è un’altra preoccupazione centrale. Nel settore dell’edilizia, negli anni recenti la domanda è calata bruscamente, creando una sostanziale capacità inutilizzata. Il programma di investimenti del governo è pertanto nei tempi giusti, non da ultimo per prevenire un esodo di lavoratori specializzati.
Nel frattempo, il settore della difesa dovrebbe assorbire lavoratori dall’industria automobilistica della Germania, che sta conoscendo un profondo sconvolgimento strutturale. L’accresciuta spesa per la difesa presenta anche nuove opportunità di affari per le imprese in questo settore.
Potenziale per l’innovazione e la crescita
Mentre i timori sul debito e l’inflazione dominano il dibattito pubblico, il potenziale economico di un allentamento del freno del debito ha ricevuto poca attenzione. Con un PIL reale attualmente non più alto del 2019 e un divario di produzione negativo dell’1 per cento, un incoraggiamento alla domanda pubblica appare ben giustificato. Infrastrutture migliorate incoraggeranno la produttività e la competitività, mentre una più elevata spesa per la difesa ci si aspetta guidi progressi tecnologici nell’intelligenza artificiale, nella tecnologia dei satelliti, dei droni e nel calcolo quantistico. Data la relativa debolezza della Germania in questi campi, la riforma offre una rara opportunità per sfuggire a quella che è stata definita la sua “trappola della tecnologia intermedia”.
Le implicazioni si estendono anche oltre la Germania. Mentre il precedente governo, sotto il Ministro delle Finanze Christian Lindner, faceva rispettare rigidamente l’aderenza al Patto di Stabilità e Crescita, non ci furono alcune obiezioni tedesche quando la Commissione Europea propose di ricorrere alla clausola nazionale di salvaguardia del Patto.
Conseguenze indesiderate per le condizioni del finanziamento
Nonostante il giudizio ampiamente positivo sulla riforma, resta un aspetto considerevole. La decisione da parte della prossima coalizione CDU/CSU-SPD ha innescato una inconsueta crescita dei rendimenti delle obbligazioni governative, nonostante che la Banca Centrale Europea (BCE) stia continuando ad abbassare il suo tasso di interesse principale. Se questa tendenza persiste, essa potrebbe mettere a repentaglio l’obbiettivo della BCE di facilitare le condizioni monetarie – un tema che la Presidente Christine Lagarde ha messo in evidenza il 6 marzo 2025 quando ha affermato che “la nostra politica monetaria sta diventando ragionevolmente meno restrittiva”.
Un argomento a favore di rendimenti più elevati è che l’accresciuta spesa per la difesa costituisce uno shock significativo per la domanda e necessita di una impostazione monetaria più accomodante. Tuttavia, resta incerta la sequenza temporale dalla accresciuta spesa per la difesa alla sua traduzione in una più alta domanda in tutta l’area euro. In aggiunta, dal momento che l’80 per cento dell’equipaggiamento della difesa europea è importato da fuori l’UE, l’impulso inflazionistico è probabile sia contenuto.
Inoltre, l’industria automobilistica europea soffre di sostanziale sovracapacità, il che potrebbe facilitare la sua transizione verso il settore manifatturiero della difesa. Ciononostante, condizioni di credito più severe potrebbero temporaneamente rallentare l’attività economica nell’area euro, danneggiando gli investimenti nel rinnovamento tecnologico molto necessario.
Mentre è troppo presto per stimare pienamente questi effetti, la BCE dovrebbe monitorare da vicino le turbative e, se necessario, attivare il suo Strumento di Protezione della Trasmissione (TPI). Come la stessa BCE ha affermato:
“Il TPI costituirà una aggiunta alla nostra strumentazione e può essere attivato per contrastare dinamiche di mercato immotivate e disordinate che costituiscono una seria minaccia alla trasmissione della politica monetaria nell’area euro. Salvaguardando il meccanismo della trasmissione, il TPI permette al Consiglio Direttivo di soddisfare più efficacemente il suo mandato sulla stabilità dei prezzi.”
Un’altra questione fondamentale è come l’accresciuta spesa per la difesa influenzerà gli stati membri dell’eurozona già gravati cone un debito elevato. Dal momento che la difesa è un bene pubblico, un approccio congiunto al finanziamento – sul modello di NextGenerationEU – sarebbe economicamente giustificato. Un gruppo più ampio di bond emessi congiuntamente consentirebbe anche un progresso verso una Unione dei Mercati dei Capitali mgiliorando la liquidità del mercato obbligazionario.
Una svolta capace di reindirizzare le politica della finanza pubblica
La Germania è adesso sottoposta ad uno spostamento di paradigma che, sino la periodo recente, appariva inimmaginabile. Questa trasformazione presenta una opportunità significativa, non solo per la Germania ma per l’Europa nel su complesso, per rafforzare la sicurezza, incoraggiare l’innovazione e far progredire la politica climatica – senza rendere necessari tagli severi alla spesa sociale. Il successo del nuovo governo nel capitalizzare questo potenziale sarà fondamentale. Un fallimento potrebbe comportare il rischio che Alternative für Deutschland (AfD) emerga come il partito più forte alle prossime elezioni generali.
By mm
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