9 settembre 2015

Energico Voodoo

Ho dato un primo punteggio al programma fiscale di “Bush!” [1] – in risposta a Matt O’Brien penso che possiamo riferirci a quel programma come “Bush! Sgravi! Fiscali!”. Si tratta di 3,4 migliaia di miliardi di entrate perse. Ma la maggioranza di quelle perdite sarà compensata da una crescita più elevata, ci assicurano i consiglieri di “Bush!”, guidati da Glenn Hubbard.

Ed è del tutto credibile, non è così? Dopo tutto Hubbard fu un grande sostenitore degli sgravi fiscali di Bush (da non confondersi con “Bush!”), che assicurava avrebbero portato ad una crescita molto più veloce e a 300.000 posti di lavoro al mese. Egli era particolarmente orgoglioso degli sgravi fiscali del 2003.

Potete dare appena un’occhiata alla tabella sopra, che confronta la creazione di posti di lavoro dopo gli sgravi fiscali a favore della crescita e quella dopo il rialzo delle tasse di Obama del 2013 [2], che doveva distruggere posti di lavoro. Come potete notare … non sembra che la cosa sia andata nel modo giusto, non è vero?

É quasi patologico come “Bush!” sembra non aver imparato niente da quello che non funzionò con il suo “Fratello!”, la prossima cosa che ci dirà sarà che egli fa affidamento sui consigli di “Walker!” [3] nell’occuparsi del Medio Oriente. Basta aspettare.

Jeb l’impreparato (1)

Sono dall’altra parte del mondo a parlare della politica economica di Shinzo Abe – ma non posso fare a meno di notare che Jeb Bush se n’è venuto fuori con la proposta altamente originale di regalare ai ricchi ed alle società grandi sgravi fiscali. Un repubblicano d’altro genere! E sta sperando di “dare il colpo d’avvio” alla sua campagna elettorale” aggiudicandosi l’appoggio di ….. Stephen Moore, Larry Kudlow e Steve Forbes.

Sta diventando surreale.

In sostanza, gli esponenti dell’economia dal lato dell’offerta si sono ricoperti, diciamo così, di tutto ciò che è agli antipodi della gloria a partire dal 2008 – prevedendo una inflazione fuori controllo e tassi di interesse che schizzavano alle stelle, un disastro per gli aumenti delle tasse sia a livello nazionale che nella California di Jerry Brown, un trionfo nel Kansas di Brownback. E così via dicendo.

Ma quello che veramente mi colpisce è che Bush immagini che sia questo il genere di appoggi di cui ha bisogno. Gli elettori della base repubblicana si curano di quello che dice Stephen Moore? Sanno chi sia? I sostegni da parte degli esponenti dell’economia dal lato dell’offerta possono avere un peso per i contributi elettorali dei grandi ricchi, ma Jeb ha già fatto il pieno di queste donazioni, ed il suo centinaio di milioni non gli sta facendo bene per nulla.

Questa è davvero patetica.

Affinità e Inflazione

Brad DeLong si meraviglia che Peter Schiff insista con Josh Barro su una inflazione che sarebbe molto più alta di quanto riconoscano le statistiche ufficiali, e di conseguenza su un’economia che in realtà si starebbe restringendo. Tra parentesi, l’indipendente Billion Prices Index – che si basa su Internet, e colloca un peso maggiore sui beni rispetto ai servizi, compreso quello immobiliare – sta per la verità, in questo momento, mostrando una deflazione.

Brad – attingendo, suppongo, al sottoscritto – indica che si tratta del cosiddetto ‘reato di affinità’ [1]. L’immagine in alto proviene dalle mie diapositive per il Festival delle Idee Pericolose. La figura sulla sinistra, per coloro che non hanno dimestichezza con i classici, è Snidely Whiplash, il nemico di Dudley Do-right; lo uso come simbolo del concetto che le cattive idee in economia sono proposte da persone che hanno un interesse nell’avere governi che perseguono cattive politiche. Quello sulla destra è Bernie Madoff, ma io non sto pensando a Madoff come buona parte dei suoi seguaci, che credevano in lui perché pensavano che fosse uno di loro. É a quello che si riferisce il ‘reato di affinità’.

Ho sostenuto per un certo periodo che la paranoia dell’inflazione fosse meglio comprensibile in termini di ‘reato di affinità’. É vero che alcune persone traggono beneficio dalla deflazione, ma è arduo sostenere in generale che sia questo quello che sta provocando il fenomeno. E tutti i seguaci della CNBC e di Zero Hedge [2] stanno buttando via soldi se credono in quello che sentono. Per citare me stesso:

“Dunque, chi sono le persone che si sentono profondamente affini con un capriccioso eccentrico [3]? Ebbene, capricciosi individui di pelle bianca che si sentono eccentrici. Il colore della pelle, credo, sia una componente importante della storia, come spiegherò subito.

La mentalità di base delle persone che pagano Ron Paul per i suoi consigli economici è abbastanza chiara: hanno fatto un po’ di soldi durante la loro esistenza, credono che tutto ciò rifletta i loro meriti e pensano di sapere per esperienza cosa serve per creare ricchezza. Sentono dire che la Fed sta stampando moneta e quella gli sembra una violazione sia delle leggi dell’economia che della moralità – e sicuramente pensano sia in atto un complotto per portar via i loro guadagni interamente sudati e per consegnarli a Quella Gente (è da qui che viene la questione del colore della pelle).

Potete provare con tutto l’impegno che volete a raccontare a quelle persone che la politica monetaria è principalmente un problema tecnico, che la Fed non sta loro togliendo denaro e che le previsioni di una inflazione fuori controllo sono state completamente errate; non farà alcuna differenza. Potete mettere in evidenza che avrebbero fatto un miglior affare se avessero ascoltato la ‘squadra del MIT’; semplicemente non siamo persone che fanno per loro.

Sono cose che non passeranno mai.

Produttività e compensi

[1]

Sono ancora a Sidney (prossima tappa a Tokio), ed è una giornata troppo bella per stare al chiuso dinanzi al blog. Ma volevo segnalare un eccellente resoconto di Josh Bivens e Larry Mishel sul differenziale tra produttività e paghe.

La differenza tra produttività e paghe – grandi incrementi nella produttività, una assenza quasi totale di ricadute di questi guadagni verso il basso – è una delle caratteristiche più sorprendenti dell’economia americana di questi ultimi 40 (!) anni. É anche l’occasione per ininterrotti tentativi di demistificazione, per pretese secondo le quali tale divergenza sarebbe in qualche modo un artificio statistico. Quello che Bivens e Mishel fanno è un intervento scrupoloso su questi argomenti, non liquidandoli per intero, ma dimostrando che essi spiegano solo una frazione di ciò che stiamo vedendo. I sussidi sociali in crescita sono principalmente un tema precedente al 1979 e da allora non spiegano quasi niente; anche i “rapporti di scambio” – l’aumento più rapido del prezzi al consumo e i prezzi della produzione degli Stati Uniti – sono anch’essi in gran parte precedenti al 1979, e in ogni caso sono una preoccupazione solo marginale. E via dicendo.

C’è una cosa che essi non dicono esplicitamente ma che è importante: la prossima volta che sentirete dire da qualcuno che le famiglie di classe media hanno, di fatto, conosciuto un grande incremento nei livelli di vita, dovreste sapere che nella misura in cui questo è vero (ed è meno vero di quanto si sostiene), esso dipende principalmente dall’aver lavorato ore in più. Le paghe in realtà sono rimaste quasi stagnanti nonostante la crescita della produttività.

La Fed dovrebbe ricordarsi degli anni ‘90

Anzitutto me la sto passando bene, e in secondo luogo patisco il fuso orario sino al limite dell’indecenza, cosicché i post sono limitati. Ma non rinuncio ad intervenire sull’ultimo rapporto sui posti di lavoro e sulla Fed.

La disoccupazione complessiva, al 5,1 per cento, adesso è abbastanza bassa per la serie storica, e gli ululati per un rialzo del tasso di interesse sono più rumorosi che mai. Ma l’inflazione è smorzata, in effetti al di sotto dell’obbiettivo, ed i salari non stanno ancora andando da nessuna parte. La Fed dovrebbe alzare i tassi nel nome della “normalizzazione”?

Ebbene, consideriamo la situazione nel 1997, quando il tasso di disoccupazione scese al 5 per cento. La Fed elevò il tasso di un quarto di punto, ma poi si fermò, aspettando che l’inflazione diventasse un problema – la qualcosa non accadde, anche se il tasso di disoccupazione continuò a scendere, alla fine sino al 4 per cento.

La lezione è che la Fed realmente non sa quale livello di U3 [1] rappresenti la piena occupazione, e dovrebbe essere molto cauta ad agire preventivamente in assenza di alcun segno di problemi di inflazione.

Perché questa volta sarebbe diverso? Molte persone sembrano pensare che l’argomento per rialzare i tassi sia reso più forte dal fatto che siamo attualmente a zero, la qualcosa sembra strana e innaturale. Ma se usate la logica, è esattamente il contrario. Quando il tasso di interesse sui finanziamenti della Fed era al 5 per cento, c’era spazio per fare tagli se un rialzo nei tassi risultava essere prematuro – ovvero, i rischi del muoversi troppo presto o troppo tardi erano più o meno asimmetrici. Oggi non è così: se la Fed si muove troppo tardi si può sempre alzare di più i tassi, ma se si muove troppo presto, essa può spingerci in una trappola dalla quale si verrebbe fuori difficilmente.

Alzare i tassi oggi è davvero una cattiva idea – e gli argomenti per tale cattiva idea stanno proprio diventando peggiori.

Il lavaggio delle bolle

Sono passati una quindicina d’anni da quando misi in guardia sull’ “equilibrio” dei media che comportava l’abdicare sistematico dal dovere giornalistico di informare i lettori sui semplici dati di fatto. Come dissi allora:

“Se un candidato presidenziale dovesse dichiarare che la Terra è tonda, state sicuri che avreste analisi del tipo ‘La forma del Pianeta: entrambi gli schieramenti prendono posizione’. Dopo di tutto, la Terra non è esattamente sferica”.

Dunque, le cose sono migliorate? Da alcuni punti di vista, sono diventate persino peggiori. In questi giorni, l’equilibrio dei media sembra comportare la riscrittura retroattiva della storia, in modo da evitare di raccontare ai lettori che una parte politica fece tutto in modo sbagliato.

In particolare, quando leggete resoconti sui dibattiti monetari, spesso constatate descrizioni di quello che i critici di destra della Fed sono venuti dicendo, grosso modo su queste righe (dal Washington Post):

“Tra le critiche: la Fed ha tenuto i tassi di interesse artificialmente bassi, innescando bolle speculative. La distribuzione dei soldi dall’elicottero conosciuta come facilitazione quantitativa ha ottenuto poco di più che inflazionare i mercati azionari e finanziare la spesa in deficit di Washington. Il salvataggio delle grandi banche le ha lasciate più grandi che mai”.

Beh, no. Le persone che si sono riunite all’evento in contrapposizione a Jackson-Hole (1)  non stavano ammonendo sulle bolle o sulle banche ‘troppo grandi per fallire’. Stavano ammonendo, in termini apocalittici, su una inflazione fuori controllo proprio dietro l’angolo. Queste le connessioni con Ron Paul e con Peter Schiff.

Perché un giornalista dovrebbe attribuire ai critici della Fed ammonimenti che non hanno espresso, e non fare menzione di quello che hanno effettivamente detto? La risposta, abbastanza evidente, è che se si fosse dovuto dire “Ron Paul ha predetto una inflazione fuori controllo sin da quando la Fed avviò le sue politiche espansive”, sarebbe stato chiaro che egli ha sempre avuto completamente torto. Comunicare una tale verità – persino nella forma di una semplice resoconto fattuale – viene apparentemente considerato come uno schierarsi.

Dunque, quello che invece abbiamo è una imbiancatura della storia delle idee, nella quale i critici della Fed vengono presentati come se avessero utilizzato argomenti che non si sono dimostrati ridicoli. É uno spettacolo abbastanza spiacevole.

Il trionfo dell’economia retrograda [1]

In economia non riusciamo a fare molti esperimenti controllati, cosicché la storia è principalmente quella con cui dobbiamo procedere. Sfortunatamente, molte persone che si immaginano di conoscere come l’economia funzioni, si accompagnano a quello che pensano di aver sentito dire sulla storia, non a quello che è effettivamente accaduto. E non sto parlando della gente comune; un buon numero di economisti ben noti sembra non aver mai sentito parlare dell’archivio dei dati economici della Fed (FRED), o almeno di non aver preso l’abitudine di dare una rapida scorsa ai dati effettivi prima di avanzare giudizi sui fatti.

E se c’è un decennio, in particolare, nel quale le persone erano curiosamente inconsapevoli dei dati reali, quello furono gli anni ’80. Molto di questo ha a che fare con la “Reaganolatria”: i soliti noti hanno ripetuto così spesso che quella fu un’epoca di straordinario, incredibile successo che io spesso incontro progressisti che credono che qualcosa di speciale deve essere successo, che in qualche modo gli eventi furono opposti a quello che i prevalenti modelli macroeconomici di quel tempo dicevano sarebbe accaduto.

Ma non accadde niente di speciale, ad eccezione dell’inattesa determinazione della Fed di imporre una disoccupazione incredibilmente alta allo scopo di abbassare l’inflazione.

Cosa credettero i macroeconomisti ortodossi della scuola dell’ “acqua dolce” all’epoca della contrazione di Volcker? Si dà il caso che possediamo una eccellente fonte documentaria: il saggio di James Tobin “La politica della stabilizzazione, dieci anni dopo”, presentato al Brookings nei primi anni ’80. Tra le altre cose, Tobin propose un ipotetico scenario di disinflazione basato sul tipo di modello keynesiano che persone come lui stavano utilizzando in quei tempi (che era anche il modello predisposto nei libri di testo di Dornbusch-Fischer e di Gordon). Questi modelli includevano una curva di Phillips potenziata per le aspettative, senza alcuno scambio di lungo periodo tra inflazione e disoccupazione – ma le aspettative erano assunte allo scopo di fare correzioni graduali basate sull’esperienza, piuttosto che modificarle rapidamente attraverso valutazioni sul futuro della politica della Fed.

Questo era, ovviamente, il genere di modello che la Scuola di Chicago criticava aspramente, come immeritevole di nient’altro se non di ironia, e che era più o meno dedotto dalla letteratura accademica, pur continuando ad essere la base di molte analisi politiche.

Dunque, ecco il diagramma di Tobin [2]:

Ed ecco quello che effettivamente accadde:

La disoccupazione si impennò più velocemente che non nella simulazione di Tobin, perché la Fed non seguì la semplice regole che aveva ipotizzato. Ma la forma fondamentale – una spirale in senso orario, con l’inflazione che scende giù grazie ad un periodo di disoccupazione molto alta – era davvero molto coerente con quello che la normale macroeconomia keynesiana affermava sarebbe accaduto. D’altra parte, non ci fu alcun segno di un qualsiasi tipo di disinflazione indolore che i modelli delle aspettative razionali indicavano sarebbe accaduto, se la Fed avesse credibilmente annunciato i suoi programmi di disinflazione.

Come accadde, dunque, che il decennio degli anni ’80 finì con l’essere percepito come una sconfitta per i keynesiani? Per leggerlo in quel modo si deve sistematicamente falsare sia quello che accadde all’economia che quello che persone come Tobin stavano dicendo in quegli anni. In realtà, alla luce degli eventi, l’economia di Tobin appare eccellente.

I moltiplicatori: quello che dovremmo aver saputo

C’è una intervista molto bella ad Olivier Blanchard, che sta lasciando il FMI, nella quale tra le altre cose Olivier dice la cosa giusta a proposito del cambiare la propria opinione:

“Con rispetto verso chi opera all’esterno del Fondo, il tema che mi ha colpito è quello di come indicare un mutamento di punti di vista senza innescare titoli di giornale sugli “errori”, sulla “incompetenza del Fondo”, e così via. In questo caso sto pensando ai moltiplicatori della finanza pubblica. La sottostima dell’effetto di trascinamento sulla produzione del consolidamento della finanza pubblica non è stato un “errore” nel senso in cui le persone pensano agli errori, ad esempio confondendo due celle in un foglio di ‘excel’. Esso era basato su una significativa quantità di precedenti testimonianze, sennonché si è scoperto che tali testimonianze sono fuorvianti in un contesto nel quale i tassi di interesse sono vicini a zero e la politica monetaria non può compensare gli effetti negativi dei tagli ai bilanci. Abbiamo avuto una grande quantità di critiche per aver ammesso quella sottostima, ed ho il sospetto che continueremo ad avere maggiori critiche nel futuro. Ma, nello stesso tempo, io credo che noi, il Fondo, abbiamo sostanzialmente accresciuto la nostra credibilità, e da quel momento in poi abbiamo utilizzato presupposti migliori. É stato doloroso, ma è stato utile.”

Proprio così. Ci sono molte persone in giro la cui idea di un argomento solido è del tipo: “Una volta dicevi X, ora dici Y” – non contano le ragioni per le quali si è cambiata idea, né se sia stato giusto farlo. É importante non cadere nella trappola di aver timore di far parlare le nuove prove o analisi.

Una cosa che direi, tuttavia, è che su questo tema il Fondo avrebbe dovuto conoscere le cose meglio. Olivier sostiene che “si è scoperto che tali testimonianze sono fuorvianti in un contesto nel quale i tassi di interesse sono vicini a zero e la politica monetaria non può compensare gli effetti negativi dei tagli ai bilanci”, ma non lo sapevamo? Io di sicuro lo sapevo.

E consentitemi anche di insistere su un mio tema preferito: la previsione che i moltiplicatori sarebbero stati molto più ampi veniva dalla macroeconomia del tipo del modello IS-LM (o, per esser giusti, dai modelli neokeynesiani) ed è stata confermata dai fatti in modo indiscutibile. Questa, dunque, è un’altra vittoria della analisi keynesiana, quella storia di successo alla quale non crederà nessuno.

Gravitazione

Questa è divertente: Adam Davidson ci racconta del commercio nell’antico Vicino Oriente [1], come documentato dagli archivi ritrovati a Kanesh [2] – e ci informa che il volume di commerci tra Kanesh e vari partner commerciali sembra essere coerente con una equazione gravitazionale: il commercio tra due qualsiasi economie regionali è grosso modo proporzionale ai loro prodotti interni lordi e inversamente connesso con la distanza. Fantastico.

Ma cosa ci dice questa apparentemente universale applicazione della equazione gravitazionale? Davidson suggerisce che essa è una indicazione secondo la quale la politica può fare molto nel modellare i commerci. Non è questa la conclusione alla quale io sarei pervenuto, né è quella alla quale pervennero coloro che studiarono il tema da vicino.

Ecco la mia posizione: si pensi a due città con lo stesso PIL procapite – tra un attimo potremo attenuare quell’assunto. Tra esse ci saranno commerci se i residenti della città A trovano cose di loro gradimento che vengono vendute dai residenti della città B, e viceversa.

Quale è dunque la probabilità che un residente A trovi un residente B con qualcosa di suo gradimento? Applicando quello che un mio vecchio insegnante era solito definire come il principio della ragione irrilevante, una prima buona ipotesi sarebbe che questa probabilità sia proporzionale al numero dei potenziali venditori – la popolazione di B.

E quanti acquirenti in tal modo interessati ci saranno? Applicando ancora il principio della ragione irrilevante, una buona ipotesi è che essi siano proporzionali al numero dei potenziali acquirenti – la popolazione di A.

Dunque, a parità delle altre condizioni, ci dovremmo aspettare che le esportazioni da B ad A siano proporzionali ai prodotti delle loro popolazioni.

Cosa accadrà se il PIL procapite non è lo stesso? Questo aspetto può essere riflettuto nei termini di un accrescimento della popolazione “effettiva”, in termini sia di produttori che di consumatori. Dunque, adesso l’attrazione è il prodotto dei due PIL.

C’è qualcosa di sorprendente nel fatto che questa relazione funzioni abbastanza bene? Sì, essa è un po’ sorprendente. La teoria standard del commercio precedente al 1980 riteneva che i paesi si specializzassero in coerenza con i loro vantaggi comparativi – l’Inghilterra produce tessuti, il Portogallo vino [3]. E questi modelli indicano che quanto i paesi commerciano dovrebbe avere molto a che fare con il fatto che essi siano più o meno simili. Gli esportatori di tessuti non dovrebbero vendere molto gli uni con gli altri, dovrebbero invece fare i loro commerci con gli esportatori di vino. Tuttavia, nella realtà non c’è alcun segno di un tale effetto: persino paesi apparentemente simili commerciano più o meno quanto l’equazione gravitazionale dice che dovrebbero.

Per lungo tempo modelli calibrati del commercio si sono misurati con questa realtà, talvolta in modo problematico, con il cosiddetto assunto di Armington, che semplicemente considera che persino quello che sembra uno stesso bene proveniente da paesi diversi, è trattato dai consumatori come un prodotto differenziato – una banana non è solo una banana, è una banana dell’Ecuador o una banana di Santa Lucia, che sono tra loro sostituti imperfetti. La nuova teoria commerciale che alcuni di noi introdussero attorno al 1980 – o, come qualcuno la chiama, la “vecchia nuova teoria del commercio” – fa un po’ di più, e forse meglio, introducendo la competizione monopolistica e i rendimenti decrescenti per spiegare perché persino paesi simili producano prodotti differenziati.

E c’è anche un mistero sia sull’effetto della distanza che su quello dei confini, che sembrano entrambi più ampi di quello che i costi concreti possono spiegare. Il lavoro continua.

Tutto questo indica l’irrilevanza della teoria del commercio? Niente affatto. I mutamenti nelle politiche del commercio hanno davvero effetti evidenti su quanto quei paesi commerciano. Si osservi quello che accadde quando il Messico aprì a partire dagli ultimi anni ’80, a confronto con il Canada, che era stato discretamente aperto sin dall’inizio – e che, come il Messico, principalmente commercia con gli Stati Uniti:

Dunque, cosa ci dice la teoria della gravitazione? Ci dice che il semplice vantaggio comparativo ricardiano è chiaramente insufficiente; il processo del commercio internazionale è più sottile, con costi sia invisibili che visibili. Non è banale, ma neanche troppo preoccupante. E i modelli gravitazionali sono molto utili come punti di riferimento per valutare tali ulteriori effetti.

Il debito zombi della Cina

Matthew Klein osserva che adesso le Persone Molto Serie sono preoccupate che i guai della Cina, che l’hanno costretta a spostarsi all’improvviso da acquirente a venditrice di Buoni del Tesoro, provocheranno un’impennata nei tassi di interesse degli Stati Uniti. Giustamente egli lo trova non convincente. Quello che non nota è che siamo in presenza di un altro esempio di uno zombi economico in azione.

Perché la nuova preoccupazione sulla Cina, in termini economici, è la medesima preoccupazione del passato – che i cinesi potrebbero distruggere la nostra economia tagliando i finanziamenti, sia per ragioni politiche che per ripugnanza sui nostri deficit di bilancio. In ogni modo questo riflette una incapacità di fondo di capire la logica economica, come molte volte venne messo in evidenza dal sottoscritto (e molto prima in questa connessione) [1], ma anche da persone come Dan Drezner. Ma le storie terribili sulla nostra presunta dipendenza dalla Cina semplicemente continuano a vagare, proposte da individui che nemmeno si immaginano che ci siano altri punti di vista, a parte il fatto che dicono cose prive di senso.

Ottusità artificiale

Nei primi stadi della Depressione Minore [1] coloro tra noi che conoscevano qualcosa dei dibattiti economici degli anni ‘30 e avevano compreso quanto rilievo avessero le preziose intuizioni di Keynes e di Hicks nel mondo della crisi post-finanziaria, provavano spesso un senso di sgomento. Dovunque si guardasse, individui che si immaginavano sofisticati e in possesso di una intelligenza profonda risuscitavano gli errori di 75 anni prima e li presentavano come grandi intuizioni.

Da allora è passata molta acqua sotto i ponti, e almeno io non sento più la stessa sensazione di sgomento. Ne sento, piuttosto, una ancora più profonda – perché la gente continua a mettere in circolazione gli stessi sbagli, anche se nel frattempo chi come noi ricordava ed aveva compreso Keynes/Hicks ha avuto ragione sulla maggioranza dei fatti, e coloro che ci davano lezioni hanno avuto torto quasi su tutto.

Ecco dunque William Cohan sul Times [2], che dichiara che la Fed dovrebbe “mostrare di avere un po’ di carattere” ed elevare i tassi anche se non c’è alcun segno di una accelerazione dell’inflazione. Questo il suo ragionamento:

“L’argomento per elevare i tassi è semplice: come ogni materia prima, il prezzo del prendere denaro a prestito – i tassi di interesse – dovrebbe essere determinato dall’offerta e dalla domanda, non dalla manipolazione di un gigante del mercato. In sostanza, l’intelligente programma della ‘facilitazione quantitativa’ ha provocato una generale cattiva valutazione del rischio, illudendo gli investitori in una sottostima del rischio di vari asset finanziari che stavano acquistando”.

Dio mio!

La teoria di Cohan dei tassi di interesse è fondamentalmente il vecchio concetto dei fondi mutuabili: il tasso di interesse è determinato dall’offerta e dalla domanda di credito. Come Keynes e Hicks spiegarono tre generazioni orsono, questa è una spiegazione completamente inadeguata – perché trascura il dato di fatto secondo il quale il livello del reddito non è fisso, e i mutamenti nel reddito influiscono sull’offerta e sulla domanda di finanziamenti. Dunque i finanziamenti mutuabili non determinano i tassi di interesse; tutto quello ch3e definiscono è una relazione tra tassi di interesse e reddito, la curva IS del modello IS-LM:

Cos’è che stabilisce dove si va a finire su quella curva? La politica monetaria. La Fed stabilisce i tassi di interesse, che lo voglia o no – persino una presunta politica di non intervento deve in qualche modo includere la scelta del livello della base monetaria, il che significa che è una scelta di politica monetaria.

E come si potrebbe capire se la Fed sta fissando tassi troppo bassi? Qui è il punto nel quale Hicks incontra Wicksell: i tassi sono troppo bassi se l’economia si sta surriscaldando e l’inflazione sta accelerando. Non è proprio quello a cui abbiamo assistito in quest’epoca di tassi a zero e di facilitazione quantitativa:

É vero, ci sono gli argomenti secondo i quali la Fed dovrebbe essere disponibile ad abbandonare il suo obbiettivo di inflazione in modo da scoraggiare le bolle. Io penso che tali argomenti siano sbagliati – ma in ogni caso essi non hanno niente a che fare con il concetto secondo il quale i tassi attuali sarebbero in qualche modo artificiali, e che dovremmo consentire ai tassi di essere determinati “dall’offerta e dalla domanda”.

L’aspetto preoccupante è che, come ho indicato, i banali fraintendimenti di questa natura sono generalizzati persino tra le persone che si reputavano ben informate e sofisticate. Ottant’anni di faticoso pensiero economico e sette anni di completa conferma di quel pensiero, non hanno per niente scalfito la loro concezione del mondo. Terribile.

Il timore dell’asimmetria

David Roberts pubblica un saggio molto bello sulla politica americana, inserito in una analisi di quello che fanatici delle tecnologie non capiscono; ma non sono solo quegli esperti un po’ secchioni, in questo caso, che sembrano curiosamente ciechi dinanzi alla realtà.

Un problema in quello studio, tuttavia, è che Roberts in realtà non spiega mai perché le persone che si inorgogliscono della loro capacità di analizzare a fondo le cose, scivolino su pigri cliché quando si passa alla politica. E c’è questo di importante: soltanto le lezioncine dei soggetti alla Silicon Valley sul bisogno di diventare seri in politica non funzioneranno, se ci sono ragioni più profonde per le quali le persone intelligenti diventano stupide quando la politica entra a far parte del quadro.

Ecco come io la vedo: si tratta della considerazione che si ha di se stessi. Gli individui che operano con le tecnologie credono di essere sopra la mischia, di operare su un piano più elevato di quei soggetti sgradevoli della politica. Ma se si affronta seriamente la politica degli Stati Uniti, si comprende che questo è effettivamente un atteggiamento irresponsabile. Come osserva Roberts, i partiti non sono simmetrici, e il buonsenso non si colloca in qualche punto tra le ali estreme di ambedue gli schieramenti. Di fatto, le politiche che gli esperti di tecnologie sostengono, come le tasse sul carbonio, sono sostenute solo dall’ala sinistra del Partito Democratico; l’intero Partito Repubblicano è sotto il controllo dei negazionisti del cambiamento climatico, e più in generale di individui ostili alla scienza. In generale il Partito Repubblicano si riduce fondamentalmente ad una analisi anti-razionale; è in lotta non solo contro lo stato assistenziale, ma con l’Illuminismo.

Ma per un superesperto, riconoscere questa realtà corrisponderebbe ad apparire partigiano in modo ripugnante. In tal modo essi rifiutano di collocarsi in tale posizione; quando si passa alla politica, tutta la loro fede nei dati viene messa da parte; perché i dati della politica – e in realtà in tutto questo c’è una grande quantità di dati – vi dicono quello che non volete sentir dire.

Come i lettori possono ben supporre, in questo caso io mi trovo dinanzi ad una frustrazione anche personale. Quando si tratta di economia, io mi sforzo di basare quello che dico sulle prove e su modelli che hanno retto la prova del confronto con i fatti; ma spesso incontro gente che suppone che io sia soltanto una versione di sinistra di Stephen Moore. Perché lo credono? Hanno effettivamente prestato attenzione alla mia analisi e alla mia storia intellettuale? Niente affatto, sanno soltanto che io sono molto più critico verso la destra che verso la sinistra, e suppongono che questo di per sé significhi che io abbia dei pregiudizi. Ma cosa fare se nell’America dei nostri tempi la destra ha molto più torto della sinistra? É una possibilità che non sono disponibili a contemplare.

Dunque, gli sforzi per cambiare tutto questo sono inutili? Io spero di no. É certamente possibile che Roberts abbia l’approccio giusto: continuare a mettere in rilievo le prove della asimmetria della politica. Qualcuno può darsi che alla fine ascolti.

Il 1998 nel 2015

David Beckworth discute in modo interessante, anche se forse troppo elaborato, sulle ‘prove’ di crisi della Cina. Quello che io trovo sorprendente è la misura nella quale la Cina ha operato per finire in qualcosa di simile alla situazione che molti dei suoi vicini conobbero negli ultimi anni ’90. Il renmimbi “esige” una svalutazione, in parte per il rallentamento dell’economia e la facilitazione quantitativa, in parte per una crisi di fiducia ed una fuga dei capitali. Ma le autorità cinesi non sembrano disponibili a lasciarlo cadere completamente, forse per i timori di un conflitto commerciale, ma forse anche perché adesso il settore privato e le imprese di proprietà statale hanno una gran quantità di debito in valuta straniera.

Quello che accadde nel 1997-1998 fu che le svalutazioni asiatiche si trasformarono in disastri degli equilibri patrimoniali, perché le imprese nazionali erano altamente indebitate ed avevano una gran quantità di debiti in dollari. Come quota del PIL, questo debito salì alle stelle non per un massiccio nuovo indebitamento, ma perché il denominatore precipitò con il crollo delle valute [1]:

Fondo Monetario Internazionale

A quel tempo, assieme ad altri, scrissi su questo tema; per inciso potete capire perché sono infastidito dai giudizi secondo i quali gli economisti non avrebbero fatto attenzione al debito sino alla crisi del 2008, ma anche da me stesso, perché non avevo compreso che un crollo del settore immobiliare poteva produrre una tensione negli equilibri patrimoniali proprio come il crollo delle valute l’aveva provocata  nell’Asia del 1998.

In ogni modo, sembra sia il momento di dare una rispolverata all’ampia analisi che si impose allora. Ovviamente, ci sono importanti differenze tra la Cina del 2015 e l’Indonesia del 1998, comprese le vaste riserve di cambio straniere, ma anche quello che appare come un molto più grande e problematico eccesso del debito interno. Ma abbiamo molto materiale a cui attingere; non c’è bisogno di reinventare ogni cosa partendo da zero.

L’anima reazionaria

Frank Bruni si meraviglia dei sondaggi che indicano Donald Trump, con i suoi molteplici matrimoni e le sue case da gioco, come il candidato preferito tra i repubblicani evangelici. Altri sono stupiti di constatare che un rozzo mercantilista faccia tanti progressi in un partito che si vanta di essere a favore dei liberi mercati. Cosa è successo ai principi conservatori?

Per la verità niente, perché quei pretesi principi non sono mai stati reali. La religiosità dei conservatori, la fiducia dei conservatori nei mercati, non hanno mai avuto a che fare con esistenze devote o con il consentire che la ‘mano invisibile’ dei mercati promuova lo spirito imprenditoriale. Piuttosto, si è trattato di quello che Corey Robin descrive in questo modo. Il conservatorismo è:

“un movimento reazionario, una difesa del potere e del privilegio contro le sfide democratiche che vengono dal basso, in particolare nelle sfere private della famiglia e del posto di lavoro.”

In realtà la faccenda riguarda chi comanda, e il rendere indiscutibile che l’uomo di turno continui a comandare. Trump è ammirato perché mette le donne e i lavoratori al loro posto, e non ha importanza se concupisce la moglie del vicino o chiede guerre commerciali.

Il punto è che Trump non è una diversione, è una rivelazione, che porta allo scoperto le reali motivazioni del movimento.

Ossessioni innaturali

Una perdurante costante dell’economia mondiale dal 2008 è il coro delle persone che danno l’impressione di essere misurate, che dichiarano che la Fed deve agire responsabilmente ed elevare i tassi. Pochi anni fa, i prezzi crescenti delle materie prime ed una inondazione di capitali nei mercati emergenti erano la prova che i bassi tassi erano inflazionistici e dovevano essere rialzati. Oggi abbiamo i prezzi delle materie prime che crollano e flussi di capitali dai mercati emergenti; questo dimostrerebbe, senza ombra di dubbio, che la Fed deve fare la stessa cosa: alzare i tassi.

L’argomento implicito in tali richieste è che i bassi tassi che abbiamo a partire dal 2008 sono “innaturali” o “artificiali”. Dunque, forse è il caso di ripetere che se i tassi molto bassi possono sembrare strani, essi sembrano anche pienamente giustificati dalla situazione economica. L’originaria concezione wickselliana del tasso naturale di interesse [1] lo definisce come il tasso coerente con prezzi stabili, nel contesto di un’economia che non è né troppo surriscaldata né troppo fredda. Se avessimo avuto tassi innaturalmente bassi nei sette anni passati, avremmo dovuto avere una inflazione in accelerazione; non è quello che abbiamo.

Per inciso, per quanto concerne la ‘facilitazione quantitativa’, è più o meno la stessa cosa. Se state sostenendo che la Fed ha creato artificialmente un credito facile, dovete spiegare come ha potuto farlo anno dopo anno senza produrre inflazione o surriscaldamento dell’economia. Nessuno ha mai fornito una spiegazione coerente su come la politica della Fed possa condurre i tassi di interesse sotto il loro livello naturale, senza effetti inflattivi.

Così, anche se credete che un contesto di bassi tassi stia contribuendo ad alimentare una serie di bolle, dovete chiedervi come mai possa aver senso alzare i tassi quando il problema sottostante è quello di una generale debolezza dell’economia, che un rialzo dei tassi renderebbe peggiore.

Un ultimo punto: molte persone hanno notato le somiglianze tra gli eventi attuali e l’instabilità del mercato nel 1998. Tuttavia, pochi hanno messo in evidenza che la volatilità del 1998 faceva seguito ad un lungo periodo nel quale i tassi di interesse a lungo termine non erano mai scesi sotto il 5 per cento. I capitali vaganti non hanno bisogno di tassi ultra-bassi per essere soggetti ad entusiasmi ed a improvvise perdite di fiducia.