La esportazione della stagnazione europea

Guardate che crollo l’euro [1]! Effettivamente, è una buona notizia per l’Europa. I dati sulla crescita europea sono stati migliori di recente, e l’euro debole – che rende il settore manifatturiero dell’eurozona ed altri prodotti commerciabili a livello internazionale più competitivi – costituisce certamente larga parte della spiegazione. Ma cosa dovremmo pensare di tutto questo?

E’ più o meno la normale macroeconomia internazionale che spiega come con un’alta mobilità dei capitali e tassi di cambio fluttuanti, gli shock della domanda in un paese o in una regione sono destinati ad essere “condivisi” con altri paesi. Se si ha una domanda eccezionalmente forte, la valuta sale, da un parte ostacolando la vostra crescita e dall’altra incoraggiando la crescita estera; se si ha una domanda eccezionalmente debole, avrete un parziale compenso attraverso una valuta più debole che aiuta le esportazioni nette. Tali effetti possono essere bilanciati con cambiamenti nei tassi di interesse se non si è ad un limite quasi più basso dello zero nei tassi di interesse, ma noi siamo a quel punto.

Ma quanta parte dello shock della domanda viene condiviso? Come ho sostenuto circa un mesa fa, ciò dipende dalla misura nella quale lo shock è percepito come provvisorio, ovvero come permanente. In un mondo teorico shock permanenti dovrebbero essere pienamente condivisi – vale a dire, una domanda permanentemente debole in Europa dovrebbe danneggiare gli Stati Uniti nello stesso modo in cui danneggia l’Europa.

Possiamo dunque dire qualcosa sul modo in cui i recenti movimenti dell’euro si adattano a questo racconto? Direi che un modo è chiedersi quanto i movimenti possono essere spiegati da mutamenti nel differenziale dei tassi di interesse con gli Stati Uniti. I tassi reali decennali degli Stati Uniti sono grosso modo gli stessi che erano nella primavera del 2014; i tassi reali della Germania con una scadenza simile (che io utilizzo come asset paragonabilmente sicuri) sono caduti dallo 0 al meno 0,9. Se le persone si aspettano che il rapporto tra euro e dollaro torni nel lungo termine normale di qua ad un decennio, questo comporterebbe un declino del 9 per cento a partire da oggi.

Quello che osserviamo è un movimento tre volte superiore, il che indica che il fattore principale, in questo caso, è la percezione di una debolezza europea permanente, o comunque a lunghissimo termine. E quella è una situazione nella quale la debolezza dell’Europa è destinata ad essere ampiamente condivisa dal resto del mondo – l’Europa vedrà la sua caduta attenuata dai surplus commerciali, ma il resto del mondo verrà trascinato dai deficit della controparte.

Ora, non è questo il modo nel quale gran parte degli analisti approcciano il problema. Essi fanno una previsione per il tasso di cambio, poi riprovano qualche serie di elasticità del commercio per ottenere gli effetti sul commercio e di conseguenza sul PIL. Tali stime indicano che il dollaro avrà un effetto di trascinamento di moderata dimensione sulla ripresa statunitense, ma non di più. Quello che la logica economica, tuttavia, ci dice, se ciò è realmente vero, è che il dollaro continuerà a salire sinché il trascinamento non diventa meno moderato.

Politiche della domanda in due grandi recessioni

Con la crescita dei posti di lavoro finalmente ad un ritmo che ci si sarebbe aspettati di vedere dopo una profonda depressione, non si sente più parlare delle ragioni per le quali le politiche anticapitalistiche di Obama siano la ragione per la quale non abbiamo una ripresa a ‘forma di V’, nel modo in cui l’avemmo con San Reagan. Ma è vero che è occorso molto tempo perché la ripresa arrivasse. Perché?

Ebbene, la risposta è ovvia da tempo: una politica monetaria limitata grazie a quella specie di limite inferiore dello zero (nei tassi di interesse), una politica della spesa pubblica limitata dalla combinazione delle paure per il debito e dell’ostruzionismo repubblicano. Ma potrebbe essere utile avere una semplice raffigurazione grafica; in ogni caso, stavo mettendo assieme alcuni numeri per la lezione universitaria ed ho pensato che potevano essere utili anche ad altri. In entrambi i casi, paragono gli sviluppi che hanno fatto seguito al picco del ciclo economico – nel luglio 1981 nel caso di Reagan (trascuro a questo proposito la recessione 1979-80, anche se il periodo 1979-1982 in generale è considerato come un episodio singolo), nel dicembre del 2007 nel caso di Obama:

Anzitutto la politica monetaria [1]:

La recessione 81-82 e quella 2007-2009 ebbero cause molto diverse. La prima fu provocata da una restrizione monetaria, imposta dalla Fed per mettere un freno all’inflazione. Di conseguenza, c’era un grande spazio per tagliare i tassi (ed anche per accumulare la domanda di alloggi [2]). La seconda fu provocata da eccessi nel settore privato; ci finimmo con una inflazione e tassi di interesse già bassi, cosicché c’era molto meno spazio per tagliare, la qualcosa comportava una ripresa lenta. E, in effetti, l’avevo previsto in anticipo.

In secondo luogo, la politica della finanza pubblica:

In questo caso, non l’avevo previsto [3]. Ma l’effetto è chiaro in un periodo nel quale la politica monetaria era limitata nella sua efficacia, la politica della finanza pubblica fu perversa. In pratica, la politica economica di Reagan fu molto più keynesiana, mentre quella di Boehner [4] – che fu quella che finì per prevalere, in pratica – fu antikeynesiana.

E’ questa la storia della ripresa ritardata.

Calunnie sugli anni ‘70

Ho notato ieri che nel passato 2009 ci fu una vera divisione di opinioni nei gruppi dirigenti repubblicani: Obama e Bernanke avrebbero provocato una inflazione al livello di quella di Weimar, oppure una semplice stagflazione sul modello degli anni ’70?

Una cosa che ho trascurato di ricordare, è che gli anni ’70 pronosticati dalla destra ritornerebbero mostrando una somiglianza modesta con l’attuale decennio. E’ vero, in quel periodo l’economia americana era nei guai. Ma l’andamento non era neanche lontanamente negativo come l’ultimo periodo leggendario ha mostrato, in particolare quando si considerano i redditi delle famiglie di classe media. Inoltre, il racconto favorito della destra, sulle ragioni per le quali gli anni ’70 furono peggiori degli anni ’60, non ha assolutamente alcun fondamento empirico. Dunque, a proposito della prospettiva di una ripetizione degli anni ’70, ecco i redditi reali delle famiglie a partire dalla Seconda Guerra Mondiale:

Economic Policy Institute

Ovviamente, dopo il 1973 ci fu un importante deterioramento. Arrivò anzitutto la peggiore recessione a partire dagli anni ’30 – sono vecchio abbastanza per ricordare quando le persone chiamavano Grande Recessione il periodo 1974-1975, non il 2007-2009. Poi arrivò una ripresa che produsse risultati positivi, ed effettivamente incrementò i redditi oltre il loro livello precedente la recessione, seppure non di molto.

Quello che potete osservare, tuttavia, è che questo schema di recessioni seguite da deludenti riprese è stata la norma negli ultimi 40 anni; cominciò negli anni ’70, ma da allora è proseguito. Ecco i mutamenti nei redditi mediani [1] da un picco all’altro dei cicli economici:

Il ciclo 73–79 fu scadente rispetto alle consuetudini precedenti il 1973 [2], ma il reddito medio reale arrivò considerevolmente più in alto, nonostante la brusca crescita dei prezzi del petrolio. Considerata la mitologia, è forse sorprendente che il periodo denominato “è giorno in America” [3] non fu molto più positivo, nonostante una brusca caduta nei prezzi del petrolio – di fatto, il tasso di crescita annuale fu quasi esattamente lo stesso. E il “boom di Bush” fu molto peggiore, praticamente senza alcun incremento nei redditi anche prima che arrivasse il colpo della crisi finanziaria. L’unica espansione minimamente convincente, almeno in riferimento alla famiglie di classe media, ebbe luogo negli anni ’90.

Da dove viene dunque l’impressione che gli anni ’70 siano stati del tutto orribili, mentre la politica economica di Reagan fu un trionfo? In parte la risposta è l’inflazione, che fu percepita fuori controllo anche se fu ampiamente abbinata agli aumenti salariali. Ma c’è il sospetto che il rigetto degli anni ’70 rifletta anche il fatto che coloro che li criticano ferocemente non si preoccupano affatto delle famiglie ordinarie; quello di cui si preoccupano è questo:

Piketty e Saez

Ma forse, ad un livello ancora più profondo, la raffigurazione degli anni ’70, come compendio di una cattiva economia, riguarda il mettere in circolazione una ideologia. Gli anni ’70 furono il periodo finale, prima che la grande destra si affermasse nella politica americana, cosicché devono diventare una lezione naturale di come il governo liberal sia un disastro. Si sente costantemente dire che la stagflazione fu provocata da uno stato assistenziale eccessivamente generoso – anziché dagli shock petroliferi e da giudizi sbagliati da parte della Fed. In effetti è persino più strano, quando si legge l’articolo di Paul Ryan al quale ho rimandato, osservare la sua insinuazione secondo la quale i deficit di bilancio sono ciò che provoca la stagflazione – negli anni ’70 il debito pubblico era basso e, come quota del PIL, era in diminuzione. Esso cominciò a risalire solo dopo gli sgravi fiscali di Reagan.

Dunque, non stiamo tornando agli anni ’70, tantomeno stiamo tornando agli anni ’70 della fantasia delle destra, uno scenario apocalittico che non è mai esistito.

Ricordi del NAIRU del passato

Qualcosa in più sull’aspetto ‘cromwelliano’ [1] della politica monetaria: la Fed di Filadelfia presenta un riassunto utile delle stime del NAIRU da parte della Fed, risalendo sino al 1989. Ecco a cosa assomigliano i loro dati nell’epoca della grande espansione di Clinton e di Greenspan:

Ed ecco cosa accadde:

La disoccupazione, questo accadde, scese al minimo del 4 per cento prima che si manifestasse un qualche segno di inflazione in crescita.

Effettivamente, l’attuale situazione sembra molto simile alla metà degli anni ’90. Con la disoccupazione fondamentalmente al livello della stima di “piena occupazione” della Fed ma senza alcun segno di inflazione – se non per il fatto che allora i salari stavano crescendo molto più vigorosamente di oggi. Ora come allora c’è una possibilità assai reale che si abbia lo spazio per correre molto, se la Fed ce lo consente.

Ecco in arrivo i teorici del complotto dell’occupazione

Ben Casselman legge un commento sul Wall Street Journal e afferma:

“E’, senza esagerazione, una delle cose più stupide che abbia mai letto [1]. E io leggo ‘Zero Hedge’ [2]”

Direi che non ne legge abbastanza – se ne trova di molto, molto più stupide. Eppure, l’articolo in questione è una diatriba contro le correzioni stagionali, ed è così incredibilmente ignorante che si può stupire di come abbia ottenuto di essere pubblicato sul Journal. Ovvero, ve lo potreste chiedere se non comprendeste quello che sta succedendo: stiamo assistendo all’arrivo dei sostenitori del complotto sull’occupazione.

Quando Obama e la Fed iniziarono i loro sforzi per salvare l’economia dalla peggiore crisi finanziaria a partire dagli anni ’30, la destra sapeva, senza alcuna ombra di dubbio, cosa sarebbe successo. L’inflazione stava schizzando alle stelle grazie alla creazione di nuova moneta ed ai deficit; l’occupazione privata sarebbe rimasta stagnante per effetto della legge di riforma sanitaria di Obama, ed anche perché Obama feriva i sentimenti di coloro che creavano posti di lavoro.

Quando l’inflazione non arrivò, intervennero i sostenitori del complotto sull’inflazione, che affermavano che i dati ufficiali erano sbagliati e probabilmente deliberatamente falsi.

Ora, cosa sta accadendo con le previsioni sull’occupazione? Osservate l’effetto terribile di un socialista che tratta il capitalismo con male parole:

Di conseguenza il fervore di pubblicare ogni genere di argomenti per sostenere che i numeri sono in qualche modo falsi. Aspettatevi altra stupidità.

La camicia di forza del NAIRU e la regola di Cromwell

Il rapporto odierno sull’occupazione conferma lo schema che stiamo osservando da un po’. La disoccupazione sta scendendo, ed è ora assai vicina alle precedenti stime del NAIRU, il tasso di disoccupazione al quale l’inflazione comincia ad accelerare. Ma l’inflazione non sta accelerando; in particolare non c’è alcun segno nei dati di una spinta salariale. Dunque, cosa dovrebbe fare la Fed?

La mia risposta è, applicare la regola di Cromwell:

“Vi supplico, per le viscere di Cristo, pensate alla possibilità che potreste sbagliarvi.” [1]

Va bene, potete lasciar stare la parte sulle viscere.

Io direi che il NAIRU è un concetto utile, principalmente perché è un avvertimento contro l’aspettarsi troppo dalla politica monetaria nel lungo periodo. Per quanto io voglia la piena occupazione, c’è un qualche limite inferiore al tasso di disoccupazione, un tasso che non si può proprio realizzare per tempi prolungati con politiche dal lato della domanda. Ma esso non è molto utile come guida alla politica di breve e medio termine, perché non abbiamo alcuna apprezzabile idea di dove si collochi tale limite inferiore.

Io spero tanto che il gruppo dirigente della Fed si ricordi degli anni ’90. Attorno al 1994 si riteneva diffusamente, basandosi su ricerche apparentemente solide, che il NAIRU fosse circa al 6 per cento; ma Greenspan e colleghi decisero di aspettare prove effettive di una inflazione in salita, e il risultato fu un lungo periodo di crescita dei posti di lavoro che portò la disoccupazione sotto il 4 per cento senza esplosioni inflazionistiche di alcun genere. Supponiamo che invece avessero fissato l’obbiettivo del presunto NAIRU; avrebbero sacrificato migliaia di miliardi di produzione prevedibile, in aggiunta alle cose positive che derivano da un mercato del lavoro rigido [2].

In questa occasione ci sono persino maggiori ragioni per non presupporre di conoscere dove il NAIRU si collochi, perché oggi sappiamo che prematuri rialzi dei tassi possono anche troppo facilmente scaricarci in una trappola di bassa inflazione dalla quale è molto difficile venir fuori. Si pensi al Giappone del 2000 (un incidente che penso in molti abbiano dimenticato), alla BCE nel 2011, alla Svezia dopo il 2010 [3].

Forse la piena occupazione è davvero al 5,3 per cento della disoccupazione, e a quel punto sarà chiaro che il tasso di inflazione avrà avuto una certa variazione sopra l’obbiettivo della Fed. Ma non sarebbe un prezzo elevato, mentre scivolare nella trappola di liquidità sarebbe molto, molto costoso. Dunque per piacere, Janet, Stan e compagnia [4], pensate alla possibilità che potreste sbagliarvi.

Politica pesante

Pochi giorni orsono Bloomberg è uscito con un bel racconto sulla politicizzazione della pizza – che è parte di un più generale disegno nel quale l’obesità ed il cibo sono diventati temi profondamente di parte. Il ‘partito della pizza’ è adesso un settore industriale altrettanto devoto al Partito Repubblicano come quello del carbone o del tabacco.

Questo mi porta ad interrogarmi sulla associazione generale tra la politica e l’Indice della Massa corporea; ad una prima impressione, l’obesità e il voto ai repubblicani [1] vanno di pari passo, ma volevo qualcosa di più preciso. Dunque poche note, principalmente a mio uso e consumo.

In primo luogo, sì, c’è una chiara correlazione tra l’obesità e l’inclinazione verso i repubblicani al livello degli Stati. Questo è il grafico a dispersione per le elezioni del 2012:

Ci sono alcune eccezioni – in particolare lo Utah, ma anche il Montana ed il Wyoming, sulle quali verrò tra un secondo, ma in generale la relazione è proprio chiara. Al livello delle contee, la “cintura del diabete” [2] – si tratta di un termine utilizzato dai Centri per il controllo delle malattie, non mio – è chiaramente molto repubblicana.

Una immediata domanda: tutto questo ha a che fare con le miscele etniche o razziali? No. I CDC ci offrono questa mappa sui tassi di obesità tra i bianchi non ispanici:

Il quadro, in quel caso, è ancora chiaro. Semmai, l’esclusione dei gruppi etnici rafforza la associazione tra politica e massa corporea. Pensavo che lo Utah fosse una vera eccezione, molto conservatori ma magri secondo gli standard americani, a causa dei Mormoni; ma se andate alla fonte dei CDC, si scopre che il basso tasso di obesità dello Utah riflette la sua piccola popolazione di minoranze, e che i bianchi non ispanici hanno in quel caso la stessa prevalenza dell’obesità che hanno a New York, e in qualche misura più elevata che nel Massachusetts. Questo è persino più vero nel caso del Montana e del Wyoming.

Dunque, il cibo spazzatura come riflessione.

Come i tassi di interesse possono diventare negativi?

Oggi sappiamo che i tassi di interesse possono, di fatto, essere negativi; chi tra noi liquidava questa possibilità dicendo che le persone possono semplicemente tenersi il denaro contante, chiaramente, era troppo superficiale al riguardo. Ma quanto bassi? Evan Soltas sta ottenendo una certa attenzione nell’interessante tentativo di individuare il vero limite inferiore nei tassi di interesse; David Keohane, un mese fa, citava una stima simile, più dettagliata.

Ma a me sembra che tutte queste stime che ho visto comportano un fraintendimento (forse l’errore è mio, se così fosse sarei contento di essere smentito).

In entrambi gli articoli di Soltas e di Keohane, c’è una discussione sui costi di immagazzinamento della valuta, che non è così banale come si potrebbe aver immaginato. Ma essi proseguono col dire che il vero limite inferiore deriva dal fatto che i depositi delle banche sono più utili che tenere il contante in sicurezza, perché si possono scrivere assegni, e così via. Fondamentalmente, nel mondo moderno i depositi sono effettivamente più liquidi del contante, almeno per la maggioranza delle transazioni che non riguardino sostanze stupefacenti sottoposte a controlli o calzature di cemento [1].

Ma si deve pensare agli incentivi per detenere, in una forma o nell’altra, un dollaro al margine, e questo, credo, cambi la storia.

In tempi normali noi chiamiamo in causa la convenienza del denaro – la sua particolare liquidità – per spiegare perché le persone conservino il denaro ad un tasso di interesse pari a zero, o comunque basso, quando ci sono asset sicuri che offrono rendimenti più elevati. Pensiamo che la domanda di denaro sia determinata da persone che accrescono le loro dotazioni sino al punto nel quale il costo di opportunità nel detenere il denaro, il tasso di interesse su un altro asset sicuro, eguagli la sua utilità derivante da una liquidità superiore.

Una volta che i tassi di interesse su asset sicuri siano zero o più bassi, tuttavia, la liquidità non ha costo di opportunità; le persone si satureranno con essa. Ecco perché la chiamiamo trappola di liquidità! E ciò che questo significa è che il dollaro marginale delle dotazioni monetarie viene mantenuto esclusivamente come deposito di valore – il mezzo dell’utilità dello scambio è irrilevante.

Questo a sua volta dovrebbe significare che l’utilità dei depositi è irrilevante nel cercare di trovare l’effettivo limite inferiore. Il detentore marginale sta semplicemente cercando un deposito di valore, e l’unica domanda dovrebbe di conseguenza riguardare i costi di deposito.

Ed io mi sto spremendo nel cercar di capire in che modo questa discussione, apparentemente stramba ed arcana, risulti avere un significato politico reale.

Larry Kudlow e il fallimento della scuola di Chicago

Per davvero Jonathan Chait riesce e deridere meglio di quasi tutti; nella sua nota recente su Larry Kudlow, afferma che:

“La cosa interessante della permanente influenza di Kudlow sul pensiero conservatore è che egli ha elevato la strepitosa capacità di fare sbagli ad una sorta di manifestazione artistica.”

E Chait nemmeno rammenta i colpi più appariscenti di Larry Kudlow – i suoi sogghigni agli “sciocconi” che pensavano che ci fosse qualcosa di storto nei prezzi delle abitazioni, i suoi ammonimenti sull’inflazione fuori controllo nel 2009-2010, la sua dichiarazione per la quale un mercato azionario vivace è un voto di fiducia per il Presidente – ma soltanto, a quello che sembra, se il detto Presidente è repubblicano.

Ma quello che è veramente interessante di Kudlow è il modo in cui col suo ascendente illustra il fallimento della Scuola di Chicago, a confronto con il grande successo del MIT.

Eppure, direte, Kudlow non è un prodotto di Chicago, e neppure, per la verità, di qualsiasi programma per dottorandi in economia. E’ così – e il punto è proprio lì.

Ci sono una quantità di economisti conservatori con grandi credenziali professionali, sino ad includere premi Nobel. Ma la destra non è interessata al loro contributo. Vengono messi in mostra in molte occasioni, come mascotte. Ma gli economisti con un seguito reale, quelli che hanno un qualche ruolo nel determinare chi ottiene la nomina alle presidenziali, sono persone come Kudlow, Stephen Moore e Art Laffer.

Contemporaneamente, sulla navata laterale dei progressisti ci sono tutte ‘medaglie Clark’ [1], laureati e/o economisti che possono non avere (ancora) quei particolari riconoscimenti ma hanno ampi curricula di ricerca ed una quantità di citazioni nella letteratura professionale.

Ed in effetti, quello che dicono nei dibattiti coloro che, tra di noi, hanno quel ruolo, è molto basato sulla ricerca professionale. Nel mio caso personale, direi che circa l’80 per cento di quello che avevo da dire sulla macroeconomia a partire dalla crisi era prefigurato nel mio saggio sulla trappola di liquidità del 1998, che era nel classico stile del MIT – un piccolo modello stilizzato seguito ed applicato agli eventi del mondo reale, con una quantità di dati usati in modo semplice (sul serio, scorrete quell’articolo e capirete perché qualche volta sembro così frustrato: la gente continua a svolgere argomenti che io avevo mostrato errati tutti quegli anni fa, oppure tira in ballo come qualcosa di nuovo, e in qualche modo come una sfida alle convenzioni, argomenti ai quali ero arrivato allora).

Forse la destra preferisce personaggi senza credenziali perché sa sul serio come va il mondo, sebbene direi che questa affermazione potrebbe essere confutata con due parole: Larry Kudlow. E’ più probabile che si tratti di quella faccenda del reato ‘di affinità’ [2]: i professori, anche se conservatori, non sono proprio il genere di persone di quella base. Non penso che sia un caso se Kudlow, dopo tutti questi anni, vesta ancora come Gordon Gekko.

In ogni caso, cose che alimentano il pensiero – ammesso che il pensare sia ciò che vi piace fare.

La scivolosa china della disinflazione

Gli argomenti per la restrizione monetaria si fondano spesso sulla pretesa che l’inflazione, persino a bassi tassi, sia una china scivolosa; diciamo che il 2 per cento va bene, allora la gente prenderà per buono il 4, poi il 10, e prima di accorgersene ecco che siamo a Weimar. Non è chiaro se questo sia mai realmente accaduto; la Weimar effettivamente esistita, come tutte le iperinflazioni, fu un sottoprodotto del caos politico, e gli anni ’70 ebbero molto a che fare sia con gli shock petroliferi che con errori di indirizzo politico. In ogni caso, si tratta certamente di qualcosa che non si è mai visto nei paesi avanzati da lungo tempo.

Quasi cinque anni orsono, tuttavia, io cominciai a preoccuparmi per il problema opposto – la china scivolosa della disinflazione [1]. Sapevamo già da prove empiriche che i prezzi erano sufficientemente vischiosi da impedire complete spirali deflazionistiche; ma proprio quella circostanza poteva portare ad una trappola di altro genere, nella quale operatori e commentatori politici cominciano a considerare che l’inflazione al di sotto dell’obbiettivo non ha inconvenienti, e si inventano nuovi argomenti per alzare i tassi di interesse. Scrivevo questo:

“E questo solleva lo spettro di quella che concepisco come la trappola della stabilità dei prezzi: supponiamo di essere agli inizi del 2012, il tasso di disoccupazione negli Stati Uniti è attorno al 10 per cento, l’inflazione sostanziale sta procedendo allo 0,3 per cento. La Fed dovrebbe smuovere cielo e terra per fare qualcosa sull’economia – ma quello che si nota, invece, è che molte persone alla Fed, particolarmente nelle banche regionali, stanno dicendo: ‘Guardate, non abbiamo una deflazione effettiva, in ogni caso non molta, dunque stiamo realizzando una stabilità dei prezzi. Qual è il problema?’”

I numeri e i dati, ovviamente, non sono quelli giusti – si trattava di una illustrazione, non di una previsione – ma (la rappresentazione) è abbastanza vicina a quello che Martin Feldstein sta dicendo, con l’aggiunta della paura per la stabilità finanziaria. Adesso Tony Yates sorprende Andrew Sentance che sostiene l’inflazione al di sotto dell’obbiettivo come una ragione per una disinflazione opportunistica – siamo così in basso, perché non arrivare allo zero?

La risposta è che la banca centrale assume un obbiettivo di inflazione al 2 per cento, e non allo zero, per una ragione – per la verità per due ragioni (tra le loro ragioni c’è la sorpresa – la sorpresa e la paura – la sorpresa, la paura ed una fanatica dedizione a ….). Come cercai di spiegare nella mia relazione per la conferenza della BCE dell’anno passato [2], l’inflazione positiva contribuisce sia ad evitare il limite inferiore dello zero (che non è così vincolante come tutti pensavano, ma ci sono pur sempre limiti per i tagli ai tassi), sia a limitare i problemi provocati da una rigidità dei salari nominali verso il basso. E l’esperienza dei sei anni passati ha reso queste preoccupazioni più forti, non più deboli:

“L’aspetto decisivo in questo caso è che gli argomenti utilizzati negli anni ’90 per sostenere un obbiettivo di inflazione positivo anziché una stabilità letterale dei prezzi raccontano oggi una storia quantitativa significativamente diversa da quella che si pensava indicassero. Prima del 2008 quegli argomenti indicavano che una inflazione al 2 per cento era probabilmente sufficiente ad eliminare il danno provocato dai due ‘zeri’ [3]; quello non è più vero.”

Dunque gli argomenti che avanzano Feldstein e Sentance erano oggetto di ampie contestazioni, da anni. In effetti è in qualche modo irritante vederli rimettere in circolo come se nessuno ci avesse pensato prima.

La strana urgenza di alzare i tassi

La politica monetaria attrae i folli come la fiamma con le falene; i cultori della moneta aurea, gli individui che vorrebbero le riserve bancarie al 100 per cento, gli storici dilettanti che pensano di conoscere esattamente quello che accadde quando Diocleziano governava Roma ma non hanno idea di quello che è successo in Giappone il decennio scorso. Una cosa che mi ha sorpreso e demoralizzato negli anni recenti, tuttavia, è stata l’ossessione per l’elevamento del tassi di interesse tra economisti che sembrava fossero ragionevoli.

Cinque anni fa, questa riguardava il preteso imminente rischio di un’alta inflazione. Allorché quella inflazione non si materializzò, vi sareste aspettati una pausa di riflessione – un tentativo di comprendere il motivo per il quale si era fatto un tale sbaglio, oppure anche di capire perché alcuni di noi fondamentalmente avevano avuto ragione. Invece no; abbiamo avuto piuttosto o una ricapitolazione dell’argomento originario, senza alcun riconoscimento dei fallimenti passati, oppure nuove ragioni per fare esattamente la stessa cosa, ed elevare i tassi.

La Banca dei Regolamenti Internazionali resta la centrale della restrizione monetaria. Ma Marty Feldstein in effetti mette in ombra la posizione della BRI, con l’aggiunta di una teoria della cospirazione, ed è un genere di cosa impressionante da constatare.

Sino a un certo punto, Feldstein ha seguito la traiettoria oggi consueta: anzitutto terribili ammonimenti sulla inflazione incombente; poi, dopo anni di inflazione che non avveniva, un tranquillo passaggio (che i giovani oggi tendono a scrivere in altro modo [1]) a “ebbene, che c’è di male in una inflazione al di sotto dell’obbiettivo, e forse persino in un po’ di deflazione?”

Vi dovete chiedere: le persone che attuano questo spostamento di nuove ragioni per la stessa politica, si sentono anche un po’ imbarazzate?

Vi dovete anche interrogare sulla dissonanza cognitiva: in generale stiamo parlando di conservatori con una vasta fiducia nella saggezza dei mercati, che in qualche modo sono del tutto sicuri che i mercati metteranno in atto decisioni terribili a seguito di bassi tassi di interesse, e chiedono politiche monetarie paternalistiche per mantenerli in ristrettezza ed angustia.

Quello che davvero mi colpisce dell’ultimo Feldstein, tuttavia, è il borbottio secondo il quale ci deve essere qualche sinistro programma nascosto che guida l’ansietà delle banche centrali per l’inflazione al di sotto dell’obbiettivo, dato che le classiche spirali deflazionistiche non sembrano imminenti.

Vien da pensare che ci siano molte spiegazioni della attuale preoccupazione. Il FMI ha pubblicato un pezzo molto utile sulle ragioni per le quali la bassa inflazione comporta molti degli stessi rischi di una aperta deflazione. E’ generalmente riconosciuto che la crisi finanziaria e le sue conseguenze hanno reso il limite inferiore dello zero – persino se meno condizionante di quello che eravamo soliti pensare – una preoccupazione molto reale, il che comporta che il mancare per difetto gli obbiettivi di inflazione è importante. E la Fed sta molto riflettendo sull’esempio della Svezia, che ha deciso di elevare i tassi sulla base di generiche preoccupazioni sulla stabilità finanziaria, soltanto per trovarsi a guardare negli occhi un rischio vero e proprio di deflazione.

E tuttavia Feldstein suggerisce invece – senza uno straccio di prova – che le banche centrali stiano operando per ulteriori motivi, in particolare per contribuire a finanziare i deficit di bilancio.

Molto, molto strano e angosciante.

L’Impero dell’Istituto

Non molto tempo fa ho ricevuto una copia de “Il MIT e la trasformazione dell’economia americana”, una collezione di saggi su come, dopo la Seconda Guerra Mondiale, l’economia americana sia venuta orientandosi ai modelli ed alla matematica, e del ruolo particolare esercitato dal Dipartimento costruito da Paul Samuelson. C’erano molte cose che non conoscevo, nonostante avessi speso molti anni al MIT, prima come studente, poi come membro della Facoltà. Dunque, l’ho trovato – come direbbe Spock [1]– accattivante.

Ma il libro in realtà tratta solo nel Capitolo 1 della saga del MIT; mentre allude un po’ al ruolo che i laureati del MIT giocano nel mondo odierno, in gran parte si ferma attorno al 1970. Ed io penso che sia interessante – e forse persino importante – parlare un po’ di quello che accadde grosso modo nel decennio che seguì. Mi viene spontaneo pensarci, dal momento che avveniva quando frequentavo quell’università, e questo post è certamente auto indulgente. Ma penso che oggi sia il momento adatto per farlo.

Alcune cose fondamentali: mentre abbiamo avuto molti articoli che discutono, celebrano o deplorano, l’influenza della scuola di Chicago, è stato meno spesso notato il fatto che in questo momento un considerevole numero di economisti di professione, che giocano un ruolo fondamentale nell’azione pubblica oppure sembra abbiano influenza nel dibattito relativo, abbiano ottenuto il loro dottorato al MIT nella seconda metà degli anni ’70. Una lista incompleta, con le date di laurea:

Ben Bernanke 1979
Olivier Blanchard 1977
Mario Draghi 1976
Paul Krugman 1977
Maurice Obstfeld 1979
Kenneth Rogoff 1980 [2]

Durante lo stesso periodo, Larry Summers era ad Harvard, ma era stato studente prima della laurea al MIT ed aveva fatto parte in notevole misura di quella cerchia intellettuale. Inoltre, come quasi tutti in quella lista aveva studiato con Stan Fischer, che ancora oggi opera nel bel mezzo della politica pubblica [3].

Vi potreste chiedere, quanto è paragonabile questo elenco con liste simili che potreste stendere per altre scuole, quella di Chicago in particolare? La risposta che mi sento di affermare è che non c’è nessun confronto. E’ vero che il punto di vista più o meno keynesiano della macroeconomia, comune a tutti i componenti della lista, non è stato affatto incontrastato nel mondo reale; ma nella realtà gli anti keynesiani non si rivolgono agli economisti accademici come guide. Quando un uomo politico come Scott Walker [4] cerca di riferirsi al gruppo di cervelli della macroeconomia conservatrice, non si rivolge ad una qualche versione dei “Chicago Boys” – semmai a Stephen Moore, Art Leffer e Larry Kudlow [5].

In che modo, dunque, il MIT ha conquistato questa posizione unica nella economia accademica applicata alla politica?

Ebbene, è il genere di domanda di cui si dovrebbe occupare uno storico di professione del pensiero, o almeno qualcuno che avesse il tempo e l’inclinazione per passare in mezzo ad una quantità di testimonianze, per fare interviste, e cose del genere. D’altra parte, io ero là e dunque posso intervistare me stesso e fare un po’ di luce.

Quel che ricordo, dunque, è che lo spirito della economia del MIT negli anni ’70 non era affatto quello dell’imperialismo intellettuale. A Chicago credevano di avere la Verità, e che tutti gli altri punti di vista fossero insensatezze da consegnare al dimenticatoio della storia. Al MIT, che aveva giocato un ruolo così grande nel portare Keynes in America, c’era un gran quantità di indagine e di messa in discussione di se stessi – i miei compagni di corso talvolta potevano dire cose come: “I tipi delle aspettative razionali hanno avuto ragione sulla stagflazione, perché non potrebbero averla anche sul resto?” C’era quasi l’accenno di un complesso di inferiorità.

Ma non più di quello. Ognuno eseguiva qualche versione delle aspettative razionali – Olivier e il sottoscritto ci esercitavamo sulla geometria degli shock anticipati (“si salta immediatamente su un nuovo indirizzo che ti porta all’andamento ‘a sella’ [6] successivo allo shock, proprio quando esso colpisce”) sul tavolo della mensa. Ma c’era un punto di vista generalmente condiviso, secondo il quale la completa flessibilità dei prezzi era un intervallo troppo lungo. Sospetto che in questo caso l’influenza di Rudi Dornbusch sia stata importante; come ho detto molte volte assieme ad altri, persino uno sguardo alle testimonianze dei tassi e dei prezzi rende evidente il tema della ‘vischiosità’, e quella è la ragione per la quale la macroeconomia internazionale non si è mai fatta coinvolgere troppo emotivamente come il resto della disciplina.

Il risultato fu che la macroeconomia del MIT era assai ‘tecnicizzata’ – ognuno imparava come mettere sulla carta e risolvere i modelli delle aspettative razionali, ognuno imparava come emulare gli allievi di Lucas – ma non disimparò le intuizioni keynesiane. E gli studenti del MIT svilupparono uno stile che era, a seconda dei gusti, sia meravigliosamente pragmatico che disgustosamente difettoso di rigore: gli obbiettivi erano sempre i modelli derivati da fondamenti microeconomici, ma quando le testimonianze osservate erano agli antipodi di quello che i modelli prevedevano, ci si doveva semplicemente imporre un comportamento realistico e riservarsi l’ultima spiegazione come un progetto per il futuro. Il modello di Rudi dello “overshooting” (del tasso di cambio) [7] – le aspettative razionali sui mercati valutari, ma la vischiosità specifica del prezzo sul mercato dei beni – ne fu il classico esempio; la mia stessa analisi della trappola di liquidità, utilizzando le aspettative razionali per ragionare sulla domanda e sulla moneta, ma assumendo una rigidità di breve periodo per ottenere gli effetti reali, è molto nella stessa direzione.

Penso che siano evidenti le ragioni per le quali questo approccio fosse più idoneo a produrre futuri governatori delle banche centrali, capi economisti e persino commentatori, rispetto ad un approccio che colloca la purezza sopra il realismo. Ma perché quella scuola di pensiero – che non aveva e non ha il sostegno di interessi potenti e che non ha effetti attraenti per l’intuito di chiunque guardi una trasmissione economica in televisione – ottenesse il genere di influenza che ha, quell’approccio doveva funzionare.

E il punto è qua: esso funziona. La macroeconomia che si rifaceva a Keynes ed a Hicks, che non aveva rigettato tutto ciò perché roba del genere non dovrebbero accadere con agenti perfettamente razionali – ha avuto ragione sull’inflazione, sui tassi di interesse e sull’austerità. Da un punto di vista analitico ed empirico, lo stile del MIT ha avuto un trionfo stupefacente.

Da un punto di vista politico, evidentemente, non altrettanto – ma non si può avere tutto. E perfino una qualche influenza in senso positivo è molto meglio dell’irrilevanza che ha sopraffatto le dottrine che un tempo si stagliavano con tanta ampiezza.

L’uomo deplorevole

Dalla CNN:

“Lonegan ha anche detto che in coincidenza con il simposio annuale della Fed, a Jackson Hole nel Wyoming, una gruppo di economisti conservatori ha in programma di tenere un incontro tra loro stessi “direttamente sull’altro lato della strada”, includendo come relatore ospite il passato Presidente della Federal Reserve Alan Greenspan” .

Penso che aspetteremo una conferma prima di aggiungere questo alla serie di esempi che mostrano ‘Maestrodamus’ come il peggiore ex-Presidente della Fed della storia. Ma si rifletta sull’idea secondo la quale questo gruppo considera Alan Greenspan come una figura autorevole.

Non conta che avesse negato la bolla; sono passati quasi cinque anni dal momento in cui Greenspan dichiarò che eravamo sull’orlo di diventare come la Grecia, nientedimeno che la Grecia, e scrisse uno dei più fantasticamente terribili passaggi nella storia della politica economica:

“Nonostante la crescita del debito federale verso il pubblico durante i 18 mesi passati – da 5.500 a 8.600 miliardi di dollari – l’inflazione e i tassi di interesse a lungo termine, i sintomi tipici di un eccesso finanziario, sono rimasti considerevolmente sottomessi. Questo è deplorevole, perché sta incoraggiando un senso di autocompiacimento che può avere conseguenze terribili.”

E’ così: egli era indispettito perché i mercati non davano esecuzione alla crisi che stava aspettando, e considerava “deplorevole” che la crisi non fosse arrivata. Anche se, in effetti, tutto questo non è molto diverso dal sentimento espresso da Paul Ryan e John Taylor, che denunciano le iniziative della Fed perché avevano lo scopo di impedire una crisi della finanza pubblica.

In ogni modo, la saga dei cultori dell’inflazione continua.

Il problema delle mentalità ristrette

Quando ero un giovane economista che cercava di costruirsi una carriera, vivevo – o pensavo di vivere – in un mondo nel quale le idee e quelli che le professavano si incontravano in un combattimento relativamente aperto. Naturalmente, c’erano individui che si afferravano ai loro pregiudizi, ovviamente lo stile, talvolta, sopravanzava la sostanza. Ma io credevo che in generale le buone idee tendessero a prevalere; se il vostro modello dei flussi commerciali o delle fluttuazioni dei tassi di cambio si adattava ai dati meglio di quello di qualcun altro, oppure risolveva i misteri che i modelli dell’altro non potevano risolvere, potevate aspettarvi di essere presi in considerazione da molti ricercatori in quella disciplina, forse dalla maggioranza.

Credo che questo sia ancora vero, per gran parte della macroeconomia. Ma nelle aree che hanno la maggiore importanza, data la situazione del mondo, non è vero affatto. Le persone che nel passato 2009 affermavano che il keynesismo era un nonsenso e che l’espansione monetaria avrebbe inevitabilmente provocato una inflazione fuori controllo, stanno ancora esattamente dicendo la stessa cosa, dopo sei anni di inflazione quiescente e dopo prove schiaccianti che l’austerità influenza le economie esattamente nel modo in cui affermavano i keynesiani.

E non stiamo soltanto parlando di ciarlatani senza credenziali; stiamo parlando dei fondatori della Commissione Ombra sul Mercato Aperto [1] e di premi Nobel.

Evidentemente non si tratta di un tema che riguarda soltanto l’economia; riguarda tutto, dalla scienza del clima e dall’evoluzionismo sino alla storia personale di Bill O’Reilly [2]. Ma di per sé ci dice che l’economia accademica, che ha ancora pretese di essere una arena di indagine intellettuale senza pregiudizi, sembra essere profondamente contaminata dalla politicizzazione.

Dunque, cosa dovrebbero fare quelli tra noi che per davvero desideravano partecipare a quell’impresa, come se l’erano immaginata? E’ questa la domanda che Brad DeLong si sta ponendo.

Io vedo tre scelte:

1 Continuare a scrivere ed a parlare come se ancora avessimo un dibattito intellettuale genuino, nella speranza che le buone maniere e la tenacia facciano in modo che quella pretesa si avveri. Penso che questo sia un modo di intendere quello che oggi possiamo in qualche modo definire il famigerato articolo di Olivier Blanchard [3] del 2008 sulle condizioni della macroeconomia; egli, si potrebbe dire, cercava di appellarsi agli spiriti migliori della natura dell’economia dell’ “acqua dolce” [4]. Il guaio di quella strategia, tuttavia, è che può finire per legittimare un lavoro che non merita rispetto – e c’è anche una tendenza per la quale anche il vostro lavoro subisce una distorsione, quando cercate di trovare un terreno comune dove non esiste affatto.

2 Indicare gli errori, ma con pacatezza e rispetto. Questa avrebbe il vantaggio di essere una soluzione onesta, e utile a chiunque la legga. Ma non lo farà nessuno.

3 Mettere in evidenza gli errori con modalità rivolte ad afferrare l’attenzione dei lettori – ridicolizzando quando è il caso, con irriverenza, e con nomi e cognomi. In questo modo si verrà letti; si avranno seguaci affezionati, ed una gran quantità di nemici rancorosi. Una cosa che non si provocherà, tuttavia, è modificare in niente quelle mentalità ristrette.

C’è dunque una ragione per la quale io mi indirizzo verso la terza soluzione, oltre al fatto di dire la verità ed anche di divertirmi un po’ nel farlo? Sì – perché il punto non è quello di convincere Rick Santelli o Allan Meltzer che stanno sbagliando, cosa che non succederà mai. E’, invece, scoraggiare altre componenti dalle false equivalenze. I cultori dell’inflazione non possono essere dissuasi; ma i giornalisti e gli editori che tendono ad affidarsi ai racconti del genere dei “punti-di-vista-diversi-sulla-forma-del-pianeta” [5] perché pensano che siano sicuri, possono esserne dissuasi se mostrate loro che stanno dando credito a ciarlatani. E questo a sua volta può gradualmente spostare i termini delle discussione, forse persino spingendo le cose insensate fuori dalla ‘finestra di Overton” [6].

E la storia dei cultori dell’inflazione, penso, ne sia un esempio di prima grandezza. E’ vero, ancora c’è una tendenza a dare le notizie trattando gli opposti schieramenti come equivalenti – ma neanche lontanamente simile a quella del passato. Quando Paul Singer – quello della ‘iperinflazione ad Hamptons’ [7] – si lamenta sulla “krugmanizzazione” dei media, che hanno l’impudenza di mettere in evidenza che l’inflazione prevista da lui e dai suoi amici non si è mai materializzata, quello è un segno che stiamo ottenendo un qualche risultato.

Sarebbe davvero piacevole non doversi comportare in questo modo. Ma questo è il mondo nel quale viviamo – e, come ho detto, un qualche compenso viene dal fatto che a comportarsi in quel modo un po’ ci si diverte.

La facilitazione quantitativa e gli aggregati monetari

Non ho avuto tempo per la più ampia discussione sulla ‘chiusura cognitiva’, ma una cosa in più a proposito di Meltzer e tutto il resto: in particolare io mi irrito quando gli economisti che hanno sbagliato nel prevedere l’inflazione dicono che non è stato per loro responsabilità – chi poteva sapere che la banche si sarebbero semplicemente sedute su tutte quelle riserve? La risposta è: chiunque avesse prestato attenzione, avrebbe dovuto sapere quello che sarebbe accaduto.

Consentitemi una citazione personale, dal mio saggio del 1998 – sì, 1998 – sulla trappola di liquidità [1]:

“E’ un punto importante e vale la pena di ripeterlo: nelle condizioni di una trappola di liquidità, la normale aspettativa è che una moneta molto potenziata avrà un effetto modesto sugli aggregati generali, e può persino portare ad un declino nei depositi bancari ed a un più ampio declino nel credito bancario.”

Presentai dati del 1930 che sembravano confermare quell’argomento; pochi anni dopo il Giappone ci fornì un altro esperimento, quando provò con la ‘facilitazione quantitativa’. Ecco come andò, con la base monetaria ed anche lo M2 mostrati, a partire dal gennaio 2001 = 100 [2]:

Dunque, sia la teoria che l’esperienza avevano previsto esattamente la sterilità dell’espansione della base monetaria che vedemmo nella pratica. E quella, come intuite, è il genere di previsione di successo che si suppone cambi il modo di ragionare della gente: se sbagliate in modo tanto evidente su come un esperimento si risolve, e qualcun altro fa un esperimento che consideravate sciocco ma si rivela completamente giusto, si suppone che ammettiate che questi ultimi forse, probabilmente, avevano davvero ragione su qualcosa.

In fatto che sostanzialmente nessuno da parte di quello schieramento nel dibattito abbia minimamente cambiato opinione ci dice che, qualsiasi cosa costoro stessero facendo, non si trattava di ricerca scientifica.