L’onere eccedente della Grecia

Quale è la situazione della crisi greca? Non ne ho idea, o almeno non ne ho idea oltre a quanto ogni lettore diligente dei resoconti giornalistici possa rendersi conto. Tuttavia, ho un’idea abbastanza precisa di quello che la Grecia sta chiedendo dal lato della finanza pubblica, e potrebbe essere utile parlare della aritmetica che sta dietro un posizione del genere.

Ecco il punto fondamentale: la Grecia, con un sacrificio incredibile, è riuscita a realizzare un avanzo primario nel bilancio – un avanzo, esclusi i pagamenti per gli interessi – nonostante una crisi al livello di una depressione. Si pensa che attualmente questo avanzo ruoti attorno all’1,5 per cento del PIL. Il Governo greco non sta chiedendo un ritorno a un deficit primario; per come comprendo, sta semplicemente proponendo che gli sia consentito di stabilizzare il surplus a quel livello, anziché aumentarlo sino al 4,5 per cento del PIL, un dato che avrebbe pochi precedenti nella storia.

Ora, potreste pensare che il 3 per cento del PIL non sia un grande affare (sebbene, provate a trovare 500 miliardi di dollari di tagli alla spesa negli Stati Uniti!). Considerato dal punto di vista macroeconomico, tuttavia, è molto più grande di quanto sembri. In modo molto simile alle riparazioni che gli Alleati cercarono di spremere dalla Germania dopo la Prima Guerra Mondiale – sebbene per tutt’altre ragioni – costringere la Grecia, questo punto, a realizzare un vasto avanzo primario imporrebbe un amplissimo “onere eccedente” [1], sopra ed oltre il costo diretto degli avanzi stessi.

In primo luogo, l’austerità ha effetti molto negativi sulla produzione di un paese che non dispone di una sua valuta, e di conseguenza non può bilanciare la caduta della domanda con la politica monetaria. Il diagramma all’inizio mostra quello che si pensava accadesse in Grecia sulla base delle richieste originarie del 2010 per un accordo di emergenza – vale a dire, il programma originario di austerità e di svalutazione interna – a confronto con quello che effettivamente è accaduto. C’è il piccolo problema che la vasta caduta riflette gli effetti negativi dell’austerità, che il FMI ammette di aver grandemente sottovalutato. A questo punto, una stima ragionevole del moltiplicatore greco è nell’ordine dell’1,3 per cento.

Questo effetto di moltiplicatore ha immediate implicazioni sulla finanza pubblica. Supponiamo che la Grecia debba spendere qualcosa di più di quanto previsto dall’accordo vigente; il surplus primario sarebbe sicuramente inferiore di quello che sarebbe altrimenti, ma il risultato sarebbe assai inferiore di un rapporto di uno ad uno. Possiamo riassumere l’effetto reale di una spesa pubblica più elevata (ΔG) sull’avanzo primario (ΔPS) come segue:

ΔPS = -ΔG*(1-μτ)

dove μ è il moltiplicatore e τ l’effetto marginale di un aumento di un euro nel PIL sulle entrate e/o sulla spesa dipendente dal ciclo economico, come i sussidi di disoccupazione. Stabiliamo che μ =1,3 e τ =0,4, entrambi più o meno nel mezzo delle testimonianze; in quel caso una spesa più elevata ridurrebbe l’avanzo primario di meno della metà della crescita iniziale della spesa.

Oppure, capovolgendo il ragionamento, per ottenere tre punti aggiuntivi di avanzo che la troika sta chiedendo, la Grecia dovrebbe in effetti trovare più di 6 punti di PIL in tagli alla spesa o incrementi delle tasse. E si noti che il moltiplicatore è quasi sicuramente più elevato di quello; questo significa che la caduta nella spesa pubblica indurrebbe anche una caduta nella spesa privata, la qualcosa rappresenterebbe un aggiuntivo ‘onere eccedente’ derivante dall’austerità.

Il punto, dunque, è che richiedendo che la Grecia gestisca avanzi primari persino maggiori, la troika in effetti chiede che la Grecia faccia sacrifici nell’ordine di un 7,5 o 8 per cento aggiuntivi del PIL, a confronto con il blocco che il Governo greco propone.

La trappola dei redditi medi e il preteso prezzo del successo

Ho letto un paio di articoli recenti su quello che si potrebbe chiamare il punto limite di Google – un bell’articolo da parte di Farhad Manjoo, un altro su FT Alphaville – che sostengono entrambi, in sostanza, che il passato successo di Google la sta trasformando in un dinosauro. Manjoo:

“Vecchi punti di riferimento come Digital Equipment e Wang non sono scomparse in una notte. Sono affondate lentamente, appesantite dai prodotti che le avevano rese ricche ed incapaci di stare al passo dei mutamenti tecnologici che maturavano attorno ad esse. Lo stesso sta accadendo adesso a Hewlett-Packard, che si sta spaccando in due pezzi. Persino Microsoft – una volta l’invincibile, indiscusso monopolista del software dei personal computer – ha faticato a mantenersi rilevante nel passaggio dai congegni da scrivania a quelli mobili, anche se ha proseguito ad accumulare miliardi di profitti.”

Adesso Google sta affrontando un problema simile in relazione alla sua posizione tra i più diffusi alfieri della tecnologia.

E’ un quadro frequente e plausibile: fondamentalmente, il successo consolida nelle proprie modalità, e rende incapaci di adattamento quando i contesti cambiano. Ma ecco cosa mi chiedo: stiamo forse inventandoci racconti per spiegare eventi essenzialmente casuali?

Si consideri l’analogia con la crescita nazionale. Pochi mesi orsono Lant Pritchett e Larry Summers fecero molto effetto con uno studio che interveniva su una spiegazione popolare sui tassi della crescita economica. Spesso i paesi poveri che sono cresciuti molto rapidamente nel passato sembrano rallentare quando raggiungono una condizione di medio reddito, seppure molto al di sotto dei redditi procapite del Giappone e dell’Occidente. Questo ha portato ad una grande quantità di teorizzazioni sulla “trappola del medio reddito”. Ma Pritchett e Summers sostengono che quello a cui assistiamo è in gran parte semplicemente una regressione verso posizioni mediane: i paesi che sono cresciuti velocemente nel passato tenderanno ad essere più nella norma nel futuro, perché le cose nella vita vanno in questo modo. Tutto il resto sono abusi interpretativi.

Dunque mi chiedo: la tendenza dei giganti della tecnologia a rallentare nei passaggi successivi rappresenta realmente il prezzo del successo e della sua connessa rigidità, o ci sta semplicemente dicendo che quel colpo di fulmine non colpirà nuovamente nello stesso punto? I giganti delle tecnologia – giganti di vario genere, per la verità – sono in generale costruiti sulla base di una grande idea, e crescono grandemente con la messa in atto di quell’idea. Perché dovremmo aspettarci che essi siano grandi con l’arrivo della prossima grande idea?

Osserverei anche, come amatore in questo campo, che sto sentendo dire cose buone sulle ultime offerte di Microsoft. Non si pensava che fossero dinosauri, incapaci di cambiamenti a causa dei profitti ancora troppo lauti che provenivano dai vecchi prodotti (a parte il fatto che i dinosauri sembra siano stati spazzati via da un evento casuale)?

In ogni modo, sono solo pensieri. Ma gli analisti della crescita economica hanno familiarità con il concetto secondo il quale più studiamo la materia, meno pensiamo di saperne. Mi chiedo se gli analisi dei successi di impresa non dovrebbero considerare la possibilità di una storia simile, anche nella loro disciplina.

I combattenti della guerra di classe si sono scoperti nudi

Shaila Dewan, sulla pagina degli Upshot (del New York Times), osserva che un certo numero di Governatori repubblicani stanno proponendo aumenti delle tasse – ma che in ogni caso gli aumenti ricadranno pesantemente soprattutto su coloro che hanno redditi più bassi, e molti stanno proponendo contemporaneamente sgravi fiscali per le imprese e/o per i ricchi.

E questa, signore e signori, è la ragione per la quale io non posso prendere sul serio i discorsi sul “conservatorismo riformista”.

Se andate a cercare un tema onnicomprensivo per il complesso delle politiche conservatrici degli ultimi quattro decenni, di sicuro esso non è la libertà – in massima parte il Partito Repubblicano si è mostrato entusiasta sulla espansione di uno Stato fondato sulla sicurezza e sulla sorveglianza. Non trovereste quel tema neppure nella coerenza con la moda della riduzione delle funzioni di governo, a meno che non definiate la sicurezza delle forze armate e all’interno del paese come altra cosa dalle funzioni di governo. Piuttosto, quel tema è consistito nel rendere il sistema fiscale e dei trasferimenti finanziari più duro per i poveri e più comodo per i ricchi. In breve, la lotta di classe.

Ora, io non mi aspetto che un riformista conservatore dichiari che dobbiamo invertire tutto questo, e ricominciare a redistribuire verso il basso; il che farebbe di lui un progressista. Ma una riforma che si potrebbe ritenere idonea sarebbe una qualche combinazione di compassione e di realismo – una qualche preoccupazione per i meno fortunati, assieme alla disponibilità di prendere in considerazione opzioni politiche che non si esauriscano nel dogma dell’economia dal lato dell’offerta.

Dunque, c’è qualcuno che mi può mostrare un esempio di un eminente uomo politico repubblicano che sta proponendo qualcosa che ridurrebbe l’ineguaglianza, ‘dopo’ le tasse ed i trasferimenti? Mettiamo da parte i soliti ‘giochi di sponda’ – dire che abbattere i contributi alimentari sarà d’aiuto ai poveri perché li renderà meno dipendenti, oppure che tagliare le tasse sui profitti condurrà la fata della fiducia alla porta di ciascuno, sono posizioni che non hanno i requisiti. D’altra parte io non sto chiedendo che ogni aspetto di un programma politico riduca il coefficiente di Gini [1], e neppure che quel programma complessivo produca quell’effetto. Vorrei soltanto vedere un aspetto significativo che vada in quella direzione.

Forse in giro c’è qualcosa del genere, ma se è così, io non ne ho sentito parlare. Persino quando c’è qualcosa che sembrerebbe andare in quella direzione – ad esempio, la proposta di Paul Ryan di una estensione dei crediti di imposta ai redditi da lavoro per i lavoratori senza figli – non si tratta di incrementi nei finanziamenti, dunque viene a gravare sui beneficiari attuali.

Per come la vedo io, questa è la cartina di tornasole – non perché la redistribuzione sia sempre la cosa più importante, ma perché da essa dipende se i ‘reformicon’ [2] (attenzione alla pronuncia, io non voglio dire le “icone del riformismo”) sono disponibile a fare qualcosa che non sia il mettere in nuove bottiglie le solite politiche a favore della plutocrazia. Fatemi vedere i soldi che scendono verso il basso!

Preveggenza col senno di poi

[1]

Simon Wren-Lewis pubblica un esteso intervento sull’ ‘imbroglio dell’austerità’ sulla London Review of Books, che merita davvero di esser letto; pubblica anche sul blog un commento sul suo commento, che avanza alcuni punti importanti sulla difficoltà di parlare di macroeconomia ad un vasto pubblico.

Un altro argomento che avanza, tuttavia, è relativo ai successi della convenzionale teoria economica keynesiana – non sono state così importanti le differenze tra la nuova teoria e la teoria ‘nuova e antica’ [2]:

“L’altra cosa che mi ha colpito nello scrivere sia l’articolo per la London Review of Books che quello per il NIER [3], è stata quanto poco dipenda dai benefici del senno di poi …. Con la Coalizione [4], l’errore fondamentale era evidente già a quel tempo. In un certo senso, ciò che è venuto col senso di poi sono dettagli, sebbene importanti: l’esatta ragione per la quale l’eurozona era un caso particolare, le motivazioni che stanno dietro le scelte politiche e la cosiddetta macroeconomia dei medi.”

Questo è assolutamente giusto. Ancora nel 2009 io stavo cercando di spiegare perché una massiccia espansione della base monetaria non avrebbe provocato inflazione e perché i deficit di bilancio non avrebbero spinto in alto i tassi di interesse: nel 2010, nell’originario articolo sulla “fata della fiducia”, stavo cercando di spiegare perché la tesi dell’austerità era un nonsenso e la contrazione della finanza pubblica avrebbe ridotto la produzione. E tutto ciò, quattro o cinque anni dopo, sembra davvero confermato.

E’ vero, i soliti noti fanno tutto quello che possono per sostenere che la gente come me da qualche parte sbagliasse – che l’andamento in un anno di un paese in qualche luogo non sia stato quello che i modelli keynesiani prevedevano. Ma non è quello il modo per controllare l’efficacia dei modelli economici, e certamente lo schema generale degli andamenti dell’economia, per non dire questo mondo di deflazione e di tassi di interesse bassi o persino negativi al quale siamo pervenuti, si adatta alla visione keynesiana e mostra l’illogicità degli altri argomenti.

E si guardi al contrasto tra persone come Simon e il sottoscritto, capaci di riconoscere di non essere stati perfetti ma in linea di massima di non dover accampare scuse, con gli sforzi disperati e, francamente, indegni degli allarmisti sull’inflazione e sui tassi di interesse, che affermano di non aver mai detto quello che hanno detto.

Il punto è che in un mondo razionale i cinque anni passati sarebbero stati considerati come un trionfo della analisi economica prevalente; il mondo si è comportato nel modo in cui i modelli dicevano sarebbe avvenuto. E io penso che nel lungo periodo le cose si vedranno in questo modo. Ma nel lungo periodo …..

C’è qualcosa che riguarda il denaro (intrinsecamente per esperti)

Continuando una tradizione familiare, Rand Paul [1] sta affermando cose pazzesche sulla Fed e sulla politica monetaria. E’ importante, tuttavia, notare che egli non è così lontano dall’orientamento repubblicano di questi tempi. Si tenga a mente questo:

“Quando rifletto sulla politica monetaria, io spesso ritorno, sapete, al discorso di Francisco d’Anconia sulla moneta, al matrimonio di Bill Taggart. Poi vado, sapete, al discorso a pagina 64, alla radio verso la fine, di John Galt, e ritorno ad una quantità di altre cose che ella fece, in modo da cercare di essere certo di poter verificare le mie premesse [2].”

E’ così, si tratta di Paul Ryan, che sta citando un personaggio secondario di Atlas Shrugged [3] come autorità definitiva sulla politica monetaria: e non stiamo parlando di quando era adolescente, stiamo parlando di qualcuno che era già una stella in ascesa nel firmamento repubblicano.

Ma perché la follia? Penso che ci sia qualcosa che va oltre l’interesse di classe, sebbene ne sia una componente. C’è qualcosa nella moneta che sollecita pensieri folli, sostenuto da molta passione (e da rabbia verso chiunque non aderisca a quel progetto). Cosa rende particolare la moneta e la politica monetaria?

Il mio odierno punto di vista è il seguente: in un certo senso la moneta è davvero una cosa strana, che può apparire agli individui come un asset reale – moneta sonante – ma in ultima analisi, come si espresse Paul Samuelson, è un “marchingegno sociale” il cui valore viene più o meno fuori dal nulla. La macroeconomia convenzionale riconosce questa stranezza – in particolare, pone un cospicuo affidamento sulla capacità delle banche centrali di creare valuta legale a volontà – ma per altri aspetti tratta in buona parte la moneta come un bene ordinario. Ma quella logica intellettuale non viene intesa da molte persone con naturalezza, cosicché c’è sempre un seguito per gli eccentrici della moneta.

Si pensi a come gran parte degli economisti trattano il tema del ruolo della moneta. Anzitutto, raccontiamo storielle sulla necessità e sulla comparsa dei mezzi di scambio – costi di transazione, coincidenza di una duplice volontà, il ruolo delle sigarette nei campi di prigionia etc. Poi dichiariamo che abbiamo intenzione di sfumare i dettagli e introduciamo la moneta nei nostri modelli, sia attraverso qualche racconto stilizzato del genere di quelli sulla condizione di avere denaro contante in anticipo [4], oppure attraverso la eliminazione degli aspetti complessi e introducendo gli equilibri reali nella funzione di utilità.

A sua volta questo conduce al modello di base di Hicks di una economia nella quale ci sono tre mercati – moneta, bonds e beni – che sono trattati in modo simmetrico; si aggiunga la rigidità dei prezzi e quello diventa il modello IS-LM. La teoria economica neokeynesiana in buona misura assume quella base ed aggiunge una modellazione esplicita delle scelte intertemporali e delle aspettative razionali.

Misurarsi in questo modo con l’economia monetaria vi permette di indirizzarvi alla politica monetaria e della finanza pubblica in termini di lucidi, eleganti modelli che sono abbastanza intuitivi una volta che vi siete abituati ad essi, ma non così intuitivi per la gente che non ha appreso le cose in questo modo – ne sono testimonianza i dibattiti che abbiamo avuto a partire dal 2008. Tuttavia, c’è un certo espediente implicito nel modo stesso nel quale ci occupiamo del denaro: anzitutto riconosciamo che esso è una specie speciale di bene, che la gente desidera soltanto perché altra gente lo desidera, dopodiché quella particolarità viene ignorata nel resto dell’analisi. E potreste immaginare che questo stratagemma vi possa condurre a finire malamente fuori strada, che le previsioni di questi lucidi modelli siano tutte sbagliate, che dovreste usare solo modelli nei quali il ruolo della moneta abbia esso stesso dei fondamenti microeconomici.

Ma la conclusione di generazioni di economisti è stata che, per la maggioranza degli scopi, i modelli che trattano la moneta come se fosse un bene, funziona abbastanza bene; mentre i tentativi di fondare tutto su modelli nei quali il ruolo del denaro sia in qualche (debole) senso derivato anziché presupposto, sono stati in generale inutili. Eppure, c’è sempre un indizio di disagio. E si possono trovare, sia a sinistra che a destra, economisti eterodossi insoddisfatti di quell’approccio consueto.

Ora, il vecchio Paul come il più giovane, non sanno niente di tutto questo, né, sospetto, ne sa qualcosa Paul Ryan. Ma il punto può essere quello: non avendo alcuna consuetudine con la tradizione intellettuale della macroeconomia, essi percepiscono il ruolo del denaro nell’economia come un grande mistero e probabilmente come un affronto – come osano le banche/ i Governi/ i gruppi framassonici fingere di creare valore dal nulla! La moneta con corso legale, se creata dal Governo o dalle banche, pare a loro una violazione della legge di natura: creare maggiore valuta legale nel tentativo di attenuare le difficoltà economiche deve certamente portare al disastro.

La cosa triste è che questo panico epistemologico sta guadagnando una presa crescente tra i conservatori americani, in un’epoca nella quale il modo convenzionale di misurarsi con la moneta sta ottenendo, di fatto, risultati straordinari. Quell’approccio di Hicks, nel quale la moneta è trattata simmetricamente con i bond ed i beni, ha fornito previsioni solide su quello che accade quando i tassi di interesse sono vicini allo zero – previsioni sulla base delle quali la Fed avrebbe potuto espandere molte volte i suoi equilibri patrimoniali senza inflazione, il Governo avrebbe potuto prendere a prestito grandi somme senza spingere in alto i tassi di interesse, oppure che abbattere la spesa pubblica avrebbe provocato una caduta, anziché un risalita, della spesa privata. Cinque o sei anni fa quelle previsioni furono oggetto di ironia, ma si sono dimostrate vere. E’ difficile immaginare un periodo peggiore per respingere l’approccio tradizionale e “fare una ispezione” [5] – in effetti, intimidire – la Fed.

Ma le cose vanno in questo modo.

Intimo ed illusorio

Jonathan Chait osserva che ci sono ancora persone che cercano di accreditare Paul Ryan come ragionevole e moderato – ehi!, non visita forse le librerie preferite dai progressisti? Come Chait dice, questo genere di valutazioni politiche sulla base dello stile personale nel migliore dei casi è inaffidabile; peraltro Ryan le sfrutta in modo abbastanza chiaramente intenzionale, facendo cenni di moderatismo senza mai cedere di un pollice sulle sue politiche della destra pura e dura. Si ricordi, questo è l’individuo che pretendeva di offrire un bilancio basato sulla responsabilità della finanza pubblica, ma quando prescindevate dai magici asterischi [1], in realtà si trattava di sgravi fiscali ai ricchi, di gravi tagli nella assistenza ai poveri, e nel complesso il deficit avrebbe avuto un incremento.

Aggiungerei anche che Ryan non solo sta sfruttando la preferenza della corporazione dei giornalisti per le analisi intimistiche e personali, piuttosto che politiche; egli sta anche sfruttando l’eterna ricerca di un Conservatore Serio ed Onesto, una figura che i centristi sanno che da qualche parte deve pur essere (perché altrimenti il loro centrismo sarebbe un colossale errore di valutazione).

Ma consentitemi di non limitare questo argomento soltanto a Ryan, o anche soltanto ai conservatori (sebbene i conservatori siano stati i principali beneficiari di questa sindrome dell’ ‘intimo-e-personale’). Il fatto è che i tentativi di giudicare gli uomini politici per come si atteggiano sono stati quasi universalmente disastrosi, durante tutta la durata del mio incarico al Times. I lettori più giovani possono non ricordare i tempi nei quali George W. Bush era descritto come un individuo schietto ed onesto; quelli tra noi che indicarono le sue bugie sulle tasse e sulla Previdenza Sociale e suggerirono che queste erano un guida migliore alla comprensione del suo carattere dei suoi atteggiamenti, sino agli ultimi anni non andavano da nessuna parte. John McCain cavalcò per molti anni la reputazione di un anticonformista di buoni principi, perché era quello il modo in cui si esprimeva; penso che il suo abbraccio sfrontato di ogni contorsione della destra abbia scalfito quella reputazione, ma egli è ancora il beniamino delle trasmissioni mattutine della domenica.

E poi, naturalmente, ci fu la prova inconfutabile per l’invasione dell’Iraq, inconfutabile perché era stata confezionata da Colin Powell [2], e solo uno sciocco o un francese [3] potevano non esserne persuasi. Oppure, magari, qualcuno che avesse chiesto quale effettiva prova Powell avesse presentato, ed avesse notato che non ce n’era alcuna.

Nel frattempo, alcune persone subiscono il trattamento opposto, ritratte come cattive e subdole perché i cronisti hanno deciso che questo è il modo in cui si presentano. Ad esempio Hillary Clinton, che viene trattata con ruvidezza dalla stampa non certo per una ragione di genere, niente affatto, ci mancherebbe. Oppure Mitt Romney, ritratto come viscido e sgradevole perché … ebbene, perché in effetti è viscido e sgradevole, ma dovreste giungere a quel giudizio basandovi sulle sue politiche, non sulla sua persona.

Tornando a Ryan: la cosa davvero sorprendente sulla persistenza del culto della sua personalità è che la politica economica e del bilancio è la sua area prescelta, nella quale ha lasciato ampie tracce di articoli. Ci sono dunque una quantità di prove su quello in cui crede e che sostiene, ed ogni pezzo di quelle testimonianze dice che il suo obbiettivo prioritario è una redistribuzione del reddito dai poveri all’1 per cento dei più ricchi. Se volete sostenere una tesi diversa, mostratemi qualcosa – qualunque cosa – nelle sue proposte politiche che non vada in quella direzione.

Grecia: la cravatta che non crea vincoli [1]

I rapporti tra la Grecia ed i suoi creditori non stanno migliorando. E’ dipeso da una cattiva diplomazia da parte di Tsipras/Varoufakis? Forse, ma la mia impressione è che non ci fosse niente che essi potevano fare per evitare un confronto aspro, se non un immediato tradimento dei cittadini che li hanno eletti nella loro carica. Ed i dirigenti dei paesi creditori stanno agendo come si aspettassero ancora che accada quello, come è ripetutamente successo nei cinque anni passati.

Ma quasi certamente si sbagliano. Questa volta le dinamiche sono molto diverse, e non riuscire a comprenderle potrebbe anche troppo facilmente portare ad un disastro evitabile.

Mi sia consentito di riflettere meglio su questo aspetto della “evitabilità”. Quello che la Grecia sta chiedendo – sebbene probabilmente gli elettori tedeschi non ne siano al corrente – non è una immissione di nuovo denaro. Tutto quello che è sul tavolo è una riduzione nell’avanzo primario – vale a dire, una riduzione dei pagamenti sul debito esistente da parte dei greci. E ci è stato spesso detto che ognuno comprende che l’obbiettivo ufficiale di quell’avanzo, il 4,5 per cento del PIL, è irragionevole e irraggiungibile. Dunque, la Grecia sta in effetti solo chiedendo il riconoscimento di un dato di fatto che si suppone che tutti abbiano già chiaro.

Perché, dunque, si sta perdendo il controllo della situazione? In parte perché quello che “tutti sanno” non è mai stato spiegato agli elettori del nord Europa, secondo l’abitudine per la quale il tempo per riconoscere la realtà viene sempre rinviato a qualche data futura. In parte anche, sospetto, perché i creditori sono propensi ad aspettarsi l’effetto simbolico dei governi indebitati che abbandonano vilmente le loro promesse elettorali in nome della responsabilità, e stanno aspettando che il Governo greco paghi il consueto tributo di umiliazione.

Ma questa volta, come ho detto, la dinamica è assai diversa.

Da tempo ritengo che Matthew Yglesias abbia toccato un punto davvero importante quando osservò che gli uomini politici dei piccoli paesi hanno dei vantaggi personali ad assecondare le richieste della troika, anche se sono contrari agli interessi della loro nazione [2]:

“Normalmente si è indotti a pensare che la opzione migliore per il Primo Ministro di una nazione sia cercar di fare cose che è probabile lo portino ad essere rieletto. Non è importante quanto la prospettiva sia cupa, è questa la loro strategia dominante. Ma nell’epoca della globalizzazione e della ‘europeizzazione’, io penso che i dirigenti dei paesi piccoli siano effettivamente in una situazione un po’ diversa. Se fate in modo che il vostro incarico sia tenuto in alta stima dal gruppo di Davos, c’è un certo numero di Commissioni Europee o di Fondi Monetari Internazionali o di alcuni altri lavoretti per i quali potreste essere nominati, anche se siete assolutamente disprezzati dai vostri concittadini. In effetti, in qualche modo essere assolutamente disprezzati potrebbe essere un vantaggio. L’ultima dimostrazione di solidarietà verso la “comunità internazionale” è quella di fare ciò che la comunità internazionale vuole, anche a fronte di una massiccia resistenza da parte del vostro seguito politico nazionale.”

Ma un Governo genuino della sinistra, diversamente dal centro-sinistra, è assai diverso – non perché abbia opinioni politiche irriducibili e pazzesche, non è quello il punto, ma perché i suoi esponenti non sono mai destinati ad avere una stima elevata dal gruppo di Davos. Alexis Tsipras non è destinato a trovare un posto negli organi direttivi di una banca, o come Presidente della Banca per i Regolamenti Internazionali, né, probabilmente, come commissario dell’Unione Europea. A Varoufakis non piace neppure mettersi la cravatta – la qualcosa, coscientemente o meno, è un modo per affermare che egli non ha intenzione di giocare la solita partita. I nuovi dirigenti greci avranno successo o falliranno, in quanto persone, sulla base di quello che succede alla Grecia: non ci saranno premi di consolazione convenzionali per i loro insuccessi.

Capiscono questo Berlino e Bruxelles? Se non lo capiscono, stanno agendo sotto l’effetto di un pericoloso equivoco.

La ripresa differenziale e il dollaro (per esperti)

Rileggendo il mio post sul dollaro e sulla ripresa, comprendo che probabilmente è un testo assai difficile persino per professionisti; uno scrivere un po’ troppo di getto i miei procedimenti di pensiero. Posso dunque avanzare il mio argomento di fondo utilizzando un modello standard ‘di pronto uso’, soltanto con modifiche leggere?

Ebbene, dopo averci pensato mentre ero su un tapis roulant, mi è improvvisamente venuto alla mente che il modello di base di cui avevo bisogno in effetti esisteva, in un saggio del 1976 a cura del tanto compianto Rudi Dornbusch e, guarda un po’, del sottoscritto. Quello che in quel caso Rudi fece fu metter giù una versione su due paesi del classico modello Mundell-Fleming, che può essere reinterpretato per rivolgerci ai temi che abbiamo dinanzi oggi.

Per anticipare le conclusioni: utilizzando questa analisi si confermano le mie precedenti conclusioni, ovvero che è probabile che un dollaro forte diffonderà la ripresa degli Stati Uniti. Essa indica anche un aspetto al quale stavo pensando: il rischio che l’America importi la debolezza dell’Europa è molto maggiore di quello che la maggioranza delle persone, incluso il sottoscritto, sembrano aver compreso – sebbene i mercati stiano comportandosi come se credessero ad una cosa simile.

Il modello Mundell-Fleming, se qualche estraneo alla disciplina sta ancora leggendo, è un modello IS-LM per l’economia aperta, con l’assunto aggiuntivo che i capitali affluiscano liberamente oltre i confini in cerca dei rendimenti più elevati. Nell’originaria versione di Mundell questo veniva rappresentato mediante l’assunto che i tassi di interesse fossero pienamente uniformati. Possiamo farlo in un modo più sofisticato mettendo in conto i cambiamenti attesi nel tasso di cambio, come anche Rudi fece nel suo famoso studio sul fenomeno dell’ “oltrepassare l’obbiettivo” [1]. Ma per il momento assumiamo che i tassi di interesse si uniformino.

Consentitemi anche di rimpiazzare il modello IS-LM con il modello IS-MP di David Romer (disponibile in pdf): sostituiamo l’assunto di una offerta stabilita di denaro con una funzione di reazione del genere di quella della regola di Taylor, che è più realistica anche se si scopre che in questo contesto non fa alcuna differenza. Quello che Rudi dimostrò fu che questo schema di equilibrio di breve periodo in un mondo di due paesi, può essere rappresentato come nella Figura 1, che vede il PIL reale nei due paesi – interno ed estero, che possiamo immaginare come l’America e l’Europa – sugli assi.

Il diagramma mostra due moduli. AA è l’equilibrio del mercato degli asset – in particolare, essa è la linea lungo la quale i tassi di interesse nei due paesi sono uniformi. WW è l’equilibrio sul mercato dei beni. Esso può essere considerato sia come il modulo secondo il quale la spesa mondiale eguaglia il reddito mondiale, sia come il dato centrale delle produzioni al quale si risale se si varia il tasso di cambio, rendendo in tal modo un paese più competitivo e l’altro meno (grazie alla magia dell’equivalenza, sono la stessa cosa).

Ora supponiamo che la domanda in uno dei due paesi salga – tradizionalmente il modello Mundell-Fleming è utilizzato per analizzare l’espansione della finanza pubblica, ma una crescita nella spesa delle famiglie o delle imprese apparirebbe nello stesso modo. Come è mostrato nella figura 1, la linea WW si sposta, e la produzione cresce in entrambi i paesi.

Quello che è interessante è che non è importante, per quanto riguarda questo risultato, quale paese conosce la crescita iniziale nella domanda. Perché? A causa del tasso di cambio. Se l’America conosce un boom di consumi, secondo il modello, il dollaro salirà, cosicché un più ampio deficit commerciale travaserà buona parte dell’incremento della domanda e lo consegnerà all’Europa, sino al punto nel quale i tassi di interesse crescono della stessa quantità in entrambe le economie.

E’ vero, si tratta di un risultato marcato, che può facilmente essere attenuato. Si supponga che i mercati percepiscano lo shock, qualunque esso sia, come temporaneo. In quel caso la crescita del dollaro sarà limitata dalla aspettativa seconda la quale esso, alla fine, tornerà ad un livello “normale”. La futura svalutazione attesa – rispetto all’attuale livello rivalutato – consente che si manifesti una differenza tra i tassi di interesse statunitensi ed europei, cosicché la crescita della domanda viene condivisa in modo incompleto. Tutto dipende da come ci si aspetta lo shock.

Ma aspettate, non siamo ancora del tutto pronti ad applicare l’analisi agli eventi in corso. Perché il punto è che sia gli Stati Uniti che l’area euro sono attualmente in una trappola di liquidità, con i tassi di interesse a breve termine dinanzi (in modo vischioso ma ancora rilevante) al limite inferiore dello zero. Dunque, gli shock nella domanda non smuovono affatto i tassi di interesse. Significa questo che non accade niente al tasso di cambio?

La risposta è: soltanto se ci si aspetta che gli shock vengano scemando prima che l’economia esca dalla trappola di liquidità. Uno shock prolungato dovrebbe ancora muovere il tasso di cambio. Ed uno shock che è percepito a molto lunga scadenza dovrebbe avere effetti che si avvicinano al primo caso, con il tasso di cambio che si muove a sufficienza da diffondere gli effetti dello shock in parti grosso modo uguali tra le varie economie, a prescindere da dove sia stato originato.

Come possiamo riprodurre questa spiegazione all’interno degli eventi reali? La ripresa che si sta sviluppando negli Stati Uniti riguarda un circolo virtuoso di crescita dell’occupazione e di rafforzamento dei mercati immobiliari che molte persone si aspettano proceda per un certo periodo ma non per sempre; di conseguenza dovrebbe provocare una crescita del dollaro che fa diminuire l’espansione senza ucciderla.

Ma noi non siamo l’unico posto nel quale sta accadendo qualcosa. Nonostante un leggero miglioramento nei dati recenti, l’Europa sta andando verso il basso, con il crescente timore di essere in presenza di una stagnazione secolare. Se fosse così, questo sarebbe uno shock a scadenza molto lunga – del genere di quelli che vi aspettereste siano riflessi in un euro più debole e in una caduta dei tassi di interesse, all’esterno come all’interno dell’area euro.

E ciò è quello che attualmente constatiamo. Le novità economiche degli Stati Uniti sono state discrete, tuttavia i tassi a lungo termine sono in calo da un anno, in gran parte sulle orme della caduta dei tassi europei (Figura 2). Un nuovo rapporto della Goldman Sachs (non c’è connessione) tenta una analisi statistica dei rendimenti dei bond statunitensi, e conclude che negli anni passati l’Europa abbia indirizzato i mercati dei bond sia qua che là; ecco quello che il modello suggerisce:

Se questo è giusto, quello che i mercati stanno in effetti scommettendo è che una caduta dell’euro esporterà a tutti i guai dell’Europa, senza dubbio inclusa l’America. L’euro è la loro valuta, ma può anche essere il nostro problema.

Debito: un esperimento di pensiero

Sto ricevendo alcune risposte indignate e confuse al mio post sul debito come danaro che dobbiamo a noi stessi. Molte persone sembrano trovare difficile uscire dalla fuorviante analogia tra gli individui e l’economia nel suo complesso. Se io devo dei soldi, si tratta di una obbligazione sul mio futuro. Ma i livelli del debito nell’economia nel suo complesso non sono una obbligazione da parte di qualche soggetto esterno all’economia nel suo complesso.

Ecco un esperimento di pensiero che può chiarire le cose (o, in alternativa, può rendere i soliti noti persino più arrabbiati). Si supponga che per qualche ragione il Governo stia per decretare arbitrariamente che ogni americano il cui nome comincia dalla lettera A sino alla lettera K sia adesso debitore di 100.000 dollari ad una particolare agenzia governativa; contemporaneamente, ad ogni americano dalla lettera L alla lettera Z viene consegnato un bond di 100.000 dollari da riscuotere presso quella agenzia.

Chiaramente, il livello complessivo del debito dell’economia degli Stati Uniti è improvvisamente cresciuto (precisamente per 1.600 miliardi di dollari). Ma la nazione è diventata in qualche modo più povera? Niente affatto: il debito aggiuntivo rappresenta una obbligazione per un gruppo di americani verso un altro gruppo di americani – ed in questo caso stiamo adesso parlando di persone, non di generazioni future.

Ma, direte – ciò non indica da dove viene il debito. Esso proviene da persone che spendono più di quello che guadagnano. Ed è vero – i debitori diventano tali spendendo di più di quello che incassano. Ma i creditori diventano tali spendendo di meno di quello che incassano. In ogni modo, il modo in cui siamo finiti a questo punto non dovrebbe avere alcuna influenza diretta su quello che il debito significa nel presente – che consiste nel fatto che sono soldi che dobbiamo a noi stessi.

C’è ancora, naturalmente, da stabilire chi sono i “noi”, uomo bianco[1]. Il debito ha implicazioni distributive, e può avere effetti macroeconomici per effetto di quegli aspetti distributivi. Ma, ancora, tutto avviene all’interno di una generazione: non riguarda il presente verso il futuro.

Il dollaro e la ripresa (per esperti)

Buone notizie nel rapporto odierno sui posti di lavoro, e il dollaro è scattato più in alto. Ma un dollaro più forte renderà i beni statunitensi meno competitivi, ed avrà l’effetto di un freno su un ripresa ulteriore. Dunque, cosa pensare di tutto ciò? Quanto delle ripresa degli Stati Uniti si diffonderà agli altri paesi per il tramite del dollaro più forte e di un maggiore deficit commerciale?

E’ tempo di un po’ di pensiero analitico, che se non altro fa bene all’anima. Per non tenervi in sospeso, la storia va a finire in questo modo: l’economia degli Stati Uniti raccoglie la maggior parte dei guadagni dalla crescente domanda relativa ad altri paesi se e soltanto se la crescita relativa è percepita dai mercati come temporanea. Se essa è considerata permanente – se, ad esempio, gli investitori vedono gli Stati Uniti forti ma l’Europa bloccata in una stagnazione secolare – dovremmo aspettarci che un dollaro forte disfaccia gran parte dei guadagni.

Potrei elaborare tutto questo in un particolare modello intertemporale, ma non sono dell’umore giusto, e in ogni modo l’intuizione è quello che conta; dunque una modellazione sullo stile di Obstfeld-Rogoff la lascio come un esercizio per i lettori.

Consentitemi, dunque, di partire pensando ad un’economia in tempi normali, vale a dire non al livello inferiore dello zero dei tassi di interesse (che è una versione più morbida di quella che avevamo pensato [1], ma ancora rilevante). Appare in questo modo:

Possiamo pensare alla domanda come se fosse una curva IS [2], con la spesa reale che sale quando il tasso di interesse diventa più basso. Cosa dire del tasso di cambio e della bilancia commerciale? Trattenetevi per un istante su questo aspetto. Inoltre, in tempi normali la banca centrale correggerà il tasso di interesse per stabilizzare l’economia, la qualcosa per gli scopi attuali possiamo considerarla come se essa realizzasse una condizione di piena occupazione.

Cosa accade se c’è un incremento nella domanda, ad esempio perché gli equilibri patrimoniali delle famiglie sono migliorati? La curva IS si sposta a destra:

Ma se la banca centrale stava facendo il suo lavoro, l’economia era già in piena occupazione. Dunque, questo incremento della domanda non si rifletterà in una produzione più elevata, ma in una crescita dei tassi di interesse.

Ora, il caso dell’economia aperta: ci aspettiamo che i flussi dei capitali siano pari ai rendimenti attesi tra i vari paesi. Ma la crescita della domanda agli inizi eleva i tassi nel nostro paese e non all’estero. Cosa accade, dunque? La nostra valuta sale di valore, il che provoca un più ampio deficit commerciale; la domanda per i beni nazionali cade, mentre cresce la domanda verso l’estero, riducendo il differenziale nei tassi di interesse. Se lo shock iniziale è percepito come permanente, questo processo dovrebbe procedere sino in fondo: la crescita nella domanda degli Stati Uniti porta ad una pari crescita dei tassi di interesse nel mondo, e gran parte del balzo della domanda in sostanza si diffonde all’estero.

Prossimo passo: riferiamoci a tempi anormali, quali quelli nei quali viviamo attualmente. La politica monetaria è limitata dal limite inferiore dello zero (nei tassi di interesse), cosicché siamo al di sotto della piena occupazione:

Cosa determina il tasso di cambio? Se i rendimenti attesi all’interno e all’estero debbono essere eguali, ed i tassi di interesse sono zero sia all’interno che all’estero, l’attuale tasso di cambio deve essere eguale al tasso di cambio atteso nel futuro, che come abbiamo visto è vincolato dalla necessità che i tassi di interesse coerenti con la piena occupazione siano resi uniformi.

Ora si considerino due puri casi di crescita della domanda statunitense.

Nel caso 1, tutti si rendono conto che la forza relativa della domanda americana è temporanea – sia che la si consideri come una variazione di un momento che scomparirà, sia che ci si aspetti che il resto del mondo mostri una crescita simile della domanda in un futuro non troppo lontano. In quel caso il dollaro non si muove, ed il grosso della crescita della domanda resta negli Stati Uniti.

Nel caso 2, tutti considerano la forza della spesa degli Stati Uniti rispetto al resto del mondo come più o meno permanente. In quel caso il dollaro sale bruscamente, in sostanza distribuendo la crescita della domanda degli Stati Uniti più o meno uniformemente in tutto il mondo. E’ importante notare, per inciso, che questo non rappresenta soltanto la perdita ordinaria per il tramite del contenuto di spesa delle importazioni; esso opera attraverso i mercati finanziari ed il dollaro, ed avviene anche se la perdita diretta attraverso le importazioni è abbastanza modesta.

Dunque, cosa sta accadendo effettivamente? Il dollaro sta crescendo molto, la qualcosa suggerisce che i mercati considerano la crescita relativa della domanda negli Stati Uniti come un fenomeno di un periodo discretamente lungo – il che a sua volta dovrebbe significare che la crescita della domanda statunitense dovrebbe finir col beneficiare altri paesi. In altre parole, il dollaro forte è probabilmente destinato ad essere un fattore importante di resistenza sul cammino della ripresa.

Il debito è denaro che dobbiamo a noi stessi

Fondo Monetario Internazionale

Antonio Fatas, nel commentare un recente studio sulla riduzione, o la mancata riduzione, dei rapporti di indebitamento, sottolinea un mio argomento preferito: il debito non significa che stiamo rubando alle generazioni future. Globalmente, e per la maggior parte anche all’interno dei paesi, una crescita del debito non è una indicazione che stiamo vivendo al di sopra dei nostri mezzi, perché come dice Fatas, il debito di una persona è l’attivo di un’altra persona; o come mi esprimo io il debito sono soldi che dobbiamo a noi stessi – una affermazione sacrosanta che, ho scoperto, ha il potere di mandare in bestia molta gente.

Si pensi alla storia illustrata sopra nel diagramma. L’Inghilterra non venne fuori impoverita dalle Guerre Napoleoniche: il governo finì con una gran quantità di debito, ma la controparte di quel debito erano le classi possidenti britanniche, che erano proprietarie di una quantità di consol [1].

Oltre a ciò, come Fatas sottolinea, un debito crescente potrebbe essere un buon segno. Si pensi al mio modello di due categorie del debito [2], nel quale alcune persone sono meno pazienti di altre – forse (per uscire un po’ dal modello) perché hanno migliori opportunità di investimento. Allontanarsi da un sistema finanziario molto limitato che non consente molto debito, per un sistema in qualche modo più spregiudicato, in quel caso, dovrebbe essere positivo per la crescita e per il benessere.

Il problema col debito privato è che abbiamo buone ragioni per credere che in sistemi finanziari del tutto aperti le persone diventino irrazionalmente esuberanti, concedendo prestiti ed indebitandosi in una misura che alla fine realizzano essere stata eccessiva – e che sussistono vaste esternalità negative quando tutti cercano nello stesso momento di ridurre il proprio rapporto di indebitamento. Questo è un problema molto grande, ma non riguarda un generalizzato eccesso di consumi.

Ed anche i problemi con il debito pubblico riguardano principalmente la possibile instabilità, piuttosto che “l’indebitarsi per i propri figli”. La retorica dei dibattiti sulla finanza pubblica è stata, in parte prevalente, un nonsenso.

Tassi e classificazioni

Il grande fatto sui mercati dei bond di questi giorni è l’emergere di tassi di interesse negativi per un certo numero di debiti sovrani, la qualcosa è abbastanza sorprendente. Ma c’è un’altra storia che non dovrebbe essere sottovalutata: i costi di indebitamento per i supposti paesi debitori a rischio che non siano la Grecia, sono crollati al di sotto di quelli dei supposti debitori sicuri. Ecco il quadro di questa mattina:

C’è una mitologia che non si placa secondo la quale i bassi costi dell’indebitamento sono un premio all’austerità; la ascoltate in continuazione da parte dell’attuale Governo del Regno Unito. Ma la Spagna, con il suo rating BBB, ha adesso un tasso nei decennali più basso di quello del Regno Unito, con il suo rating AAA. Persino l’Italia, con il suo BBB-, è ora al pari con l’Inghilterra.

Inoltre, non è sorprendente quanta gente continui a parlare della crisi del debito della Francia con i tassi sui bond decennali francesi allo 0,58, proprio così, allo 0,58 per cento?

Una danza con Draghi

Aggiunta: Frances Coppola tratta lo stesso tema, ma con molto maggiore dettaglio.

Incombenze familiari che mi lasciano poco tempo per pubblicare post, proprio mentre le cose diventano semi-pazzesche nel dramma greco. Ma una breve nota.

Quello che è accaduto è stato che la BCE ha dichiarato che non accetterà più bond del Governo greco come garanzie nel fare prestiti alle banche greche. L’iniziale reazione di alcuni osservatori è stata che questo significava la fine, e che la BCE stava staccando la spina in modo arbitrario e brusco.

Ma anche prima che avessi avuto la possibilità di osservare i dettagli, pensavo che dovesse essere uno sbaglio. Potete dire molte cose su Mario Draghi; è abbastanza probabile che salverà l’euro, ed è abbastanza probabile che stia facendo grandi errori; ma stupido e rozzo no, non è il suo stile. Di fatto, questa è una iniziativa molto più sottile di quanto avevano suggerito i primi titoli dei giornali. Quel canale di finanziamento non è quello che le banche greche usano da tempo principalmente, e non è necessariamente quello che le tiene a galla; esse possono continuare ad indebitarsi indirettamente attraverso la banca centrale greca. Dunque, non è un evento tale da provocare una crisi.

Qual è il punto, allora? Ebbene, è un modi per  posizionarsi e per inviare messaggi. Ma a chi, a quale scopo?

Forse si tratta di un tentativo per spingere i greci a raggiungere un compromesso, ma la mia impressione – non di più di una impressione – è che esso sia effettivamente più indirizzato verso i tedeschi che verso i greci. Da una parte, è la BCE che sta facendo il gran chiasso, il che potrebbe tenere la Germania a distanza da proprie iniziative per un po’. D’altra parte è un campanello d’allarme: “Cara Cancelliera Merkel, noi siamo a tal punto vicini ad assistere ad un collasso delle banche greche e ad un’uscita dall’euro, e tu sei così sicura di voler procedere su questa strada? Davvero sicura?”

Dunque questo non è stato un rischio calcolato; è stato qualcosa di precedente ad un rischio calcolato, un avvertimento indirizzato a tutte le parti su ciò che avverrebbe successivamente.

Draghi sa cosa sta facendo? Ovviamente no – nessuno o nessuna in questa situazione sa quello che sta facendo, perché si tratta strutturalmente di un casino. Ma non lasciamoci prendere dal panico – non ancora.

Clientelismo macroeconomico

Il mio vecchio professore Rudi Dornbusch – la cui presenza è dolorosamente mancante in questo mondo impazzito – una volta scrisse una analisi autorevole, con Sebastian Edwards, su quello che chiamarono il populismo macroeconomico. Si tratta della tendenza di alcuni (non tutti) Governi populisti a farsi prendere da pii desideri, a credere di poter rigettare le regole consuete – di poter indefinitamente contenere l’inflazione in una economia surriscaldata tramite il controllo dei prezzi, di poter ignorare i limiti della propria capacità produttiva etc.

E’ leggermente complicato parlare di questo problema di questi tempi – il populismo macroeconomico è una economia eterodossa, ma non tutta l’economia eterodossa è populismo macroeconomico; ad esempio, i controlli dei capitali sono spesso in ultima analisi un tentativo distruttivo di mascherare la realtà sottostante, ma in alcuni casi, come in Islanda negli anni recenti, sono proprio quello di cui c’è bisogno per calmare il panico dei mercati. Ma il populismo macroeconomico in senso negativo è stato un problema reale in alcuni tempi e luoghi; fa parte chiaramente del disastro del Venezuela, e l’Argentina è chiaramente scivolata dalla utile eterodossia della sua sbalorditiva ripresa dopo il 2002 a molti dei vizi vecchia maniera.

Ma consentitemi di non parlare dell’America Latina. Voglio piuttosto parlare della Russia. La condotta indecente di Putin, la sua manifesta decisione di respingere i consigli degli economisti che gli dicono quello che non vuole sentirsi dire, provocano una sensazione familiare a me e a tutti coloro che hanno seguito l’America Latina nel corso dei decenni. Fondamentalmente, assomigliano molto al populismo economico di buona vecchia memoria.

C’è, tuttavia, una differenza interessante. Le storie che Dornbusch ed Edwards analizzavano, i temi dell’America Latina odierna, riguardavano Governi che realmente stavano cercando di aiutare i poveri ed i lavoratori con bassi salari. Ovvero, essi erano davvero regimi populisti [1], anche se alla fine non hanno servito gli interessi del loro elettorato. Ma nessuno definirebbe il regime di Putin populista; egli respinge l’economia per come la conosciamo per difendere una cleptocrazia, non le masse oppresse.

Ci sono stati esempi paragonabili? Sono sicuro che ci devono essere stati, ma non me ne viene in mente. L’imposizione da parte della Malesia dei controlli dei capitali nel 1998 riguardò in parte il salvataggio della versione locale degli oligarchi, ma date le circostanze fu in effetti una politica ragionevole, e funzionò bene. E per il resto ho un vuoto di memoria.

Dunque Putin sembra aver portato nel mondo della politica economica qualcosa di nuovo, o almeno qualcosa che un tempo era raro: il clientelismo macroeconomico, un tentativo di sospendere le leggi dell’economia non nell’interesse generale della popolazione, ma di un minuscolo gruppo di malfattori della grande ricchezza, bene ammanigliati. Una innovazione”

Il duro lavoro della Fed

La differenza in materia di politica monetaria tra addetti e non addetti ai lavori – tra gli economisti presso la Fed e presso altre istituzioni pubbliche, che sembrano sempre ansiosi di elevare i tassi, e quelli di noi che sono fuori, che pensano che sia una pessima idea – continua ad allargarsi. Questa mattina Tim Duy – uno dei non-addetti che, commentando dal suo spazio sull’inestimabile blog di Mark Thoma, era sembrato in gran parte condividere la spinta per un rialzo dei tassi – si aggiunge al coro del “cosa stanno pensando? [1]”. L’inflazione sostanziale sta scendendo verso il basso, non salendo, ed ora è ben al di sotto dell’obbiettivo della Fed. Dunque, perché alzare?

La risposta immediata sembra consistere nella fissazione sul tasso di disoccupazione, che è vicino alle stime consuete della piena occupazione. Ma è davvero una giustificazione solida per innalzare i tassi, in assenza di un qualsiasi effettivo segno di inflazione crescente che si suppone di notare in condizioni di piena occupazione?

In ogni caso, cosa intendiamo effettivamente per piena occupazione?

I normali libri di testo identificano la piena occupazione con il NAIRU, il tasso di disoccupazione al quale, secondo la teoria del tasso naturale, il tasso di inflazione è stabile; come si scende al di sotto, l’inflazione dovrebbe ogni anno essere più elevata dell’anno precedente. Ma la stessa Fed di questi tempi non sta usando modelli del tipo del NAIRU, per quanto ne so, perché i dati non appaiono simili. Semmai, quello che osserviamo è più una curva di Phillips vecchio stile, con una relazione tra disoccupazione ed inflazione che inclina verso il basso. Ecco qua i dati annuali, a partire dal 2007, della disoccupazione verso l’inflazione sostanziale:

La spiegazione più o meno consueta per questa inversione della curva vecchio stile di Phillips è che le aspettative di inflazione sono “ancorate”: ognuno si aspetta che la Fed realizzi il suo obbiettivo del 2 per cento, cosicché nella curva il periodo dell’inflazione attesa si posa semplicemente su quel punto, non si muove attorno basandosi sulle fluttuazioni annue. Ma in quel caso, come definiamo la piena occupazione?

La risposta che io suggerirei è che la piena occupazione sarebbe il tasso di disoccupazione al quale le aspettative sono suffragate dai dati di fatto – perché se l’inflazione sta abbastanza a lungo sufficientemente al di sopra o al di sotto dell’obbiettivo, presumibilmente l’ancora si mette in libertà. Dunque dovremmo osservare il tasso di inflazione IECA – Inflazione Effettivamente Corrispondente alle Aspettative? Per quello che può valere, la IECA è uguale a 4,9. Esatto, Federal Reserve? [2]

Non sforzatevi troppo con tutto questo, ma la mia opinione è che i dati recenti sono perfettamente coerenti con il punto di vista secondo il quale la piena occupazione richiede un tasso di disoccupazione al di sotto del 5 per cento; i dati più recenti suggerirebbero un tasso persino più basso. Questo può essere più o meno giusto; io non lo so. Ma neanche la Fed lo sa.

Di fronte all’incertezza, la questione cruciale è quello che accade se si sbaglia. Ed i rischi sembrano ancora ampiamente asimmetrici. Alzate i tassi “troppo tardi” e l’inflazione per un breve periodo eccederà l’obbiettivo. E’ così negativo? (e perché la Fed sta sempre di più dando l’impressione che il 2 per cento non sia un obbiettivo ma un limite? Forse che tutto quello che abbiamo osservato dal 2007 non indica che quello non è un livello affatto rassicurante?) Alzate i tassi troppo presto, d’altra parte, e rischiate di cadere in una trappola deflazionistica che potrebbe richiedervi anni, addirittura decenni, per venirne fuori.

Spero davvero tanto che questo concetto stia arrivando.