Le difficoltà ad assumere comportano una scarsità di forza lavoro?

Di Paul Krugman

Non prestate troppa attenzione al rapporto di oggi sui posti di lavoro; è leggermente al di sotto delle aspettative, ma dato il frastuono dei dati (e la misura nella quale essi vengono spesso rivisitati), esso ci ha detto molto poco che già non sapessimo.

La verità è che in questo momento due cose sono chiare sull’economia statunitense. Essa sta crescendo molto velocemente, e aumenta i posti di lavoro con una velocità rapida; ma il ritmo della creazione di posti di lavoro viene ostacolato, almeno un po’, perché i datori di lavoro hanno difficoltà a trovare i lavoratori che vorrebbero assumere.

Alcune lamentele su una scarsa disponibilità dei lavoratori significano soltanto che le imprese non vogliono pagare salari dignitosi, e non c’è dubbio che qualcosa del genere stia succedendo. Ma questa volta questa non è l’intera spiegazione. L’ultimo Libro Beige – il sondaggio informale della Fed sulle condizioni delle imprese – indica sia che un certo numero di imprese sono realmente in difficoltà nell’aumentare i lavoratori velocemente come vorrebbero, sia che ciò sta accadendo anche se alcune stanno aumentando i salari, offrendo incentivi, ed altro.

Ma quale conclusione politica dovremmo trarre da questi fatti, ammesso che ce ne sia qualcuna? I repubblicani dicono che ciò significa che dovremmo tagliare i sussidi per i disoccupati (cosicché molti Stati controllati dai repubblicani stanno adesso tagliando gli aiuti, anche se sono effettivamente a carico del Governo federale). Ma questo è quello che dicono sempre, qualsiasi cosa stia accadendo all’economia.

Molti altri indicano la mancanza di asili nido, con le scuole in alcuni Stati ancora chiuse ed i nidi bloccati dagli effetti persistenti della pandemia. E la paura dell’infezione è ancora in circolazione, nonostante una campagna di vaccinazione che ha proceduto più rapidamente di quanto si aspettavano quasi tutti.

In tutti questi racconti ci può essere della verità – ciò è vero, persino, su un qualche ruolo dei sussidi di disoccupazione, sebbene l’impatto sia probabilmente modesto. Ma non lo stiamo precisamente sopravvalutando? Quanto del problema dipende semplicemente da fatto che ci vuole un po’ di tempo perché l’economia torni a correre da una partenza da ferma?

Sono stato impressionato dai resoconti dall’Inghilterra, che ha avuto persino maggiore successo degli Stati Uniti nel realizzare una vaccinazione generalizzata (grazie al Servizio Sanitario Nazionale). Il punto è, l’Inghilterra e l’America hanno avuto approcci molto diversi nel sostegno ai lavoratori durante il lockdown. Noi ci siamo affidati principalmente su incrementati sussidi di disoccupazione, l’Inghilterra si è basata su un modello di “mantenimento del rapporto di lavoro” – dando sussidi ai compensi dei lavoratori collocati in congedo temporaneo da datori di lavoro in settori bloccati.

Questo modello ha comportato che l’Inghilterra abbia conosciuto una crescita molto minore di disoccupazione accertata di noi, anche se ha sofferto una profonda recessione economica:

Gli inglesi si sono comportati differentemente. Fonte: FRED [1]

Si potrebbe pensare che questo renda più facile per l’Inghilterra anche ripristinare rapidamente la sua economia al momento dello svanire dell’epidemia. Invece, la stampa inglese è pena di resoconti su datori di lavoro che hanno difficoltà nel trovare lavoratori.

Dunque forse il problema è semplicemente che è difficile fare in modo che l’economia riparta in pochi mesi.

Un indicatore che molti di noi hanno osservato durante questo strano periodo economico, nel quale i fatti che avvengono cambiano troppo velocemente per tenere il passo con le usuali statistiche, è il numero dei clienti dei ristoranti riportati dal servizio di prenotazioni OpenTable.com. Opportunamente, OpenTable fornisce dati sul numero dei clienti a sedere durante la pandemia in rapporto a quelli della data corrispondente nel 2019. Ecco quello che appare:

Una ripresa delle cene tra amici. OpenTable [2]

Alcuni produttori di automobili sono soliti promettere che le loro macchine possano passare da 0 a 60 chilometri orari in 16 secondi; ebbene, il settore della ristorazione statunitense sta cercando di passare da meno 60 – 60 per cento sotto il suo livello pre pandemia [3] – a zero in circa 16 settimane. Perché immaginarsi che tutto questo potesse accadere senza intoppi?

È vero che alcune storie piuttosto vecchiotte potrebbero rendere gli economisti compiacenti.

La maggioranza degli analisti si aspettano che la crescita economica statunitense di quest’anno possa essere la più veloce dal 1984, quando l’economia stava transitando il periodo dell’espansione del cosiddetto “Buongiorno in America” [4] dopo la recessione a due cifre del 1979-82. In apparenza, né quella recessione né quel boom che seguì somigliarono in niente agli eventi recenti. Ad un livello più profondo, tuttavia, ci sono alcune somiglianze.

In particolare, la recessione di primi anni ’80, come quella del 2020, venne provocata da una specie di shock esogeno – nel primo caso, una enorme crescita dei tassi di interesse allorché la Fed diede una stretta monetaria per frenare l’inflazione. L’impatto di quello shock, come quello del Covid-19, ricadde pesantemente particolarmente su un settore – quello degli alloggi, piuttosto dei viaggi e del tempo libero – che quindi si riprese rapidamente quando i venti contrari diminuirono di intensità:

Il periodo del “morning in America” nell’edilizia. Fonte: FRED

Eppure sono andato a rileggermi i Libri Beige su quel periodo, e non si trova molto di problemi nell’assumere i lavoratori. Perché allora in apparenza una rapida accelerazione fu più facile?

Una risposta è che per quanto essa fu talmente veloce, la ripresa non era eguagliabile a cosa sta accadendo adesso. Il settore delle costruzioni non fu mai così profondamente depresso come sono stati i viaggi ed il tempo libero nei nostri giorni.

Allora era anche diversa l’economia, con un numero maggiore di lavoratori temporaneamente sospesi che potevano essere facilmente richiamati ai loro posti di lavoro (sebbene ciò potrebbe essere vero nell’Inghilterra odierna, e ci sono ancora problemi di assunzione).

Dunque, se la domanda è se io sono interamente sicuro della ragione per la quale stiamo assistendo a resoconti sulla difficoltà delle assunzioni, la risposta è che non lo sono. Ma ho ancora il sospetto che sia un tema transitorio derivante dal far passare un’economia in stallo alla velocità in un tempo record. E in pchi mesi tutti questi problemi a breve termine probabilmente saranno stati dimenticati.

Il dollaro comanda. E dunque?

Di Paul Krugman

Si supponeva che le criptovalute sostituissero nella nostra vita quotidiana la valuta cartacea emessa dal Governo. Così non è stato. Ma una cosa che continuo a sentir dire dai credenti nelle criptovalute è che il Bitocoin, o l’Ethereum, o forse qualche cripto asset inventato dai cinesi, presto sostituirà il dollaro come prescelta valuta globale.

Questo è peraltro molto improbabile che accada, dato che è molto difficile che una valuta funzioni come moneta globale se essa non funziona anzitutto come una ordinaria moneta. Eppure, è assolutamente concepibile che uno di questi giorni qualcosa sostituisca il dollaro nel suo attuale dominio. Pensavo un tempo che l’euro avrebbe potuto essere un contendente, sebbene i guai dell’Europa la rendano adesso una prospettiva distante. Eppure, niente in materia monetaria è definitivo.

Ma è importante? Il mio vecchio docente Charles Kindleberger era solito dire che chiunque perda molto tempo a pensare alla valuta internazionale diventa un po’ matto. Intendeva dire, penso, che una cosa come il dominio del dollaro sembra debba essere molto importante – un pilastro del potere dell’America nel mondo. Cosicché è molto difficile per la gente – specialmente per le persone che non sono specialisti della disciplina – capacitarsi del dato di fatto per il quale esso è una questione discretamente banale.

Ma partiamo dall’inizio: il dominio del dollaro è vero. Di questi tempi l’America totalizza, a prezzi di mercato, meno di un quarto del PIL mondiale; meno ancora se si correggono le differenze nazionali nel costo della vita. Tuttavia il dollaro domina i commerci valutari: quando una banca vuole scambiare ringgit [1] malesi con sol [2] peruviani, essa normalmente scambia ringgit in dollari e poi dollari in sol. Anche una gran parte del commercio mondiale viene espressa in dollari – ovvero i contratti sono espressi in dollari ed anche le liquidazioni vengono fatte in dollari. E i dollari totalizzano circa il 60 per cento delle riserve ufficiali di valuta estera: asset in valute estere che i Governi detengono principalmente perché, se necessario, possono intervenire per stabilizzare i mercati.

Come ho detto, questa sembra essere una cosa molto importante. In un certo senso, il dollaro è la moneta del mondo, ed è naturale assumere che questo dia agli Stati Uniti quello che una volta un ministro della finanze francese chiamò il “privilegio esorbitante” – la possibilità di acquistare oggetti semplicemente stampando i dollari che il mondo deve acquisire. Di tanto in tanto leggo notiziari secondo i quali il ruolo speciale del dollaro dà all’America la capacità unica di gestire anno dopo anno deficit commerciali, una possibilità negata ad altre nazioni.

Sennonché questo non è proprio vero. Qua sono rappresentati gli equilibri di conto corrente – le bilance commerciali, secondo una definizione generale – di alcuni paesi di lingua inglese nel corso degli anni, misurati come percentuali dei loro PIL:

Non siamo i re dei deficit. Fonte: Fondo Monetario Internazionale

È vero, l’America ha avuto regolarmente deficit commerciali. L’Australia ha gestito regolarmente deficit persino maggiori; il Regno Unito ha avuto fluttuazioni, ma ha anch’esso gestito in media grandi deficit. Sotto questo aspetto, non siamo speciali.

Eppure, non è forse vero che possiamo prendere a prestito soldi più convenientemente perché il dollaro è quello che comanda? Se così fosse, sarebbe un effetto piuttosto sottile. Nel mentre scrivo, i bond decennali statunitensi stanno rendendo l’1,6 per cento; quelli inglesi lo 0,8 per cento; quelli giapponesi lo 0,07 per cento. Una grande quantità di fattori influenzano i costi di indebitamento, ma non è così evidente dai dati il fatto che né la sterlina né lo yen abbiano un onere importante per non essere principali valute globali.

Ora, la sterlina un tempo era una principale valuta internazionale. Venne sostituita dal dollaro come valuta di riserva dal 1955. Restò un protagonista importante sino alla fine degli anni ’60. Ma allora il suo ruolo rapidamente svanì. Col 1975 la sterlina era fondamentalmente una normale valuta di un paese avanzato, utilizzata internamente ma non all’esterno del paese.

Dunque il valore della sterlina subì un gran colpo quando tutto ciò accadde? No. Ecco il reale tasso di cambio sterlina-dollaro – il numero di dollari per sterlina, corretto per il differenziale di inflazione – a partire dai primi anni ’60:

La sterlina è morta, lunga vita alla sterlina. Fonte: FRED

Ci sono state alcune grandi fluttuazioni nel corso del tempo, che riflettevano episodi come la politica di restrizione monetaria d Margaret Thatcher o il misto di restrizione monetaria e di spesa in deficit di Ronald Reagan. Ma in generale la sterlina è stata molto più forte dopo che si interruppe la sua funzione come valuta globale che non prima. Né si tratta di un grande mistero: esso probabilmente riflette il perdurante ruolo di Londra come centro finanziario globale in un’epoca di globalizzazione finanziaria. Ma ancora, è difficile vedere prove che la perdita di status valutario globale abbia fatto molta differenza.

Dunque, lo status del dollaro è completamente irrilevante? No. La popolarità del dollaro dà in effetti all’America un settore di esportazione unico – vale a dire, i dollari stessi. O più precisamente, i Benjamins – i biglietti da 100 dollari, che recano il ritratto di Benjamin Franklin.

Di questi tempi, gli affari ordinari della vita sono in gran parte digitali: molti americani usano raramente il contante. Persino nei chioschi di frutta e verdura sui marciapiedi di New York spesso si accetta Venmo [3].  Data questa realtà vissuta, fa impressione apprendere quanta valuta sia esattamente in circolazione: più di 2 mila miliardi di dollari, ovvero più di 6.000 dollari per ogni residente degli Stati Uniti.

Per cosa viene utilizzato tutto questo contante? Un indizio importante è la denominazione di queste banconote in circolazione:

Sono per davvero tutti ‘Benjamins’. Fonte: Federal Reserve  

È così, sono principalmente ‘benjamins’, che in linea di massima non possono neppure essere utilizzati nei negozi. Vengono usati per i pagamenti a persone che non vogliono essere facilmente tracciate, di solito perché stanno facendo qualcosa di illecito.

Ed ecco dove il dollaro gioca un ruolo speciale: in rapporto alle dimensioni della nostra economia, noi abbiamo molte più banconote di grosso taglio in circolazione rispetto agli altri paesi. Nel 2016, il valore delle banconote di grosso taglio in circolazione negli Stati Uniti era più del 6 per cento del PIL; il corrispondente dato del Canada era soltanto un terzo. La principale ragione della differenza, quasi sicuramente, è che molte delle banconote da 100 dollari vengono utilizzate fuori dagli Stati Uniti.

In effetti, la propensione degli stranieri a detenere contante americano comporta che il mondo ha prestato agli Stati Uniti una sostanziale quantità di moneta – forse nell’ordine di mille miliardi di dollari – ad interesse zero. Questo non è un grand’affare quando i tassi di interesse sono bassi come sono oggi, ma in passato ha avuto un valore maggiore – sino ad un quarto per cento del PIL.

Dunque, l’America ha in effetti qualche vantaggio dal ruolo speciale del dollaro. Ma esso difficilmente può essere considerato un pilastro della potenza statunitense. Ed essendo la principale fornitura di asset del mondo utilizzata in attività illegali, non è precisamente un ruolo ricoperto con gloria.

Dunque è possibile che il dollaro alla fine perda il suo dominio? Sì. Sarà importante? Non più di tanto.

Di cosa parliamo quando parliamo di denaro,

di Paul Krugman

Recentemente ricevo molte mail da parte di lettori infuriati per la mia relativa indifferenza su due temi: i deficit di bilancio e la crescita della moneta. Quando metto in evidenza che il Governo federale è nelle condizioni di indebitarsi a tassi di interesse incredibilmente bassi, qualcuno ribatte che questo dipende dal fatto che la Federal Reserve sta comprando una gran quantità di debito [1].  Quando dico che non dovremmo preoccuparci per l’inflazione fuori controllo, alcuni indicano la rapida crescita dell’offerta di denaro e sostengono che siamo prossimi a diventare come il Venezuela.

Si tratta di rimostranze collegate – e entrambe, direi, riflettono una comune incomprensione di quello che sta effettivamente succedendo sia con gli equilibri patrimoniali della Fed che con l’ “offerta di denaro” (le virgolette le spiego tra breve).

Dunque, cosa produce una risorsa di denaro? Non c’è alcuna ineffabile essenza che fa diventare denaro i fogli verdi cartacei che ritraggono i Presidenti morti, dato che non sono fumetti d’annata. Il denaro è definito da quello che può fare – servire, soprattutto, come mezzo di cambio, qualcosa che si accetta in cambio di quello che si vuole avere, e quindi che si cede per quello che si vuole.

Per giocare questo ruolo un cespite deve anche essere una stabile riserva di valuta – non perdere o guadagnare il 30 per cento nel corso di una giornata. E un mezzo di scambio ampiamente utilizzato diventa anche una unità di conto: calcoliamo i profitti e i debiti, facciamo accordi finanziari, in dollari – non con la promessa di consegnare, ad esempio, un certo numero di pecore.

Dato che il denaro è una funzione, non una cosa, ha addirittura senso calcolare la quantità di denaro? A certe condizioni, sì, ha senso. Monitorare il numero dei ‘Presidenti morti’ in circolazione talora aiuta a prevedere l’inflazione. Anche seguire i più ampi “aggregati monetari”, che includono cose come i depositi bancari che possono anche essere usati per i pagamenti, può essere utile.

Nel loro libro pietra miliare del 1963 “Una storia monetaria degli Stati Uniti”, Milton Friedman e Anna Schwartz convinsero molti economisti che lo M2, una misura che includeva sia i depositi ‘controllabili’ [2] che altri depositi bancari che potevano essere facilmente trasferiti su conti correnti bancari, era un potente indicatore economico – al punto tale che la Federal Reserve poteva fondamentalmente sorvegliare il ciclo economico mantenendo la crescita dello M2 lenta ma regolare. In particolare, essi sostennero che la Fed avrebbe potuto impedire la Grande Depressione se avesse impedito la caduta del 30 per cento dello M2 dal 1929 al 1933.

Ma qua è il punto: la Fed non controlla direttamente lo M2. Tutto ciò che essa controlla è la “base monetaria”, la somma delle riserve bancarie e della moneta in circolazione (essa controlla solo la somma, non le singole componenti, dal momento che le persone possono decidere di ritirare valuta dalla banca o di mettercela). Quello che Friedman e Schwartz sostennero era che la Fed può controllare indirettamente lo M2 – che può spingere gli aggregati in alto o in basso se è disponibile a muovere a sufficienza la base monetaria.

La crisi finanziaria del 2008 non si adattò a quel punto di vista. La Fed accrebbe grandemente la base monetaria, ma le banche fondamentalmente si sedettero sulle risorse aggiuntive, cosicché i depositi e conseguentemente lo M2 non crebbe granché:

La Fed controlla davvero l’offerta di denaro? Fonte: FRED [3]

Questo, a sua volta, solleva molti dubbi sul concetto he la Fed avrebbe potuto impedire la Grande Depressione. Ma questa è un’altra storia.

Per venire ala situazione attuale, lo M2 in effetti è salito alle stelle durante la pandemia:

Lo M2 arriva al cielo. Fonte: FRED

E la Fed ha infatti acquistato molto debito pubblico. Ma la Fed sta davvero finanziando i deficit di bilancio?

In realtà, no. Fondamentalmente le famiglie stanno finanziando il deficit: i fondi che vengono presi in prestito dal Governo provengono dai grandi risparmi assunti dalle famiglie, le quali risparmiano buone parte del loro reddito in un contesto nel quale molti dei loro consueti consumi non sono percepiti sicuri.

Tuttavia, il finanziamento del deficit da parte delle famiglie non è diretto. Ha preso piuttosto la forma di una catena finanziaria in sequenza. Le famiglie mettono la pare i loro risparmi nelle banche. Le banche, a loro volta, stanno accumulando riserve – ovvero, prestandole alla Fed, che al giorno d’oggi paga un interesse sulle riserve delle banche. E la Fed sta acquistando obbligazioni sul debito.

Ecco il quadro approssimativo:

La catena monetaria a sequenza. Fonte: FRED

 [4]

Più o meno, le famiglie hanno acquistato 2 mila miliardi di dollari di depositi; le banche hanno acquistato 2 mila miliardi di dollari di riserve e la Fed ha acquistato 2.500 miliardi di dollari di titoli pubblici. Ma un momento, cosa sono quei 500 miliardi di dollari in eccesso? Sembra che qualcuno stia mettendo da parte enormi quantità di valuta – probabilmente in gran parte in biglietti da cento dollari, probabilmente in gran parte fuori dagli Stati Uniti. Suppongo che non tutti i gangster russi abbiano fiducia nel Bitcoin. [5]

La ragione precisa per la quale il procedimento è stato così indiretto è una questione interessante. Una ipotesi è che i soggetti privati siano preoccupati della liquidità, dell’avere un rapido accesso ai loro fondi in caso di necessità. Dunque sia le famiglie che le banche desiderano che i depositi possano essere ritirati all’occorrenza, non titoli del Tesoro che potrebbe essere leggermente più difficile liquidare.

In ogni caso, ci sono due aspetti di questo procedimento. Il primo, esso dice che i bassi tassi di interesse non sono il risultato di una manipolazione artificiale: in realtà c’è una grande quantità di risparmi che non hanno dove andare, che vengono messi convenientemente a disposizione del Governo. Il secondo, dato che la catena in sequenza dei prestiti corre attraverso i depositi bancari, essa si manifesta nell’offerta misurata di denaro. Ma non si tratta di una espansione monetaria nel senso in cui in molti si immaginano. La Fed non è il Governo venezuelano che stampa bolivar per pagare i suoi soldati: sta fondamentalmente agendo come un intermediario per gli investitori che vogliono parcheggiare i loro soldi in qualche modo con sicurezza.

E mentre ci sono un buon numero di ragioni per preoccuparsi di quanto sta accadendo nel’economia statunitense; gli acquisti di obbligazioni da parte della Fed e la crescita dell M2 non fanno parte della lista. Tranquilli.

Il ritorno degli scarafaggi monetari,

di Paul Krugman

Alcuni anni fa cercai di fare una distinzione tra le idee zombi – idee che dovrebbero essere state liquidate dalle prove, ma che continuano a circolare mangiandosi il cervello delle gente – e le idee scarafaggio, convinzioni false che talora se ne vanno per un po’ ma tornano sempre indietro.

E di recente vengo notando una infestazione di scarafaggi monetari. In particolare, ascolto un sacco di voci su come la Fed farebbe un abuso smodato del suo potere di creare denaro che presto porterà ad un inflazione fuori controllo – o magari che stiamo già avendo una alta inflazione, ma essa viene nascosta da statistiche disoneste del Governo. Ci furono un sacco di chiacchiere di questo genere una decina d’anni orsono, ma svanirono quando divenne evidente che l’iperinflazione proprio non stava accadendo. Adesso tornano, penso per un paio di ragioni.

Da una parte, stiamo assistendo ad un po’ di effettiva inflazione allorché l’economia si imbatte in strozzature – carenza di legname, di container per le spedizioni, auto usate, etc. Io credo, e la Fed crede, che queste carenze siano temporanee, che siano solo un contrattempo e che l’inflazione recederà; ma potremmo sbagliare, e almeno in questa preoccupazione c’è un po’ di sostanza. Ma credo che molto del panico per la creazione di moneta venga dalle gente delle criptovalute. Ho partecipato ad un certo numero di lunghi (e decisamente civili) dibattiti con i sostenitori del Bitcoin, facendo del mio meglio per mantenere una posizione aperta. Quello che accade in questi dibattiti è che gli scettici come me continuano ad insistere per avere una risposta alla domanda: “Esattamente, quale problema si pensa che le criptovalute risolvano?”. E in qualche momento la risposta inevitabilmente si risolve in una versione del tipo “La moneta legale è condannata perché la Fed non smetterà di stampare moneta”.

Dunque mi sembra che sarebbe utile parlare della ragione per la quale quella è una pessima posizione, ed è stata una pessima posizione ripetutamente nel corso degli ultimi 40 anni. Ad esser giusti, stampare grandi quantità di moneta per pagare i conti del Governo porta davvero ad una elevata inflazione. Si prenda l’esempio del Brasile nei primi anni ’90:

Sì, stampare moneta può provocare inflazione. Fonte: Federal Reserve Economic Data (FRED)

Ma niente del genere è accaduto negli Stati Uniti, neppure nei periodi nei quali gli aggregati monetari come lo M2 [1] sono cresciuti in modo spettacolare. Chiunque sosteneva che i grandi incrementi di M2 facessero presagire l’inflazione ebbe continuamente torto negli anni ’80. Intendo dire, torto marcio.

Dello M2 non è stato fatto un gran uso per decenni. Fonte: FRED

 [2]

Perché?

In realtà ci sono due grandi errori nel racconto secondo il quale stampare moneta porta ineluttabilmente all’inflazione.

Uno di essi è quello che definisco come la dottrina della immacolata inflazione: l’idea che ogni aumento dell’offerta di denaro in qualche modo si traduca direttamente in inflazione senza provocare nel suo percorso un surriscaldamento dell’economia. Molte persone si sono fatte ingannare, nel corso degli anni, da quell’errore. Tra di esse ci fu niente di meno che un personaggio come Milton Friedman. Nei primi anni ’80 egli osservò una rapida crescita del M1:

L’errore di Friedman. Fonte: FRED

E dal 1982 al 1985 egli previde ripetutamente un ripresa dell’inflazione: dell’8 per cento nel 1983, a due cifre nel 1984, dall’8 al 10 per cento nel 1985.

Ovviamente non accadde niente del genere. Invece, un’economia fiacca con alta disoccupazione condusse nell’intero periodo ad un calo dell’inflazione:

Una inflazione, non immacolata. Fonte: FRED

Gli inflazionisti odierni, tuttavia, non conoscono niente di quella storia.

L’altro errore degli inflazionisti odierni è che essi non capiscono come il ruolo della moneta cambi in un mondo di tassi di interesse molto bassi, anche se è in quel genere di mondo che stiamo vivendo da molti anni.

Prima del 2007 era costoso per la gente tenersi il denaro, perché il contante non fruttava alcun interesse mentre i depositi bancari pagavano meno di altri asset come i buoni del Tesoro. Dunque le persone si tenevano il denaro solo per la sua liquidità – perché poteva essere speso prontamente. Quando la Fed aumentò l’offerta di moneta, questo lasciò la gente con una liquidità maggiore di quella che essa voleva, cosicché il denaro poté essere usato per acquistare altri asset, abbassando i tassi di interesse e portando ad una spesa complessiva maggiore.

Ma quando i tassi di interesse sono divenuti molto bassi – il che è avvenuto per anni, fondamentalmente perché c’è un eccesso di risparmi in rapporto alle opportunità percepite di investimento – il denaro è, al margine, precisamente un altro asset. Quando la Fed aumenta l’offerta di denaro, la gente non sente alcun bisogno urgente di mettere quei soldi in utilizzi più lucrativi, semplicemente se li tiene. L’offerta di denaro sale, ma non sale il PIL, cosicché la “velocità” della moneta – il rapporto tra il PIL e l’offerta di denaro – crolla:

Di questi tempi i soldi stanno lì. Fonte: FRED

Queste non sono nuove intuizioni. Scrissi su tutto questo al’epoca del ‘ritorno’ [3] del Giappone negli anni ’90, e anche allora era principalmente una manifestazione di intuizioni che molti economisti avevano avuto da decenni. E se c’è voluto un po’ di tempo, la mia sensazione è che col 2014 o giù di lì la grande maggioranza degli economisti aveva accettato che osservare l’offerta di denaro nel contesto statunitense non offriva alcuna informazione sull’inflazione futura.

Ma adesso abbiamo una nuova messe di soggetti finanziari, in particolare, come ho detto, persone associate con le criptovalute, che non sanno niente di tutto ciò e, come accade di frequente con le persone provviste di denaro, suppongono di conoscere già tutto. Dunque abbiamo una nuova infestazione  di scarafaggi monetari, e tutto deve essere nuovamente spiegato.

Perchè non tagliare le tasse sul lavoro dei ricchi? [1]

Di Paul Krugman

L’articolo di venerdì riguardava principalmente i vantaggi della espansione dell’assistenza ai bambini, ma parlavo anche un po’ del costante fallimento delle previsioni conservatrici secondo le quali alzare le tasse sui redditi elevati porterà al disastro economico e approvare tagli delle tasse porterà al nirvana. Tuttavia, non dicevo niente sul perché le aliquote fiscali sui ricchi non sembrano avere importanti conseguenze economiche. Dunque ho pensato di dedicare la lettera di oggi a qualche speculazione su quel tema.

Il punto non è che gli incentivi non contino. Chiaramente sono importanti. Le tasse elevate della Francia non hanno portato ad una bassa occupazione degli adulti nella principale età lavorativa, ma i sussidi generosi per coloro che vanno in pensione prematuramente hanno portato alla bassa occupazione tra i quasi anziani:

I francesi sono un popolo di pensionati. Fonte: OCSE

[2]

Come possiamo, dunque, spiegare l’assenza di chiare reazioni (a parte l’elusione fiscale) ai cambiamenti nella aliquota fiscale sui redditi più alti?

Una risposta, che sospetto sia rilevante negli strati più alti della distribuzione del reddito, è che le persone di quel livello non cercano soldi per potersi permettere più beni, dal momento che già possono permettersi più lussi di quanto nessuno possa godere. Riguarda, invece, i punteggi che ottengono; ovvero, il loro obbiettivo è di realizzare altrettanto o di più delle persone con le quali si confrontano. Ed alzare le tasse sulle persone ricche in generale non elimina la corsa a guadagnare con i propri rivali.

Persino nelle misura in cui i ricchi sono alla ricerca di reddito per quello che possono acquistare, tuttavia, non è chiaro se tagliare le loro tasse porterà ad un impegno maggiore. In effetti potrebbe portare ad un impegno minore, perché per loro diventa più facile permettersi quello che vogliono.

I lettori che hanno seguito corsi di economia probabilmente capiscono che sto parlando degli effetti del reddito in quanto opposti agli effetti di sostituzione, una distinzione che gioca un ruolo cruciale nella comprensione delle ragioni per le quali i salari influenzano l’offerta di lavoro.

Come spiegano la maggioranza dei testi introduttivi all’economia, compreso il migliore [3], i salari più alti hanno due effetti sui lavoratori. Sono un incentivo a lavorare di più, perché con un ora aggiuntiva ottengono più cose. Ma i lavoratori sono adesso anche più benestanti, il che consente loro di consumare di più – e una delle cose che possono scegliere di consumare è più tempo libero, ovvero possono scegliere di lavorare di meno.

Di fatto, storicamente, i salari più alti hanno in genere portato ad una riduzione delle ore di lavoro. I salari sono cresciuti enormemente nel corso del secolo e mazzo passato, ma la settimana lavorativa è diventata molto più corta:

I salari crescono, le ore si riducono. Fonte: Our World in data.

[4]

Dunque, se i tagli delle tasse per i ricchi sono simili agli aumenti dei salari, potrebbero portare ad un impegno minore anziché superiore.

Ma, un momento: l’aliquota fiscale più elevata è una aliquota merginale, non una aliquota media. Le persone che realizzano, diciamo, 600.000 dollari all’anno pagano il 37 per cento sull’ultimo dollaro che guadagnano, ma la maggior parte del loro reddito è tassata con aliquote sostanzialmente più basse – e quelle aliquote non sono influenzate se il Presidente Biden ha successo nel riportare l’aliquota massima al 39,6 per cento [5]. Dunque, potreste supporre che alzare o abbassare l’aliquota massima, di fatto, non è proprio come cambiare i compensi degli americani benestanti.

Ma qua è il punto: la maggior parte del reddito guadagnato che affluisce alle persone nella fascia di reddito più alta viene, di fatto, tassato all’aliquota massima (i guadagni da capitale e le cose simili sono una storia diversa). Perché? Perché la distribuzione del reddito nella fascia più alta è anch’essa molto ineguale: ci sono grandi disparità anche all’interno dell’elite economica. Secondo le stime di Thomas Piketty e di Emmanuel Saez, quasi la metà del reddito dell’1 per cento dei più ricchi matura a favore dello 0,1 per cento dei più ricchi, una categoria che parte da una soglia circa tre volte più alta.

Ora, i redditi alti seguono strettamente una distribuzione paretiana, in effetti in una misura inquietante. Ecco un grafico dei redditi alti in rapporto alla percentuale dei contribuenti con redditi superiori a quel livello, entrambi espressi in logaritmi naturali:

Una relazione stranamente esatta. Fonte: Piketty e Saez

[6]

In tale distribuzione, l’ 0,05 per cento dei più ricchi sta allo 0,5 per cento dei più ricchi come quello dello 0,1 per cento sta all’1 per cento, cosicché ciò che è vero per la distribuzione del reddito all’interno dell’1 per cento è anche vero per la distribuzione all’interno del gruppo dello 0,5 per cento degli americani che è  soggetto alla aliquota massima. Questo comporta che, come ho detto, la maggior parte del reddito che affluisce a quel gruppo è tassata all’aliquota massima. E questo comporta a sua volta che tagliare l’aliquota massima è probabile sia più simile ad una universale crescita dei compensi per le elite di quello che si penserebbe – e gli aumenti dei compensi non tendono ad incrementare l’impegno a lavorare.

O per dirla un po’ diversamente, mentre i tagli delle tasse per i ricchi possono offrire un incentivo a lavorare più duramente, essi sono anche un grande regalo che incoraggia le elite a lavorare meno.

Naturalmente, il fatto che gli sgravi fiscali ai più ricchi siano un grande regalo è precisamente la ragione per la quale la convinzione sulla immensa importanza di basse tasse sia a tal punto uno zombi indistruttibile. Come notoriamente disse Upton Sinclair, è difficile far comprendere ad una persona qualcosa, quando il suo stipendio dipende dal non comprenderla.

Lo shock cinese e quello del clima,

di Paul Krugman

L’articolo di oggi riguardava l’importante annuncio dei Lavoratori Uniti delle Miniere secondo il quale il sindacato è pronto a sostenere il piano infrastrutturale di Biden – se quel piano aiuterà i minatori e le comunità minerarie nella transizione dal carbone. Sembra una giustificazione dell’approccio del “New Deal Verde” alla politica del clima, anche se Biden non la chiama il quel modo. Ovvero, indica che un approccio che enfatizzi la spesa ed offra benefici tangibili ai lavoratori, per quanto sia meno efficiente, possa essere politicamente più vendibile che un approccio da libro di testo dell’economia che mette l’accento sulla fissazione di un prezzo per il carbone,.

Ma in questo c’è un po’ di più che il confezionamento politico. Ci sono valide ragioni economiche e sociali per concepire la politica in un modo che, nel mentre induce cambiamento, nondimeno allevia l’impatto di quel cambiamento sui lavoratori vulnerabili.

Probabilmente una risposta sarebbe: “Bella scoperta!”. Eppure gli economisti, incluso il sottoscritto, hanno teso a sottovalutare gli effetti dirompenti di un cambiamento rapido, in particolare quando quella rottura cade pesantemente su particolari comunità. Un esempio del genere: lo “shock cinese” che ebbe luogo grosso modo tra il 2000 e il 2008. Mentre ancora c’è un considerevole dibattito su quanto sia stato realmente importante quello shock, molti di noi si rendono conto che qualcosa ci sfuggì sui lati negativi di quella rapida globalizzazione. E questo oggi ha implicazioni per la politica del clima.

Quanto preoccuparsi della globalizzazione

Molti critici della globalizzazione avanzano argomenti proprio sbagliati. Il fatto che stiamo gestendo un deficit commerciale, qualsiasi cosa possa dire il Tizio Precedente [1], non significa che ne stiamo traendo vantaggio.

E nessun livello delle tariffe potrebbe ripristinare il settore manifatturiero nel ruolo che aveva un tempo; persino un paese come la Germania, che gestisce grandi surplus commerciali, ha conosciuto un regolare declino relativo nell’occupazione manifatturiera, grazie alla crescente produttività:

Deindustrializzazione in Germania. Fonte: Ufficio delle Statistiche del Lavoro

D’altra parte, tutti quelli che affermano qualcosa come “l’economia ci dice che il libero commercio è positivo per tutti” in realtà non sanno molto di economia internazionale. Sappiamo sin dal classico saggio del 1941 di Paul Samuelson e Wolfgang Stolper che le tariffe eleveranno normalmente il reddito reale di alcune persone all’interno di un paese anche se rendono la nazione nel suo complesso più povera, e di converso che la liberalizzazione commerciale danneggerà alcune persone anche se rende la nazione più ricca.

Dunque gli economisti seri non hanno mai negato che la crescita rapida del commercio mondiale, e in particolare delle esportazioni manifatturiere dalla Cina e da altri paesi in via di sviluppo, stesse probabilmente danneggiando alcuni americani. Era una questione di dimensioni. Come un certo numero di economisti, io cercai di fare dei calcoli, applicando un modello del genere di quello Stolper-Samuelson per stimare gli effetti sulla distribuzione del reddito di un commercio in crescita, in particolare la spinta verso il basso sui salari dei lavoratori meno istruiti.

Le conclusioni di quasi tutti furono che questi effetti c’erano ma erano modesti, non più di pochi punti percentuali di riduzione salariale. La globalizzazione non era priva di danni, ma gli aspetti negativi parevano limitati.

E quello è ancora un argomento che si può sostenere, ma adesso è chiaro che ci sfuggiva un trabocchetto, perché non mettevamo nel conto gli effetti della velocità, e come essi interagivano con la geografia.

Si considerino le importazioni dalla Cina, che crebbero rapidamente nei primi anni del nuovo millennio. Ecco quella crescita, misurata come percentuale del PIL:

Lo shock cinese. Fonte: Ufficio delle Statistiche del Lavoro  

Quella fu una crescita molto veloce, e chiaramente spiazzò i lavoratori statunitensi nelle industrie che fronteggiavano un aumento di competizione nelle importazioni. D’altra parte, la crescita corrispose soltanto a un po’ di più dell’1 per cento del PIL, cosicché il numero dei lavoratori sostituiti fu quasi certamente inferiore a 2 milioni – che effettivamente è un numero piuttosto modesto in un paese così grande come gli Stati Uniti. Un modo per collocarlo in prospettiva è osservare che nello stesso periodo una media di circa 2 milioni di lavoratori statunitensi veniva licenziata ogni mese per una ragione qualsiasi:

Abbandoni, abbandoni, abbandoni. Fonte: Ufficio delle Statistiche del Lavoro [2] 

Dunque, persino se la competizione cinese costrinse 2 milioni di lavoratori a perdere i loro posti di lavoro in un certo numero di anni, essa avrebbe dovuto appena essere registrata, non è così?

Ebbene, forse no. Nel 2013 gli economisti David Autor, David Dorn e Gordon Hanson pubblicarono un saggio illuminante su quello che venne riconosciuto come lo ‘shock cinese’. Quello che essi mettevano in evidenza era che la sostituzione di posti di lavoro per effetto delle importazioni non era egualmente distribuita in tutti gli Stati Uniti. Invece, le industrie coinvolte furono un buona parte concentrate geograficamente, il che comportava che le perdite dei posti di lavoro, anziché essere una specie di rumore di fondo in un’economia che è in continua sostituzione, ricadevano pesantemente su particolari comunità.

Un esempio al quale ricorro di solito per illustrare questo aspetto è la produzione dei mobili. L’occupazione nel settore cadde di circa 200.000 unità tra il 2000 e il 2008, in gran parte in conseguenza delle crescenti importazioni; ma dal momento che l’occupazione statunitense era di 132 milioni di persone all’inizio del periodo, questa era una goccia nel mare per la nazione nel suo complesso.

La produzione di mobili, tuttavia, era largamente concentrata nell’area pedemontana delle Caroline [3], ad esempio nella piccola area metropolitana do Hickory-Lenoir-Morganton. Si osservi la perdita di posti di lavoro nel settore del mobile come percentuale della occupazione al 2000:

Le medie nazionali non raccontano tutta la storia. Fonte: Ufficio delle Statistiche del Lavoro

Quello che fu un trauma banale per l’America nel suo complesso fu un colpo devastante all’area metropolitana di Hickory – in realtà persino più grande di quanto indichi il dato grezzo, a causa degi effetti di moltiplicatore sull’occupazione nei servizi locali.

Non si dovrebbe lasciarsi prendere la mano da una analisi di questo genere. Come ha di recente sostenuto Adam Posen dell’Istituto Peterson per l’Economia Internazionale, ci sono grandi pericoli nel consentire che la nostalgia per come le cose erano un tempo si risolva in un tentativo di impedire il cambiamento; se congeliamo l’economia in un posto falliremo, e faremo più male che bene. Tuttavia non dovremmo liquidare le preoccupazioni per un cambiamento che mette a soqquadro le comunità; i costi sociali possono essere più grandi di quanto indicherebbe l’osservazione dei dati nazionali.

Ma tutto ciò cosa ha a che fare con il carbone?

Il dilemma del paese del carbone

L’industria del carbone degli Stati Uniti è un’ombra di quello che era un tempo. Quando Loretta Lynn [4] diventava grande c’erano quasi mezzo milione di minatori di carbone; adesso ce ne sono circa un decimo:

Il Re Carbone non c’è più. Fonte: Ufficio delle Statistiche del Lavoro  

Quello che è rimasto, tuttavia, è geograficamente soprattutto concentrato in una parte degli Appalachi, principalmente nella Virginia Occidentale, nel Kentucky orientale e nella Pennsylvania occidentale. E questa regione non ha molto in comune con altre industrie dell’esportazione, ovvero industrie che vendono in generale al resto del mondo (incluso al resto dell’America) anziché essere al servizio dei residenti locali. Così, anche se il carbone al giorno d’oggi è a malapena un componente dell’occupazione statunitense, ci sono ancora comunità nelle quali perdere quello che è rimasto di quell’industria farebbe un gran danno.

In questo senso, dunque, il carbone assomiglia molto alle industrie che si ritrovarono coinvolte nel boom delle esportazioni cinesi. Da un punto di vista nazionale le loro perdite non costituirono un gran problema, ma per le comunità colpite più duramente fu un colpo serio.

E queste comunità sono in ogni caso in difficoltà. Fanno parte di una cintura di economie locali che non solo soffrono per i bassi livelli di occupazione ma per seri problemi sociali, inclusa un dipendenza generalizzata da oppioidi e morti diffuse per disperazione.

Tuttavia il carbone non dovrebbe e non può tornare in auge, a prescindere da quanto possa aver promesso il Tizio Precedente nel passato 2016. Il cambiamento climatico deve essere affrontato, e questo comporta eliminare quello che è rimasto del carbone; anche senza una politica a tale scopo, le forze di mercato hanno reso il carbone in larga parte inutilizzabile.

A loro merito, i Lavoratori Uniti delle Miniere hanno accettato questa realtà. Ma il sindacato sta adesso chiedendo uno sforzo per aiutare le comunità del carbone a sopravvivere, anche se le miniere di carbone dovranno chiudere. Il suo nuovo documento titola “Conservare il paese del carbone”, enfatizzando il luogo anziché l’industria. Questo, non le fantasie trumpiane, è il modo giusto di affrontare il problema.

È triste riconoscere, tuttavia, che conservare il paese del carbone non sarà facile. I risultati storici delle politiche basate sui territori è, se lo osserviamo, abbastanza scoraggiante. E sostenere gli Appalachi sarà particolarmente difficile date le realtà dell’economia del 21° secolo, che sembra voler concentrare la produzione di ricchezza nelle grandi aree metropolitane con forze di lavoro altamente istruite.

Dunque, preservare il paese del carbone, alla fine, potrebbe non essere possibile. Ma dobbiamo provarci. I Lavoratori Uniti delle Miniere non hanno torto a dire che permettere un declino della regione senza uno sforzo in buona fede per sostenerla avrà costi seri per la società americana.

Il caso dell’inflazione ‘super sostanziale’,

di Paul Krugman

Se il rapporto sulle vendite al dettaglio di giovedì è qualcosa su cui basarsi – e lo è – siamo vicini a vedere davvero un grande boom. Tra gli assegni dello stimolo e le vaccinazioni, è molto probabile che ci stiamo indirizzando verso un anno di crescita più veloce che mai dal 1984. Stanno tornando i bei tempi!

Ma che dire dell’inflazione? Il dibattito in corso sulla possibilità che il Piano Americano di Salvataggio sia eccessivo è qualcosa di surreale per coloro che ricordano i dibattiti di macroeconomia dopo il 2008; questa volta gli economisti dell’altro schieramento non sono né bricconi né sciocchi [1]. Ci sono in effetti ragioni per essere preoccupati di un surriscaldamento inflazionistico. Di fatto, persino coloro tra noi che pensano che andrà tutto bene si aspettano di vedere quest’anno una inflazione sopra la norma. Soltanto che noi pensiamo sarà una deviazione temporanea.

Ma cosa intendo con questo? Nel 2011-2012 era abbastanza facile liquidare le preoccupazioni sull’inflazione riferendosi alla inflazione “sostanziale” [2], quella che escludeva i prezzi volatili degli alimenti e dell’energia. Ovviamente anche questa volta faremo attenzione alla stessa misura. Ma ci sono ragioni per ritenere che osserveremo un aumento transitorio anche della inflazione sostanziale, pur non rappresentando un problema più grave.

E mi pare che dovremmo avanzare quell’argomento adesso, per non essere poi accusati di accampare scuse a cose fatte. Questo è il momento buono per identificare quali aspetti dell’inflazione possono preoccuparci, e quali non dovrebbero preoccuparci.

Consentitemi dunque di esprimere anzitutto i motivi per i quali abbiamo avuto bisogno di un concetto come l’inflazione sostanziale e del perché potremmo aver bisogno in questa occasione di un concetto più ampio – chiamiamolo “super sostanziale”?

Inflazione: tutto riguarda l’inerzia

La maggioranza dei dati economici statunitensi si estendono soltanto sino al 1947 (mercati del lavoro, distribuzione del reddito) oppure al 1929 (PIL e cose simili). I dati sui prezzi al consumo, tuttavia, tornano indietro sino al 1913. Dunque possiamo trarne un panorama dell’inflazione molto lungo, che appare in questo modo:

Gli anni ’70 furono diversi. Federal Reserve di ST, Louis.

I picchi di inflazione non sono una cosa nuova. Durante la Prima Guerra Mondiale ci fu una enorme inflazione; ci furono esplosioni di inflazione durante la Seconda Guerra Mondiale, nel dopoguerra quando venne revocato il controllo dei prezzi, e ancora durante la guerra coreana. Tuttavia, tutti questi aumenti dell’inflazione furono brevi. Sino agli anni ’70 non accadde di avere un periodo prolugato di alta inflazione.

E diversamente dai precedenti periodi di inflazione, quella degli anni ’70 ebbe una natura vischiosa: non se ne andò così presto come quando terminava un boom del tempo di guerra. Piuttosto, l’inflazione aveva come  messo radici nell’economia, in modo tale che per abbassarla fu necessario far passare all’economia pene cospicue. Paul Volcker tirò i freni monetari nel 1979 e non staccò il piede sino al 1982, e l’economia passò per anni di disoccupazione molto alta:

Eliminare l’inflazione che ha messo radici è difficile. Ufficio delle Statistiche del lavoro, Ufficio di Analisi Economica

[3]

Però, un momento: ho appena usato un linguaggio allusivo senza spiegare realmente cosa significhi. Di cosa stiamo parlando quando parliamo di inflazione che ha “messo le radici” nell’economia?

La risposta in qualche modo paradossale è che l’inflazione che mette radici, che è il genere di inflazione della quale dobbiamo realmente preoccuparci, è una inflazione nei prezzi che non cambia molto frequentemente.

La persistenza dell’inflazione: la verità sconcertante

Alcuni prodotti, in particolare cose come il petrolio ed il grano, cambiano i prezzi di continuo. Ma per molti non è così. C’è un’ampia letteratura economica su come i prezzi spesso cambiano i prezzi (nella connessione nel testo inglese un sommario); è importante distinguere tra i cambiamenti dei prezzi base e le vendite occasionali. Quando lo si fa, si scopre che molte imprese sono riluttanti a cambiare troppo spesso i prezzi; il prezzo al consumo mediano cambia soltanto una volta ogni 7/11 mesi. E gli stipendi ed i salari di norma sono fissati per un anno.

Perché è così? Perché la frequenza nei cambiamenti dei prezzi varia così tanto tra i vari prodotti? Sono domande profonde e complicate, alle quali non ho intenzione di cercar di rispondere.

Consentitemi invece di concentrarmi sulle conseguenze di una correzione intermittente dei prezzi, che avviene in modo sconcertante – ovvero, tutti i prezzi non cambiano nello stesso tempo.

Si pensi ad un venditore singolo che non cambia i prezzi frequentemente, diciamo una volta all’anno, ma cerca di tenere il suo prezzo medio nel tempo in linea con i costi ed i prezzi caricati dai competitori. E si immagini che questo venditore stia operando per un certo periodo in un contesto nel quale il livello complessivo dei prezzi stia crescendo ad una velocità moderatamente rapida, diciamo un 10 per cento all’anno. In quel caso il prezzo del venditore nel corso del tempo apparirà in questo modo:

L’andamento sconcertante verso l’inerzia. Immaginazione dell’autore.

[4]

Ovvero, ogni volta che l’impresa adegua il prezzo, essa la spingerà in alto sia per recuperare la passata inflazione sia per anticipare le futura inflazione attesa. Se essa cambia il prezzo una volta all’anno, alzerà in prezzo del 10 per cento ad ogni reimpostazione.

E se ci sono molti decisori dei prezzi che agiscono in questo modo, ciò comporta che i prezzi complessivi cresceranno di un 10 per cento all’anno, anche se non c’è alcuna nuova pressione inflazionistica – ovvero, anche se l’offerta e la domanda sono in equilibrio e l’economia non si sta surriscaldando. Più o meno questo è quello che intendiamo quando diciamo che l’inflazione “mette radici”.

Ora supponiamo che le autorità vogliano abbassare l’inflazione. Esse hanno un problema: l’inflazione ha una buona dose di inerzia. Per portarla in basso hanno bisogno di dare una ragione ai venditori per non alzare i prezzi tanto quanto sono cresciuti nel recente passato. Per farlo devono spingere l’economia in una recessione. E se la recessione è abbastanza profonda e prolungata, l’economia può essere liberata dall’inflazione: non solo i venditori smetteranno di alzare i prezzi tanto rapidamente, essi cominceranno anche ad aspettarsi una inflazione più bassa nel futuro, il che comporterà aumenti dei prezzi più piccoli, e così via. Alla fine l’economia potrà essere reflazionata, ad un tasso permanentemente più basso dell’inflazione.

Tuttavia, come vedemmo negli anni ’80, questo è un processo notevolmente costoso. Dunque, in prima istanza, in realtà non si vuole che l’inflazione metta radici. Ma come si sa che sta avvenendo questo?

La logica dell’inflazione sostanziale

Il concetto di inflazione sostanziale risale ad un saggio del 1975 di Robert Gordon, che intendeva distinguere tra inflazione “vera” e quelle che lui chiamava “bolle”, ma che io penso siano meglio definite come “deviazioni temporanee”. Egli offrì una soluzione alla buona: escludere i prezzi degli alimenti e dell’energia, che fluttuano assai di più del livello complessivo dei prezzi.

Questo approccio ha avuto un enorme successo. È stato particolarmente utile a partire dal 2007, quando avemmo due deviazioni temporanee dell’inflazione, nel 2008 e ancora nel 2011-12, anni nei quali molte persone gridavano alla svalutazione del dollaro e cose del genere. La Fed rimase fedele ai suoi assunti, affermando che la stabilità dell’inflazione sostanziale mostrava che le cose erano sotto controllo. E la Fed aveva ragione:

Il trionfo dell’inflazione sostanziale. Federal Reserve di St. Louis

[5]

È importante comprendere, tuttavia, che la misura consueta dell’inflazione sostanziale è, come ho detto, solo un metodo ‘alla buona’ per ottenere la differenza tra inflazione inerziale e deviazioni temporanee di breve termine. La vera distinzione dovrebbe essere tra i prezzi che sono ‘vischiosi’ e i prezzi che non lo sono. E mentre la sola esclusione degli alimenti e dell’energia è stata nel passato una buona approssimazione per quella distinzione, i risultati di allora potrebbero non garantire le prestazioni future.

Per inciso, questa non è una novità per gli economisti che seguono effettivamente l’inflazione. La Fed di Atlanta produce regolarmente un “Indice dei prezzi al consumo vischiosi” che cerca di ordinare i beni ed i servizi sulla base della frequenza con la quale cambiano i loro prezzi. Nei mesi futuri presterò molta attenzione a quell’indice. Sfortunatamente, non sappiamo se esso sia migliore della misurazione standard dell’inflazione sostanziale, poiché in realtà dopo l’ultima crisi tutte le misurazioni hanno funzionato davvero bene.

Perché ho il sospetto che questa volta sarà diversa? Principalmente perché la pandemia ha avuto effetti economici bizzarri, deprimendo bruscamente alcune attività e incoraggiandone altre. E questo probabilmente comporterà che avremo anche una bizzarra ripresa, con grandi crescite in settori come i viaggi, in aggiunta ad un inconsueto complesso di strozzature, come la scarsità globale dei container, a seguito dei postumi della pandemia.

Dunque mi aspetto di vedere molte deviazioni temporanee dei prezzi oltre gli alimenti e l’energia – alcune risultanti da “effetti di base”, cioè dalla ripresa dei prezzi che sono rimasti depressi durante la fase peggiore della pandemia, alcune risultanti da quelle strozzature. Ad esempio, gli affitti ordinari sono cresciuti soltanto dello 0,1 per cento a marzo, ma alloggiare fuori casa è cresciuto del 6,6 per cento.

Il che significa che nei prossimi mesi i numeri non parleranno da soli. L‘inflazione complessiva sarà certamente un guida poco affidabile a quello che sta effettivamente avvenendo, peggio ancora di quanto non fu nel 2011-12. Persino l’inflazione sostanziale secondo le misurazioni consuete potrà essere fuorviante.

Questo non significa che noi dovremmo interamente minimizzare i rischi di inflazione. Significa che dovremo prendere le misure a qualsiasi lettura dell’inflazione che avremo, e cercare, il più obiettivamente possibile, di comprendere se ci sono o no ragioni effettive per essere preoccupati.

Perchè il mandato di Trump è stato un tale fallimento? (per esperti)

Di Paul Krugman [1]

L’articolo di oggi [era] sulla proposta della Amministrazione Biden di una riforma fiscale per le società – un termine che uso non a caso. Perché non si tratta soltanto di aumentare l’aliquota fiscale, sebbene quella sia una componente. È anche un tentativo per abbattere l’evasione fiscale, in particolare le strategie che le società multinazionali adoperano per denunciare i profitti nelle giurisdizioni con tasse basse.

Tutto questo accadrà? È probabile, sebbene sarà complicato tenere allineato il raggruppamento democratico (non ci sarà alcun voto da parte dei repubblicani). Ma poteva non avvenire se il taglio delle tasse di Trump sulle società non fosse stato un fallimento così completo, non essendo riuscito per niente a provocare la crescita promessa negli investimenti delle imprese.

Dunque, quello di cui vorrei ragionare qua è la ragione per la quale persino molti critici, incluso il sottoscritto, pensassero che il taglio delle tasse di Trump fosse meno negativo dei consueti programmi fiscali repubblicani, seguito dalle tre ragioni per le quali, si è scoperto, eravamo troppo generosi.

L’idea meno cattiva?

I tagli delle tasse dei repubblicani sono di solito concentrati sugli individui con redditi elevati, e sono giustificati dalla pretesa che tagliare le aliquote fiscali marginali porterà ad une esplosione di sforzi individuali, di spirito imprenditoriale, e via dicendo.

Ci sono state molte demistificazioni di questa pretesa. Eccone un’altra: si dà il caso che io abbia familiarità con le tasse con cui fanno i conti le persone di New York City con redditi abbastanza elevati – in particolare quelle che si basano su redditi da lavoro e non sui redditi che, come quelli dei gestori di fondi o cose del genere, che possono essere congegnati per ottenere una tassazione bassa. Si pensi a tale categoria come il personaggio di una delle mie preferite frasi del film Wall Street: “Un impiego di circa 400.000 dollari all’anno a Wall Street, che ti fa viaggiare il prima classe ed avere una vita agiata”.

Ecco la mia stima della aliquota fiscale marginale – la quota di un dollaro aggiuntivo di reddito che va alle amministrazioni [2] – con la quale si misura un soggetto come quello di New York City:

Compassione per un impiego da 400 mila dollari all’anno. Fonte … calcoli dell’autore

[3]

È piuttosto alta! La mia osservazione, tuttavia, è che persino con una aliquota fiscale marginale vicina al 60 per cento, i newyorkesi con elevati guadagni non sono precisamente famosi per essere lenti e starsene con le mani in mano. Dunque, la pretesa che le tasse personali siano un importante disincentivo al lavoro ed alla produttività non ha mai avuto molto senso.

Tuttavia, la logica del taglio alle tasse delle società era piuttosto differente. Essa non riguardava l’impegno individuale nel lavoro; riguardava invece gli incentivi ad investire negli Stati Uniti anziché in altre nazioni. In un mondo di mobilità dei capitali, quello è chiaramente un tema reale. E i difensori del taglio delle tasse sostenevano che tasse più basse sui profitti avrebbero in questo caso portato in alto gli investimenti, nel corso del tempo provocando una crescita più veloce e salari più elevati.

A quel tempo accettai questa logica [4], almeno da un punto di vista concettuale. Pensavo ancora che il taglio delle tasse fosse una cattiva idea, ma lo pensavo perché credevo che il flusso di capitali sarebbe stato più piccolo e avrebbe preso molto più lungo tempo di quanto sostenevano i difensori del piani, e di conseguenza non sarebbe stato sufficiente a compensare la perdita delle entrate.

Ma ero, come si dimostrò, troppo generoso. Come scoprì una analisi del Fondo Monetario Internazionale del 2019, la Legge sul Taglio delle Tasse e sui Posti di Lavoro finì col non avere alcun effetto visibile sugli investimenti delle imprese, che non crebbero di più di quello che ci si sarebbe aspettati considerata la crescita della domanda. Nella tabella qua sotto un modo rapido per constatarlo, ovvero gli investimenti delle imprese come percentuale del PIL:

Dove è finita la crescita degli investimenti? Fonte … Fed di St. Louis

Come possiamo interpretare questo misero fallimento? Considero tre ragioni, una delle quali non la vidi affatto nel 2017, mentre le altre due le conoscevo ma non diedi loro peso sufficiente. Proviamo a ripassarle.

Una tassa sui profitti non è una tassa sul capitale

Ho trascorso un po’ di tempo parlando con esperti di politica fiscale della Amministrazione Biden, e un argomento che essi avanzano è che quello che sembrerebbe evidente – tassare i profitti impedisce alle società di fare investimenti che altrimenti farebbero – non è affatto evidente.

Si immagini una società che sta riflettendo se prendere soldi in prestito per investire in nuovi progetti. Se non ci fossero tasse sui profitti, essa andrebbe avanti se e soltanto se si aspettasse che il tasso di rendimento del progetto ecceda il tasso di interesse del prestito. Ora supponiamo che ci sia, ad esempio, una tassa sui profitti del 35 per cento. Quanto questa influirà sulla decisione della società? Non avrà influenza.

Perché? Perché l’interesse sul prestito è deducibile dalle tasse. Se un investimento è finanziato in debito, le tasse sui profitti ricadono soltanto sui rendimenti oltre il tasso di interesse, il che significa che esse non dovrebbero influenzare le scelte di investimento.

È vero, non l’intero investimento viene finanziato col debito, sebbene anche questo costituisca un enigma: c’è un chiaro vantaggio fiscale a emettere debito piuttosto che a vendere azioni, e la domanda sul perché le società non usano ua superiore leva finanziaria è sottile e difficile. L’aspetto immediato, tuttavia, è che la tassa sui profitti delle società non è una tassa sul capitale, è una tassa su un aspetto particolare della struttura finanziarie delle società. Le analisi – incluse le mie! – che la considerano semplicemente come qualcosa che accresce il costo del capitale si mostrano anche troppo generose verso i sostenitori dei tagli delle tasse.

In ogni caso, gli investimenti delle imprese non sono così sensibili al costo del capitale

Supponiamo per un momento di non considerare la deducibilità degli interessi, e consideriamo una società che per qualche ragione finanzi tutti i suoi investimenti con le azioni. Immaginiamo anche che gli investitori sappiano di poter guadagnare un tasso di rendimento “r” sui mercati globali. In quel caso essi vorranno che la società guadagno sui suoi investimenti “r/(1-t)”, dove “t” sono le tasse sul tasso di profitto. Questo è il modo in cui i sostenitori del taglio delle tasse di Trump consideravano il mondo nel 2017.

A queste condizioni, tagliando “t”, riducendo il tasso di rendimento desiderato – in effetti, tagliando il costo del capitale – si dovrebbero indurre le società ad aumentare il capitale azionario degli Stati Uniti. Ad esempio, Tax Foundation  prevedeva che il capitale azionario sarebbe cresciuto del 9,9 per cento, ovvero più di 6 mila miliardi di dollari.

Ma queste previsioni trascuravano un punto cruciale: che la maggior parte degli asset delle imprese sono piuttosto di breve durata. Le attrezzature e il software non sono come le case, che hanno una vita utile misurata in decenni se non in generazioni. Sono più come le automobili, che in genere vengono sostituite dopo pochi anni – di fatto, la maggior parte degli investimenti delle imprese sono ancor meno duraturi che le automobili, in genere consumandosi o diventando obsoleti abbastanza velocemente.

E la domanda per gli asset di breve durata non è particolarmente sensibile al costo del capitale. La domanda per le case dipende molto dal tasso di interesse che coloro che prendono i soldi a prestito devono pagare; la domanda delle macchine dipende solo un po’ dal tasso di interesse sui prestiti. Questa è la ragione per la quale la politica monetaria principalmente opera attraverso le abitazioni, non attraverso i beni di consumo durevoli o gli investimenti aziendali. E le brevi vite degli asset di impresa diluiscono i già deboli effetti delle tasse sulle decisioni di investimento.

Monopolio

I soggetti del settore finanziario parlano spesso dei FAANG: Facebook, Apple, Amazon, Netfix, Google – le società tecnologiche che dominano il mercato azionario. Queste società sembrano molto diverse dai passati leader di mercato come General Motors nel suo pieno fulgore; è molto più difficile connettere il loro valore agli asset tangibili che possiedono.

È vero, gli asset sono più numerosi di quelli che sono visibili ad occhio nudo. I magazzini di Amazon, ad esempio, occupano un largo numero di lavoratori. Eppure, il valore di queste società principalmente riflette il loro potere di mercato, le posizioni di quasi monopolio che esse hanno stabilito nei loro rispettivi settori.

Ci sono molti temi relativi a questo potere di mercato, ma nel contesto presente quello che conta è che le tasse sui profitti di monopolio sono il più vicino possibile a quello che si può ottenere per un aumento delle entrate senza effetti collaterali. Esse certamente non scoraggiano gli investimenti, perché i profitti di monopolio non sono un rendimento sul capitale.

E le tasse sui profitti sono a questo punto in buona parte tasse sui profitti dei monopoli o dei quasi-monopoli. Per citare le stime dei dirigenti con cui ho parlato circa il 75 per cento della base fiscale consiste in rendimenti “in eccesso”, ben oltre il normale rendimento del capitale, e questa percentuale sta crescendo col tempo. Parlando genericamente, questo significa che la maggioranza degli sgravi fiscali sulle società va precisamente a rigonfiare i profitti di monopolio, con qualche effetto di incentivazione limitato alla riduzione della frazione di reddito societario che effettivamente riflette i rendimenti sull’investimento. Quello studio del FMI sul taglio delle tasse di Trump suggeriva che il crescente potere di monopolio potrebbe contribuire a spiegare la mancanza del suo impatto.

Forse il modo di riflettere su tutto questo è dire che i calcoli semplicistici sugli effetti dei tagli delle tasse sugli investimenti delle imprese devono essere “scalati” in vari modi. Gli investimenti finanziati col debito non dovrebbero essere influenzati; il costo del capitale ha in ogni caso un effetto limitato sugli investimenti per la vita breve degli asset; e una gran parte di qualsiasi taglio delle tasse va a monopolisti il cui comportamento non ne sarà influenzato. Persino con tutto questo, ci dovrebbe essere un qualche effetto da tasse più basse, ma sarebbe tanto piccolo da scomparire nel frastuono delle statistiche.

Ma perché mai qualcuno credeva che il taglio delle tasse sulle società avrebbe provocato grandi effetti sull’economia?

I folletti

Il grande argomento per il taglio delle tasse sulle società è stato per lungo tempo che se non lo facevamo, le imprese avrebbero spostato capitali e posti di lavoro verso le nazioni con tasse più basse. E una occhiata fugace ai dati indica che è questo che in effetti accade. Le società statunitensi hanno molti asset oltreoceano, e sembrano favorire i paesi con basse aliquote fiscali.

Quello che abbiamo imparato nel corso di 7 o 8 anni, tuttavia, è che stiamo principalmente osservando trucchi contabili piuttosto che veri capitali che scappano per evitare le tasse. Ci sono molti modi per spiegare questo aspetto; nel mio articolo sul tema ho utilizzato “l’economia dei folletti”, le pazzesche oscillazioni nella crescita dell’Irlanda che dimostrano la natura fittizzia degli investimenti delle società nell’economia irlandese. Un altro modo è osservare che la maggioranza – la maggioranza! – dei profitti all’estero rendicontati dalle società statunitensi sono in minuscoli paradisi fiscali che realisticamente non possono essere importanti centri di profitto. Ecco una tabella dal fogli informativo della Amministrazione Biden allegata al suo piano fiscale:

Il Governo dei folletti. Fonte … Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti

[5]

Dunque un modo per riflettere sul fallimento del taglio delle tasse di Trump è che esso non ha rovesciato la fuga dei capitali perché, anzitutto, la fuga dei capitali non esisteva. In sostanza, il Governo statunitense ha sborsato centinaia di miliardi di dollari per rimediare ad un problema inesistente.

Ora l’Amministrazione Biden vuole perseguire il problema vero, che è sempre stato l’evasione fiscale, non la perdita di posti di lavoro per gli stranieri. Riusciranno ad approvare la legislazione necessaria? Per vederlo dobbiamo solo aspettare.

Perchè la “settimana delle infrastrutture” divenne una barzelletta?

Di Paul Krugman

L’articolo di oggi è sui tentativi repubblicani di screditare il Piano Americano dei Posti di Lavoro del Presidente Biden dicendo di continuo che in realtà non è un piano per le infrastrutture. Come spiego nell’articolo, sbagliano in termini di sostanza: investire nel futuro dovrebbe includere una gran quantità di cose che non corrispondono ad una definizione stretta di infrastrutture.

Ma credo anche che stiano sbagliando sul lato della politica. Se volessero realmente sabotare i programmi di Biden, dovrebbero offrire una alternativa plausibile a metà strada – un loro vero piano delle infrastrutture pur se del tutto inadeguato. Lamentarsi che niente lo qualifica come tale se non le strade e i ponti – neppure le ferrovie, o l’acqua, o la rete elettrica o la banda larga – mette solo in evidenza la loro indisponibilità ad essere seri.

Meglio ancora, avrebbero dovuto approvare una proposta di legge minimalista, solo di acciaio e cemento, mentre il loro uomo era alla Casa Bianca. Se l’avessero fatto, egli potrebbe ancora essere là, e in ogni caso potevano aver prevenuto l’iniziativa espansiva che adesso è sul tavolo.

Perché dunque non l’hanno fatto? Perché lo slogan “E’ la settimana delle infrastrutture!” era diventata un barzelletta in bocca di tutti?

In parte la risposta è consistita nella mera incompetenza della Amministrazione Trump, nella quale quasi nessun aveva un’idea di come fare politica nella pratica (come tragicamente abbiamo visto nella risposta della Amministrazione al Covid-19). Oltre a ciò tuttavia, il Partito Repubblicano odierno è allergico ad ogni proposta di spendere soldi dei contribuenti per promuovere il bene pubblico.

Nel lontano novembre del 2016 io osservai [1] lo schizzo di una proposta di infrastrutture proposta dalla squadra di Trump e venni colpito dalla loro quasi patologica indisponibilità a fare la cosa normale, ovvero a costruire infrastrutture. Suggerivano invece un complicato schema che avrebbe offerto enormi crediti di imposta agli investitori privati che sarebbero in seguito stati premiati con i pedaggi degli utenti: costruire autostrade con i dollari dei contribuenti e poi raccogliere per proprio conto i pedaggi.

Come osservai allora, quello schema non avrebbe funzionato affatto per la spesa in infrastrutture che non può essere monetizzata, come riparare gli argini o smaltire i rifiuti pericolosi. E persino laddove poteva essere possibile raccogliere i pedaggi degli utenti, lo schema avrebbe offerto un grande potenziale agli abusi e al clientelismo (per quanto questo poteva essere un punto di forza per coloro che lo proponevano).

Non è sorprendente, allora, che le infrastrutture non si materializzarono mai. Ma perché quel carattere da Rube Goldberg [2] della proposta, quale essa si presentava? Perché non costruire semplicemente infrastrutture?

Io penso che la risposta in fin dei conti consista in una mescolanza di ideologia e di politica cinica.

Il Partito Repubblicano odierno è quello che costruì Ronald Reagan, un partito che considera sempre il governo come il problema, non come la soluzione; persone che hanno passato decenni impregnati in una mentalità secondo la quale non si può abituarsi all’idea di usare la spesa pubblica, anziché gli sgravi fiscali, per risolvere un problema. Per un certo periodo, persone della cerchia più ristretta di Trump, come Steve Bannon, sembravano pronte a uscire da questo recinto – ma anche se avessero potuto, persone come Mitch McConnell si sarebbero messe di traverso.

Il punto è che i repubblicani intelligenti – McConnell può essere un fattore distruttivo, ma non è uno scemo – credono che quando il Governo agisce con efficacia ci siano ripercussioni politiche. Si preoccupano che una volta che gli elettori si accorgono che il Governo fa qualcosa di buono, l’opinione pubblica diverrà più incline a fare altre cose che essi non vogliono fare, come ridurre la povertà  e mettere un freno alla accumulazione delle ricchezze al vertice. Ad essere onesti, la squadra di Biden ha lo stesso convincimento: vuole usare la popolarità della sua risposta alla pandemia per promuovere un programma generale di centro sinistra.

Eppure, è probabile che l’ostruzionismo dei repubblicani finirà col rafforzare proprie le cose che il Partito Repubblicano vuole evitare, precisamente come è accaduto per lo stimolo. I repubblicani potevano essere nelle condizioni di accontentare Biden con mezza pagnotta. Invece, insistendo nel concedergli solo briciole, potrebbero avergli dato la pagnotta intera.

L’incredibile scomparsa del taglio delle tasse,

di Paul Krugman

Non so voi, ma io sono ancora felicemente stupefatto per la approvazione del Piano Americano di Salvataggio di Joe Biden. Ovviamente non saremo pienamente capaci di stimare gli effetti del piano finché non sia passato un po’ di tempo, ma esso è insieme vasto e largamente ambizioso; tra le altre cose, ci si aspetta una riduzione per circa la metà della povertà infantile, in pratica da un giorno all’altro. E ieri io ho twittato che Biden e i suoi collaboratori hanno realizzato di più in due mesi di controllo di entrambi i rami del Congresso di quanto Donald Trump e soci realizzarono in due anni.

Ma lì è il punto: mentre i repubblicani non sono stati capaci di abrogare la riforma sanitaria di Obama, hanno varato un grande taglio delle tasse, con un costo complessivo all’incirca simile al Piano Americano di Salvataggio. Eppure in questi giorni fate fatica persino a sentir parlare la gente della Legge sugli Sgravi Fiscali e i Posti di Lavoro, approvata nel dicembre del 2017. Perché una tale grande proposta di legge, quella che Mitch McConnell garantiva ai suoi colleghi avrebbe dato loro un grande vantaggio elettorale, è più o meno scomparsa dal nostro dibattito politico?

Ebbene, i democratici hanno avuto altre gatte da pelare, sebbene Biden da quanto si apprende stia sperando di alzare le tasse sui ricchi, cosicché il tema potrebbe tornare attuale. Per quanto riguarda i repubblicani, essi hanno un problema. Il taglio delle tasse dei repubblicani non ha mantenuto quello che avevano promesso: una grande crescita negli investimenti delle imprese. Ciò che essa ha consegnato è stata una grande manna, non solo per i ricchi, ma per i ricchi stranieri. Qualcosa che non vogliono mettere in evidenza.

Al centro della Legge sugli Sgravi Fiscali e i Posti di Lavoro c’era un grande taglio della aliquota fiscale sui profitti delle società. Si supponeva che questo rendesse molto più attraente investire negli Stati Uniti, attirando capitali che altrimenti sarebbero stati investiti all’estero. E come le società avessero ampliato le loro operazioni negli Stati Uniti, avrebbero avuto bisogno di più lavoratori, elevando la domanda di lavoro e quindi spingendo in alto i salari. Dunque la pretesa era che quello che osservato superficialmente sembrava un grande taglio delle tasse per gli azionisti ricchi, era in realtà destinato a finire principalmente ai lavoratori.

Ma la crescita promessa degli investimenti non è mai arrivata. Si è scoperto che mentre, sulla carta sembrava che le società americane avessero grandi investimenti oltreoceano, molti di quegli asset erano fondamentalmente fittizi: le società avevano manipolato i libri contabili per denunciare grandi profitti nelle giurisdizioni con bassa tassazione come l’Irlanda, il che faceva sembrare che stessero investendo in quei posti grandi capitali, ma ciò non significava che stessero davvero costruendo molti investimenti o acquistando molte attrezzature. Dunque in effetti non c’era una grande riserva di capitali pronti a tornare se le tasse fossero state tagliate, e il grande taglio delle tasse fondamentalmente non provocò niente negli investimenti delle imprese in America.

Il che a sua volta significava che quello che sulla superficie sembrava una grande taglio delle tasse per gli azionisti ricchi – che sono, dopo tutto, i beneficiari finali dei profitti delle società una volta pagate le tasse – era proprio un grande taglio delle tasse per gli azionisti ricchi.

E c’è stato una altro colpo di scena: molti di quegli azionisti ricchi non erano nemmeno americani. Una rapporto recente del Tax Policy Center stima che il 40 per cento dei titoli in società statunitensi sono posseduti da stranieri, il che comporta ad una prima approssimazione che gli stranieri hanno ricevuto il 40 per cento di quello sgravio fiscale per le società.

In un certo senso questo probabilmente non dovrebbe avere importanza; uno sgravio fiscale per gli oligarchi, per i principini e gli sceicchi sembra peggiore di uno per i miliardari nazionali, ma per le famiglie ordinarie non cambia granché. Eppure non sembra una iniziativa formidabile.

Dunque i repubblicani hanno smesso di parlare sul loro grande taglio delle tasse. L’unica importante legge varata con Donald Trump sta rapidamente sparendo dalla memoria.

Ci aspetta un grande ‘strappo’,

di Paul Krugman

Se gli economisti del settore privato sono in qualche modo vicini ad aver ragione, l’economia statunitense è destinata a sperimentare un boom straordinario. Gli economisti intervistati da Bloomberg si aspettano quest’anno una crescita del 5,5 per cento; quelli intervistati da The Wall Street Journal quasi il 6 per cento; Goldman Sachs si aspetta l’8 per cento.

Non vedevamo niente di simile dal boom del Morning in America del 1983-1984, un boom che nella leggenda conservatrice sopravvive come la prova del potere magico dei tagli delle tasse, anche se ogni successiva promessa di miracoli dagli sgravi fiscali è fallita.

Ma il boom di Ronald Reagan non fu tutto quella gran cosa che dicono, e in qualche misura lo stesso sarà vero per il Presidente Biden. La rapida crescita a breve termine sarà un parziale risarcimento dell’economia keynesiana, l’idea che la spesa pubblica possa incoraggiare un’economia depressa. Ma questo tipo di crescita è possibile soltanto quando l’economia comincia ad essere decisamente in calo, e la prova più importante è quello che accade dopo.

Per comprendere perché i previsori sono così ottimisti, è utile conoscere una delle analisi meno note di Milton Friedman: il suo modello degli “strappi” del ciclo economico [1] (un modello che in un certo senso è all’opposto di suoi altri lavori, ma quella è un’altra storia).

Friedman suggeriva che noi ragioniamo sull’indirizzo della crescita potenziale dell’economia – la massima quantità che essa può produrre – come una tavola inclinata, e il suo effettivo indirizzo è come il filo di una corda attaccato a quella tavola. Quando l’economia conosce una recessione, è come se qualcuno staccasse la corda dalla tavola, quando la recessione termina, è come se la corda venisse rilasciata, e saltasse nuovamente sulla tavola.

Normalmente, la velocità alla quale la corda staccata balza indietro – la velocità della ripresa – dipende da quanto è stata tirata in basso. Dunque ci si aspetta un rapida crescita dopo una recessione profonda, che è quanto accadde con Reagan – la recessione a due cifre del 1979-82 aveva lasciato l’economia profondamente depressa – e sembra destinato ad accadere adesso.

La storia non funziona sempre. La ripresa dalla crisi fianziaria del 2008 fu fiacca, in parte perché i repubblicani nel Congresso rallentarono la ripresa con una austerità distruttiva delle finanze pubbliche. Ma questa volta i democratici hanno approvato misure di stimolto molto aggressive, e in combinazione con una pandemia che svanisce questoindica che ci aspetta un grande ‘strappo’.

Ma cosa accadrà in seguito?  Rimbalzare da una recessione è una cosa; realizzare una prosperità a più lungo termine è una cosa abbastanza diversa. Ovvero, quello che veramente ci deve interessare è come le cose appariranno dopo che lo strappo sarà terminato.

Da quel punto di vista, l’esperienza di Reagan non sembra così grande. La recessione – lo strappo verso il basso che rese possibile un biennio di rapida crescita – cominciò nel 1979. Quale fu la prestazione nel decennio successivo, e come fu nel confronto con il decennio precedente (che, si dà il caso, iniziò anch’esso con un recessione)? Dato che crebbe l’ineguaglianza dei redditi, ciò dipese da dove vi collocate nella distribuzione del reddito:

È giorno, ma solo per alcuni americani. T. Piketty, E. Saez e G. Zucman

[2]

Per la metà più in basso della popolazione statunitense, gli anni ’80 furono piuttosto negativi; i redditi stagnarono o persino diminuirono un po’. Per le classi medie essi furono ordinari: i redditi crebbero circa allo stesso tasso al quale erano cresciuti nel decennio precedente. Ma per i benestanti, e soprattutto per l’1 per cento dei più ricchi, fu un tempo straordinario. Il che, ovviamente, contribuisce a spiegare perché la leggenda della politica economica di Reagan continui ad essere promosse dai propagandisti della destra.

Andrà meglio per la politica economica di Biden? Il Piano Americano del Soccorso è inizialmente favorevole per gli americani con redditi più bassi. Ma molto dipenderà dal fatto che aspetti fondamentali come le indennità in contanti per le famiglie con figli e i sussidi potenziati per la assistenza sanitaria divengano permanenti, e dal fatto che questa grande legge sia seguita da un’altra grande legge – una legge che questa volta investa nel futuro.

Come (non) pagare per ricostruire meglio.

Argomenti per infrastrutture finanziate col debito.

di Paul Krugman

Siamo arrivati? Siamo già arrivati? Sì! La proposta di legge sugli aiuti per il Covid è stata approvata dal Senato. È al di sotto delle intere aspettative dei progressisti – nessun aumento del salario minimo, sussidi di disoccupazione a 300 dollari alla settimana, anziché 400 – ma è un grande pacchetto di misure ed è altamente redistributivo.

E adesso? È vero, chiunque sia stato coinvolto in questa faccenda è autorizzato a riposarsi qualche ora e sono permesse alcune sostanze chimiche legali di sua scelta. Ma questo era un pacchetto di salvataggi, non un piano a lungo termine per la ripresa economica. Dunque, appena ognuno si sia ripreso da questa disavventura (in gran parte gratuita), verrà il momento di cominciare a lavorare su proposte a più lungo termine, particolarmente i temi tra loro connessi delle infrastrutture e del cambiamento climatico.

Sul momento non dispongo di pensieri ordinati su quello che il nuovo piano dovrebbe esattamente includere. Ma non è troppo presto per dire la mia opinione su come dovrebbe essere finanziato. Ed è importante cominciare ad avanzare l’argomento secondo il quale in linea di massima esso non avrà bisogno, in effetti non dovrebbe, essere a carico della spesa pubblica. Di certo non vogliamo che gli investimenti in infrastrutture si reggano sulla spesa diretta [1].

Dire questo, ovviamente, farà impazzire le Cassandre del debito. Ci si aspetti di sentir molto parlare delle ultime previsioni a lungo termine dell’Ufficio Congressuale del Bilancio (CBO), che affermano – come a loro piace esprimersi – che con il 2051 il debito ammonterà ad una dimensione doppia dell’economia: il 200 per cento del PIL!

Potrei mettere in evidenza che questo è come confrontare una riserva con un flusso: se usate i dati trimestrali il CBO sta dicendo che il debito sarà otto volte l’economia, se usate i dati del decennio solo il 20%, e la scelta della frequenza è arbitraria. Ma con più attinenza con la questione, dovete sapere che non solo la proiezione è altamente discutibile, ma che in ogni caso essa non è granché importante.

Cosa c’è dietro queste proiezioni sul debito?

La maggioranza delle persone che ragionano anche minimamente su queste cose probabilmente considerano che i grandi numeri del CBO sul debito futuro siano provocati dai soliti noti fattori: l’aumento della spesa per le pensioni e per l’assistenza sanitaria. E questo non sarebbe interamente sbagliato. Ci sono ancora alcuni baby boomers [2] sotto i 65 anni, l’aspettativa di vita sta ancora crescendo ad eccezione di quando i virus ci ammazzano e la spesa sanitaria tende a crescere più velocemente del PIL.

Ma si scopre che la spesa sui diritti sociali non è quella che dà la grande spinta ai dati del CBO; essi sono in gran parte provocati da una grande crescita prevista nei pagamenti federali degli interessi:

[3]

È vero, si può dire che questo è quello che accade quando si continua a gestire deficit: si finisce con più debito, che significa più interessi, che comportano più debito, e tutta la cosa cresce a dismisura. Giusto?

In realtà, no. Il gran conto degli interessi previsti dal CBO non ha molto a che fare con un debito più alto; esso è principalmente guidato dall’assunto che il tasso medio di interesse che il Governo federale paga sui suoi debiti crescerà in modo spettacolare. Questo è il tasso medio ipotizzato dal rapporto del CBO:

Non abbiamo visto tassi di interesse così alti dalla crisi finanziaria precedente gli ultimi anni 2000. Ecco il tasso del decennio, utilizzando le medie annuali per spianare le oscillazioni, a partire dal 2000:

Il tasso previsto dal CBO è anche di gran lunga all’opposto delle aspettative del mercato. Alla fine della scorsa settimana il tasso ventennale era il 2,18%, quello trentennale il 2,28%, indicando che i mercati delle obbligazioni non si aspettano di essere molto al di sopra del 2 percento tra una generazione.

Naturalmente, i mercati non hanno sempre ragione. Ma cosa è più ragionevole: la continuazione di un contesto di bassi tassi di interesse che è precisamente proseguita attraverso la ripresa successiva al 2009, o un ritorno alle regole precedenti il 2008?

L’argomento a favore di bassi tassi di interesse

Come Furman e Summers hanno messo in evidenza, persino prima della pandemia stavamo vivendo in un’epoca di tassi di interesse più bassi di quanto praticamente tutte le previsioni ufficiali si immaginavano. Ecco una delle tabelle che hanno realmente catturato la mia attenzione:

[4]

Come è accaduto tutto questo? Come Summers ha enfatizzato in un punto di vista che ha tutto il mio sostegno, questa sembra davvero simile alla stagnazione secolare – un epoca di domanda di investimenti persistentemente debole nella quale l’economia ha bisogno di tassi di interesse molto bassi e forse negativi per realizzare la piena occupazione.

Ma perché la domanda di investimenti è bassa? Una spiegazione ovvia è la demografia. Con una debole crescita, o con nessuna crescita nella popolazione in età di lavoro, la domanda per il capitale fisso di ogni genere – palazzi per uffici, stabilimenti, centri commerciali e anche residenze – è bassa. E sia attualmente che per il futuro prevedibile la demografia non assomiglia per niente all’ambiente che era prevalso nel passato quando i tassi di interesse del 4-5% sembravano normali. Ecco il logaritmo della popolazione statunitense nella principale età lavorativa a partire dal 1995:

[5]

Anche la tecnologia potrebbe spingere la domanda di investimenti, nel modo in cui lo fece il boom della tecnologia informatica negi ultimi anni ’60. E io sono aperto alla possibilità che la tecnologia possa fare di più per l’economia nel corso dei prossimi decenni rispetto a quanto ha fatto di recente. Ma sinora nei dati non appare niente del genere. Ecco la produttività totale dei fattori [6], ancora in logaritmi, ancora a partire dal 1995:

Dunque, i fondamentali sembrano coerenti con le aspettative del mercato di bassi tassi di interesse per un periodo molto lungo, e non con le supposte grandi crescite dei tassi che sono alla base delle apparentemente spaventose previsioni sul debito.

Ma che dire del ruolo della spesa pubblica, sia del grande pacchetto che è appena stato approvato dal Senato che di possibili iniziative future?

Lo stimolo ora e dopo

Ho appena sostenuto che è probabile che la domanda di investimenti privati resti debole nel prevedibile futuro. Ma che dire della spinta alla domanda che è stata appena approvata dal Senato? Alcuni economisti si preoccupano che la legge provochi un surriscaldamento dell’economia; io non penso che abbiano ragione, ma non è una preoccupazione sciocca. Inoltre i tassi di interesse sono saliti dall’inizio dell’anno, dapprima dopo che le vittorie dei democratici alle elezioni straordinarie in Georgia hanno reso possibili misure di aiuto importanti, poi quando i democratici hanno mostrato una sorprendente unità nel sostenere un pacchetto realmente cospicuo. In effetti, il mercato sta dando un valore alla possibilità che la Fed elevi i tassi di interesse per scongiurare l’inflazione.

Ma l’aumento del tasso non è stato particolarmente ampio: i tassi reali decennali restano ancora negativi, e persino il tasso reale trentennale venerdì era soltanto lo 0,12 per cento. Perché la reazione ad un pacchetto di misure così ampio è rimasta così in sordina?

La risposta è che l’incoraggiamento della finanza pubblica è in modo assolutamente prevalente di breve durata. La principale componente del piano – gli assegni per lo stimolo, l’aumento dei sussidi di disoccupazione, gli aiuti nell’emergenza agli Stati ed ai governi locali, le spese dirette sui vaccini e sulle aperture delle scuole – andranno a termine con la fine del 2021. Ecco le stime del CBO sugli impatti dei deficit per anno fiscale sulla base della versione della Camera, che sarà vicina alla versione del Senato (si tenga a mente che l’anno fiscale 2022 include l’ultimo trimestre del calendario del 2021):

È vero che i democratici sperano che alcuni aspetti della legge – i crediti di imposta per i figli e i sussidi aumentati sulla Legge per l’Assistenza Sostenibile – diverranno permanenti. Ma essi costituiscono una frazione abbastanza piccola del totale.

Questo ha due implicazioni. La prima, che probabilmente resteremo in un mondo di bassi interessi, nel quale, nonostante questa grande sorsata di spesa pubblica, per un tempo lungo il debito federale non sarà un grande problema.

Il secondo, anche se ci fosse una grande espansione a breve termine al momento in cui i sussidi per la pandemia ed i soldi del Piano di Salvataggio Americano fluiranno nell’economia, probabilmente torneremo alla stagnazione secolare dopo un anno o due – ovvero ad una situazione nella quale servono bassi tassi di interesse per realizzare la piena occupazione, persino in tempi buoni, e alla Fed fanno difetto le munizioni per dare risposte in tempi cattivi.

E quelle due implicazioni spiegano la ragione di un sostenuto programma di investimenti pubblici che non provochi esborsi diretti, ovvero che sia finanziato in deficit. Un tale programma avrebbe un duplice compito: noi abbiamo bisogno di infrastrutture, ed esso fornirebbe anche una prosecuzione dello stimolo in un’economia che ha bisogno di tale stimolo, considerato lo spazio della Fed nel rispondere quando colpissero shock negativi.

E poiché i tassi di interesse resterebbero bassi, il servizio del debito derivante da una tale programma non è probabile costituisca un problema.

I democratici presto si sposteranno dal loro trionfo sulla legge degli aiuti e si concentreranno sugli investimenti a più lungo termine. E una grande domanda alla quale dovranno rispondere è come finanziare tale programma. Ebbene, la risposta è: non pagarlo direttamente. Semplicemente farlo.

L’equivalente macroeconomico di una guerra?

Di Paul Krugman

Questa non è una festa, non è una discoteca [1]

La storia è il grande laboratorio dell’economia, di sicuro della macroeconomia. Mi appassiono a parlare delle economie in miniatura che illustrano i principi macroeconomici, come le cooperative di baby-sitter [2], ma in generale il solo luogo nel quale si possono verificare le teorie su come funziona l’economia è l’economia stessa. E nessuno ha voglia di sperimentare politiche potenzialmente disastrose solo per vedere come funzionano nella pratica.

Dunque ci rivolgiamo agli esempi storici, nella speranza che ci forniscano esperimenti naturali. Il problema, tuttavia, è come selezionare questi esempi – e in particolare come evitare di scegliere esempi che non siano particolarmente rilevanti ma che confermino i vostri pregiudizi. Ai tedeschi, ad esempio, viene incessantemente insegnata l’iperinflazione del 1923, ma in generale conoscono poco della deflazione di Brüning del 1930-31, che fu quella che effettivamente portò (il nazismo) al potere (in contrasto con la legge di Goodwin [3]). Dopo il 2010 io di frequente protestavo per l’ellenizzazione’ del dibattito politico – il modo in cui i guai della Grecia, che erano molto sui generis, diventavano la prova suprema per chiunque, per qualsiasi ragione, ci volesse atterrire con il debito e con i deficit.

E una fonte perdurante di pessimi dibattiti economici è stata la tirannia dell’economia dell’epoca della disco-music[4] – la curiosa presa che la stagflazione degli anni ’70 ha ancora sul dibattito economico, anche se i redditi reali soffrirono di più in crisi successive, dalla recessione di Volcker dei primi anni ’80 alla crisi finanziaria del 2008 sino, ovviamente, alla pandemia che negli anni ’70 non ci fu:

Adesso, mentre la proposta di legge sugli aiuti economici procede a passo di marcia verso l’approvazione, si sente molto parlare da parte di persone pensose (che sono un’altra cosa dalle Teste Pensanti) del ritorno della stagflazione – principalmente, ma non soltanto, da parte delle stesse persone pensose che avevano previsto la stagflazione dalle politiche di Obama. Siamo chiari: mentre il Piano del Salvataggio Americano (ARP) sono principalmente aiuti nell’emergenza piuttosto che un convenzionale stimolo all’economia, si tratta di una grande proposta che, di fatto, offre molto stimolo all’economia, e potrebbe ben avere un qualche temporaneo impatto inflattivo.

Ma l’ARP non assomiglia affatto agli eventi che (pensiamo noi) portarono agli anni ’70 – un lungo periodo di surriscaldamento economico seguito da due shock petroliferi. A cosa assomiglia?

In termini macroeconomici, direi che assomiglia ad una guerra di medie dimensioni. E l’esperienza storica di tali guerre è probabilmente la migliore guida alla macroeconomia dell’attuale piano.

Non sono l’unico ad avanzare questo paragone, Joe Gagnon del PIIE [5] sostiene che dovremmo ragionare di questo piano come se fosse qualcosa di simile alla Guerra di Corea – uno shock temporaneo che fu abbastanza grande ma non prolungato, al contrario del lungo stimolo a “burro-e-fucili” [6] della guerra del Vietnam. Sono d’accordo, ma penso sia utile osservare un complesso più ampio di esempi.

Una breve storia delle inflazioni nei tempi di guerra

Il Servizio di Ricerca Congressuale ha realizzato stime della spesa militare durante le guerre nella storia statunitense, e in particolare dei picchi delle spese come percentuale del PIL. Ecco una visuale parziale, con la stima della dimensione dell’attuale ARP inclusa (8,6% del PIL):

Si noti che non includo la Seconda Guerra Mondiale, che fu notevolmente più grande ma ebbe anche luogo nel contesto di una economia controllata, con razionamenti e controlli dei prezzi pervasivi. Ometto anche la guerra del Vietnam, che come spesa annuale fu modesta ma ebbe alti e bassi – abbastanza prolungati al punto che come studente universitario, classe 1974, ricevetti un numero della lotteria della coscrizione (sebbene il mio anno non venne mai richiamato).

Includo l’Iraq, ma solo per evidenziare il fatto che, in termini di dollari, fu una piccola guerra, per quanto significativa politicamente (e per quanto morirono molte persone).

Ciò detto, il piano Biden appartiene alla medesima categoria di un certo numero di guerre: la Guerra Civile (dal lato dell’Unione), la Prima Guerra Mondiale e la guerra di Corea.

Ora, ci sono alcune ragioni per credere che il piano Biden porterà ad un minore surriscaldamento di questi episodi bellici. Da una parte, alcune stime – come quelle di Goldman Sachs – indicano che stiamo partendo con un’economia che opera assai al di sotto del suo potenziale, cosicché qualsiasi espansione abbia luogo semplicemente andrà a riempire un divario di produzione:

[7]

Inoltre, diversamente dalle spese militari, molti (la maggioranza) degli esborsi con l’ARP avranno la forma di pagamenti redistributivi anziché di acquisti di beni e servizi; dal momento che alcune di queste redistribuzioni finiranno in risparmi, il moltiplicatore complessivo sarà probabilmente basso.

Possiamo riuscire ad apprendere ancora qualcosa da questi episodi nei tempi di guerre. E quello che in tutti i casi constatiamo è un sobbalzo nei prezzi, non una crescita prolungata dell’inflazione.

Ecco quello che accadde durante la guerra civile (ancora, dal lato dell’Unione; la Confederazione conobbe una iperinflazione):

Ci fu una grande impennata nei prezzi, ma essa non si tradusse in una inflazione permanente; di fatto, venne seguita da un deflazione, dal momento che i sostenitori della ortodossia monetaria fecero del loro meglio per crocifiggere il paese su una croce d’oro [8].

La Prima Guerra Mondiale fu in apparenza un conflitto interminabile per le potenze europee, ma lo sforzo per gli Stati Uniti fu relativamente breve anche se intenso. I miei dati, desunti dalla Statistiche Storiche degli Stati Uniti, mostrano una certa differenza con la stima con il Common Reporting Standard, ma in alcun modo importante; ecco a cosa somigliò la guerra al confronto con l’attuale pacchetto delle misure di aiuto:

[9]

Nel caso ve lo stiate chiedendo, la guerra fu in modo assolutamente prevalente finanziata in debito:

E quello che accadde ai prezzi fu molto simile alla Guerra Civile – persino le grandezze furono simili, con circa un raddoppio dei prezzi ma senza alcuna prolungata crescita dell’inflazione:

[10]

Infine, la Corea pare in qualche modo diversa. Da una parte, mentre la guerra fu temporanea, essa segnò l’inizio di un prolungato periodo di elevate spese militari con la realizzazione di quello che la Guerra Fredda non era destinata a eliminare:

[11]

In parte a causa di questa evento, una parte assai maggiore della crescita delle spese militari rispetto ai precedenti episodi venne pagata con il ricorso alle tasse. Ciononostante, la guerra ebbe effetti chiaramente espansivi:

[12]

In effetti, la guerra di Corea può essere una delle migliori rappresentazioni del moltiplicatore in rapporto al bilancio: persino quando la spesa pubblica è pagata con le tasse, alcuni degli aumenti fiscali sono sottratti ai risparmi, cosicché l’effetto netto è ancora espansivo.

Sui prezzi, in questo caso inserisco un dato derivato, perché credo che i prezzi fossero molto più vischiosi negli anni ’50 che non negli episodi precedenti, e alla guerra di Corea non fece seguito alcun effettiva deflazione. Nondimeno, quello che osserviamo è una temporanea ‘gobba’ dell’inflazione, non una crescita sostenuta:

Dunque, mentre ci sono rischi in un grande pacchetto di aiuti, il rischio di una riedizione degli anni ’70 non è uno di essi. I democratici potrebbero dire, come siamo arrivati a questo punto? Potrebbero chiedersi, Dio mio, cosa abbiamo fatto? Ma non sono destinati ad una riedizione del 1979.

L’aritmetica del non-stimolo

Perché il Piano Americano di Salvataggio deve essere grande,

di Paul Krugman

Nel gennaio del 2009 pubblicai una nota sul mio blog dal titolo “Aritmetica dello stimolo” che esaminava la matematica dell’incombente divario nella produzione e quello che conoscevamo delle misure di sostegno di Obama. Mettevo in guardia che lo stimolo era drasticamente sottodimensionato e fornivo un disperato ammonimento politico che sfortunatamente si avverò:

“Vedo il seguente scenario: un debole programma di stimolo, forse persino più debole di ciò di cui stiamo parlando adesso, viene partorito per guadagnare quei voti aggiuntivi del Partito Repubblicano. Il programma limita la crescita della disoccupazione, ma le cose restano ancora abbastanza negative, con il tasso di disoccupazione che arriva ad un picco del 9 per cento e scende solo lentamente. E a quel punto Mitch McConnell dice ‘Vedete, la spesa pubblica non funziona’”.

Quello che voglio fare adesso è qualcosa di pressappoco simile per il Programma Americano di Salvataggio di Joe Biden. Tuttavia, dico “pressappoco simile” non casualmente. Come io ed altri cerchiamo di far comprendere, fondamentalmente invano, il modello del divario nella produzione in rapporto allo stimolo in realtà non si applica alla crisi attuale, e abusare di quel modello può portare a perdersi.

Dunque, quello che sto per fare in questo caso è cercare di rispondere a tre domande:

1 – Come dovremmo ragionare della crisi e della risposta appropriata?

2 – Perché il piano di Biden è così grande?

3 – E’ troppo grande e quali sono i rischi della sua dimensione?

Una logica diversa dallo stimolo

Noi non siamo in una recessione convenzionale – un declino della produzione dovuto a insufficiente domanda aggregata. Ciò di cui stiamo soffrendo, invece, è un parziale lockdown, il risultato sia della politica pubblica che di scelte private, che hanno bruscamente tagliato le attività ad elevato rischio, come cenare ai ristoranti.

Gonfiare la spesa complessiva con la politica della finanza pubblica e monetaria non restituirebbe i clienti ai ristoranti, né dovrebbe farlo. Dunque non stiamo sperimentando un normale divario nella produzione, qualcosa che dovrebbe essere interrotto dalle politiche dello stimolo. In realtà non è neanche chiaro se vogliamo che l’occupazione e il PIL siano più alti, prima che la vaccinazione ci dia l’immunità di gregge.

Quale è, dunque, il ruolo della politica? Come alcuni di noi stanno sostenendo da tempo, non è lo stimolo all’economia, è l’aiuto nell’emergenza: un tentativo di sostenere i livelli di vita di coloro che sono colpiti dal temporaneo lockdown, così come di fornire risorse per misurarci con la pandemia stessa. O se volete, come ho recentemente sostenuto, potete pensare a quello che stiamo facendo come se fosse qualcosa di simile a combattere una guerra – una spesa straordinaria a fronte di una emergenza.

E quando si combatte una guerra, non si decide quanto spendere chiedendosi di quanto sostegno c’è bisogno per chiudere un buco nella produzione; ci si chiede quanto si deve spendere per conseguire la vittoria.

Ciò detto, la dimensione appropriata del pacchetto di aiuti è connessa con la caduta nei redditi provocata dalla pandemia, sebbene non interamente determinata da essa.

Come ho appena spiegato, i concetti tradizionali del divario di produzione, come quelli pubblicati dal CBO [1], nella attuale situazione non hanno molto senso. E le stime del CBO – che mostrano un’economia statunitense che nel 2019 opera significativamente al di sotto delle sue potenzialità – sono discutibili nei loro stessi termini. Ma le misure standard del divario di produzione offrono una stima rapida e abbastanza ragionevole di quanta crescita dovremmo aver avuto se non ci fosse stata la pandemia. Se si confrontano quei dati con la crescita effettiva, la situazione appare la seguente:

[2]

Dunque, al quarto trimestre eravamo del 4,3 per cento al di sotto rispetto a dove ci potevamo aspettare di essere. Questo corrisponde ad un deficit – non è precisamente un divario di produzione – di circa 950 miliardi di dollari su base annuale.

Perché dunque stiamo parlando di un pacchetto di aiuti che è grosso modo il doppio di quella cifra?

Perché il pacchetto è così grande?

Il Programma Americano di Salvataggio avrà presto forma di legge, e la legge articola la spesa in programmi. Dunque è naturale descrivere il piano nei termini di quei programmi ed esso appare in questo modo:

[3]

È il caso di notare che quegli assegni alle famiglie, sebbene dominino gran parte del dibattito, sono soltanto un quarto del piano (e potrebbero finire col ridursi se i limiti di reddito fossero ridotti).

Ma io penso sia utile ragionare sul piano non semplicemente nei termini dei programmi specifici, ma anche nei termini delle funzioni più generali per le quali ci si propone che quei programmi servano. E mi ritrovo a considerare tre generali categorie, che imperfettamente possiamo derivare dai dettagli del piano. Esse sono:

1 – Il controllo della pandemia

2 – Il sostegno ai redditi

3 – Le misure prudenziali [4]

Per controllo della pandemia io intendo la spesa rivolta direttamente a limitare la diffusione del coronavirus e ad accelerare la fine dell’epidemia. Avere boccate di ossigeno [5] è l’aspetto più ovvio, ma anche cose come fornire aiuti alle scuole perché possano riaprire in sicurezza, fanno parte della medesima categoria.  Si potrebbe pensare che spese del genere siano indiscutibili – o meglio, si potrebbe pensarlo se si fosse del tutto inconsapevoli della realtà politica americana. Eppure, si tratta chiaramente dell’aspetto meno controverso del pacchetto. E sono anche molti soldi, varie centinaia di miliardi di dollari.

Per sostegno dei redditi intendo i programmi destinati ad attenuare gli effetti sulle persone colpite finanziariamente dalla pandemia. Accrescere i sussidi di disoccupazione è l’esempio principale, ma ce ne sono altri. Ad esempio, una buona parte dell’aiuto agli Stati ed alle comunità locali riguardano il compensare questi livelli più bassi della amministrazione per le entrate perdute e per le spese aumentate in dipendenza dalla pandemia.

Infine, sto suggerendo con le “spese prudenziali” una voce onnicomprensiva per i programmi che non sono in senso stretto rivolti a coloro che sono colpiti dalla pandemia, ma che meritano di essere attuati perché forniranno aiuto a coloro che hanno bisogno di aiuto ma non si identificano in programmi più specifici – ad esempio, i lavoratori che sono di fronte a riduzioni di ore di lavoro e di salari ma non sono idonei per l’assicurazione di disoccupazione. L’esempio principale, ovviamente, sono quegli assegni da 1.400 dollari, che andranno a molte persone che non hanno bisogno di aiuto ma lo forniranno anche ad un numero rilevante di persone che ne hanno bisogno e non lo stanno ricevendo da altri programmi.

Si dà anche il caso che le politiche precauzionali siano molto popolari; gi esperti possono non amare quegli assegni, ma l’opinione pubblica più generale in realtà li gradisce. E ciò non è irrilevante: nell’America del 2021 non ci si può aspettare di varare buone politiche soltanto con l’argomento tecnicistico che sono buone, dunque è il caso di avere come parte del pacchetto alcune forme di ‘facilitazione’ [6].

Quello che dunque vorrei sostenere è che realizzare tutte e tre queste forme di politica aiuta a spiegare perché il pacchetto è così grande, e forse perché esso debba essere così grande.

Il sostegno ai redditi significa compensare le persone che hanno perso reddito a seguito della pandemia; se esso fosse perfetto, equivarrebbe eattamente al calo del PIL, che è anche il reddito nazionale (mettendo da parte le problematiche tecniche). Dato che alcune persone finiscono con il passare inosservate, è probabilmente un po’ inferiore a quello. Ma è giusto ragionare del sostegno ai redditi come se fosse grosso modo uguale al calo del PIL.

Questo significa che quando si aggiunge il controllo della pandemia, si è destinati a finire con un complesso di misure più grande del calo del PIL, di conseguenza più grande delle stime convenzionali (seppur fuorvianti) sul divario di produzione. E quando si aggiungono le spese prudenziali, facilmente si finisce con un complesso di misure molto più grande del “divario di produzione”.

E in questo non c’è niente di necessariamente sbagliato! Se pensate a questo come ad uno stimolo per incoraggiare la domanda, può sembrare una esagerazione – ma non è quello né quello è il suo scopo. Dato che è un aiuto alla emergenza che include il sostegno ai redditi ma va oltre, esso deve essere più grande del solo sostegno dei redditi.

Ma il fatto che il pacchetto sia giustificato non garantisce che esso non ponga alcun problema. In che modo di deve ragionare sul rischio di inflazione?

Surriscaldamento?

Il programma d Biden non riguarda la stimolazione dll’economia, ma nondimeno avrà effetti di stimolo, proprio come la spesa in tempi di guerra non riguarda l’incoraggiamento della domanda ma ciononostante fornisce di fatto un incoraggiamento alla domanda. La domanda sulla quale tutti stanno riflettendo grazie a Larry Summers è se le dimensioni del complesso di misure proposte incoraggeranno talmente la domanda da portare ad un surriscaldamento dell’economia e ad una crescita dell’inflazione.

Anzitutto, il sostegno dei redditi non sembra una fonte probabile di surriscaldamento, giacché fondamentalmente compensa perdite di reddito, non aggiungendo nuova domanda. È uno stimolo nel senso che dirotta possibili ripercussioni keynesiane dagli aspetti non keynesiani della recessione, ma quella è una questione di contenimento di una spirale verso il basso della domanda, non di aggiunta di una nuova domanda.

Le politiche prudenziali come quegli assegni incoraggeranno la domanda, giacché per molti dei fruitori gli assegni non compenseranno perdite di reddito. Tuttavia, il moltiplicatore di questa spesa è probabile sia abbastanza basso, perché le persone che non hanno bisogno degli assegni in larga misura li risparmieranno. Non sono un grande sostenitore dell’equivalenza ricardiana [7], ma dare a persone che non sono in urgenti difficoltà finanziarie assegni che esse sanno essere una-tantum è probabile che abbia effetti prossimi allo zero come nessuna altra politica che posso immaginare (e la porzione di assegni che va alle persone che effettivamente ne hanno bisogno è sostegno al reddito, dunque ricade nell’argomento precedente).

Il controllo della pandemia, tuttavia, è chiaramente una politica espansiva della finanza pubblica, proprio come le spese per la difesa, e può ragionevolmente avere un moltiplicatore elevato. Dunque le iniezioni di fiducia e i controlli sul virus nelle scuole, assieme ad un po’ di spesa per consumi alimentata dagli assegni, è ciò che potrebbe surriscaldare l’economia.

La domanda allora diventa se ci sarà troppo stimolo perché a Fed possa controllare ogni crescita dell’inflazione.

Sarebbe sciocco pretendere di avere qualche certezza su quello che è destinato a succedere. Se dovessi avanzare la mia migliore congettura, tuttavia, essa sarebbe che stiamo ragionando di uno stimolo effettivo di circa il 3 per cento del PIL. Se si vuole un parallelo storico, è a spanne la stessa espansione della finanza pubblica di Reagan attraverso i tagli delle tasse e gli aumenti di spesa sulla difesa – una espansione che portò effettivamente a tassi di interesse relativamente alti, ad un forte dollaro ed a un deficit commerciale più ampio, ma non portò ad una rinascita dell’inflazione.

Questa possibilità quasi certamente sarà molto lontana nel tempo, in un modo o nell’altro. Ma è lì che arriviamo alla asimmetria dei rischi. Se l’economia è più debole di quanto mi aspetto, non è affatto chiaro come la Fed possa bilanciarla; se è più forte, sarà semplice adottare una politica monetaria più severa.

Dunque, tutto considerato, ha perfettamente senso che un complesso di misure di salvataggio per il Covid sia sostanzialmente più grande del “divario di produzione” convenzionalmente misurato. Un tale pacchetto fornirà probabilmente un significativo stimolo netto, anche se non è quello a cui è rivolto. Ma non sembra probabile che produca più pressione inflazionistica di quanto la Fed possa gestire.

La stagflazione rivisitata.

Abbiamo capito in modo sbagliato l’intera storia della macroeconomia?

Di Paul Krugman

Salve, gente. Sono tornato.

È vero, non ero mai andato via. Potete leggermi sul New York Times e su Twitter e potevate pensare che non avessi bisogno di un altro canale. Ma era un po’ che sentivo di aver bisogno di riprendere, almeno in limitata misura, una attività di blog, e né Twitter né The Times soddisfacevano quel bisogno.

In effetti, usavo il blog presso The Times, e sono ancora libero di pubblicare quello che voglio, tutte le volte che voglio. Tuttavia là non ho più un blog separato; alle persone ignare i post sul blog sembrano proprio come articoli. Ed ho scoperto che è un problema per i temi più per esperti: anche quando aggiungo una scritta di messa in guardia, molti lettori si aspettano che siano scritti in inglese e siano comprensibili ai normali esseri umani, e sono sconcertati di andare a sbattere in una parete di gergo economico.

Dunque do il via a questo blog/newsletter come un luogo nel quale collocare i miei pensieri più ostici per la generale opinione pubblica. Sarà gratuito, almeno per adesso – sto pensando ad un posto nel quale sbizzarrirmi su temi complicati, non ad una fonte aggiuntiva di reddito. Non so nemmeno con quanta frequenza pubblicherò; di sicuro non tutti i giorni, e forse nemmeno tutte le settimane. Ma spero che le persone con un interesse per gli aspetti della vita più per esperti parteciperanno. Un applauso, per piacere.

Senza ulteriori parole inutili, ecco la mia prima entrata.

La leggenda di Milton Friedman – e Paul Volcker

L’altro giorno partecipavo ad un seminario virtuale sulla inclinazione della curva di Phillips, offerto da Emi Nakamura, uno dei più brillanti giovani economisti in circolazione. Nakamura, assieme a Jon Steinsson, è stato all’avanguardia della macroeconomia empirica, con una stile di ricerca che comprende in modo caratteristico il far uso di dati inediti – spesso, sebbene non sempre, di dati regionali. Ad esempio, Nakamura e Steinsson fecero grande impressione, durante gli scontri tra stimolo e austerità, con un saggio che utilizzava il diverso impatto delle spese militari negli Stati per stimare i moltiplicatori. Il nuovo saggio usa un approccio simile per stimare quanto impatto abbia la disoccupazione sul tasso di inflazione.

Non sono i primi a farlo, ma da quanto comprendo migliorano le stime originarie costruendo in modo scrupoloso indici dei prezzi al livello degli Stati – un impegno laborioso (alcuni dei dati più vecchi erano su cassette di microfilm – e alcune annate ci mancano perché si sono perse le cassette!)

Quello che scoprono è che la curva di Phillips è molto piatta. Ovvero, la bassa disoccupazione porta davvero ad una inflazione più alta, ma persino un’economia molto accesa porta soltanto ad un modesto surriscaldamento inflazionistico.

Dunque, è utile saperlo ad ha importanti implicazioni per la politica attuale (ovvero, per darsi una calmata sui grandi programmi di spesa di Biden). Ma ciò su cui intendo concentrarmi sono le inquietanti implicazioni di questo risultato sulla nostra comprensione sia della storia dell’economia che della storia del pensiero economico.

Fatemi partire dal modo in cui la maggioranza degli economisti, incluso il sottoscritto, hanno raccontato la storia dell’inflazione.

All’inizio c’era la curva di Phillips: lo scambio apparente, abbastanza visibile nei dati, tra disoccupazione e inflazione. Negli anni ’60 molte persone osservavano quello scambio e, considerati i leggeri costi dell’inflazione a fronte dei vantaggi di una disoccupazione più bassa, si pronunciavano a favore di politiche monetarie e di finanza pubblica indirizzate a mantenere accesa l’economia.

Ma in un discorso che ebbe vasta influenza Milton Friedman avanzò un argomento, per suo conto avanzato anche da Edmund Phelps della Columbia: lo scambio tra disoccupazione e inflazione non era reale, perché ogni prolungato sforzo per mantenere bassa la dis0ccupazione non avrebbe portato solo ad una alta inflazione ma ad una inflazione in continua accelerazione. Essi sostennero, in particolare, che coloro che stabilivano i salari ed i prezzi avrebbero cominciato a metterli in conto per anticipare l’inflazione futura, cosicché il tasso di inflazione associato con qualsiasi dato tasso di disoccupazione sarebbe continuato a crescere.

Pronosticarono, in particolare, che l’andamento dell’economia nel corso del tempo sarebbe apparso come in questo schema:

[1]

All’inizio, un governo spingerebbe verso il basso la disoccupazione; ma questo porterebbe ad una disoccupazione in continua crescita, che resterebbe elevata anche se l’economia si raffreddasse. Sarebbe così necessario un prolungato periodo di alta disoccupazione per far tornare nuovamente in basso l’inflazione, finché alla fine la disoccupazione verrebbe riportata ad un livello sostenibile.

Dunque, la loro analisi prevedeva “spirali in senso orario” (da destra a sinistra) nella disoccupazione e nell’inflazione. Poi vennero gli anni ’70.

[2]

Di sicuro, questa sembrò una previsione  su un campione di spettacolare successo – una sorta di versione economica della “curvatura della luce”! [3] Quasi tutti nella disciplina economica considerarono confermata l’analisi di Friedman-Phelps. Ma a sua volta questo ebbe grandi conseguenze pratiche e intellettuali.

Anzitutto, i Governi e le banche centrali smisero di perseguire la bassa disoccupazione, credendo che le misure di sostegno eccessivamente ambiziose avessero provocato la stagflazione degli anni ’70. Cominciarono piuttosto ad indirizzarsi verso una disoccupazione stabile attraverso il cosiddetto NAIRU – un livello del tasso di disoccupazione che non accelera l’inflazione.

In secondo luogo, dal momento che la previsione di Friedman/Phelps si basava sul cercare di stabilire cosa avrebbero fatto coloro che fissano i prezzi, il loro apparente successo diede un grando impulso al concetto secondo il quale tutta l’economia dovrebbe basarsi su comportamenti di massimizzazione. Friedman ebbe sempre un senso della realtà troppo forte per calarsi personalmente nella “buca del coniglio” delle aspettative razionali che inghiottì buona parte della macroeconomia, ma a seguito della regola secondo la quale i discepoli diminuiscono di valore, era quello che era destinato a succedere.

In terzo luogo, tutta la faccenda diede un impulso alla ideologia conservatrice. In apparenza, avevamo quella che sembrava una dimostrazione dei limiti della azione del Governo; inoltre, i ‘ragazzi’ della scuola di Chicago pareva si fossero mostrati nel giusto su qualcosa di importante (ricordo compagni di classe nei corsi di laurea specialistici che dicevano: “Su questo hanno avuto ragione. Perché non pensare che abbiano ragione sul resto?”).

Infine, la disinflazione di Volcker degli anni ’80 – utilizzare l’elevata disoccupazione per interrompere l’alta inflazione – divenne, nella testa di molti, il modello di quello che le autorità responsabili dovevano fare: mettere in atto scelte dure nell’interesse del futuro.

Ma che dire se avessimo raccontato sin dall’inizio la storia sbagliata?

Una rivisitazione degli eventi degli anni ’80

Quando colpì la Grande Recessione, molte persone, incluso il sottoscritto, si preoccuparono della deflazione (molte altre persone, specialmente i fanatici dell’oro, si preoccupavano dell’inflazione; ma lasciamoli perdere). Ci aspettavamo che un periodo come all’epoca di Volcker di disoccupazione molto elevata provocasse un calo nel tasso di inflazione, che ci avrebbe in sostanza sommersi. Ma se ci fu un qualche calo nell’inflazione, non fu molto grande. L’inflazione non crebbe neppure molto allorché l’economia reflazionò; persino quando la disoccupazione scese sotto il 4 per cento.

Questo indusse molti osservatori a concludere che la curva di Phillips era adesso abbastanza piatta. Ciò che indica l’analisi di Nakamura ed altri, tuttavia, è che essa era sempre stata piatta.

Non sono i primi a dirlo, ma io sono rimasto momentaneamente scettico di altre analisi, nella preoccupazione che esse potessero adattare eccessivamente i dati. L’approccio regionale, mi sembra, è al sicuro da una critica del genere: i loro autori usano semplicemente la formulazione ovvia, e dato che utilizzano gli effetti invariabili nel tempo, in nessun modo adattano il resto del modello a quello che sappiamo è accaduto nel corso dei decenni.

C’è, tuttavia, un problema. L’inclinazione stimata della curva di Philips è così piatta che ci dice  che l’aumento della disoccupazione dei primi anni ’80, per quanto grande fosse, non è sufficiente a spiegare la disinflazione di Volcker.

Dunque, cosa spiega quella disinflazione? Una grande caduta nelle aspettative di inflazione futura. Il loro diagramma appare in questo modo:

[4]

Ora, la spiegazione di Friedman/Phelps implicita nelle ‘spirali in senso orario’ includeva un mutamento delle aspettative: si supponeva che l’elevata disoccupazione portasse ad una inflazione effettiva più bassa, che nel corso del tempo si sarebbe riflessa in aspettative di inflazione più basse, che a sua volta avrebbero alimentato cali ulteriori dell’inflazione. Ma il declino degli anni ’80 è troppo veloce per essere spiegato in questo modo, e sembra sia iniziato un po’ prima della effettiva riduzione dell’inflazione.

Gli autori suggeriscono che ci sia stato un cambiamento di paradigma: quando le persone compresero che Volcker era realmente intenzionato a far passare le pene dell’inferno all’economia, esse abbassarono le loro aspettative di inflazione futura in un modo che andava oltre il collegamento meccanico con la disoccupazione. È possibie, sebbene gli autori non offrano prove dirette.

Dopo aver ascoltato Nakamura, mi sono ritrovato ad osservare altri esempi di un cambiamento di paradigma. Un esempio della relazione tra disoccupazione e inflazione che sono solito utilizzare con le persone che chiedono di osservare qualche prova effettiva è quello della Spagna, che dal momento in cui ha aderito all’euro nel 1999 ha avuto vaste oscillazioni nella disoccupazione: una massiccia espansione negli anni inziali dell’euforia per l’euro; un grave crollo quando il paese abbracciò l’austerità e cercò di realizzare la svalutazione interna, e una ripresa da circa il 2014. Sapevo che i dati successivi al 1999 mostrano una bella curva di Phillips, sebbene piuttosto piatta.

Ma cosa accade se si amplia nel tempo il campione? L’adesione all’euro fu sicuramente un cambio di regime che potrebbe aver ben spostato le aspettative; e di fatto è quello che è accaduto (ho misurato l’inflazione con il deflatore del PIL, dato che utilizzare il database del World Economic Outlook del FMI era un esercizio rapido ed efficace):

[5]

Dunque, il nostro racconto sulla disinflazione di Volcker può essere in buona parte sbagliato, sebbene la percepita determinazione di Volcker possa ancora aver giocato un ruolo sostanziale. Ma se stiamo raccontando una storia diversa sulle ragioni per le quali l’inflazione scese, che dire del nostro racconto sulle ragioni per le quali essa all’inizio salì?

Rivisitare gli anni ‘70

La verità è che sono sempre stato un po’ a disagio con il racconto standard sull’inflazione negli anni ’70, anche se esso sembrava rispettare la previsione delle spirali in senso orario. Il mio disagio derivava dalla sensazione che l’economia non era mai sembrata surriscaldarsi al punto tale da spiegare una tale crescita dell’inflazione. Mi ricordo bene gli anni ’70! E mentre vi furono anni di buoni mercati del lavoro, non sembrarono mai altrettanto buoni degli anni ’60, degli ultimi anni ’90 o del 2019.

Nakamura e colleghi non hanno potuto estendere la loro analisi sino allo scoppio della stagflazione, perché i dati non erano disponibili. Tuttavia, sembra abbastanza chiaro che la piatta curva di Phillips che essi scoprono non ci direbbe che quel surriscaldamento possa spiegare la crescita dell’inflazione. Dunque, cosa accadde?

La spiegazione naturale metterebbe l’enfasi sugli shock dell’offerta – petrolio ed altre materie prime – amplificata dalla dalla generalizzata esistenza di adeguamenti al costo della vita nei contratti salariali. Forse questi shock dell’offerta portarono ad una crescita nell’inflazione ‘complessiva’ [6] che fece in modo che le aspettative finissero con l’essere indipendenti. Non sappiamo se questo sia vero, e chiaramente un maggior lavoro è opportuno – sfruttando tutti i dati che pssiamo trovare.

Ma supponiamo che sia vero qualcosa del genere. In quel caso, il racconto che considerava la stagflazione sia come il costo dei una politica macroeconomica eccessivamente ambiziosa che come un risarcimento di idee economiche conservatrici,  sarebbe per la maggior parte sbagliato. E ciò sarebbe importante non solo per la storia ma anche per la politica in questo momento, che è ancora in qualche misura condizionata dal timore di una ripetizione degli anni ’70.

Chiedereste a qualcuno di essere l’ennesimo lavoratore ad essere disoccupato per uno sbaglio?