Ancora sul prossimo Impero Francese

Tempo fa scrissi una piccola cosa sul poco discusso vantaggio demografico della Francia all’interno dell’Europa;  il suo relativamente alto tasso di fertilità comporta che alla fine dovrebbe superare la Germania e diventare la più grande economia del continente europeo. Viene fuori che il French Economic Observatory si è occupato di questo tema. Le loro previsioni sono piuttosto impressionanti:

E nella misura in cui  riteniamo che i paesi avanzati soffriranno per il peso di una ampia popolazione anziana, la Francia soffrirà di meno:

La Germania dovrebbe godersi la sua egemonia finché dura; il futuro dell’Europa, a quel che sembra, potrebbe appartenere alla Francia.

Di fronte ai loro nasi

Antonio Fatas, come me, è sbalordito per la apparente incapacità dell’OCSE persino di prendere in considerazione la possibilità che la povera prestazione economica dell’Europa sia il risultato della austerità della finanza pubblica.

Da un certo punto di vista, naturalmente, è perfettamente comprensibile. L’OCSE in generale, e Pier Carlo Padoan in particolare, come capo economista, sono stati tra i maggiori ed i primi sostenitori dell’austerità; potete capire per quale ragione non vogliano ammettere di essere stati di fatto sostenitori del disastro europeo.

Eppure è qualcosa di deprimente. Quello che abbiamo avuto nell’eurozona è una specie di esperimento naturale come non si era mai visto sulla politica della finanza pubblica, ed i risultati sono a schiacciante sostegno del punto di vista keynesiano. Vi potreste aspettare qualche riconoscimento, qualche revisione delle opinioni.

Ma non è quello il modo in cui il mondo funziona. George Orwell su questo sapeva tutto:

“Il punto è che siamo tutti capaci di credere in cose che sappiamo non essere vere, e poi, quando alla fine si dimostrano sbagliate, travisare impudentemente  i fatti in modo da mostrare che avevamo ragione. Intellettualmente, è possibile andare avanti con questo processo per un tempo indefinito: l’unico controllo su di ciò è che prima o dopo un convincimento falso va a sbattere contro la cruda realtà, normalmente in un campo di battaglia …. Vedere cosa c’è davanti al proprio naso richiede una lotta continua.”

Ed è una lotta che non riguarda molte persone influenti …

L’economia politica del “bloombergismo”

Per il tramite di Mark Thoma leggo un bel saggio di Daniel Little, una indagine sull’idea di Saskia Sassen [1]di “città globale” (disponibile in pdf). Queste sono città che concentrano funzioni di coordinamento di alto livello per l’economia globale – in particolare nella finanza – e di conseguenza mostrano  straordinarie concentrazioni di ricchezza. New York e Londra sono gli esempi più importanti; compare anche Tokio nella lista della Sassen, sebbene direi che è un bel po’ meno globale delle altre, grazie al perdurante provincialismo della cultura giapponese. Se dovessi avanzare un’ipotesi, non sarei sorpreso se Seul, piuttosto che Tokio, finisse col divenire la vera città globale dell’Asia Orientale.

Se siete interessati a queste cose, dovreste anche leggere la posizione cinica ma plausibile di John Quiggin (disponibile in pdf): Quiggin suggerisce che la ragione per la quale la finanza ed attività simili si concentrano in un pugno di città globali non è perché esse producano vantaggi nell’efficienza economica, ma per una enfatizzazione delle occasioni di clientelismo; è infinitamente più facile fare affari corrotti quando si pranza nello stesso ristorante e si portano i figli alla stessa costosa scuola privata.

Proprio per inciso, io amo New York, che è diventata un luogo assai più amichevole di quanto non dica la sua leggenda, che ha risorse culturali come nessun altro posto, ed è in realtà un posto abbastanza facile da vivere se si ha abbastanza denaro. In un modo abbastanza singolare, è persino un luogo dove – almeno per quelli come me – il bisogno psicologico di partecipare alla competizione sfrenata per il denaro  è abbastanza assente. Non conta quanti soldi mettete assieme, avete accanto persone che ne hanno talmente di più che il vostro reddito sembra ridicolo, cosicché non pensate mai di misurarvi con quel criterio.

Inoltre, la metropolitana è una forma miracolosa di trasporto. Naturalmente, tutti questi felici pensieri si basano sul fatto che io ho abbastanza soldi per permettermi un appartamento  confortevole, di mangiare dovunque mi faccia piacere, e così via. E sul fatto che quell’apparentemente modesto stile di vita richiede un reddito che sarebbe considerato elevato in qualsiasi altro luogo.

Ma, tornando al punto principale, un ulteriore pensiero: nel momento in cui a New York l’era di  Bloomberg [2] giunge al termine ci sono state una discreta quantità di ipotesi sulla ragione per la quale Bloomberg sia stato un tale successo mentre il “bloombergismo” – la sua combinazione di liberalismo sociale e di politiche economica favorevole alla finanza – sia stata un tale disfatta sulla scena politica nazionale. Come ci ricorda Jonathan Chait, commentatori hanno scritto un articolo dietro l’altro per promuovere Bloomberg come un modello per il resto della politica americana, spingendo lo stesso Bloomberg ad entrare in lizza come candidato di un terzo partito, qualunque cosa esso sia; Bloomberg, sostenevano, rappresenta il genere di posizione centrista, nopartisan, che gli americani vorrebbero. Tutto questo è precisamente finito nel nulla.

Ed io penso che l’idea di New York come città globale – un fulcro della finanza universale e del clientelismo universale – spieghi perché Bloomberg abbia avuto successo con l’élite globale, che in realtà non si preoccupa di quello che fanno gli altri nelle loro stanze da letto ma si preoccupa molto di essere lasciata libera di rastrellare pecunia [3], che giudica gli altri non per il colore delle loro pelle ma per la dimensione del loro portafoglio. L’élite voleva, ed ha avuto, una città ben gestita, il che include ragionevoli servizi pubblici;  le forme più rozze di un sentimento ostile al governo della cosa pubblica non sono mai state di casa a New York. Anche un po’ di redistribuzione poteva andar bene, se sembrava che contribuisse ad un ambiente più gradevole, nel quale il restante 99,9 per cento della gente fosse contenta del proprio reddito. Alla fine, si detto per inciso, probabilmente De Blasio [4] sarà accettato dall’1 per cento, dal momento che il suo programma finirà con l’essere considerato come una forma di leggera moderazione dell’ineguaglianza, nell’interesse di tutti.

Ma il resto dell’America non assomiglia per niente a tutto questo. Ed esso è la misura del provincialismo di molti commentatori che si erano immaginati che la politica di una città che non ha eguali in America – e che assomiglia soltanto ad un altro paio di posti al mondo – in qualche modo rappresentasse il centro della nazione.

La libertà è proprio un altro modo per dire che non resta niente da perdere

Dunque Larry Summers si è ritirato dalla corsa per la Fed. Non esporrò in questa sede pensieri profondi, eccetto che a questo punto è davvero difficilissimo che Obama possa giustificare di non scegliere la Yellen. Nessun altro è altrettanto qualificato: ogni altra scelta sembrerebbe una ripicca.

Soltanto una reazione personale: ho conosciuto Larry da quando siamo persone adulte, e osservando questa scena un po’ triste comprendo quanto sono fortunato ad aver raggiunto una collocazione nella quale non sono più in una competizione sfrenata. Ovviamente sono parecchio combattivo, e in qualche modo pure ancora ambizioso; sto dietro ai miei seguaci su Twitter, mi chiedo se ogni mio articolo sarà tra quelli che ricevono i commenti mail più numerosi, e tutto il resto. Ma non sono alla ricerca di promozioni, non ci sono onorificenze che desideri disperatamente e che già non abbia.

Nessuno percepisce dentro di sé la propria vita nello stesso modo in cui appare da fuori. Ma almeno nella misura in cui la mia professione procede, sono meravigliosamente rilassato: non ci sono più scalini da montare, non ci sono più condizioni da accettare [1].  Faccio soltanto quello che sento di dover fare, e cerco per la mia strada di divertirmi un po’.

Sono un individuo molto fortunato.

Svogliati  alla Fed

Stringere o non stringere, questo è il problema. Sennonché  i problemi sono in realtà  due:

1 – Ci stiamo davvero avvicinando alla “piena occupazione”, che è il momento in cui allentare la pressione sull’acceleratore? Quanta fiacca c’è realmente nell’economia?

2 – Nella misura in cui l’economia ha ancora bisogno di una spinta, gli acquisti dei Buoni del Tesoro a lungo termine sono il modo per fare ciò?

La risposta alla domanda n. 2 è probabilmente no – ma questo è un argomento per rimpiazzare la attuale politica con qualcosa di migliore, come gli acquisti di titoli garantiti da ipoteche e/o un più forte annuncio di indirizzo per il futuro [1], niente affatto per una stretta in sé, che funziona come una specie di contro-annuncio di un indirizzo più forte per il futuro: essa segnala, che la Fed lo condivida o meno, uno spostamento generale verso politiche monetarie da ‘falchi’.

Ma che dire della domanda n. 1? Il tasso di disoccupazione accertato è sceso molto – di fatto, al 7,3 per cento esso è quasi esattamente lo stesso che era a novembre del 1984, quando Ronald Reagan vinse alla grande sulla base della pretesa di una prosperità ritrovata. Ma gran parte della caduta nella disoccupazione riflette  un minor tasso di ‘partecipazione’ della forza lavoro [2] piuttosto che una crescita dei posti di lavoro. Persino se ci concentriamo sui lavoratori nella principale età lavorativa [3], in modo da tener fuori gli effetti demografici, il racconto sull’occupazione è del tutto insignificante:

La domanda è, quanta occupazione dovremmo constatare in rapporto ai dati sulla disoccupazione, che ci stanno raccontando storie diverse?

Non c’è dubbio che un’economia debole tende a ridurre il tasso di partecipazione della forza lavoro – la gente smette di ricercare attivamente lavoro quando ci sono pochi posti di lavoro disponibili. Jared Bernstein offre alcune chiare testimonianze attraverso i vari Stati. D’altra parte, si può fare l’ipotesi di una tendenza secolare al ribasso nei tassi di partecipazione della forza lavoro, anche in quelli corretti in rapporto all’età; Gavyn Davies avanza questa tesi, e suggerisce che dopo tutto il tasso di disoccupazione può fornire un indirizzo migliore di quello sull’occupazione.

Posso comprendere il punto di vista di Davies. Ecco un diagramma sul tasso di partecipazione della forza lavoro nella principale età lavorativa dall’anno 2000, dove io ho separato il periodo precedente e quello successivo alla crisi, ed ho tracciato la tendenza del periodo precedente alla crisi:

Guardando un diagramma come questo, si potrebbe concludere che il tasso di partecipazione della forza lavoro non sia poi così depresso, dopo tutto [4].

Perché, dunque, non credo in tutto ciò? Una ragione è che ho il sospetto che la apparente tendenza al ribasso nel tasso di partecipazione rifletta differenze su quanto fossero davvero in considerevole crescita diverse fasi di espansione economica. L’economia degli Stati Uniti nel 2000 era per davvero una economia da piena occupazione – era un epoca nella quale la forza lavoro (disponibile) era così scarsa che McDonald’s stava attivamente cercando di assumere cittadini anziani, quando il gioco era che potevate ottenere un posto di lavoro finché potevate appannare uno specchio con un respiro, vale a dire, finché eravate propriamente vivi. Il picco nel 2007 non era niente di simile. Dunque, ciò a cui assomiglia una tendenza secolare al ribasso può in larga parte riflettere la misura in cui il “boom di Bush”, per quello che fu, non fu lontanamente all’altezza del boom di Clinton

Su questo punto, ci sono ancora argomenti validi. Quello che tuttavia vorrei dire è che la Fed in questo caso dovrebbe bilanciare i rischi. L’inflazione è ben al di sotto dell’obbiettivo – e ci sono buone ragioni per credere che l’obbiettivo sia troppo basso. Ci sono anche buone ragioni per credere che un perdurante elevata disoccupazione lasci cicatrici durature nell’economia. Perché non attendere la prova che l’economia si stia effettivamente avvicinando alla sua potenzialità prima di fare qualcosa che potrebbe essere interpretato come restrittivo?

Testa vincono loro, croce perdiamo noi

Molti anni fa Andy Lo del MIT fece un semplice discorso (stranamente, non sono stato capace di rintracciare lo scritto) sullo stravolgimento degli incentivi a proposito dei compensi nel settore finanziario. Supponiamo che siate un manager di un hedge fund, che prende 2 e 20 – una parcella del 2 per cento sui soldi degli investitori, più il 20 per cento dei profitti. Quello che vorrete fare è caricare un rapporto di indebitamento più elevato possibile, correre un alto rischio con elevati ritorni sugli investimenti. In questo modo è più o meno garantito che il vostro finanziamento alla fine sarà un fallimento – ma nello stesso tempo voi avrete rastrellato vasti profitti personali e potrete venir fuori dal naufragio ricchi da far schifo.

Ma, potete obiettare, gli investitori certamente non si faranno ingannare da una strategia di questo tipo. Non possono essere costantemente così  stupidi o ingenui, non è vero?

Risata prolungata.

La qual cosa mi fa venire in mente un nuovo rapporto del Center for Public Integrity sugli stili di vita delle persone ricche e scellerate – i grandi capi della finanza che portarono al crollo le loro società e con esse gran parte dell’economia mondiale. Così, Dick Fuld della Lehman medita su cosa andò storto nella sua villa di Greenwich o nel suo ranch da 40 acri [1], oppure forse nella sua casa con cinque stanze da letto in Florida. Jimmy Cayne della Bear Sterns gioca a bridge nel suo appartamento da 25 milioni di dollari al Plaza Hotel. E così via per tutti gli altri.

Dunque davvero è stato che “testa vincevano loro, croce perdevamo noi”, con tutti gli incentivi che consistevano nel prendere i rischi massimi e lasciare ai contribuenti di fare pulizia del disastro.

Fortunatamente non accadrà più, poiché abbiamo provveduto con una riforma finanziaria esauriente. E’ vero? E’ vero?

Quando da cattive idee vengono buone cose

Jonathan Chait ha un post piuttosto scoraggiante, nel senso che gli oppositori dell’austerità hanno ottenuto una vittoria intellettuale decisiva, e ciò non ha fatto alcuna differenza. Sì, l’avevo notato.

Nel corso dell’autunno del 2012 e della primavera del 2013 gli oppositori dell’austerità hanno avuto ragione su ogni fronte intellettuale. I tassi di interesse sono rimasti bassi nonostante il debito elevato ed i deficits (e sono caduti in Europa una volta che la banca centrale ha cominciato a fare il suo lavoro come prestatore di ultima istanza). E’ diventata schiacciante la prova che i tagli alla spesa e gli incrementi delle tasse in una crisi deprimono la produzione, e per molto più di quanto il FMI aveva in precedenza considerato. Il preteso precipizio del debito, con un crescita che cadrebbe bruscamente una volta che il debito eccedesse il 90 per cento del PIL, si è scoperto non esistere – e persino una leggera correlazione negativa tra debito e crescita sembra principalmente avere la causa inversa [1].

Ma il politica non è cambiato niente – ed è ben possibile che i filo-austeri emergano come vincitori sul terreno della politica, nonostante abbiano avuto torto dappertutto. Perché?

Ebbene, ci sono due fatti che si devono conoscere. Uno è che le economie tendono a migliorare, alla fine, anche se sono state depresse da politiche negative. L’altra è che gli elettori, e in una importante misura anche i gruppi sociali più attivi sulla scena pubblica [2], valutano i politici non per il livello assoluto del reddito, tanto meno per un confronto tra come le cose sono e come avrebbero potuto essere, ma per la percentuale di cambiamenti più recente.

Dunque, in un senso importante, tutto quello che i filo-austeri dovevano fare era aspettare a sufficienza. Prima o poi ci sarebbe stato un rialzo, ed essi avrebbero potuto vantare credito.

Se volete vedere questo effetto in azione, considerate la leggenda della reaganomics. E’ un terreno  molto arato, ma posso contribuire con qualcosa di nuovo: un confronto tra quello che effettivamente accadde sotto Reagan con quello che il Congressional Budget Office aveva pronosticato prima che fosse eletto. A quei tempi il CBO faceva proiezioni per solo cinque anni; eppure il confronto tra le proiezioni del CBO ai primi anni ’80 e quello che effettivamente accadde è rilevante.

Cominciamo con la disoccupazione. Il CBO sapeva che una recessione era in corso, ma non sapevano che era in arrivo una duplice caduta, cosicché in sostanza pronosticarono una disoccupazione più bassa di quella che effettivamente ebbe luogo:

Congressional Budget Office, Bureau of Labor Statistics

Cosa accadde alla crescita? Ancora, la produzione effettiva fu inferiore delle previsioni nel 1982-3, grazie alla doppia caduta recessiva. Con il 1985 l’economia era grosso modo tornata ai livelli che il CBO si aspettava nel 1980:

Congressional Budget Office, Bureau of Economic Analysis

L’unico aspetto per il quale l’economia era significativamente migliore di quello che ci si attendeva nel 1980 era l’inflazione, laddove il CBO si aspettava di arrivare vicino all’8 per cento, mentre in effetti si era sotto il 4 per cento. Ma questa non era una sorpresa, data la caduta inaspettatamente seria, che secondo una normale curva di Phillips avrebbe ridotto l’inflazione, come in effetti fece.

Dunque una rapida sintesi di quello che accadde durante il primo mandato di Reagan è che l’economia statunitense conobbe una crisi peggiore di quella che ognuno si aspettava, poi si riprese  con il 1985 grosso modo sino al normale andamento, con una disoccupazione in qualche modo ancora elevata. Nel complesso, fu una prestazione negativa, con centinaia di miliardi di prodotto potenziale sprecati ed un bel po’ di sofferenza gratuita per i disoccupati.

Ma sul piano della politica, ovviamente, le cose giocarono in altro modo. Poiché il prodotto stava crescendo velocemente e la disoccupazione stava calando velocemente nel 1984, quando si approssimarono le elezioni fu il “Buongiorno America!” [3]. L’economia dell’offerta era stata risarcita, il keynesismo era stato distrutto! E questa leggenda è rimasta in vita sino ad oggi.

In sostanza, fu una specie di esempio nella realtà dell’esperimento teorico di Simon Wren-Lewis del chiudere la attività economica per metà dell’economia – o in questo caso chiuderla più precisamente per pochi punti percentuali – per poi ripartire, e salutare la crescita risultante come un trionfo politico.

Penso che ci si debba preparare alla possibilità che qualcosa del genere possa accadere in Inghilterra e forse persino in Europa. Ma se anche accadrà, la risposta è continuare a lavorare intensamente sulla realtà, e ricordare che la ruota della fortuna gira. Si rammenti, ci furono soltanto 8 anni dal “Buongiorno America!” e l’altro felice slogan “E’ l’economia, stupido!” [4]

Ma dov’è la mia Fenice [1]

Olivier Accominotti e Barry Eichengreen osservano la crisi europea e ci dicono qualcosa di nuovo. Sapevo che essa era interpretabile nel migliore dei modi come una crisi da bilancia dei pagamenti e non come una crisi da debito – una caso nel quale ampi flussi di capitale verso la periferia europea all’improvviso si erano capovolti. Quello che non sapevo era che qualcosa del genere accadde in Europa dal 1919 al 1933, con grandi flussi verso l’Austria, l’Ungheria e la Germania che all’improvviso si trasformarono in grandi fughe di capitali, e con risultati similmente disastrosi.

Una cosa che merita approfondire, tuttavia, è un tema suggerito dal loro uso del termine “blocco improvviso”, che fu coniato da Guillermo Calvo dopo la crisi asiatica degli anni ’90. Quello che Calvo metteva in evidenza, tuttavia, era che i blocchi improvvisi erano spesso seguiti da “miracoli della fenice”, nei quali l’economia tornava a crescere prepotentemente (disponibile in pdf).

Si è vista qualche fenice recentemente?

Il punto è che ci furono, in effetti, riprese sul modello della fenice dopo il 1929-33, dappertutto meno che in Francia:

Perchè in Francia fu diverso? Dipese dal gold standard. Ed è difficile evitare l’idea che la assenza di qualsiasi fenice nell’Europa di oggi dipenda dal ruolo dell’euro, che sta agendo come una limitazione simile (al gold standard, ndt), soltanto peggiore.

Ma, attenzione, l’Europa ha appena avuto un trimestre di (modesta) crescita. L’euro è un trionfo!

Il duplice pensiero sulla riforma sanitaria di Obama

Sono sicuro che qualcun altro l’abbia notato, ma c’è una contraddizione fondamentale al cuore della strategia della destra contro la riforma della assistenza sanitaria di Obama – voglio dire, a parte il fatto che non è destinata a funzionare e può provocare un immenso danno sia all’America che al buon nome dei Repubblicani.

Da una parte, come mette in evidenza Jonathan Cohn, dentro la bolla della destra il fatto che la riforma sanitaria sarà un disastro chiaro ed assoluto è considerato come un vangelo.

“Se credete sinceramente che la riforma sanitaria manderà il paese in bancarotta, violerà la libertà personale, alzerà i costi o manderà in rovina l’assicurazione per gran parte degli americani e in generale distruggerà l’assistenza sanitaria negli Stati Uniti, allora è facile credere che sia solo una questione di tempo, prima che il resto del paese ne chieda l’abrogazione –  costringendo sia il Senato che il Presidente che i democratici a procedere. E’ particolarmente facile credere questo se vivete dentro la bolla mediatica della destra, dove tutti i resoconti sulla riforma sanitaria si concentrano sulle manchevolezze e sui fallimenti della legge – i premi assicurativi che salgono, la gente che perde l’assistenza, i lavoratori a part-time che perdono ore, e così via.”

Ma se la destra credesse realmente in questo, dovrebbe essere felice di lasciar entrare in vigore la riforma della assistenza di Obama [1], per poi farla collassare. L’ultima cosa che i repubblicani dovrebbero volere è lasciare che i democratici trasformino una sconfitta in una vittoria, per effetto degli scontri provocatori sul bilancio e sul tetto del debito, prima che gli Americani facciano l’esperienza dell’incubo di una copertura assicurativa ampia.

Di fatto, la destra si sta comportando come se temesse che Obama, in realtà, sarà molto popolare – che una volta che i cambiamenti e l’ampliamento di Medicaid entreranno in funzione, la gente deciderà che il nuovo sistema è di suo gradimento, e si opporrà con forza ad un capovolgimento dell’indirizzo (questo è quasi sicuramente il punto di vista più realistico). Dunque la legge deve essere bloccata ad ogni costo prima che entri in funzione e la gente capisca con facilità che la propaganda contro la riforma di Obama era falsa.

Quale è il punto, dunque? I repubblicani sono sicuri che un disastro sia imminente, o sono terrorizzati dal sospetto che le cose andranno per il verso giusto? Io penso entrambe le cose: il pensiero chiaro non è esattamente il segno caratteristico del Partito Repubblicano odierno, e può anzi essere un sicuro demerito per il successo delle carriere.

Sfortunatamente, la paura di un successo di Obama in questo momento è il dato prevalente [2],  e può ben condurre ad un blocco delle funzioni di governo, ad un default del debito, o ad entrambi.

Tobin e la stretta (per esperti) [1]

Un interessante articolo di Matthew Klein sul blog Bizweek sul perché Mike Woodford è a favore di una stretta da parte della Fed, anche se chiede un molto più aggressivo annuncio dell’orientamento per il futuro, per fare in modo che i tassi di interesse a breve termine restino bassi per un tempo lungo. Cosa riguarda questo tema?

In parte, siamo nell’ambito di una discussione che prosegue, tornando agli anni ’90, su cosa fare a fronte del limite inferiore di zero. Da una parte c’era il sottoscritto, Woodford, Lars Svensson ed altri, che sostenevamo che la banca centrale doveva cercare di ottenere influenza promettendo di tenere bassi i tassi di interesse – promettendo in modo credibile di essere irresponsabile, come io dissi nel 1998 (un appunto di autopromozione personale: penso proprio che questa letteratura ebbe inizio con il mio saggio del 1998, piuttosto che con l’eccellente articolo di Eggertsson e Woodford del 2003). Dall’altra parte c’era Bernanke e lo staff della Fed, che sostenevano che si doveva fare semplicemente il lavoro  di ottenere un mutamento nella composizione e forse della dimensione del bilancio patrimoniale della Fed, la strategia che abbiamo poi conosciuto come Facilitazione Quantitativa [2].

Woodford ha sostenuto per un certo periodo che l’approccio del bilancio patrimoniale era inadeguato, ed io concordo. Ma perché egli pensa che la Facilitazione Quantitativa, o comunque una espansione  del bilancio patrimoniale della Fed, sia sicuramente dannosa? Non ne sono sicuro. Ma il dibattito mi ha spinto a fare qualcosa che avrei dovuto fare tempo fa, e reimpostare il dibattito sulla Facilitazione Quantitativa nei termini di uno schema del genere di quelli di Tobin (disponibile in pdf).

Quello che Tobin mi aveva suggerito era che noi pensiamo al mercato finanziario nei termini di una specie di equilibrio a brevissimo termine, prima che il mutamento nei prezzi degli assets abbia tempo per provocare un qualche effetto sull’economia reale. In quel caso, i prezzi degli assets devono adattarsi a rendere le persone desiderose di detenere i quantitativi di assets che sul momento non hanno; cosicché è una specie di equilibrio generale ristretto.

Per pensare alla politica della Fed nella situazione attuale, si può immaginare un equilibrio finanziario nel quale ci siano tre assets: i buoni del Tesoro a breve termine o la base monetaria – che sono equivalenti e rendono approssimativamente un tasso di interesse pari a zero; buoni del tesoro a lungo termine [3]; titoli garantiti da mutui ipotecari. Ci sono due tassi di interesse che mettono in equilibrio i mercati – i tassi (a lungo termine) del Tesoro ed i titoli garantiti da ipoteche (il terzo tasso è stabilito a zero). E la legge di Walras [4] ci dice che se i mercati per i buoni del Tesoro e per i titoli garantiti da ipoteche sono in equilibrio, lo stesso deve essere per il mercato degli assets a breve termine.

Il normale assunto è che questi tre assets sono in generale dei sostituti. Questo implica un quadro come questo:

Equilibrio finanziario a breve termine

A parità degli altri fattori, una crescita nei tassi di interesse nei buoni del Tesoro riduce la domanda per i titoli, chiedendo come compensazione – ma più piccola – una crescita nei tassi dei titoli, e viceversa. Di conseguenza i due piani dell’equilibrio.

Ora, supponiamo che la Fed voglia dare un spinta all’economia. Per farlo, deve ridurre i tassi di indebitamento del settore privato – in questo caso, i tassi sui titoli (MBS). E può farlo direttamente, acquistando titoli (MBS). Questo è uno scambio tra assets a breve termine e titoli, e sposta verso sinistra il piano di equilibrio dei titoli:

Acquisti da parte della Fed di titoli garantiti da ipoteche

Quello che la Fed ha fatto di recente, tuttavia, è stato qualcosa di ancora diverso: acquistare i buoni del Tesoro a lungo termine. Il che appare in questo modo:

Acquisti di buoni del Tesoro (a lungo termine) da parte della Fed

Questo potrebbe ridurre i tassi di interesse sui titoli, ma non di molto. Se i titoli (MBS) ed i Buoni del Tesoro valgono l’uno per l’altro [5], la curva dei titoli (MBS) può essere molto ripida; se i buoni del Tesoro a lungo termine e quelli a breve sono dei quasi-sostituti, la curva dei buoni a lungo termine può non spostarsi di molto. Sono quasi certo che Woodford creda nella seconda possibilità, come me; Krishnamurthy e Vissing-Jorgenson (disponibili in pdf) hanno fortemente sostenuto la prima possibilità.  (Per inciso, Krishnamurthy e Vissing-Jorgenson sembrano aver fatto una passo indietro da una precedente tesi secondo la quale gli acquisti di Buoni del Tesoro a lungo termine da parte della Fed poteva effettivamente spingere in alto i tassi sui titoli (MBS). E’ una cosa possibile, ma richiede che le due classi di assets non siano meri sostituti, ma complementi, il che è possibile ma dannatamente forte).

Si può dunque vedere per quale ragione Woodford sia scettico sulla Facilitazione Quantitativa, sebbene io ancora non veda dove la dimensione del bilancio patrimoniale della Fed diventi effettivamente un fattore negativo. Krishnamurthy e Vissing-Jorgenson sostengono che assets sicuri forniscano un servizio utile, cosicché la Fed farebbe un danno all’economia tenendoli fuori dalle mani del pubblico. Suppongo sia vero, ma non quel genere di effetto di cui  la gente della ‘mancanza di assets sicuri’  sta parlando.

Complessivamente, sono in sintonia con lo scetticismo sulla prevedibile efficacia della Facilitazione Quantitativa. Dopo tutto, mi sono piuttosto pronunciato da 15 anni per un indirizzo ardito. D’altra parte, in questo momento gli investitori non stanno facendo molta differenza tra la Facilitazione Quantitativa ed un indirizzo più ardito; i discorsi sulla restrizione sono stati accompagnati da un chiaro spostamento nelle aspettative, verso un’idea per la quale la Fed eleverà i tassi a breve termine rapidamente, piuttosto che tardivamente. Dunque non farei alcuna restrizione in questo momento – essa manda un cattivo segnale in un periodo nel quale la ripresa resta molto debole e fragile.

Ma si tratta in ogni modo di cose interessanti – e mi fa piacere la possibilità di presentare per la prima volta la mia antica ispirazione sul modello di Tobin.

Morire di un tweet [1]

Io non ‘twitto’. Ma, potete chiedermi, cosa ci dici dell’account di Twitter? Quello è un robot – riguarda solo il ‘twittare’ i posts del blog. Ed io uso molto il blog [2]:

Ma (non ho l’abitudine)  di scrivere in 140 caratteri su quello che ho appena mangiato, o qualcosa del genere. Perché?

Un ragione è che ho cose migliori da fare col mio tempo. Un’altra è che non penso che le mie reazioni istantanee siano particolarmente interessanti. Ma devo anche ammettere che sono consapevole da un po’ di tempo di come molta gente finisca col distruggersi ‘twittando’ cose davvero offensive.

Perché la gente fa questo? Ebbene, si scopre che molti eminenti persone hanno in sé demoni profondi di un qualche tipo – spesso l’omofobia, ma anche il razzismo, il sessismo, o un qualche genere di disprezzo generalizzato nei confronti  di un gran numero di altri individui. Ed i social network rendono anche troppo facile per questi demoni il venir fuori dinanzi a un grande pubblico.

Io non penso di avere demoni di quel genere, ma chi lo sa? E se dovessi fare scoperte sconfortanti su me stesso, preferirei farle in privato, grazie.

Incerti all’OCSE

Uno degli aspetti distintivi del dibattito economico a partire dal 2008 è stato il considerevole ruolo distruttivo giocato da gran parte dei tecnocrati internazionali, sebbene non da tutti. A fronte di una elevata disoccupazione e di una inflazione bassa, istituzioni chiave – la Commissione Europea, la Banca Internazionale dei Regolamenti e l’OCSE – si sono costantemente pronunciate per politiche che avrebbero ancor più depresso le economie avanzate.

Quello che è interessante a proposito di queste raccomandazioni è che esse davvero non derivano, come ci si potrebbe aspettare, da una rigida applicazione di modelli economici convenzionali. I modelli convenzionali, dopo tutto, dicono che una politica restrittiva della spesa pubblica è restrittiva, e non dovrebbe essere intrapresa in un periodo nel quale quegli effetti negativi non possono essere bilanciati da una politica monetaria più lassista. E di certo i modelli convenzionali non dicono che si dovrebbero elevare i tassi di interesse a fronte di alta disoccupazione e di bassa inflazione. Tuttavia, in qualche modo le persone di queste istituzioni hanno deciso che una restrizione sia delle politica monetaria che di quella della spesa pubblica erano le cose da fare, inventandosi su due piedi racconti – non vorrei definirli modelli – per giustificare le loro richieste.

Penso che dovremmo proprio chiamarli “burocrati globali” [1], dal momento che buttano la tecnica fuori dalla finestra e la rimpiazzano con le intuizioni, o qualcosa di simile.

In ogni modo, l’OCSE è la peggiore responsabile (o la seconda in graduatoria) – la Banca Internazionale dei Regolamenti gli ha dato una lunghezza per l’aspetto monetario (della restrizione); nel passato 2010 era uno dei più appassionati sostenitori della austerità nelle finanze pubbliche, anche se si era anche pronunciata per un brusca crescita dei tassi di interesse di riferimento. Secondo le stesse stime dell’OCSE, il “bilancio primario sottostante [2]” dell’eurozona nel suo complesso è passato da un significativo deficit ad una significativo avanzo a partire dal 2009, una oscillazione di quasi il 4 per cento del PIL. Dato che ora conosciamo l’effetto dei moltiplicatori, questo avrebbe depresso il PIL dell’eurozona almeno del 5 per cento, e probabilmente di più, in rapporto a quanto sarebbe accaduto senza austerità.

Ed è abbastanza evidente che l’Eurozona ha avuto una pessima prestazione, con una recessione prolungata e con una debole crescita anche ora che sta crescendo. Dunque, cosa potrebbe spiegare tutto questo?

Perché, dice il capo degli economisti dell’OCSE, deve essere l’incertezza. Suvvia, cos’altro potrebbe mai essere?

Discutendo sui blog di una Compagnia di assicurazioni con un esercito

Un piccolo pezzo sul sottoscritto su Bloomberg Businesswork Online, col quale apprendo  di essere uno gnomo. Ed anche che Jeff Sachs, la cui analisi e le cui ragioni diventano sempre più misteriose, pensa che io non presti sufficiente attenzione allo spreco nella spesa pubblica. Il che mi chiama, penso, ad un paio di promemoria.

Il primo, se stiamo parlando della attuale spesa federale, tenendo fuori la difesa – che non fa parte di questo dibattito – qual è lo spreco importante? Come ogni tanto c’è bisogno di ricordare, il Governo Federale è fondamentalmente una “compagnia assicuratrice con un esercito [1]“, e l’aspetto della assicurazione non è quello cattivo. La spesa pubblica al netto della Difesa è dominata dalla Previdenza Sociale [2], che è altamente efficiente; da Medicare, che potrebbe far meglio ma è più efficiente di una assicurazione privata, e da Medicaid, che è molto più efficace dal loro dei costi di una assicurazione privata. Sono certo che se guardate dentro la spesa facoltativa (esclusa la Difesa) troverete qualche spreco, ma non più che in ogni grande organizzazione.

Più in generale, gli Stati Uniti spendono due volte di più degli altri paesi avanzati sulla assistenza sanitaria, con risultati non migliori – e quella disparità è il risultato dello spreco del settore privato, non di quello pubblico.

Ora, potrebbe darsi che Sachs stia parlando di una possibile spesa pubblica per le azioni di sostegno all’economia. Ma in quel caso il punto è che è difficile sprecare risorse in modo più meticolose che lasciandole inerti; assumere i disoccupati e metterli a fare qualsiasi cosa è un grande miglioramento, anche se non è il miglior progetto possibile.

Dunque, ogni volta che sentite qualcuno parlare dello “spreco della spesa pubblica”, chiedetegli di essere preciso –   e in particolare di spiegare a quale spreco si riferisce. Non c’è alcuna buona risposta.

Wynnie Godley  [1]  e l’idraulica

Una reazione un po’ tardiva all’interessante pezzo di Jonathan Schlefer sulla  risuscitata influenza di Wynne Godley. Ci sarà, ne sono certo, un bel po’ di discussione sulla idea che l’approccio di Godley fosse effettivamente superiore ad approcci in qualche modo più convenzionali. Ma sono stato colpito dalla caratterizzazione dell’approccio di Godley da parte di Schlefer:

“Nei modelli economici convenzionali, si suppone che gli individui, tra le altre cose, ottimizzino il bilanciamento tra i consumi di oggi ed i risparmi per il futuro. Per farlo, essi devono vivere in un mondo considerevolmente prevedibile.

Godley non capiva come tale ottimizzazione fosse concepibile. Egli teorizzò che c’erano semplicemente troppe cose sconosciute.

Invece, Godley costruì il suo modello sull’idea che i settori – le famiglie, le aziende produttive, lea banche, il Governo – in gran parte seguivano regole empiriche.”

Quello che si potrebbe non capire da questo passaggio è che l’idea di Godley secondo la quale si dovrebbe rappresentare il comportamento attraverso regole empiriche non è nuova – è qualcosa di vecchio, che venne messo al bando dalla teoria economica. Il cosiddetto “keynesismo idraulico” degli anni ’50 riguardava per intero il considerare l’economia come un tipo di meccanismo nel quale il comportamento del consumatore poteva essere rappresentato attraverso una funzione ad hoc del consumo, quello dell’investimento come una funzione ad hoc dell’investimento, e così via. Questo produceva una visione dell’economia più o meno meccanicistica, e A. W. Phillips [2] rappresentò, in modo che restò famoso, la macroeconomia idraulica esattamente come un meccanismo idraulico.

Dunque, perché la macroeconomia idraulica venne messa al bando? In parte perché agli economisti  piaceva pensare agli ‘agenti’ [3] come massimizzatori – questo è il punto cruciale di quello che crediamo di conoscere – cosicché, a parità delle altre condizioni,  una analisi nei termini del comportamento razionale è superiore alle regole empiriche. Ma ci furono anche alcuni memorabili fallimenti previsionali della macroeconomia idraulica, fallimenti che sembrò potessero essere evitati pensando di più in termini di massimizzazione.

Il primo riguardò la spesa per consumi. Le convenzionali funzioni keynesiane del consumo suggerivano che il tasso di risparmio sarebbe cresciuto come fossero cresciuti i redditi – e questo non era corretto (…. [4]) gli interpreti keynesiani e Keynes stesso sostennero il medesimo argomento. Questo, a sua volta, portò alla previsione di tassi di risparmio crescenti dopo la Seconda Guerra Mondiale – di conseguenza alla teoria di una stagnazione secolare, che per un breve periodo divenne importante (ci fu anche un racconto – dello scrittore di fantascienza ndt – Heinlein costruito in parte attorno alla teoria della stagnazione che, per quanto ricordo, era piuttosto brutto).

Di fatto, tuttavia, i tassi di risparmio non sembra che seguano affatto l’ingenua funzione del consumo;  essi crescono con esplosioni, e sono più elevati per i ricchi, senza mostrare alcuna tendenza secolare. Milton Friedman parve spiegare questo paradosso sostenendo che le persone sono molto meno razionali [5]: basano i consumi sul “reddito permanente”, una stima ragionevole del reddito di lungo periodo, e fanno salve le fluttuazioni temporanee nei redditi.

Il secondo grande problema riguardò l’inflazione. Noi possiamo discutere su come molti economisti hanno davvero creduto in un bilanciamento stabile tra l’inflazione e la disoccupazione, ma questo è sicuramente quello che è stato insegnato a molti studenti. Ci vollero Friedman e Phelps per spiegare che i razionali definitori dei prezzi avrebbero incorporato l’inflazione attesa dentro le loro scelte, cosicché una prolungata bassa disoccupazione avrebbe prodotto una inflazione accelerata.  E la stagflazione degli anni ’70 sembrò  dare conferma al loro argomento.

Si potrebbe sostenere, sarei tentato di farlo, che l ribellione contro la macroeconomia idraulica andò troppo lontano. Non è affatto chiaro quanto bene realmente faccia l’intero apparato del comportamento massimizzante nei modelli neokeynesiani, e nella misura in cui tali modelli sembrano davvero più o meno funzionare, è solo avanzando alcuni assunti comportamentali ad hoc che sono innestati sul resto della struttura.

Ma è una cosa curiosa assistere ad un revival di un’economia passata di modo che viene salutata, almeno da alcuni, come la cosa cruciale nella ricostruzione della disciplina.

Cosa vuol dire togliere i finanziamenti

Come alcuni di noi stanno dicendo, i mercati finanziari sono troppo remissivi sul tetto del debito – che è dove stiamo per andare a sbattere tra appena cinque settimane. Tutto quello che i dirigenti repubblicani stanno effettivamente dicendo è che intendono andare ad un completo ricatto, tenendo la buona fede dell’America e il credito come ostaggi per il sacro obbiettivo di paralizzare la riforma della assistenza sanitaria di Obama prima che entri in funzione. L’ipotesi che alla fine strizzeranno l’occhio è completamente un atto di fede.

E questo articolo sulla situazione difficile delle persone vicine alla vecchiaia – quelli che sono vicini ma non sono ancora assistiti da Medicare – mostra per che cosa il Partito Repubblicano abbia intenzione di combattere, o meglio di mettere a rischio la stabilità dei mercati finanziari del mondo:

“La complessiva legge federale sulla assistenza sanitaria che fa  il suo debutto presso il pubblico nel prossimo mese era stata pensata per persone come Juanita Stonebraker, 63 anni di Oakland, Maryland, che era andata in pensione dal suo lavoro presso un ufficio di contabilità di un ospedale un anno e mezzo fa.

Ella era nelle condizioni di continuare con la copertura della assicurazione sanitaria da parte dell’ospedale per un certo tempo, ma quando ha cercato di trovare una polizza individuale per suo conto, nessuno degli assicuratori che ha contattato intendeva coprirla in quanto diabetica.”

Sì: i repubblicani hanno intenzione di spingere l’economia e il sistema finanziario sull’orlo di un disastro allo scopo di negare una copertura a persone come la signora Stonebraker. Terribile, no?